ECLI:NL:PHR:2025:733

S.D. Lindenbergh In de zaak 1. [eiser 1] 2. JKS Holding B.V. 3. Stichting Administratiekantoor D.E.M. 4. Deus Ex Machina (D.E.M.) B.V. tegen 1. [de maatschap] 2. [verweerster 2] B.V. 3. [verweerster 3] B.V. 4. [verweerster 4] B.V. Partijen worden hierna verkort aangeduid als [eiser 1] (eiser tot cassatie onder 1), JKS (eiseres tot cassatie onder 2), de Stichting (eiseres tot cassatie onder 3), DEM (eiseres tot cassatie onder 4), [eisers] in meervoud (eisers tot cassatie gezamenlijk), [eisers 1 t/m 3] in meervoud ( [eiser 1] , JKS en de Stichting gezamenlijk), [de maatschap] (verweerster in cassatie onder 1), [verweerster 2] (verweerster in cassatie onder 2), [verweerster 3] (verweerster in cassatie onder 3), [verweerster 4] (verweerster in cassatie onder 4) en [verweersters] in meervoud (verweersters in cassatie gezamenlijk). 1Inleiding DEM is een houdstervennootschap die is opgericht door o.m. [eiser 1] en [betrokkene 1] (hierna: [betrokkene 1]). Vanaf 2005 hield [betrokkene 1] 20% van de aandelen in DEM en [eiser 1] via JKS 80%. In 2013 heeft [betrokkene 1] een uittredingsprocedure aanhangig gemaakt waarin hij de overname van zijn aandelen door JKS en DEM vorderde. In 2016 heeft de Ondernemingskamer een onderzoek bevolen naar het beleid en de gang van zaken van DEM . De Ondernemingskamer heeft [betrokkene 2] (hierna: [betrokkene 2]) benoemd tot enig bestuurder van DEM en uitgesproken dat deze mogelijk een minnelijke regeling kon treffen tussen DEM en [betrokkene 1] . DEM , vertegenwoordigd door [betrokkene 2] , en [betrokkene 1] hebben in 2019 een vaststellingsovereenkomst gesloten waarin is bepaald dat [betrokkene 1] zijn aandelen (hierna: de [betrokkene 1] aandelen) tegen een nader te bepalen prijs aan DEM zal verkopen. DEM , vertegenwoordigd door [betrokkene 2] , en [betrokkene 1] hebben vervolgens gezamenlijk [de maatschap] , een maatschap van register valuators, de opdracht gegeven om in dit kader een waarderingsrapport op te stellen. Op basis van het door [de maatschap] opgestelde indicatieve waarderingsrapport heeft [betrokkene 1] zijn aandelen aan DEM verkocht. [eisers] zijn van mening dat de wijze waarop het rapport tot stand is gekomen niet deugt en dat het rapport ook inhoudelijk tekortschiet. In deze procedure vorderen zij een verklaring voor recht dat [verweersters] met het uitbrengen van het rapport en de daarin gegeven waardering niet de zorg hebben betracht die van een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator mag worden verwacht, alsmede veroordeling van [verweersters] tot terugbetaling van alle betalingen die [eisers] aan [de maatschap] hebben gedaan in het kader van het opleveren van het rapport. Het hof heeft, evenals de rechtbank, de vorderingen afgewezen. Het middel komt met verschillende klachten op tegen de verwerping door het hof van de stelling van [eisers] dat het geven van een waardering door [de maatschap] in de omstandigheden van het geval onzorgvuldig was. Volgens het middel heeft het hof verder de eigen positie van [eisers 1 t/m 3] als derden en hun vorderingen gegrond op onrechtmatige daad miskend, en zijn de oordelen met betrekking tot de normalisatie van de juridische kosten en een deel van de personeelskosten onbegrijpelijk.

In cassatie kan worden uitgegaan van de volgende feiten, die zijn ontleend aan r.o. 3.1 t/m 3.18 van het bestreden arrest. 2.1 [de maatschap] is een kantoor van register valuators, dat zijn activiteiten verricht in de vorm van een maatschap. [verweerster 2] , [verweerster 3] en [verweerster 4] zijn maten in deze maatschap. De bij [de maatschap] werkzame register valuators zijn als lid ingeschreven bij het Nederlands Instituut voor Register Valuators (hierna: NiRV). 2.2 Het NiRV hanteert Gedrags- en Beroepsregels (hierna: NiRV gedragsregels). De NiRV gedragsregels 230 en 250 luiden, voor zover van belang: “230 Integriteit & onafhankelijkheid(…)b. De Register Valuator vormt, zoveel mogelijk, onafhankelijk van de Opdrachtgever, zijn eigen oordeel en baseert dit op gedegen onderzoek. De diepgang van dit onderzoek is afhankelijk van de aard en inhoud van de Opdracht. c. De Register Valuator accepteert een verzoek tot de uitvoering van Waarderingswerkzaamheden niet indien:  wordt verzocht een uitkomst te rapporteren die bij voorbaat vaststaat of de onafhankelijke oordeelsvorming anderszins wordt belemmerd;  een bepaald resultaat wordt bedongen (bijvoorbeeld de verkrijging van een financiering, verlaging van belasting, etc.). (…) 250 Rapportage & toetsbaarheid(…)c. De Waarderingswerkzaamheden van de Register Valuator worden op zodanige wijze uitgevoerd, dat het Waarderingsoordeel, met inachtneming van het ‘expert judgement’ van de Register Valuator, navolgbaar is. Dit betekent dat de uitkomsten narekenbaar, toetsbaar aan (externe) bronnen en overdraagbaar zijn. d. De Register Valuator ziet er in dat kader op toe dat hij de beschikking krijgt over voldoende gegevens die kunnen worden gebruikt als verifieerbare basis voor diens Waarderingsoordeel, en/of andere standpunten, aanbevelingen of conclusies. Alle relevante informatie dient in een aan te leggen dossier aanwezig te zijn. (…)” 2.3 Naast de NiRV-gedragsregels bestaan er diverse NiRV-richtlijnen, waaronder NiRV-Richtlijn 510 ‘Waarderingswerkzaamheden met als doel de afgifte van een Waarderingsrapport’ (hierna: Richtlijn 510) en NiRV-Richtlijn 530 ‘Waarderingswerkzaamheden met als doel de afgifte van een Rapport inzake een indicatieve Waardering’ (hierna: Richtlijn 530). 2.4 DEM is een houdstervennootschap die in 1995 is opgericht door onder meer [betrokkene 1] en [eiser 1] . Tot juli 2019 hielden JKS en de Stichting 80% van het geplaatste kapitaal van DEM en [betrokkene 1] 20%. Sinds 10 juli 2019 houden JKS en de Stichting 100% van het geplaatste kapitaal van DEM . 2.5 Op 2 augustus 2013 heeft [betrokkene 1] een uittredingsprocedure aanhangig gemaakt bij de rechtbank Haarlem waarin hij de overname van zijn aandelen in DEM door JKS en DEM vorderde. Verder heeft [betrokkene 1] op 8 juli 2015 bij de Ondernemingskamer om een enquêteprocedure verzocht. De Ondernemingskamer heeft bij beschikking van 5 januari 2016 een onderzoek bevolen naar het beleid en de gang van zaken van DEM . In dit kader en in afwachting van de uitkomst van de uittredingsprocedure heeft de Ondernemingskamer – bij beschikking van 28 april 2016 – [betrokkene 2] benoemd tot (enig) bestuurder van DEM en uitgesproken dat hij vanuit deze functie mogelijk (alsnog) een minnelijke regeling kon treffen tussen DEM en [betrokkene 1] . [betrokkene 2] is vanaf 28 april 2016 tot en met 25 juli 2019 bestuurder van DEM geweest. 2.6 In een document gedateerd 15 februari 2019 met de titel ‘Structuurvoorstel tbv doorbraak schikking [betrokkene 1] / DEM ’ (hierna: de Package Deal) is onder meer vermeld: “Package deal(…) Waardering van het 20% belang [betrokkene 1] : Middels gezamenlijke opdracht aan [de maatschap] , waarbij DEM en [betrokkene 1] het resultaat op voorhand accepteren (…) Voorstel bandbreedte ‘vooraf’: Minimaal € 4.000.000 en maximaal € 7.000.000Onder afspraak de waardeerder hierover niet te informeren (…)” 2.7 Op 15 maart 2019 hebben DEM , vertegenwoordigd door [betrokkene 2] , en [betrokkene 1] een vaststellingsovereenkomst (hierna: de vaststellingsovereenkomst) gesloten. Deze overeenkomst luidt, voor zover van belang: “(...) 1Bindende vaststelling van de prijs van de [betrokkene 1] Aandelen 1.1 Binnen 3 werkdagen na ondertekening van deze Vaststellingsovereenkomst geven Partijen aan [betrokkene 3] en [betrokkene 4] verbonden aan [de maatschap] (hierna: de “Deskundigen”) de opdracht om (…) tussen Partijen bindend de prijs van de [betrokkene 1] Aandelen vast te stellen, een en ander met inachtneming van de bepalingen en de uitgangspunten zoals vastgelegd in deze Vaststellingsovereenkomst. (…) 1.2 Bij de vaststelling van de prijs van de [betrokkene 1] Aandelen zullen de Deskundigen de navolgende uitgangspunten dienen te hanteren (…)(i) de bij de waardering te hanteren peildatum (...) zal zijn 9 juli 2014 (...) De Deskundigen zullen aldus bij hun waardering rekening houden met feiten, omstandigheden en verwachtingen die op de peildatum bekend waren of redelijkerwijs bekend hadden kunnen zijn en niet met dergelijke feiten, omstandigheden of verwachtingen van na de peildatum. (...)(iii) de Deskundigen zijn vrij in de keuze voor de te hanteren waarderingsmethode en/of de te hanteren combinatie van waarderingsmethoden. In dat kader stellen Partijen wel vast dat onderbouwde en consistente informatie wat betreft de zogenaamde herpositionering en de daarbij behorende businessplannen van de DEM -groep in dat kader ontbreken en dat dit een betrouwbare inschatting van toekomstige kasstromen, benodigd voor een DCF-waardering, ernstig bemoeilijkt zo niet onmogelijk maakt;(…) 1.5 Tijdens het proces (...) zullen de Deskundigen en Partijen de navolgende regels dienen te hanteren (...):(...)(iv) alvorens een definitief rapport uit te brengen zullen Deskundigen aan Partijen hun bevindingen in concept voorleggen en gedurende een termijn van ten minste één week de gelegenheid geven daarop commentaar te leveren. 1.6 [betrokkene 1] en DEM zullen gezamenlijk de opdrachtgevers van [de maatschap] / de Deskundigen zijn. (…)” 2.8 [betrokkene 2] heeft met [de maatschap] contact opgenomen in verband met deze opdracht. Hierop heeft [de maatschap] op 19 maart 2019 een brief aan DEM en [betrokkene 1] gestuurd waarin zij de aan haar verstrekte opdracht (hierna: de Opdracht) bevestigde en haar plan van aanpak uiteenzette. DEM (vertegenwoordigd door [betrokkene 2] ) en [betrokkene 1] hebben deze brief voor akkoord getekend. De brief (hierna: de Opdrachtbrief) luidt, voor zover van belang: “(...) - Deus Ex Machina (D.E.M.) B.V. ter attentie van [betrokkene 2] - [betrokkene 1] (…) Wij verwijzen naar de van u ontvangen vaststellingsovereenkomst d.d. 15 maart 2019 (‘VSO’) en de telefonische bespreking op 18 maart jl. [betrokkene 2] vertegenwoordigt [ DEM ] als door de Ondernemingskamer van het Gerechtshof te Amsterdam benoemde bestuurder (…). [betrokkene 1] en DEM zijn gezamenlijke opdrachtgevers en wij duiden hen hierna aan als ‘partijen’. De VSO beoogt een slepend juridisch conflict tussen de aandeelhouders en omtrent DEM te beëindigen. U heeft in dat kader behoefte aan een vaststelling van de prijs van de aandelen van [betrokkene 1] in DEM .

In eerste aanleg 3.1 Bij inleidende dagvaardingen van 25 augustus 2021 hebben [eisers] [verweersters] gedagvaard voor de rechtbank Amsterdam (hierna: de rechtbank). [eisers] hebben gevorderd dat de rechtbank, uitvoerbaar bij voorraad: (i) voor recht verklaart dat [verweersters] niet hebben gehandeld als een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator, dan wel onrechtmatig hebben gehandeld jegens [eisers] , door het Rapport op ondeugdelijke wijze, op ondeugdelijke gronden en op basis van tekortschietende gegevens op te stellen en uit te geven; (ii) voor recht verklaart dat [verweersters] niet hebben gehandeld als een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator, dan wel onrechtmatig hebben gehandeld jegens [eisers] , door het nalaten om maatregelen te treffen ter voorkoming dat derden, zoals de Ondernemingskamer en [eisers] , aan het Rapport een onjuiste betekenis, met name als “bindende prijsvaststelling van de [betrokkene 1] Aandelen”, toekennen; (iii) primair: voor recht verklaart dat het Rapport niet een vaststellingovereenkomst is in de zin van art. 7:900 BW en niet een bindend advies vormt in de zin van de vaststellingsovereenkomst; althans subsidiair: het Rapport als vaststellingsovereenkomst, dan wel als bindend advies, vernietigt omdat de inhoud en wijze van totstandkoming in de gegeven omstandigheden naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid onaanvaardbaar is; (iv) voor recht verklaart dat de bepalingen in de Opdrachtbrief waarin DEM aan [verweersters] kwijting vooraf verleende en [verweersters] vrijwaarde inzake “civielrechtelijke of tuchtrechtelijke procedures” buiten toepassing blijven omdat die in de gegeven omstandigheden naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid onaanvaardbaar zijn; en (v) [verweersters] veroordeelt tot intrekking van het Rapport op straffe van verbeurte van een dwangsom van € 5.000,-- per dag dat zij niet aan die veroordeling voldoen, met een maximum aan te verbeuren dwangsommen van € 500.000,--; een en ander met veroordeling van [verweersters] in de proceskosten. 3.2 [eisers] hebben aan hun vorderingen ten grondslag dat [verweersters] niet hebben gehandeld zoals een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator betaamt, dan wel dat zij onrechtmatig jegens hen hebben gehandeld. Door de Opdrachtbrief te aanvaarden en te blijven uitvoeren, terwijl zij over geringe informatie beschikten en niet met [eiser 1] of andere relevante functionarissen mochten praten, hebben [verweersters] volgens [eisers] in strijd met de NiRV gedragsregels gehandeld. [eisers] stellen dat [verweersters] het Rapport hebben gepresenteerd als ‘bindende prijsstelling’, terwijl het een indicatieve waardering van het aandelenpakket van [betrokkene 1] betrof, en dat onduidelijk is hoe en op welke gronden het Rapport tot stand is gekomen en waarom binnen drie dagen na het uitbrengen van het concept rapport de prijswaardering van de [betrokkene 1] aandelen is verhoogd van ruim € 3,3 miljoen naar ruim € 4 miljoen. [eisers] stellen verder dat [verweersters] de opdracht zijn blijven uitvoeren en het Rapport niet hebben ingetrokken toen zij bekend werden met de Package Deal. 3.3 [verweersters] hebben verweer gevoerd. Zij stellen dat zij als een redelijk handelend en redelijk bekwaam register valuator hebben gehandeld bij de uitvoering van hun werkzaamheden. 3.4 Bij eindvonnis van 20 april 2022 heeft de rechtbank DEM in haar vorderingen niet-ontvankelijk verklaard, de vorderingen ingesteld door [eisers 1 t/m 3] afgewezen en [eisers] veroordeeld in de proceskosten. In hoger beroep 3.5 [eisers] zijn, onder aanvoering van vier grieven, van het eindvonnis in hoger beroep gekomen bij het gerechtshof Amsterdam (hierna: het hof). Zij hebben, na wijziging van hun eis, gevorderd dat het hof het vonnis vernietigt en, uitvoerbaar bij voorraad: - voor recht verklaart dat [verweersters] met het uitbrengen van het Rapport en de daarin gegeven waardering niet de zorg hebben betracht die van een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator mag worden verwacht; - voor recht verklaart dat [verweersters] daarmee wanprestatie hebben gepleegd jegens DEM en/of onrechtmatig hebben gehandeld jegens [eisers 1 t/m 3] ; en - [verweersters] hoofdelijk veroordeelt tot het (terug)betalen van alle vergoedingen en overige betalingen die door [eisers] zijn gedaan aan [verweersters] in het kader van het opleveren van het Rapport, - met hoofdelijke veroordeling van [verweersters] in de proceskosten van beide instanties, te vermeerderen met de wettelijke rente en nakosten. 3.6 [verweersters] hebben geconcludeerd dat het hof het bestreden vonnis bekrachtigt, met hoofdelijke veroordeling van [eisers] in de kosten van het hoger beroep, te vermeerderen met de nakosten en de wettelijke rente. 3.7 Partijen hebben de zaak ter zitting van 26 januari 2024 doen bepleiten, elk aan de hand van pleitaantekeningen die zijn overgelegd. Van de pleidooien is proces-verbaal opgemaakt. 3.8 Bij arrest van 23 juli 2024 heeft het hof het vonnis van 20 april 2022 bekrachtigd en de in hoger beroep gewijzigde vorderingen afgewezen. Het hof heeft [eisers] hoofdelijk in de kosten van het geding in hoger beroep veroordeeld, te vermeerderen met de nakosten en de wettelijke rente. 3.9 Het hof heeft eerst grief 3 behandeld. Met deze grief stelden [eisers] de kern van de zaak aan de orde. Zij betoogden dat het Rapport inhoudelijk ernstig tekortschiet en dat [verweersters] daarmee niet de zorg hebben betracht die van een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator (door het hof afgekort als ‘RV’) mag worden verwacht. Het hof stelde bij de beoordeling het volgende voorop: “5.4. Het gaat in deze zaak om een rechtsverhouding van opdracht tussen DEM als opdrachtgever en [de maatschap] als opdrachtnemer, waarbij [de maatschap] werkzaamheden heeft verricht als RV. Op grond van artikel 7:401 BW dient de opdrachtnemer bij zijn werkzaamheden de zorg van een goed opdrachtnemer in acht te nemen. De opdrachtnemer moet tegenover de opdrachtgever de zorgvuldigheid betrachten die van een redelijk bekwaam en redelijk handelend beroepsgenoot/vakgenoot – in dit geval: een redelijk bekwaam en redelijk handelend RV – mag worden verwacht. Wat deze zorgvuldigheid in een concreet geval inhoudt, is afhankelijk van de omstandigheden van het geval, waaronder de aard en de inhoud van de opdracht, de positie van de opdrachtnemer en de aard en ernst van de betrokken belangen. De maatstaf van een redelijk bekwaam en redelijk handelend beroepsgenoot/vakgenoot geldt ook in een geval waarin de aansprakelijk[heid] niet is gegrond op overeenkomst maar op onrechtmatige daad. 5.5. [eisers] hebben hun bezwaren tegen het Rapport onderverdeeld in een aantal onderwerpen. Deze zijn in essentie te verdelen in onderwerpen die zien op formele en procesmatige aspecten van (de uitvoering van) de Opdracht, en onderwerpen die zien op materiële aspecten van (de uitvoering van) de Opdracht. Het hof bespreekt de bezwaren van [eisers] hierna aan de hand van deze onderverdeling. Hierbij neemt het hof onder meer het volgende in aanmerking. (a) Uit de Opdrachtbrief blijkt dat [de maatschap] zich presenteert als een organisatie van RVs die veel ervaring hebben met, onder meer, bedrijfswaarderingen en bekend zijn met waarderingen in het kader van uitkoopprocedures. (b) Uit de Opdrachtbrief blijkt verder dat [de maatschap] ermee bekend was dat de opdracht werd gegeven ter uitvoering van de VSO, die diende om het geschil over, kort gezegd de [betrokkene 1] aandelen, te beëindigen. Uit de Opdrachtbrief blijkt verder dat [de maatschap] bekend was met de inhoud van de VSO.

5.25. Niet gebleken is dat [de maatschap] bij het beoordelen van het commentaar van partijen op het concept rapport is gezwicht voor enige druk van of namens [betrokkene 1] . [eisers] hebben geen concrete feiten en omstandigheden aangevoerd waaruit dat kan worden afgeleid. Dat destijds namens [betrokkene 1] niet alleen commentaar op het concept rapport is gegeven door zijn economisch deskundige Wingman, maar ook stevig verwoorde correspondentie is gestuurd aan [de maatschap] door zijn advocaat […], is hiervoor niet toereikend. [de maatschap] is nu juist niet ingegaan op het in die correspondentie opgenomen verzoek om een nieuw concept rapport op te stellen met in achtneming van het commentaar namens [betrokkene 1] . [de maatschap] heeft bovendien onweersproken gesteld dat zij het commentaar van de kant van [betrokkene 1] , na een inhoudelijke beoordeling, slechts gedeeltelijk heeft overgenomen, waarbij het niet overgenomen deel van dat commentaar een aanzienlijk groter (opwaarts) effect had op de prijs van de [betrokkene 1] aandelen dan het wel overgenomen commentaar. [de maatschap] is in het Rapport ook voldoende transparant geweest over de aanpassingen die zij heeft gemaakt in vergelijking met het concept rapport. In Bijlage 5 bij het Rapport heeft [de maatschap] een overzicht gegeven van het ontvangen commentaar en heeft zij daaraan haar reactie toegevoegd. 5.26. [eisers] stellen verder dat de werkwijze van [de maatschap] niet verifieerbaar is voor de economisch belanghebbenden, naar het hof begrijpt [eisers 1 t/m 3] Hierover voeren [eisers] het volgende aan. [de maatschap] wist uit de VSO (artikel 3.1 (iv)) dat [eisers 1 t/m 3] een kopie van het Rapport zouden ontvangen. Daarom mocht van [de maatschap] verlangd worden dat zij alle door haar gebruikte informatie bij het Rapport had gevoegd, zodat berekeningen konden worden nagerekend. Deze informatie is wel opgesomd in Bijlage 1 bij het Rapport maar niet in kopie bijgevoegd, waardoor het Rapport niet verifieerbaar is, aldus nog steeds [eisers] Het hof volgt [eisers] hierin niet. Niet gebleken is dat [eisers 1 t/m 3] niet al beschikten over de informatie waarop het Rapport is gebaseerd of dat een verzoek van [eisers 1 t/m 3] om deze informatie is geweigerd. Uit de kritiek die in deze procedure namens [eisers] op het Rapport is geleverd (onder meer in het [deskundige 1] rapport en in een door [eisers] overgelegde notitie van [eiser 1] ), blijkt dat zij zeer wel in staat waren het Rapport op zijn merites te beoordelen en de berekeningen daarin na te rekenen. 5.27. [eisers] klagen ten slotte tevergeefs erover dat [de maatschap] geen verslagen bij het Rapport heeft gevoegd van de besprekingen die zij in het kader van de Opdracht heeft gehad met (vertegenwoordigers van) DEM en [betrokkene 1] . Het hof constateert dat het Rapport een samenvatting van deze gesprekken bevat, die de lezer van het Rapport inzicht geeft van de hoofdlijnen van die besprekingen. [de maatschap] kon, ook gelet op de korte doorlooptijd, er in redelijkheid voor kiezen om geen gedetailleerd verslag van die besprekingen te maken.” 3.15 Het hof heeft onder het kopje ‘Materiële aspecten van (de uitvoering van) de Opdracht’ het volgende overwogen: “5.28. [eisers] stellen dat het Rapport de volgende drie belangrijke fouten bevat in de uitgevoerde waardering: a) willekeur bij de normalisatie van juridische kosten; b) het ten onrechte elimineren van bestaande personeelskosten; c) het ten onrechte elimineren van de personeelskosten van Pretium eind 2023. Volgens [eisers] heeft [de maatschap] als gevolg van deze fouten omvangrijke kostenposten buiten beschouwing gelaten bij haar waardering en is deze daardoor (veel) te hoog uitgevallen. Het Rapport is daarom niet opgesteld met de zorgvuldigheid die van een redelijk bekwaam en redelijk handelend RV mag worden verwacht, aldus [eisers] 5.29. Het hof zal deze verwijten hierna beoordelen. Hierbij moet worden bedacht dat het opstellen van een indicatieve waardering geen exacte wetenschap is. Een dergelijke waardering is het resultaat van eigen afwegingen, inschattingen en keuzes van de uitvoerend RV. Waar het om gaat, is of de RV deze in redelijkheid heeft kunnen maken. Indien dat het geval is, heeft hij gehandeld in overeenstemming met de voor hem geldende zorgvuldigheidsnorm.” 3.16 Het hof heeft vervolgens de gestelde fouten beoordeeld. Het hof overwoog onder het kopje ‘Normalisatie juridische kosten’: “5.30. [eisers] stellen over de normalisatie van de juridische kosten het volgende. [de maatschap] is bij haar waardering ten onrechte niet uitgegaan van de daadwerkelijk gemaakte juridische kosten, maar heeft deze genormaliseerd naar het gemiddelde niveau in de jaren 2009 en 2010 (in procenten van de omzet, gemiddeld circa 2,28%). [de maatschap] heeft daarnaast ten onrechte bij de normalisatie niet ook enige vermindering van de opbrengst van de juridische procedures betrokken. Hierdoor ontstaat een scheefgroei die heeft geleid tot een te hoge waardering. 5.31. Het hof verwerpt dit betoog van [eisers] en is van oordeel dat [de maatschap] in redelijkheid heeft kunnen komen tot de keuzes ten aanzien van de juridische kosten zoals gemaakt in het Rapport. Wat betreft het normaliseren van de juridische kosten tot een percentage van de omzet, geldt dat [verweersters] onbetwist hebben aangevoerd dat het bij indicatieve waarderingen gangbaar is dergelijke kosten te normaliseren. Dit omdat deze kosten geacht worden samen te hangen met het activiteitenniveau van de te waarderen onderneming. [verweersters] hebben er, eveneens onbetwist, op gewezen dat ook Duff & Phelps, bij de waardering die dit kantoor in opdracht van DEM heeft opgesteld, is uitgegaan van juridische kosten die een vast percentage van de omzet bedragen. Ook in het specifieke geval van de indicatieve waardering van DEM heeft [de maatschap] er in redelijkheid voor kunnen kiezen om de juridische kosten van DEM te normaliseren tot een gemiddeld percentage van de omzet over de jaren 2009 en 2010. De reden daarvoor is dat de daadwerkelijke juridische kosten van DEM in de jaren daarna flink waren opgelopen, met name als gevolg van het aandeelhoudersgeschil tussen DEM en [betrokkene 1] , en een zakelijk geschil tussen Pretium en KPN. Het geschil met KPN was in juli 2014 geëindigd en tussen DEM en [betrokkene 1] was een vaststellingsovereenkomst gesloten. Onder die omstandigheden kon [de maatschap] er in redelijkheid voor kiezen bij haar waardering te abstraheren van deze bijzondere juridische kosten, waarvan in redelijkheid kon worden verwacht dat deze in de toekomst niet meer gemaakt zouden hoeven worden. [de maatschap] kon dus in redelijkheid de juridische kosten normaliseren naar het gemiddelde percentage van de omzet van die kosten over de jaren van voor de genoemde geschillen. [eisers] hebben niet toegelicht waarom (en op welke manier) [de maatschap] de (wat DEM noemt) opbrengsten van de juridische procedures had moeten aanpassen, zodat het hof daaraan voorbij gaat. Het hof verwerpt verder [eisers] ’ stelling dat [de maatschap] een niet te verifiëren bedrag aan juridische kosten voor 2014 in het Rapport heeft vermeld. [verweersters] hebben er niet weersproken op gewezen dat de juistheid van dit bedrag is bevestigd in een door Duff & Phelps in opdracht van [eisers] opgesteld memorandum.” 3.17 Het hof overwoog hierna onder het kopje ‘Elimineren van bestaande personeelskosten en personeelskosten Pretium eind 2024’: “5.32. Het hof behandelt deze twee onderwerpen gezamenlijk omdat zij beide gaan over de manier waarop [de maatschap] met de herpositionering is omgegaan. 5.33. De klachten van [eisers] komen neer op het volgende.

4.52 Nu geen van de klachten slaagt, dient het cassatieberoep te worden verworpen. Ik geef in overweging om de zaak af te doen met toepassing van art. 81 RO.

De conclusie strekt tot verwerping van het cassatieberoep. De Procureur-Generaal bij de Hoge Raad der Nederlanden A-G Hof Amsterdam 23 juli 2024, ECLI:NL:GHAMS:2024:2081. Hof Amsterdam (Ondernemingskamer) 5 januari 2016, ECLI:NL:GHAMS:2016:1, JIN 2016/60, m.nt. E. Baghery. Hof Amsterdam (Ondernemingskamer) 28 april 2016, ECLI:NL:GHAMS:2016:1611, JOR 2016/302, m.nt. C.D.J. Bulten. In deze beschikking heeft de Ondernemingskamer bij wijze van onmiddellijke voorziening en vooralsnog voor de duur van het geding [eiser 1] per direct geschorst als bestuurder van DEM . Dit feit is door mij toegevoegd, A-G. Hof Amsterdam (Ondernemingskamer) 11 juni 2019, ECLI:NL:GHAMS:2019:1950, JOR 2019/219, m.nt. P.P. de Vries. Rechtbank Noord-Holland 20 september 2023, ECLI:NL:RBNHO:2023:9834, JOR 2023/286, m.nt. M.W. Josephus Jitta. Op het moment dat deze Conclusie is genomen had het gerechtshof nog geen arrest gewezen. Zie voor deze samenvatting het eindvonnis van de rechtbank, randnummer 3.2. Rechtbank Amsterdam 20 april 2022, ECLI:NL:RBAMS:2022:2836. Zie subonderdeel 1.0, dat zelf geen klacht bevat. Memorie van grieven tevens houdende eiswijziging, par. 3.4.1. Het subonderdeel verwijst naar de memorie van grieven tevens houdende eiswijziging, par. 3.2.3, 3.2.5 en 4.2.1. Het subonderdeel citeert de volgende verklaring van register valuator [betrokkene 3] ter zitting bij de rechtbank: “[…] we moesten wel een tot op de euro nauwkeurige prijswaardering voor de aandelen geven omdat de waardering voor een bindende prijsvaststelling zou worden gebruikt” (memorie van grieven tevens houdende eiswijziging, par. 1.1.3 en 3.2.3, met verwijzing naar het proces-verbaal van de mondelinge behandeling van 6 april 2022, p. 4). Het subonderdeel stelt dat [eisers] er ook op hebben gewezen dat in de Opdrachtbrief werd vermeld dat partijen zonder voorafgaande toestemming van [de maatschap] de waardering voor geen ander doel mochten gebruiken dan als bindende prijsvaststelling (zie o.m. de inleidende dagvaarding, par. 2.29-3.32, en de memorie van grieven tevens houdende eiswijziging, par. 1.1.2-1.1.4). [verweersters] hebben dit ook uitdrukkelijk aangevoerd in hun memorie van antwoord. Zie onder 16 en 17. Het Rapport is overgelegd als prod. 1 bij de inleidende dagvaardingen. R. de Weijs, J. de Vries & A. Jonkers, Corporate finance for lawyers. Understanding the power balance between shareholders, secured lenders and unsecured creditors, Cheltenham: Edward Elgar Publishing 2013, p. 59. Het subonderdeel verwijst naar de memorie van grieven, par. 3.5.4-3.5.8.

Hiertoe overweegt u een opdracht aan ons bureau te doen verstrekken teneinde op zeer korte termijn deze prijs vast te stellen. Als bijzondere omstandigheid bij de opdracht geldt dat geheimhouding betracht dient te worden, en dat dit ook meebrengt dat wij niet spreken met [eiser 1] , de accountant en de leden van het MT van DEM .(…) 1Profielschets van [de maatschap] is een professionele, onafhankelijke dienstverlener op het gebied van ondernemingswaardering (...) Partners van [de maatschap] worden frequent als deskundige benoemd door de rechterlijke macht (...) Voor de Ondernemingskamer heeft [de maatschap] onder andere waarderingen uitgevoerd in het kader van diverse omvangrijke uitkoopprocedures. (...) 2Relevante feiten en omstandigheden Basis voor onze werkzaamheden is de VSO (…). Wij verwijzen naar de daarin opgenomen afspraken, in het bijzonder naar artikel 1 (“Bindende vaststelling van de prijs van de [betrokkene 1] Aandelen”) dat bepalingen bevat die voor ons relevant zijn. 3Plan van aanpak Onze aanpak bestaat uit de volgende stappen: 1. Verkrijging van schriftelijke documentatie(…) 2. Bespreking (…) 3. Concept-rapportage (…) 4. Definitieve rapportage(…) 4Waarderingsmethode Conform de VSO zijn wij vrij in de keuze voor de te hanteren waarderingsmethode en/of de te hanteren combinatie van waarderingsmethoden. (…) 5Beroepsvoorschriften (…) Er is sprake van met de opdrachtgevers overeengekomen beperkingen in de waarderingswerkzaamheden. Wij krijgen geen toegang tot [eiser 1] en andere relevante functionarissen. De voor ons beschikbare informatie is gelimiteerd en voorts is sprake van een gewenste korte doorlooptijd. Wij kunnen de opdracht uitvoeren conform NiRV Richtlijn 530, Waarderingswerkzaamheden met als doel de afgifte van een Rapport inzake een indicatieve waardering. Wij wijzen partijen er uitdrukkelijk op dat als wij aanvullende werkzaamheden zouden verrichten er andere onderwerpen naar voren kunnen komen die voor rapportering in aanmerking komen en mogelijk van materiële invloed kunnen zijn op de uitkomst van onze waarderingswerkzaamheden. Doel van de onderhavige opdracht is de bindende prijsvaststelling als bepaald in artikel 1.1 van de VSO. Partijen zijn ermee bekend dat de door ons uit te voeren waardering een indicatief karakter zal hebben. Het is een zelfstandig besluit van partijen om de uitkomst van deze waardering te doen gelden als bindende prijsvaststelling. (…) 6Tijdsschema Wij streven naar rapportering per 27 maart 2019. (...) 8Voorbehouden en beperkingen aansprakelijkheid (…) In het dossier is sprake van talrijke juridische procedures. Mede in dit verband verzoeken wij de partijen zoals genoemd bij de aanhef van deze brief (mede namens de aan hen gelieerde entiteiten), jegens ons te verklaren dat zij geen civielrechtelijke of tuchtrechtelijke procedures zullen aanspannen tegen [de maatschap] , tegen ondergetekenden alsmede tegen kantoorgenoten van [de maatschap] , direct of indirect in verband met DEM en onze werkzaamheden voor DEM , een en ander behoudens opzettelijk of bewust roekeloos onjuist handelen. Voorts zijn wij met DEM overeengekomen dat DEM (mede namens de aan haar gelieerde entiteiten) […] ons schadeloos zal stellen in geval derden civielrechtelijke procedures in verband met beroepsaansprakelijkheid of tuchtrechtelijke procedures tegen [de maatschap] , tegen ondergetekenden alsmede tegen kantoorgenoten van [de maatschap] , in direct of indirect verband met de onderhavige advisering, zullen aanspannen, voor zover deze niet is gedekt onder onze beroepsaansprakelijkheidsverzekering en behoudens opzettelijk of bewust roekeloos onjuist handelen. (…)” 2.9 Op 8 april 2019 heeft [de maatschap] het door haar opgestelde concept rapport Indicatieve waardering Deus Ex Machina B.V. (hierna: het concept rapport) verstuurd naar DEM ( [betrokkene 2] ) en [betrokkene 1] . In het concept rapport heeft [de maatschap] de prijs van de [betrokkene 1] aandelen vastgesteld op een bedrag van € 3.364.000,--. 2.10 DEM en [betrokkene 1] zijn in de gelegenheid gesteld om commentaar te leveren op het concept rapport en hebben beide van deze gelegenheid gebruik gemaakt, mede met behulp van hun economisch adviseurs. DEM heeft het concept rapport laten controleren door BFI en [betrokkene 1] door Wingman. 2.11 Bij brief van 15 april 2019 heeft de (toenmalige) advocaat van [betrokkene 1] , mr. P.D. Olden, aan [de maatschap] bericht dat uit het concept rapport blijkt dat [de maatschap] zich niet heeft gehouden aan de opdracht. Volgens de brief gaat het om afwijkingen van de opdracht die een materiële invloed hebben op de uitkomst van de prijsbepaling van de [betrokkene 1] aandelen ten nadele van [betrokkene 1] . 2.12 De volgende dag heeft mr. Olden per e-mail aan [de maatschap] geschreven dat [betrokkene 1] van [de maatschap] de toezegging wil dat aan hem een gewijzigd concept rapport wordt voorgelegd. In de e-mail stelt mr. Olden dat, indien [de maatschap] dit niet toezegt, [betrokkene 1] geen andere mogelijkheid ziet dan de opdracht op te zeggen. 2.13 Op 19 april 2019 heeft [de maatschap] haar definitieve rapport Indicatieve waardering Deus Ex Machina B.V. (hierna: het Rapport) verstuurd naar DEM en [betrokkene 1] . Het Rapport bevat onder meer een hoofdstuk waarin de waarderingsmethode staat beschreven. Bijlage 1 bevat een lijst van de gebruikte informatie en in bijlage 5 heeft [de maatschap] een reactie gegeven op de commentaren van BFI ( DEM ) en Wingman ( [betrokkene 1] ) en benoemd in welke commentaren zij aanleiding zag om het concept rapport aan te passen. [de maatschap] heeft de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport vastgesteld op € 4.093.000,--. Deze waardering is gebaseerd op een aandeelhouderswaarde van 100% van de aandelen in DEM van € 20.465.000,--. 2.14 Het Rapport vermeldt in paragraaf 3.2 dat DEM op verschillende momenten, om verschillende redenen, is gewaardeerd. Het Rapport bevat een tabel met een overzicht van elf waarderingen. Een van de waarderingen is uitgevoerd door Duff & Phelps, in opdracht van (het management van) DEM . Het gaat om een rapport van 8 juni 2016 met als peildatum voor de waardering 15 januari 2012. De waardering van Duff & Phelps komt uit op € 20.747.000,--. Dit is de laagste waardering die in de tabel wordt genoemd. 2.15 Op 11 juni 2019 heeft de Ondernemingskamer bij eindarrest in de uittredingsprocedure de vordering van [betrokkene 1] tot overname van zijn aandelen in DEM door JKS en DEM afgewezen. 2.16 DEM , vertegenwoordigd door [betrokkene 2] , heeft op 10 juli 2019 de [betrokkene 1] aandelen gekocht voor een bedrag van ruim € 4 miljoen. 2.17 Bij brief van 29 maart 2022 heeft de directeur van het NiRV op verzoek van [verweersters] het volgende geschreven: “(…) De NiRV-Richtlijnen beoogden praktische aanknopingspunten voor de uitvoering van Waarderingswerkzaamheden. De NiRV-Richtlijnen hadden uitdrukkelijk de status van aanbeveling (…) De NiRV-Richtlijnen beschreven de in de praktijk veel voorkomende varianten van waarderingsrapporten, zonder hiermee een limitatieve opsomming te geven van verschillende soorten rapporten die RV’s ten dienste staan. De afspraken tussen de RV en haar opdrachtgever(s) zijn altijd leidend (geweest) in de uitvoering van waarderingswerkzaamheden en de wijze van rapporteren over de werkzaamheden. (…)” 2.18 [eisers 1 t/m 3] hebben een procedure aanhangig gemaakt tegen DEM bij de rechtbank Noord-Holland.

Het hof verwerpt de stelling van [eisers] dat [de maatschap] (ook) bekend was met de inhoud van de Package Deal. [verweersters] hebben dit gemotiveerd betwist. [eisers] hebben geen concrete feiten en omstandigheden gesteld waaruit volgt dat [de maatschap] wel bekend was met die inhoud. (c) DEM en [betrokkene 1] wensten dat [de maatschap] de opdracht binnen een zeer kort tijdsbestek zou uitvoeren. De Opdrachtbrief (van 19 maart 2019) noemt een streefdatum van 27 maart 2019. (d) Voor de opdracht gold de bijzondere omstandigheid dat [de maatschap] niet mocht spreken met [eiser 1] , de leden van het management team van DEM en de accountant van DEM . (e) Uit het Rapport blijkt dat [de maatschap] – in [elk] geval in grote lijn – bekend was met de aandeelhouderstructuur van DEM en de procedures die over DEM werden gevoerd bij de Ondernemingskamer en de rechtbank Noord-Holland (een aantal uitspraken in die zaken is vermeld in Bijlage 1 bij het Rapport). Het hof gaat er daarom vanuit dat [de maatschap] wist dat de kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen door DEM de facto voor rekening van (een van) [eisers 1 t/m 3] zou komen. Het hof gaat er verder vanuit dat [de maatschap] wist dat de Ondernemingskamer bij de benoeming van [betrokkene 2] als bestuurder van DEM had uitgesproken dat hij vanuit deze functie mogelijk (alsnog) een minnelijk[e] regeling kon treffen tussen DEM en [betrokkene 1] . 5.6. Partijen hebben hun standpunten mede gestaafd met verwijzing naar rapporten van deskundigen. [eisers] heeft verwezen naar een rapport van [deskundige 1] van ValueDrive B.V. (hierna: het [deskundige 1] rapport) en [verweersters] naar een rapport van [deskundige 2] van Aeternus B.V. (hierna: het [deskundige 2] rapport). […]” 3.10 Onder het kopje ‘Formele en procesmatige aspecten van (de uitvoering van) de Opdracht’ heeft het hof eerst in r.o. 5.7 een opsomming gegeven van de formele en procesmatige bezwaren waar [eisers] zich op beroepen. Het hof maakt de volgende onderverdeling: (i) Het geven van een waardering door [de maatschap] was in de omstandigheden van het geval onzorgvuldig. (ii) [de maatschap] heeft professionele basisnormen niet in acht genomen. (iii) [de maatschap] wist dat zij onjuist werd voorgelicht over de zogeheten herpositionering. (iv) [de maatschap] heeft naar aanleiding van het commentaar op het concept rapport ten onrechte en onder druk van [betrokkene 1] in allerijl de waardering in het (definitieve) Rapport met 21,7% verhoogd; de werkwijze van [de maatschap] is niet verifieerbaar. 3.11 Onder het kopje ‘Geven waardering onzorgvuldig’ heeft het hof met betrekking tot het bezwaar onder (i) overwogen: “5.8. [eisers] stellen samengevat het volgende. [de maatschap] noemt haar werkzaamheden een “indicatieve waardering” maar in werkelijkheid heeft zij de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend vastgesteld, althans wist zij dat partijen haar waardering zouden gebruiken voor een bindende prijsvaststelling. [de maatschap] heeft de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport op een exact bedrag gewaardeerd en daarmee een schijn van nauwkeurigheid gewekt. In de omstandigheden van het geval had [de maatschap] de prijs van de [betrokkene 1] aandelen slechts ruw en bij benadering kunnen waarderen. Zij had geen toegang tot [eiser 1] , het management team en de accountant, terwijl voor de waardering een korte doorlooptijd gold. De kwalificatie “indicatieve waardering” is een vluchtweg omdat het proces dat [de maatschap] heeft gevolgd niet voldoet aan de vereisten die aan een bindende prijsvaststelling worden gesteld. [de maatschap] heeft bovendien NiRV-Richtlijn 530, die ziet op een indicatieve waardering, niet (volledig) gevolgd. [de maatschap] heeft daarom bij de uitvoering van de Opdracht niet gehandeld in overeenstemming met de op haar als RV rustende zorgvuldigheidsnorm. 5.9. Het hof volgt [eisers] niet in hun stelling dat [de maatschap] de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend heeft vastgesteld. DEM en [betrokkene 1] hebben weliswaar in artikel 1.1 VSO afgesproken aan [de maatschap] de opdracht te geven de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend vast te stellen, maar [de maatschap] heeft de opdracht niet op die manier aanvaard. In de Opdrachtbrief – die DEM en [betrokkene 1] voor akkoord hebben ondertekend – heeft [de maatschap] vermeld dat de waardering die zij zou uitvoeren een indicatief karakter zou hebben. [de maatschap] heeft zich dus niet verbonden de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend vast te stellen. Anders dan [eisers] met verwijzing naar het [deskundige 1] rapport betogen, heeft [de maatschap] zich in de Opdrachtbrief evenmin verbonden om deze prijs als bindend adviseur vast te stellen. De omstandigheid dat [de maatschap] in de Opdrachtbrief heeft vermeld dat het een zelfstandig besluit van partijen is om de uitkomst van de waardering als bindende prijsvaststelling te laten gelden, maakt dit niet anders. Dit wijst erop dat [de maatschap] zich realiseerde dat partijen ervoor zouden kunnen kiezen haar indicatieve waardering te volgen. Het ontneemt echter niet het indicatieve karakter aan de door [de maatschap] uitgevoerde waardering. 5.10. Dit oordeel betekent verder dat het [de maatschap] vrijstond de opdracht uit te voeren conform NiRV Richtlijn 530. Gelet op de aard van de overeengekomen waardering was [de maatschap] niet gehouden de opdracht uit te voeren conform NiRV Richtlijn 510. Voor het oordeel of [de maatschap] in de omstandigheden van het geval de hiervoor in rov. 5.4 genoemde zorgvuldigheidsnorm heeft geschonden, is niet doorslaggevend of zij NiRV Richtlijn 530 (op punten) niet heeft gevolgd, zoals [eisers] stellen (met verwijzing naar het [deskundige 1] rapport) en [verweersters] gemotiveerd betwisten (met verwijzing naar het [deskundige 2] rapport). De NiRV Richtlijnen zijn aanbevelingen en geen dwingend aan RVs voorgeschreven regels. Niet deze richtlijnen maar de opdracht zoals de RV die met zijn opdrachtgever is overeengekomen is leidend bij de uitvoering van de opdracht door de RV. In deze procedure is niet gebleken dat [de maatschap] niet heeft gehandeld overeenkomstig de (met DEM en [betrokkene 1] overeengekomen) Opdracht. 5.11. De omstandigheid dat [de maatschap] ervoor heeft gekozen de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport op een exact bedrag, zonder bandbreedte, te bepalen, ontneemt niet het indicatieve karakter aan de waardering. Evenmin leidt dit tot een schijn van nauwkeurigheid. DEM en [betrokkene 1] , de opdrachtgevers van [de maatschap] , zijn te beschouwen als ervaren partijen. Zij waren ermee bekend dat [de maatschap] slechts bereid was tot een indicatieve waardering, juist vanwege de korte doorlooptijd en de omstandigheid dat [de maatschap] beperkt was in haar informatievoorziening. DEM en [betrokkene 1] zullen het in het Rapport vermelde bedrag dan ook niet anders dan [als] een indicatie hebben mogen opvatten. Het Rapport is niet gericht tot, of bestemd voor, anderen dan de opdrachtgevers zodat niet van belang is hoe derden de waardering door [de maatschap] hebben opgevat of zouden opvatten. Overigens is het hof van oordeel dat ook relevante derden (zoals [eisers 1 t/m 3] ), gelet op de duidelijke vermelding door [de maatschap] dat de waardering een indicatief karakter had, de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport in redelijkheid niet anders dan als een indicatie hebben mogen opvatten.” 3.12 Het hof heeft vervolgens onder het kopje ‘Niet inachtnemen professionele basisnormen’ overwogen en geoordeeld: “5.12.

[de maatschap] is er in het Rapport vanuit gegaan dat het, vanwege het ontbreken van concrete informatie hierover, niet mogelijk is om waarde toe te kennen aan de herpositionering. [de maatschap] heeft dat uitgangspunt echter niet consequent doorgevoerd. In de eerste plaats heeft [de maatschap] een deel van de personeelskosten genormaliseerd naar het niveau van 2009 en heeft verondersteld dat de groei van het aantal FTE daarna verband hield met de (in het kader van de herpositionering te ontwikkelen) nieuwe activiteiten. Daarmee heeft [de maatschap] dus wel waarde aan de herpositionering toegekend. In de tweede plaats gaat het Rapport uit van een zogeheten uitpondscenario van Pretium en veronderstelt [de maatschap] dat Pretium na 2023 verlieslatend zal worden. [de maatschap] heeft in het Rapport berekend dat de kosten van het overgebleven personeel van Pretium aan het einde van 2023 € 4,381 miljoen bedragen. [de maatschap] gaat er in het Rapport vanuit dat Pretium na 2023 geliquideerd zal worden en had bij haar waardebepaling kosten moeten toerekenen aan de afvloeiing van het overgebleven Pretium personeel. [de maatschap] heeft dit niet gedaan en in plaats daarvan verondersteld dat het overgebleven personeel van Pretium na 2023 ingezet zou kunnen worden voor de nieuwe activiteiten binnen DEM die het gevolg zouden zijn van de herpositionering. Ook hier heeft [de maatschap] wel waarde toegekend aan de herpositionering. Het Rapport vertoont daarmee een grote willekeur waar het de herpositionering betreft en leidt tot een te hoge waardering van de [betrokkene 1] aandelen. 5.34. Ook deze klachten treffen geen doel. De omstandigheid dat naar het oordeel van [de maatschap] op de peildatum onvoldoende concrete informatie over de herpositionering bekend was om daaraan waarde toe te kennen, betekent niet dat [de maatschap] in het geheel geen rekening met de herpositionering mocht houden. Op de peildatum was bekend dat DEM haar activiteiten wilde herpositioneren, maar er was onvoldoende bekend om hieraan een waarde in het kader van een waardebepaling te verbinden. [verweersters] hebben ter zitting van het hof toegelicht dat [de maatschap] had geconstateerd (paragraaf 2.5 van het Rapport) dat de personeelskosten stegen en dat deze stijging volgens de jaarverslagen van DEM verband hield met toekomstige ontwikkelingen in het bedrijf. Wat betreft het normaliseren van een deel van de personeelskosten tot het niveau van 2009 mocht [de maatschap] er naar het oordeel van het hof in redelijkheid vanuit gaan dat een deel van het personeel was aangetrokken voor de voorgenomen herpositionering. Omdat daaraan geen waarde werd toegekend, kon [de maatschap] in redelijkheid ook een correctie (in de vorm van een normalisatie) doorvoeren voor de aan dat personeel verbonden kosten. 5.35. Wat betreft de personeelkosten van Pretium eind 2023 mocht [de maatschap] er, naar het oordeel van het hof, bij haar waardering in redelijkheid vanuit gaan dat de herpositionering in 2024 – bijna tien jaar na de peildatum – resultaat zou hebben opgeleverd, en in redelijkheid aannemen dat het overgebleven personeel ingezet zou kunnen worden voor de nieuwe activiteiten. Daar komt bij dat [de maatschap] in het Rapport ook heeft berekend wat het effect op de waarde van de [betrokkene 1] aandelen zou zijn indien de herpositionering geheel zou worden genegeerd en Pret[iu]m na 2023 zou worden geliquideerd. Uit paragraaf 5.6.1 van het Rapport blijkt dat het effect van dit scenario op de waardering van de [betrokkene 1] aandelen zeer beperkt is. In het door [de maatschap] gehanteerde scenario, waarbij verondersteld wordt dat het personeel van Pretium na 2023 ingezet kan worden voor nieuwe activiteiten, komt de waarde van de [betrokkene 1] aandelen uit op € 4,093 miljoen. De waarde van de [betrokkene 1] aandelen in het liquidatiescenario, waarbij verondersteld wordt dat het personeel zal afvloeien en een transitievergoeding moet worden betaald, is volgens [de maatschap] in het Rapport € 4.037 miljoen. [eisers] hebben deze berekening niet voldoende gemotiveerd betwist. Ook gelet op het tamelijk geringe verschil tussen beide scenario’s kan niet worden gezegd dat [de maatschap] in redelijkheid niet ervoor mocht kiezen te veronderstellen dat het overgebleven personeel van Pretium elders binnen DEM kon worden ingezet.” 3.18 Het hof kwam tot de volgende slotsom: “5.36 Alles overziend is het hof van oordeel dat de bezwaren van [eisers] tegen het Rapport niet opgaan. Het hof neemt hierbij mede in aanmerking dat de waardering volgens het Rapport in lijn ligt met de waardering die Duff & Phelps in opdracht van DEM heeft gemaakt. [verweersters] hebben hierover onbetwist gesteld dat Duff & Phelps bovendien op een hogere waardering was uitgekomen als zij van dezelfde peildatum als [de maatschap] was uitgegaan. 5.37. Uit het voorgaande volgt dat [de maatschap] niet in strijd heeft gehandeld met de op haar als RV rustende zorgplicht. De vorderingen jegens [de maatschap] zijn daarom niet toewijsbaar. [eisers] hebben de aansprakelijkheid van [verweerster 2] , [verweerster 3] en [verweerster 4] niet anders toegelicht dan met verwijzing naar de zorgplichtschending door [de maatschap] . De vorderingen tegen deze partijen zijn derhalve ook niet toewijsbaar.” In cassatie 3.19 Bij procesinleiding van 23 oktober 2024 hebben [eisers] – tijdig – bij de Hoge Raad cassatieberoep ingesteld van het arrest van 23 juli 2024 (hierna: het arrest). [verweersters] hebben geconcludeerd tot verwerping van het cassatieberoep. Partijen hebben hun standpunten vervolgens schriftelijk doen toelichten. [verweersters] hebben gedupliceerd. 4Bespreking van het cassatiemiddel 4.1 Het middel is opgebouwd uit vier onderdelen (‘Klachten’). Onderdeel 1 4.2 Het eerste onderdeel valt uiteen in zes subonderdelen. De subonderdelen 1.1 en 1.2 zijn gericht tegen r.o. 5.9 t/m 5.11, hiervoor in 3.11 weergegeven. In deze rechtsoverwegingen verwerpt het hof de stelling van [eisers] dat [de maatschap] in werkelijkheid de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend heeft vastgesteld. De subonderdelen komen specifiek op tegen de volgende oordelen: - In de Opdrachtbrief – die DEM en [betrokkene 1] voor akkoord hebben ondertekend – heeft [de maatschap] vermeld dat de waardering die zij zou uitvoeren een indicatief karakter zou hebben. [de maatschap] heeft zich dus niet verbonden de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend vast te stellen. (r.o. 5.9) - De omstandigheid dat [de maatschap] in de Opdrachtbrief heeft vermeld dat het een zelfstandig besluit van partijen is om de uitkomst van de waardering als bindende prijsvaststelling te laten gelden, wijst erop dat [de maatschap] zich realiseerde dat partijen ervoor zouden kunnen kiezen haar indicatieve waardering te volgen. Het ontneemt echter niet het indicatieve karakter aan de door [de maatschap] uitgevoerde waardering. (r.o. 5.9) - De opdracht zoals de register valuator met zijn opdrachtgever is overeengekomen, is leidend bij de uitvoering van de opdracht door de register valuator. (r.o. 5.10) - In deze procedure is niet gebleken dat [de maatschap] niet heeft gehandeld overeenkomstig de (met DEM en [betrokkene 1] overeengekomen) Opdracht. (r.o. 5.10.) - DEM en [betrokkene 1] zullen het in het Rapport vermelde bedrag niet anders dan als een indicatie hebben mogen opvatten. Gelet op de duidelijke vermelding door [de maatschap] dat de waardering een indicatief karakter had, hebben ook relevante derden (zoals [eisers 1 t/m 3] ) de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport in redelijkheid niet anders dan als een indicatie mogen opvatten. (r.o. 5.11) 4.3 Subonderdeel 1.1 bevat de klacht dat deze oordelen blijk geven van een onjuiste rechtsopvatting.

[eisers] verwijten [de maatschap] verder dat zij nagelaten heeft bij het opstellen van het Rapport de volgende drie (wat [eisers] noemen:) professionele basisnormen in acht te nemen: de informatiesymmetrie tussen partijen, het toepassen van hoor en wederhoor en het scheiden van feiten en opinies. Zij hebben voor een toelichting met name verwezen naar het [deskundige 1] rapport. 5.13. Volgens het [deskundige 1] rapport had [de maatschap] niet moeten accepteren dat zij geen toegang had tot [eiser 1] , het management team en de accountant van DEM . [de maatschap] had in elk geval moeten spreken met het management team van DEM en informatiesymmetrie moeten eisen over financiële prognoses omdat [de maatschap] zelf daar onvoldoende expertise voor had, aldus het [deskundige 1] rapport. 5.14. Dit betoog gaat niet op. Het stond [de maatschap] vrij de Opdracht te aanvaarden met de bijzondere voorwaarde dat zij beperkt was in haar informatievoorziening. [de maatschap] heeft deze beperking in het Rapport vermeld. Zij heeft daarnaast toegelicht dat zij over voldoende betrouwbare informatie beschikte om ook zonder toegang tot [eiser 1] , het management team en de accountant van DEM een indicatieve waardering op te stellen. [de maatschap] heeft erop gewezen dat op het moment dat zij de opdracht aanvaardde, [betrokkene 2] al drie jaar in functie was als (tijdelijk) bestuurder van DEM en dus voldoende bekend was met de gang van zaken binnen de onderneming. Verder vermeldt het Rapport dat van de zijde van [betrokkene 1] – al geruime tijd minderheidsaandeelhouder van DEM – informatie aan [de maatschap] ter beschikking is gesteld, terwijl [de maatschap] ook beschikte over elf andere rapporten waarin DEM is gewaardeerd. Naar het oordeel van het hof kon [de maatschap] er daarom redelijkerwijs op vertrouwen dat zij in voldoende mate door haar opdrachtgevers kon worden geïnformeerd om de Opdracht te kunnen uitvoeren. 5.15. Het verwijt dat [eisers] aan [de maatschap] maken over het gebrek aan hoor en wederhoor komt, naar het hof begrijpt, erop neer dat [de maatschap] [eiser 1] of in elk geval het management team van DEM had moeten horen over de financiële prognoses die in het Rapport worden gebruikt. Dit verwijt treft geen doel. [de maatschap] heeft, zo blijkt uit het Rapport, voldoende hoor en wederhoor toegepast ten aanzien van haar opdrachtgevers, DEM (vertegenwoordigd door [betrokkene 2] ) en [betrokkene 1] . Tot wederhoor met anderen dan haar opdrachtgevers was zij niet gehouden. De omstandigheid dat [de maatschap] wist dat kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen door DEM de facto voor rekening van (een van) [eisers 1 t/m 3] zou komen, maakt dit niet anders. 5.16. Onder verwijzing naar het [deskundige 1] rapport voeren [eisers] aan dat [de maatschap] volgens “common valuation practise” in het Rapport feiten van opinies had moeten scheiden. [verweersters] hebben dit onder verwijzing naar het [deskundige 2] rapport gemotiveerd betwist en onder meer betoogd dat er geen “common valuation practise” voor waarderingswerkzaamheden zijn. [eisers] zijn hier niet verder op teruggekomen zodat zij hun stellingen op dit punt onvoldoende hebben onderbouwd. Los daarvan is het hof van oordeel dat dit verwijt feitelijke rondslag mist. In het Rapport maakt [de maatschap] een voldoende duidelijk onderscheid tussen de feiten en haar professionele oordeel.” 3.13 Het hof is hierna ingegaan op het bezwaar van [eisers] dat [de maatschap] wist dat zij onjuist werd voorgelicht over de herpositionering van DEM . Het hof overwoog: “5.17. Het hof begrijpt uit hetgeen partijen hebben aangevoerd dat de zogeheten herpositionering zeer kort gezegd het volgende betreft. De belangrijkste activiteiten van DEM vonden plaats bij haar groepsmaatschappijen Pretium en Privileges. Pretium was een aanbieder van vaste telefonie, Privileges een veilingsite die abonnees in staat stelt te bieden op luxe goederen. Vanwege de krimpende vaste telefoniemarkt en de afnemende toepasbaarheid van koude telemarketing diende DEM zich te bezinnen op haar strategie. [eisers] stellen dat vanaf 2012 een herpositionering is ingezet, waarbij een nieuwe combinatie tot stand diende worden gebracht tussen Privileges en mobiele telefonie (in plaats van vaste telefonie), waarbij werving zou verlopen via internet en sociale media (in plaats van koude telemarketing), terwijl de bruto bijdrage van Pretium voor een aantal jaren diende te worden veiliggesteld voor de financiering van de herpositionering. 5.18. [eisers] verwijten [de maatschap] kort gezegd het volgende. Uit het Rapport blijkt dat [de maatschap] in het kader van de Opdracht besprekingen heeft gevoerd met [betrokkene 1] en zijn adviseurs, en met DEM ( [betrokkene 2] ) en haar adviseurs. Het Rapport vermeldt dat van beide zijden tijdens deze besprekingen is gemeld dat er geen concrete plannen waren over de herpositionering. Dit sluit aan bij de VSO, die onder meer bepaalt in artikel 1.2 (iii): “(...) In dat kader stellen Partijen wel vast dat onderbouwde en consistente informatie wat betreft de zogenaamde herpositionering en de daarbij behorende businessplannen van de DEM -groep in dat kader ontbreken (...)”. [de maatschap] heeft dit uitgangspunt overgenomen in het Rapport terwijl zij wist dat dit niet juist was. Eind 2018 had [de maatschap] namelijk, als controller benoemd door de Ondernemingskamer, werkzaamheden voor DEM verricht voor het opmaken van de geconsolideerde jaarrekening van DEM over 2017. In het kader van deze opdracht had op 7 december 2018 een bespreking plaatsgevonden tussen twee vertegenwoordigers van [de maatschap] enerzijds, en [eiser 1] en de financial manager van DEM anderzijds. Daarbij is de herpositionering aan de orde gekomen. Daarnaast beschikte [de maatschap] over een verweerschrift dat op 1 november 2018 bij de Ondernemingskamer is ingediend, en waarin ook wordt ingegaan op de herpositionering, aldus nog steeds [eisers] Zij voegen hier nog aan toe dat [de maatschap] vanwege haar eerdere betrokkenheid de waarderingsopdracht niet onbevooroordeeld kon uitvoeren. 5.19. Het hof oordeelt dat dit bezwaar afstuit op de Opdracht die DEM en [betrokkene 1] aan [de maatschap] hadden verstrekt en die is vastgelegd in artikel 1.2 van de VSO, waarnaar de Opdrachtbrief verwijst. Daarin is bepaald dat de peildatum van de waardering 9 juli 2014 is en dat de deskundigen bij hun waardering rekening zullen houden met feiten, omstandigheden en verwachtingen die op de peildatum bekend waren of redelijkerwijs bekend hadden kunnen zijn en niet met dergelijke feiten, omstandigheden of verwachtingen van na de peildatum. [eisers] hebben niet gesteld dat op deze peildatum concrete informatie bekend was over de herpositionering; zij heeft zich uitsluitend beroepen op informatie van (ruim) na de peildatum. Op grond van haar Opdracht mocht [de maatschap] geen rekening houden met dergelijke informatie. 5.20. Het hof voegt hier, mede gelet op de hierna te bespreken klachten van [eisers] over de eliminatie van de personeelskosten, het volgende aan toe. [eisers] hebben aan dit verwijt mede ten grondslag gelegd dat [de maatschap] , in hun ogen ten onrechte, de aanloopkosten van de herpositionering bij de waardering buiten beschouwing heeft gelaten. Volgens [eisers] is de prijs van de [betrokkene 1] aandelen hierdoor hoger uitgevallen. Dit is naar het oordeel van het hof een onvolledige weergave van de benadering van de herpositionering in het Rapport. Dit vermeldt over de herpositionering in paragraaf 5.2 (Uitgangspunten) het volgende: - DEM werkt aan een herpositionering, de migratie naar een nieuw verdienmodel. De herpositionering gaat gepaard met aanloopkosten en investeringen. Over de herpositionering is te weinig bekend om een prognose van vrijegeldstromen op te stellen. De herpositionering ziet op nieuwe producten/diensten in nieuwe markten.

Volgens het subonderdeel heeft het hof zich bij het beantwoorden van de vraag of [de maatschap] de vereiste zorgvuldigheid heeft betracht “alleen laten leiden door de overeengekomen opdracht” en heeft het deze niet bezien in onderlinge samenhang met andere relevante omstandigheden. Daarmee, zo vervolgt het subonderdeel, miskent het hof – in weerwil van de vooropstelling in r.o. 5.4 – dat niet enkel de overeengekomen opdracht bepalend is voor de zorgvuldigheid die [verweersters] moesten betrachten. Het subonderdeel stelt dat het hof de andere door [eisers] ingeroepen omstandigheden, in samenhang met de overeengekomen opdracht, had moeten betrekken bij het beantwoorden van de vraag of [verweersters] de vereiste zorgvuldigheid hebben betracht. 4.4 Het hof heeft in r.o. 5.4, in cassatie niet bestreden, het volgende vooropgesteld: - De opdrachtnemer moet tegenover de opdrachtgever de zorgvuldigheid betrachten die van een redelijk bekwaam en redelijk handelend beroepsgenoot/vakgenoot – in dit geval: een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator – mag worden verwacht. - Wat deze zorgvuldigheid in een concreet geval inhoudt, is afhankelijk van de omstandigheden van het geval, waaronder de aard en de inhoud van de opdracht, de positie van de opdrachtnemer en de aard en ernst van de betrokken belangen. 4.5 Anders dan het subonderdeel betoogt, heeft het hof niet miskend dat niet enkel de overeengekomen opdracht bepalend is voor de zorgvuldigheid die [verweersters] moesten betrachten. Het hof oordeelt in r.o. 5.4 immers dat wat de zorgvuldigheid in een concreet geval inhoudt, afhankelijk is van “de omstandigheden van het geval,” waaronder (i) de aard en de inhoud van de opdracht, (ii) de positie van de opdrachtnemer en (iii) de aard en ernst van de betrokken belangen. Het hof heeft deze maatstaf toegepast in de opvolgende overwegingen (zie hierna). Het subonderdeel mist derhalve feitelijke grondslag. 4.6 Ik merk nog het volgende op. De stellingen van [eisers] waarnaar het hierna te bespreken subonderdeel 1.2 verwijst, houden deels feiten en omstandigheden in die zijn verdisconteerd in de voor akkoord getekende Opdrachtbrief die [de maatschap] aan [betrokkene 2] en [betrokkene 1] heeft gezonden. Ik noem hier met name (i) de in het begin van deze brief vermelde “bijzondere omstandigheid” dat geheimhouding moet worden betracht en dat dit ook meebrengt dat [verweersters] niet spreken met [eiser 1] , en (ii) de vermelding onder punt 5 (‘Beroepsvoorschriften’) van de brief dat de voor [de maatschap] beschikbare informatie gelimiteerd is en dat de opdrachtgevers, DEM (vertegenwoordigd door [betrokkene 2] ) en [betrokkene 1] , ermee bekend zijn dat de door [de maatschap] uit te voeren waardering “een indicatief karakter zal hebben.” Gelet hierop acht ik het niet onjuist of onbegrijpelijk dat het hof bij de beoordeling van de zorgvuldigheid die [verweersters] moesten betrachten in het bijzonder betekenis heeft toegekend aan de inhoud van de Opdrachtbrief. Die was voor het bepalen van de door [verweersters] te betrachten zorgvuldigheid weliswaar niet beslissend, maar – zoals het hof overweegt in r.o. 5.10 – wel ‘leidend’. 4.7 Volgens subonderdeel 1.2 heeft het hof verschillende omstandigheden die [eisers] hebben aangevoerd niet voldoende kenbaar en begrijpelijk betrokken bij zijn oordeel over de vereiste zorgvuldigheid, laat staan dat het deze omstandigheden in onderlinge samenhang (met elkaar en met de Opdracht) heeft bezien. Onder verwijzing naar vindplaatsen in de processtukken stelt het subonderdeel dat [eisers] in het kader van hun stelling dat de aard van de opdracht en de aard en ernst van de betrokken belangen met zich brachten dat op [verweersters] een “zwaarwegende zorgplicht” rustte, het volgende hebben aangevoerd: (i) [verweersters] wisten en hebben erkend dat de indicatieve waardering ten grondslag kwam te liggen aan een omvangrijke transactie. (ii) [verweersters] wisten en hebben onderkend dat zij door de sterk beperkte informatievoorziening geen bindende prijs konden bepalen. (iii) [verweersters] moeten zich ervan bewust zijn geweest dat de kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen (indirect) voor rekening zouden komen van een derde economisch belanghebbende ( [eisers 1 t/m 3] ) die niet in de waardering werd gekend. (iv) Door normalisaties zijn de waarderingen van de onderneming en van de [betrokkene 1] aandelen respectievelijk verdrievoudigd en verdubbeld. (v) Onder druk van [betrokkene 1] is binnen twee dagen de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport door aanvullende normalisaties verhoogd met ruim 20% ten opzichte van het concept rapport, terwijl de andere economisch belanghebbende, ten laste van wie die verhoging kwam, niet bij de waardering werd betrokken. Het subonderdeel stelt dat het hof weliswaar overweegt (a) dat de omstandigheid dat [de maatschap] wist dat de kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen door DEM de facto voor rekening van (een van) [eisers 1 t/m 3] zouden komen, niet maakt dat [de maatschap] tot wederhoor met anderen dan haar opdrachtgevers was gehouden (r.o. 5.15) en (b) dat [verweersters] hebben aangevoerd dat normalisaties gangbaar zijn bij het waarderen van ondernemingen en worden toegepast om de waarde van een onderneming (beter) te bepalen (r.o. 5.23), maar dat deze oordelen niet eraan afdoen dat het hof de hiervoor weergegeven omstandigheden niet voldoende kenbaar en begrijpelijk heeft betrokken bij zijn oordeel over de vereiste zorgvuldigheid, laat staan dat het deze omstandigheden in onderlinge samenhang (met elkaar en met de Opdracht) heeft bezien. Indien daaraan ten grondslag ligt dat het hof deze omstandigheden niet relevant vond voor de beoordeling of [de maatschap] de vereiste zorgvuldigheid heeft betracht of indien het hof meende deze omstandigheden niet in onderlinge samenhang te hoeven beoordelen, getuigt dit volgens het subonderdeel van de in subonderdeel 1.1 als onjuist bestreden rechtsopvatting. Het subonderdeel stelt dat het zorgvuldigheidsoordeel in elk geval hierom onvoldoende (begrijpelijk) is gemotiveerd. 4.8 Het subonderdeel mist eveneens feitelijke grondslag. Het hof heeft de door het subonderdeel genoemde stellingen onder ogen gezien en in de beoordeling betrokken. Zo overweegt het hof in r.o. 5.5 uitdrukkelijk dat het bij de bespreking van de bezwaren van [eisers] de daar onder (a) t/m (e) opgesomde feiten en omstandigheden in aanmerking neemt. De feiten en omstandigheden die zijn vervat in de door het onderdeel genoemde stellingen onder (i) t/m (iii) en (v) worden alle vermeld in de door het hof gegeven opsomming. Zij worden ook genoemd in de door [de maatschap] aan [betrokkene 2] en [betrokkene 1] gezonden Opdrachtbrief, waaruit het hof uitvoerig citeert in randnummer 3.8 (hiervoor vermeld in 2.8). [de maatschap] heeft in de Opdrachtbrief onder 5 (‘Beroepsvoorschriften’) uitdrukkelijk geschreven dat partijen ( DEM en [betrokkene 1] ) ermee bekend zijn dat de door [de maatschap] uit te voeren waardering “een indicatief karakter zal hebben” en dat het een zelfstandig besluit van partijen is om de uitkomst van deze waardering “te doen gelden als bindende prijsvaststelling.” In de Opdrachtbrief staat verder onder 4 (‘Waarderingsmethode’) dat [verweersters] conform de tussen DEM (vertegenwoordigd door [betrokkene 2] ) en [betrokkene 1] gesloten vaststellingsovereenkomst vrij zijn in de keuze voor de te hanteren waarderingsmethode en/of de te hanteren combinatie van waarderingsmethoden. 4.9 Het hof heeft voorts in r.o. 5.15 geoordeeld dat [de maatschap] tot wederhoor met anderen dan haar opdrachtgevers niet was gehouden en dat de omstandigheid dat [de maatschap] wist dat kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen door DEM de facto voor rekening van (een van) [eisers 1 t/m 3] zouden komen, dit niet anders maakt.

Het hof is op de door het subonderdeel genoemde stelling onder (iv) uitvoerig ingegaan in r.o. 5.28 e.v. en het heeft de stelling onder (v) met betrekking tot door [betrokkene 1] op [de maatschap] uitgeoefende druk in r.o. 5.25 uitdrukkelijk verworpen. 4.10 Subonderdeel 1.3 is gericht tegen r.o. 5.15, hiervoor in 3.12 weergegeven. In deze rechtsoverweging gaat het hof in op het verwijt dat [eisers] aan [de maatschap] maken over het gebrek aan hoor en wederhoor. Het hof begrijpt dit verwijt aldus dat [de maatschap] [eiser 1] of in ieder geval het management team van DEM had moeten horen over de financiële prognoses die in het Rapport worden gebruikt. Het hof oordeelt dat het verwijt geen doel treft, nu [de maatschap] voldoende hoor en wederhoor heeft toegepast ten aanzien van haar opdrachtgevers. Het hof oordeelde dat [de maatschap] tot wederhoor met anderen dan haar opdrachtgevers niet was gehouden en dat de omstandigheid dat [de maatschap] wist dat kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen door DEM de facto voor rekening van (een van) [eisers 1 t/m 3] zouden komen, dit niet anders maakt. Het subonderdeel stelt dat dit een “geïsoleerde benadering van het desbetreffende punt” is dat lijdt aan de in de subonderdelen 1.1 en 1.2 genoemde gebreken. Volgens het subonderdeel gaat de motivering van het hof verder voorbij aan de kern van het verwijt van [eisers] dat [verweersters] , gelet op het feit dat het Rapport zou worden gebruikt als basis “om ten koste van [eisers 1 t/m 3] met [betrokkene 1] af te rekenen (en [betrokkene 1] bovendien druk uitoefende om tot een hogere waardering te komen)”, alleen tot de gegeven waardering hadden kunnen komen nádat [eiser 1] en het management team van DEM gelegenheid tot tegenspraak hadden gehad. Althans, zo stelt het subonderdeel, vormt het bestreden oordeel niet een voldoende kenbare en begrijpelijke reactie op dat verwijt. 4.11 Bij de beoordeling van de klacht neem ik het volgende tot uitgangspunt: - Bij beschikking van 28 april 2016 heeft de Ondernemingskamer [eiser 1] geschorst als bestuurder van DEM en [betrokkene 2] benoemd tot enig bestuurder van deze vennootschap. - DEM werd in 2019 bij het sluiten van de vaststellingsovereenkomst met [betrokkene 1] en bij het voor akkoord tekenen van de door [de maatschap] opgestelde Opdrachtbrief vertegenwoordigd door [betrokkene 2] . [eiser 1] was ten tijde van deze handelingen middellijk aandeelhouder van DEM . - De rechtbank Noord-Holland heeft bij vonnis van 20 september 2023 de vordering van [eisers 1 t/m 3] tot vernietiging van het bestuursbesluit van DEM tot het aangaan van de vaststellingsovereenkomst met [betrokkene 1] afgewezen. 4.12 Het hof heeft bij de bespreking van de bezwaren van [eisers] uitdrukkelijk het volgende in aanmerking genomen: - Uit de Opdrachtbrief blijkt dat [de maatschap] ermee bekend was dat de Opdracht werd gegeven ter uitvoering van de vaststellingsovereenkomst, die diende om het geschil over de [betrokkene 1] aandelen te beëindigen. (r.o. 5.5, punt b) - Uit de Opdrachtbrief blijkt dat [de maatschap] bekend was met de inhoud van de vaststellingsovereenkomst. (r.o. 5.5, punt b) - Voor de Opdracht gold de bijzondere omstandigheid dat [de maatschap] niet mocht spreken met [eiser 1] , de leden van het management team van DEM en de accountant van DEM . (r.o. 5.5, punt d) - Uit het Rapport blijkt dat [de maatschap] (in elk geval in grote lijn) bekend was met de aandeelhouderstructuur van DEM en de procedures die over DEM werden gevoerd bij de Ondernemingskamer en de rechtbank Noord-Holland. (r.o. 5.5, punt e) - [de maatschap] wist dat de kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen door DEM de facto voor rekening van (een van) [eisers 1 t/m 3] zouden komen. (r.o. 5.5, punt e) - [de maatschap] wist dat de Ondernemingskamer bij de benoeming van [betrokkene 2] als bestuurder van DEM had uitgesproken dat hij vanuit deze functie mogelijk (alsnog) een minnelijk regeling kon treffen tussen DEM en [betrokkene 1] . (r.o. 5.5, punt e) 4.13 In het licht van de in 4.11 vermelde uitgangspunten en de in 4.12 weergegeven feiten en omstandigheden is het oordeel dat [de maatschap] tot wederhoor met anderen dan haar opdrachtgevers ( DEM , vertegenwoordigd door [betrokkene 2] , en [betrokkene 1] ) niet was gehouden, en dat de omstandigheid dat [de maatschap] wist dat de kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen door DEM de facto voor rekening van (een van) [eisers 1 t/m 3] zouden komen, dit niet anders maakt, niet onjuist. Ik meen dat het oordeel in het licht van de omstandigheid dat [de maatschap] op grond van de Opdracht niet mocht spreken met [eiser 1] , de leden van het management team van DEM en de accountant van DEM , en de achtergrond van het opnemen van deze “bijzondere omstandigheid” in de Opdrachtbrief, geen nadere motivering behoefde om begrijpelijk te zijn. 4.14 Met betrekking tot het betoog dat het Rapport zou worden gebruikt “als basis om ten koste van [eisers 1 t/m 3] met [betrokkene 1] af te rekenen” merk ik op dat het hof de stelling van [eisers] dat [de maatschap] de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend heeft vastgesteld, uitdrukkelijk heeft verworpen (r.o. 5.9). Verder zij herhaald dat het hof op de door het subonderdeel aangestipte stelling van [eisers] dat “ [betrokkene 1] bovendien druk uitoefende om tot een hogere waardering te komen” heeft geoordeeld dat niet is gebleken dat [de maatschap] bij het beoordelen van het commentaar van partijen op het concept rapport is gezwicht voor enige druk van of namens [betrokkene 1] . Het subonderdeel faalt. 4.15 Subonderdeel 1.4 is gericht tegen r.o. 5.23 t/m 5.25, hiervoor weergegeven in 3.14. Het subonderdeel veronderstelt dat het hof in deze rechtsoverwegingen het beroep van [eisers] op de hiervoor in 4.7 weergegeven, door [eisers] ingeroepen omstandigheden onder (iv) en (v) heeft verworpen. Volgens het subonderdeel is dat oordeel onvoldoende (begrijpelijk) gemotiveerd, omdat de overweging dat normalisaties gangbaar zijn bij het waarderen van ondernemingen, de verwerping van die omstandigheden niet kan dragen. Dat normalisaties in het algemeen gangbaar zijn, neemt, zo stelt het subonderdeel, niet weg dat in dit geval “extra zorgvuldigheid” was geboden gelet op de aard van de opdracht en de aard en ernst van de betrokken belangen zoals aangevoerd door [eisers] Zonder nadere motivering vormt r.o. 5.23 volgens het subonderdeel dan ook geen voldoende (begrijpelijke) reactie op de desbetreffende stellingen van [eisers] Onder verwijzing naar vindplaatsen in de processtukken stelt het subonderdeel dat het oordeel dat [eisers] hun algemene bezwaar over normalisaties niet verder hebben uitgewerkt, onbegrijpelijk is in het licht van de stellingen van [eisers] waarin zij zich beroepen op de buitengewone omvang en impact van de normalisaties – een verdrievoudiging van de ondernemingswaarde en een verdubbeling van de aandeelhouderswaarde – en de omstandigheden waaronder aanvullende normalisaties zijn doorgevoerd. Volgens het subonderdeel vormt het oordeel in r.o. 5.24 dat het de procedure die [de maatschap] heeft gevolgd niet onzorgvuldig acht, evenmin een juiste en voldoende begrijpelijke reactie op de stellingen van [eisers] , omdat het hof zich ook hier alleen laat leiden door de Opdracht en daarbij ten onrechte niet ook de aard van de opdracht en de aard en ernst van de betrokken belangen, zoals aangevoerd door [eisers] , betrekt. 4.16 Ik breng in herinnering dat de door [eisers] ingeroepen omstandigheden onder (iv) en (v) het volgende inhouden: - Door normalisaties zijn de waarderingen van de onderneming en van de [betrokkene 1] aandelen respectievelijk verdrievoudigd en verdubbeld.

- Onder druk van [betrokkene 1] is binnen twee dagen de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport door aanvullende normalisaties verhoogd met ruim 20% ten opzichte van het concept rapport, terwijl de andere economisch belanghebbende, ten laste van wie die verhoging kwam, niet bij de waardering werd betrokken. 4.17 Ik merk allereerst op dat niet duidelijk is wat het subonderdeel precies voor ogen staat met het woord “extra” in “extra zorgvuldigheid.” Uitgangspunt is immers dat register valuators bij het waarderen van een onderneming altijd zorgvuldig te werk moeten gaan. Het woord “extra” voegt dan ook niet veel toe. 4.18 In de passages waarnaar het subonderdeel verwijst, hebben [eisers] in de kern aangevoerd dat de waardering enorm is verhoogd als het gevolg van normalisaties en dat ten onrechte een (steekhoudende) toelichting of onderbouwing voor deze zeer significante waarderingscorrecties ontbreekt. [eisers] kwalificeren dit als een “professionele tekortkoming”. Het oordeel dat [eisers] hun algemene bezwaar over normalisaties niet verder hebben uitgewerkt, is feitelijk en naar mijn mening niet onbegrijpelijk in het licht van de inhoud van de genoemde passages. Het subonderdeel ziet er verder aan voorbij dat het hof “constateert” dat [de maatschap] in het Rapport de doorgevoerde normalisaties “weldegelijk heeft toegelicht” (r.o. 5.23) en dat het hof in r.o. 5.30 e.v. uitvoerig is ingegaan op de stellingen van [eisers] met betrekking tot de normalisatie van de juridische kosten en (een deel van) de personeelskosten. In r.o. 5.25 heeft het hof geoordeeld dat niet is gebleken dat [de maatschap] bij het beoordelen van het commentaar van partijen op het concept rapport is gezwicht voor enige druk van of namens [betrokkene 1] , dat [de maatschap] onweersproken heeft gesteld dat zij het commentaar van de kant van [betrokkene 1] , na een inhoudelijke beoordeling, slechts gedeeltelijk heeft overgenomen, waarbij het niet overgenomen deel van dat commentaar een aanzienlijk groter (opwaarts) effect had op de prijs van de [betrokkene 1] aandelen dan het wel overgenomen commentaar, en dat [de maatschap] in het Rapport ook voldoende transparant is geweest over de aanpassingen die zij heeft gemaakt in vergelijking met het concept rapport. Uit deze overwegingen blijkt dat het hof de stellingen van [eisers] die het subonderdeel noemt gemotiveerd heeft verworpen. 4.19 De klacht aan het slot van het subonderdeel mist feitelijke grondslag. Het hof heeft zich bij zijn oordeel in r.o. 5.24 dat het de procedure die [de maatschap] heeft gevolgd, niet onzorgvuldig acht, niet alleen laten leiden door de Opdracht. Anders dan het subonderdeel betoogt, heeft het hof bij zijn oordeel onmiskenbaar ook de aard van de Opdracht en de aard en ernst van de betrokken belangen betrokken. Verwezen zij nogmaals naar de in r.o. 5.5 genoemde feiten en omstandigheden die het hof bij de bespreking van de bezwaren van [eisers] uitdrukkelijk “in aanmerking” neemt. De conclusie is dat het subonderdeel faalt. 4.20 Subonderdeel 1.5 is gericht tegen het volgende oordeel in r.o. 5.9: “Anders dan DEM […] betogen, heeft [de maatschap] zich in de Opdrachtbrief evenmin verbonden om deze prijs als bindend adviseur vast te stellen. De omstandigheid dat [de maatschap] in de Opdrachtbrief heeft vermeld dat het een zelfstandig besluit van partijen is om de uitkomst van de waardering als bindende prijsvaststelling te laten gelden, maakt dit niet anders. Dit wijst erop dat [de maatschap] zich realiseerde dat partijen ervoor zouden kunnen kiezen haar indicatieve waardering te volgen. […]” 4.21 Volgens het subonderdeel vormt dit oordeel geen voldoende begrijpelijke reactie op het betoog van [eisers] dat [verweersters] wisten en hebben erkend dat de indicatieve waardering zou worden gebruikt voor de prijsvaststelling bij een omvangrijke transactie. Het subonderdeel stelt dat het oordeel ook onbegrijpelijk is in het licht van de volgende door het hof vastgestelde feiten: - In de vaststellingsovereenkomst is in par. 1 onder het kopje “Bindende vaststelling van de prijs van de [betrokkene 1] aandelen” opgenomen dat partijen aan [de maatschap] opdracht geven om tussen hen bindend de prijs van de [betrokkene 1] aandelen vast te stellen. (randnummer 3.7, hiervoor weergegeven onder 2.7) - [de maatschap] schrijft in haar Opdrachtbrief onder verwijzing naar de door haar ontvangen vaststellingsovereenkomst dat partijen in het kader van de vaststellingsovereenkomst behoefte hebben aan een vaststelling van de prijs van de aandelen van [betrokkene 1] en hiertoe [de maatschap] opdracht geven, teneinde op zeer korte termijn de prijs vast te stellen. (randnummer 3.8) - [de maatschap] heeft de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport vastgesteld op € 4.093.000,--. (randnummer 3.13, hiervoor weergegeven onder 2.13). Het subonderdeel stelt dat hieruit volgt dat [de maatschap] wist dat haar indicatieve waardering in feite een bindende prijsbepaling betrof, dat zij de opdracht met inachtneming daarvan heeft aanvaard en dat zij hierop ook daadwerkelijk een prijs heeft vastgesteld. Het subonderdeel betoogt dat het oordeel van het hof in r.o. 5.9 met deze feitenvaststelling onverenigbaar is en dat het arrest derhalve innerlijk tegenstrijdig is. 4.22 Herhaald zij dat het hof in r.o. 5.5 heeft overwogen dat het bij de bespreking van de bezwaren van [eisers] (onder meer) het volgende in aanmerking neemt: - Uit de Opdrachtbrief blijkt dat [de maatschap] ermee bekend was dat de Opdracht werd gegeven ter uitvoering van de vaststellingsovereenkomst, die diende om het geschil over de [betrokkene 1] aandelen te beëindigen. (onder b) - Uit de Opdrachtbrief blijkt dat [de maatschap] bekend was met de inhoud van de vaststellingsovereenkomst. (onder b) - Uit het Rapport blijkt dat [de maatschap] bekend was met de procedures die over DEM werden gevoerd bij de Ondernemingskamer en de rechtbank Noord-Holland. (onder e) - [de maatschap] wist dat de Ondernemingskamer bij de benoeming van [betrokkene 2] als bestuurder van DEM had uitgesproken dat hij vanuit deze functie mogelijk (alsnog) een minnelijk regeling kon treffen tussen DEM en [betrokkene 1] . (onder e) Het hof heeft de stellingen en feiten die het subonderdeel opsomt derhalve onder ogen gezien. 4.23 Het hof heeft in randnummer 3.8 de volgende passage uit de Opdrachtbrief opgenomen: “5 Beroepsvoorschriften […] Doel van de onderhavige opdracht is de bindende prijsvaststelling als bepaald in artikel 1.1 van de VSO. Partijen zijn ermee bekend dat de door ons uit te voeren waardering een indicatief karakter zal hebben. Het is een zelfstandig besluit van partijen om de uitkomst van deze waardering te doen gelden als bindende prijsvaststelling. […]” [Onderstreping toegevoegd, A-G] 4.24 Hieruit volgt dat de opdrachtgevers, DEM (vertegenwoordigd door [betrokkene 2] ) en [betrokkene 1] , zelf weliswaar beogen/wensen dat de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend wordt vastgesteld (overeenkomstig de tussen hen gesloten vaststellingsovereenkomst), maar dat zij er (tevens) mee bekend waren dat de door [de maatschap] uit te voeren waardering volgens [de maatschap] een indicatief karakter zal hebben. Het is, zo vermeldt de Opdrachtbrief, vervolgens een zelfstandig besluit van de opdrachtgevers om de uitkomst van de te geven waardering te doen gelden als bindende prijsvaststelling. DEM (vertegenwoordigd door [betrokkene 2] ) en [betrokkene 1] hebben de Opdrachtbrief voor akkoord getekend (zie randnummer 3.8, hiervoor vermeld onder 2.8). In het licht hiervan kan niet worden gezegd dat het bestreden oordeel onbegrijpelijk is of dat het arrest van het hof innerlijk tegenstrijdig is.

Het subonderdeel faalt. 4.25 Onder verwijzing naar vindplaatsen in de processtukken stelt subonderdeel 1.6 dat [eisers] aan het door het hof in r.o. 5.9 t/m 5.11 besproken standpunt – “(kort gezegd: dat [verweersters] wisten dat haar waardering voor een bindende prijsvaststelling zou worden gebruikt)” – de conclusie hebben verbonden dat de door [verweersters] te betrachten zorgvuldigheid met zich bracht dat zij ofwel ervoor hadden moeten zorgen dat zij op basis van voldoende informatie tot een meer gedegen waardering waren gekomen ofwel de opdracht hadden moeten weigeren. Volgens het subonderdeel vormen de overwegingen van het hof geen of geen voldoende begrijpelijke reactie op de aan deze stellingen verbonden conclusie. Dat [verweersters] de prijs van de [betrokkene 1] aandelen niet bindend hebben vastgesteld en dat [eisers] de waardering ook niet als zodanig hebben mogen opvatten, laat immers onverlet dat [verweersters] mogelijk onder de omstandigheden de Opdracht met meer zorgvuldigheid hadden moeten uitvoeren of moeten weigeren, aldus het subonderdeel. Volgens het subonderdeel is het oordeel van het hof dan ook niet voldoende (begrijpelijk) gemotiveerd. 4.26 Het hof heeft in r.o. 5.8 de stellingen weergegeven die [eisers] ten grondslag hebben gelegd aan hun betoog dat het geven van een waardering door [de maatschap] in de omstandigheden van het geval onzorgvuldig was. Het gaat hier om een samengevatte weergave, aldus de eerste zin van r.o. 5.8. Het hof heeft in r.o. 5.8 niet uitdrukkelijk de door [eisers] gestelde conclusie weergegeven dat de door [verweersters] te betrachten zorgvuldigheid met zich bracht dat zij de opdracht hadden moeten weigeren. Deze stelling wordt in de memorie van grieven echter niet heel duidelijk toegelicht. In par. 1.1.4 van dat processtuk staat: “ [verweersters] verschuilt zich achter voorbehouden en exoneraties, maar hierin dient zij niet te worden gevolgd. [verweersters] had zich als zorgvuldig handelend deskundige moeten onthouden van het afgeven van een product, wetende dat haar product zou worden gebruikt voor een doel dat dit product niet kan en niet mag dienen, en wetende dat de economische belanghebbenden die niet in het waarderingsproces zijn gekend door het afgeven hiervan ernstige schade zou kunnen worden berokkend – hetgeen zich heeft gematerialiseerd.” 4.27 In de door het subonderdeel bestreden rechtsoverwegingen ligt in elk geval de verwerping van de genoemde stelling besloten. Het hof heeft daarin verder gemotiveerd gerespondeerd op de stelling dat [verweersters] ervoor hadden moeten zorgen dat zij op basis van voldoende informatie tot een meer gedegen waardering waren gekomen. Ik geef een aantal oordelen weer: - In de Opdrachtbrief – die DEM en [betrokkene 1] voor akkoord hebben ondertekend – heeft [de maatschap] vermeld dat de waardering die zij zou uitvoeren een indicatief karakter zou hebben. [de maatschap] heeft zich dus niet verbonden de prijs van de [betrokkene 1] aandelen bindend vast te stellen. (r.o. 5.9) - Het stond [de maatschap] vrij de opdracht uit te voeren conform NiRV Richtlijn 530. Gelet op de aard van de overeengekomen waardering was [de maatschap] niet gehouden de opdracht uit te voeren conform NiRV Richtlijn 510. Niet is gebleken dat [de maatschap] niet heeft gehandeld overeenkomstig de (met DEM en [betrokkene 1] overeengekomen) Opdracht. (r.o. 5.10) - DEM en [betrokkene 1] , ervaren partijen, waren ermee bekend dat [de maatschap] slechts bereid was tot een indicatieve waardering, juist vanwege de korte doorlooptijd en de omstandigheid dat [de maatschap] beperkt was in haar informatievoorziening. Zij zullen het in het Rapport vermelde bedrag dan ook niet anders dan als een indicatie hebben mogen opvatten. Gelet op de duidelijke vermelding door [de maatschap] dat de waardering een indicatief karakter had, hebben ook relevante derden (zoals [eisers 1 t/m 3] ) de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport in redelijkheid niet anders dan als een indicatie mogen opvatten. (r.o. 5.11) - Het stond [de maatschap] vrij de Opdracht te aanvaarden met de bijzondere voorwaarde dat zij beperkt was in haar informatievoorziening. [de maatschap] heeft deze beperking in het Rapport vermeld. Zij heeft daarnaast toegelicht dat zij over voldoende betrouwbare informatie beschikte om ook zonder toegang tot [eiser 1] , het management team en de accountant van DEM een indicatieve waardering op te stellen. (r.o. 5.14) - [de maatschap] heeft erop gewezen dat op het moment dat zij de opdracht aanvaardde, [betrokkene 2] al drie jaar in functie was als (tijdelijk) bestuurder van DEM en dus voldoende bekend was met de gang van zaken binnen de onderneming. Verder vermeldt het Rapport dat van de zijde van [betrokkene 1] – al geruime tijd minderheidsaandeelhouder van DEM – informatie aan [de maatschap] ter beschikking is gesteld, terwijl [de maatschap] ook beschikte over elf andere rapporten waarin DEM is gewaardeerd. [de maatschap] kon er daarom redelijkerwijs op vertrouwen dat zij in voldoende mate door haar opdrachtgevers kon worden geïnformeerd om de Opdracht te kunnen uitvoeren. (r.o. 5.14) Ik merk op dat r.o. 5.14 in cassatie niet wordt bestreden. 4.28 Gelet op het voorgaande kan niet worden gezegd dat het oordeel van het hof onvoldoende is gemotiveerd. Het subonderdeel faalt derhalve. Onderdeel 2 4.29 Het tweede onderdeel valt uiteen in twee subonderdelen. Subonderdeel 2.0, dat geen klacht bevat, stelt voorop dat het hof in r.o. 5.4 met juistheid heeft geoordeeld dat de maatstaf van een redelijk bekwaam en redelijk handelend beroepsgenoot/vakgenoot ook geldt in een geval waarin de aansprakelijkheid niet is gegrond op overeenkomst maar op onrechtmatige daad. Volgens het subonderdeel heeft het hof in de opvolgende beoordeling van het betoog van [eisers] dat [verweersters] niet de zorg hebben betracht die van een redelijk bekwaam en redelijk handelend register valuator mag worden verwacht, geen onderscheid gemaakt tussen enerzijds de vorderingen van DEM gegrond op de overeenkomst en anderzijds de vorderingen van [eisers 1 t/m 3] gegrond op onrechtmatige daad. De vorderingen, zo stelt het subonderdeel, worden voor ieder van hen op dezelfde gronden afgewezen. 4.30 Subonderdeel 2.1 bevat de klacht dat het hof aldus miskent dat toepasselijkheid van dezelfde maatstaf niet afdoet aan de verplichting om voor iedere partij afzonderlijk te beoordelen of diens vorderingen op hetgeen daaraan ten grondslag is gelegd, dient te worden toegewezen. Als door [eisers] aangevoerde omstandigheden niet kunnen leiden tot toewijzing van de vorderingen van DEM op grond van de overeenkomst, maakt dat volgens het subonderdeel nog niet zonder meer dat zij ook niet kunnen leiden tot toewijzing van de vorderingen van (een van) [eisers 1 t/m 3] op grond van onrechtmatige daad. 4.31 Subonderdeel 2.2 bevat een motiveringsklacht. Volgens het subonderdeel is het oordeel van het hof onvoldoende (begrijpelijk) gemotiveerd, omdat de door [eisers] aangevoerde omstandigheden in onderlinge samenhang bezien niet zonder meer hetzelfde wegen voor de verschillende partijen en dus een voor de verschillende partijen afzonderlijke motivering vergen.

Onder verwijzing naar vindplaatsen in de processtukken stelt het subonderdeel dat [eisers] het volgende hebben aangevoerd: (i) [verweersters] wisten dat de kosten van de koop van de [betrokkene 1] aandelen (indirect) voor rekening van (één van) [eisers 1 t/m 3] zouden komen. (ii) Er was sprake van de bijzondere omstandigheid dat [verweersters] niet zouden spreken met [eiser 1] , de accountant en de leden van het management team van DEM om tot een waardering te komen. (iii) Onder druk van [betrokkene 1] is in twee dagen tijd een verhoging van de prijs van de [betrokkene 1] -aandelen met ruim 20% doorgevoerd, terwijl de andere uiteindelijke economisch belanghebbende ( [eiser 1] ) niet in de waardering is gekend. 4.32 Het subonderdeel stelt dat ten opzichte van opdrachtgever DEM aan deze omstandigheden “(althans gedeeltelijk, en mogelijkerwijs)” een ander gewicht toekomt dan tegenover [eisers 1 t/m 3] als derden en economisch belanghebbenden. Dat deze omstandigheden in onderlinge samenhang bezien niet maken dat [verweersters] onzorgvuldig hebben gehandeld tegenover (één van) [eisers 1 t/m 3] , vergde volgens het subonderdeel dan ook een afzonderlijke motivering. Zonder een dergelijke motivering is de afwijzing van hun vordering onvoldoende (begrijpelijk) gemotiveerd, aldus het subonderdeel. 4.33 De subonderdelen lenen zich voor een gezamenlijke bespreking. Subonderdeel 2.0 onderkent dat het hof in r.o. 5.4 de juiste beoordelingsmaatstaf heeft weergegeven. Het hof heeft eerder onder punt 2 van het arrest de (in hoger beroep gewijzigde) vorderingen van [eisers] weergegeven. Onder het tweede gedachtestreepje van die weergave overweegt het hof dat [eisers] hebben gevorderd dat het hof “voor recht zal verklaren dat [verweersters] daarmee hebben gewanpresteerd jegens DEM en/of onrechtmatig hebben gehandeld jegens [eisers 1 t/m 3] ” Het hof heeft derhalve onder ogen gezien dat de vordering van [eisers] was gegrond op enerzijds wanprestatie (jegens DEM ) en anderzijds onrechtmatige daad (jegens [eisers 1 t/m 3] ). 4.34 De rechtsklacht van subonderdeel 2.1 ziet eraan voorbij dat de stellingen van [eisers] in de feitelijke instanties met name betrekking hebben op de (beweerdelijke) aansprakelijkheid van [verweersters] jegens DEM . Over de aansprakelijkheid van [verweersters] jegens anderen dan DEM (en de grondslag daarvoor) is nauwelijks iets concreets aangevoerd. Aldus kan het hof niet worden verweten dat het in zijn beoordeling niet uitdrukkelijk de positie van contractspartij DEM heeft onderscheiden van de positie van derden (lees: niet-contractspartijen, in dit geval [eisers 1 t/m 3] ). Het subonderdeel faalt derhalve. 4.35 Ook de motiveringsklacht van subonderdeel 2.2 faalt. Het hof heeft de door het subonderdeel gestelde feiten en omstandigheden bij de bespreking van de bezwaren van [eisers] uitdrukkelijk in aanmerking genomen (r.o. 5.5) en het heeft deze vervolgens ook in de beoordeling betrokken. Verwezen zij naar hetgeen hiervoor bij de bespreking van de subonderdelen 1.2, 1.3 en 1.6 is overwogen. Ik herhaal dat het hof in r.o. 5.14, die in cassatie niet afzonderlijk wordt bestreden, onder meer heeft geoordeeld dat het [de maatschap] vrijstond de Opdracht te aanvaarden met de bijzondere voorwaarde dat zij beperkt was in haar informatievoorziening en dat [de maatschap] daarnaast heeft toegelicht dat zij over voldoende betrouwbare informatie beschikte om ook zonder toegang tot [eiser 1] , het management team en de accountant van DEM een indicatieve waardering op te stellen. In de oordelen ligt besloten dat [verweersters] jegens [eisers 1 t/m 3] niet onrechtmatig hebben gehandeld. Ik merk in dat verband nog op dat het hof in 5.11 uitdrukkelijk de positie van [eisers 1 t/m 3] heeft betrokken door te overwegen dat ‘gelet op de uitdrukkelijke vermelding door [de maatschap] dat de waardering een indicatief karakter had’, ‘ook relevante derden (zoals [eisers 1 t/m 3] )’, ‘de prijs van de [betrokkene 1] aandelen in het Rapport in redelijkheid niet anders dan als een indicatie hebben mogen opvatten’. Onderdeel 3 4.36 Het derde onderdeel is blijkens subonderdeel 3.0, dat geen klacht bevat, gericht tegen het volgende oordeel in r.o. 5.31: “[…] Ook in het specifieke geval van de indicatieve waardering van DEM heeft [de maatschap] er in redelijkheid voor kunnen kiezen om de juridische kosten van DEM te normaliseren tot een gemiddeld percentage van de omzet over de jaren 2009 en 2010. De reden daarvoor is dat de daadwerkelijke juridische kosten van DEM in de jaren daarna flink waren opgelopen, met name als gevolg van het aandeelhoudersgeschil tussen DEM en [betrokkene 1] , en een zakelijk geschil tussen Pretium en KPN. Het geschil met KPN was in juli 2014 geëindigd en tussen DEM en [betrokkene 1] was een vaststellingsovereenkomst gesloten. Onder die omstandigheden kon [de maatschap] er in redelijkheid voor kiezen bij haar waardering te abstraheren van deze bijzondere juridische kosten, waarvan in redelijkheid kon worden verwacht dat deze in de toekomst niet meer gemaakt zouden hoeven worden. [de maatschap] kon dus in redelijkheid de juridische kosten normaliseren naar het gemiddelde percentage van de omzet van die kosten over de jaren van voor de genoemde geschillen. [eisers] hebben niet toegelicht waarom (en op welke manier) [de maatschap] de (wat DEM noemt) opbrengsten van de juridische procedures had moeten aanpassen, zodat het hof daaraan voorbij gaat. […]” 4.37 Volgens subonderdeel 3.1 stelt het hof met zijn oordeel over de normalisering van de opbrengsten van juridische procedures ofwel te hoge eisen aan de stelplicht ofwel is het oordeel onbegrijpelijk in het licht van de stellingen van [eisers] Onder verwijzing naar vindplaatsen in de processtukken stelt het subonderdeel dat [eisers] hebben aangevoerd dat het onhoudbaar is om te normaliseren voor juridische kosten zonder ook de gerelateerde opbrengsten te normaliseren en dat zij hebben toegelicht dat KPN ter beëindiging van het geschil direct in 2014 een schikkingsbedrag van € 9,5 miljoen moest voldoen aan Pretium, terwijl de schikkingsopbrengst is opgelopen tot in totaal € 16,8 miljoen eind 2021. Volgens het subonderdeel had het hof deze stellingen niet anders kunnen begrijpen dan dat [eisers] menen dat als met een bepaalde gebeurtenis samenhangende kosten worden genormaliseerd, ook de uit deze gebeurtenis voortvloeiende (schikkings)opbrengsten buiten beschouwing moeten worden gelaten. Het subonderdeel stelt dat niet valt in te zien dat [eisers] hun stellingen van een nadere toelichting hadden moeten voorzien, temeer nu het hof ook in r.o. 5.34 bij de beoordeling van de normalisaties ten aanzien van de herpositionering “simpelweg” overweegt dat [de maatschap] in redelijkheid kosten kon elimineren, aangezien geen waarde wordt toegekend aan de herpositionering. 4.38 Bij de beoordeling neem ik tot uitgangspunt dat de bij de waardering gehanteerde peildatum 9 juli 2014 was. [de maatschap] heeft in par. 2.6 van het Rapport het volgende geschreven: “Juridische procedures DEM is per peildatum verwikkeld in een aantal juridische kwesties. Deze houden deels verband met de operationele bedrijfsvoering van DEM , die als ‘agressief’ wordt bestempeld, hetgeen rechtszaken uitlokt. Voor een ander deel is er het conflict tussen de (indirecte) aandeelhouders van DEM , de heren [eiser 1] enerzijds en [betrokkene 1] anderzijds. De in dit verband per peildatum lopende / gevoerde rechtszaken hebben aanzienlijke kosten met zich gebracht.” 4.39 Het hof heeft in r.o. 5.31 naast de passages die het subonderdeel geparafraseerd weergeeft, het volgende overwogen: - Wat betreft het normaliseren van de juridische kosten tot een percentage van de omzet geldt dat [verweersters] onbetwist hebben aangevoerd dat het bij indicatieve waarderingen gangbaar is dergelijke kosten te normaliseren.

Dit omdat deze kosten geacht worden samen te hangen met het activiteitenniveau van de te waarderen onderneming. - [verweersters] hebben er, eveneens onbetwist, op gewezen dat ook Duff & Phelps, bij de waardering die dit kantoor in opdracht van DEM heeft opgesteld, is uitgegaan van juridische kosten die een vast percentage van de omzet bedragen. 4.40 In de schriftelijke toelichting op het middel wordt onder verwijzing naar literatuur gesteld dat door normalisaties toe te passen voor de waardering niet wordt uitgegaan van daadwerkelijk gerealiseerde winsten, maar deze worden gecorrigeerd om zoveel mogelijk aan te sluiten bij de situatie die hoort bij de normale bedrijfsvoering. In deze zaak heeft het hof de kosten die DEM heeft gemaakt als gevolg van (i) het aandeelhoudersgeschil tussen DEM en [betrokkene 1] en (ii) het zakelijk geschil tussen Pretium en KPN gekwalificeerd als “bijzondere juridische kosten, waarvan in redelijkheid kon worden verwacht dat deze in de toekomst niet meer gemaakt zouden hoeven worden”. Dit oordeel wordt in cassatie niet bestreden. Gelet hierop acht ik het oordeel dat [de maatschap] in redelijkheid de juridische kosten kon normaliseren naar het gemiddelde percentage van de omzet van die kosten over de jaren van vóór de hiervoor genoemde geschillen, niet onjuist of onbegrijpelijk. 4.41 In het Rapport heeft [de maatschap] blijkens de hiervoor in 4.38 weergegeven passage geconstateerd dat de “juridische kwesties” deels verband houden met “de operationele bedrijfsvoering van DEM , die als ‘agressief’ wordt bestempeld hetgeen rechtszaken uitlokt” en deels betrekking hebben op het conflict tussen de (indirecte) aandeelhouders van DEM en [betrokkene 1] . Als ik het Rapport goed lees, gaat [de maatschap] vervolgens met betrekking tot de normalisatie van de juridische kosten in het bijzonder (zo niet uitsluitend) in op de kosten die te maken hebben met het aandeelhoudersgeschil tussen DEM en [betrokkene 1] . [de maatschap] schrijft op p. 30: “Juridische kosten Wij normaliseren de historische juridische kosten naar het gemiddelde niveau (in procenten van de omzet, gemiddeld ca 2,28%) in de jaren 2009 en 2010, de periode voor het aandeelhoudersgeschil. In de prognose veronderstellen wij dat de juridische kosten vanaf peildatum dalen met de omzet. Door de dalende omzet zullen er naar verwachting minder disputen zijn.” [onderstreping toegevoegd, A-G] De juridische kosten die betrekking hebben op het zakelijk geschil met KPN worden hier niet genoemd. 4.42 Ter zitting van 26 januari 2024 heeft [betrokkene 3] van [de maatschap] het volgende verklaard (proces-verbaal, p. 3): “De normalisaties waar het om gaat, betreffen juridische kosten en personeel zowel in de aanloopfase, als wat aan het einde van het afbouwscenario nog op de pay-roll van DEM stond. Wij hebben gekeken naar de ontwikkeling van de juridische kosten. Het bedrijf voerde een vaste telefoniebedrijf en had diverse geschillen over zaken als huur en arbeidsrecht. Dat is normaal als kostenpatroon in ondernemingen. Maar we zagen ook dat de juridische kosten waren opgelopen, tot 8,7% in 2014. Dat hield verband met de geschillen met [betrokkene 1] en KPN. Wij meenden dat die geschillen waren opgelost of opgelost zouden worden en dat het niet tot de standaard van het bedrijf zou behoren om constant zulke kosten te maken. Daarom hebben we genormaliseerd naar de kosten in 2008 en 2009. Dat kwam op 2,8%. Ook Duff & Phelps gaat in het rapport van 2019 uit van 2,8% juridische kosten voor de komende jaren. Op uw vraag over de schikking met KPN antwoord ik dat die was bereikt in 2014. De kosten waren gemaakt en we zijn uitgegaan van het schikkingsbedrag dat over de jaren werd uitgesmeerd. Het geschil met [betrokkene 1] zou leiden tot koop van zijn certificaten; daarvoor maakten we nu juist ons rapport. Wij vonden dat die kosten na de peildatum niet zouden terugkeren. […]” 4.43 Hier gaat [betrokkene 3] nader in op de juridische kosten die betrekking hadden op het geschil met KPN. [betrokkene 3] verklaart dat het niet tot de standaard van het bedrijf ( DEM /Pretium) zou behoren om constant zulke kosten te maken, dat de schikking met KPN was bereikt in 2014, dat de kosten waren gemaakt en dat [verweersters] zijn uitgegaan van het schikkingsbedrag dat over de jaren werd uitgesmeerd. 4.44 Voor zover het subonderdeel betoogt dat in geval van normalisatie van bijzondere juridische kosten steeds ook de opbrengsten die een onderneming ontvangt na een gunstige uitkomst van een (al dan niet gerechtelijke) procedure (al dan niet integraal) buiten beschouwing dienen te blijven, meen ik dat het op de weg van [eisers] had gelegen om zowel in de feitelijke instanties als ook thans in cassatie de juistheid van dit betoog te onderbouwen. Het hof heeft in elk geval gemotiveerd dat [de maatschap] in redelijkheid heeft kunnen komen tot de gemaakte keuzes ten aanzien van zowel de juridische kosten als de personeelskosten. In deze zaak staat vast dat de schikking met KPN was bereikt rondom het moment van de peildatum. Het oordeel dat in redelijkheid kon worden verwacht dat deze kosten in de toekomst niet meer gemaakt zouden hoeven worden, is dan ook niet onbegrijpelijk. Ik meen dat het hof met zijn oordeel dat het op de weg van [eisers] lag om toe te lichten (i) waarom en (ii) op welke manier – integraal of ten dele – [de maatschap] de ‘opbrengsten’ van de juridische procedures in de waardering had moeten betrekken, geen te strenge eisen heeft gesteld aan de stelplicht van [eisers] Het oordeel dat zij niet aan die stelplicht hebben voldaan, is feitelijk en niet onbegrijpelijk. Het subonderdeel faalt. Onderdeel 4 4.45 Het vierde onderdeel is gericht tegen de volgende oordelen: - Wat betreft het normaliseren van een deel van de personeelskosten tot het niveau van 2009 mocht [de maatschap] er in redelijkheid van uitgaan dat een deel van het personeel was aangetrokken voor de voorgenomen herpositionering. Omdat daaraan geen waarde werd toegekend, kon [de maatschap] in redelijkheid ook een correctie (in de vorm van een normalisatie) doorvoeren voor de aan dat personeel verbonden kosten. (r.o. 5.34) - Wat betreft de personeelskosten van Pretium eind 2023 mocht [de maatschap] er bij haar waardering in redelijkheid vanuit gaan dat de herpositionering in 2024 – bijna tien jaar na de peildatum – resultaat zou hebben opgeleverd, en in redelijkheid aannemen dat het overgebleven personeel ingezet zou kunnen worden voor de nieuwe activiteiten. (r.o. 5.35) 4.46 Volgens subonderdeel 4.1 zijn deze oordelen onbegrijpelijk, want tegenstrijdig, althans zonder nadere motivering niet met elkaar verenigbaar. Het subonderdeel stelt ter toelichting dat het hof enerzijds in r.o. 5.34 oordeelt dat [de maatschap] de personeelskosten die aan (de activiteiten van) de herpositionering konden worden toegerekend, kon elimineren door de personeelskosten te verlagen tot het niveau van 2009, omdat aan de herpositionering geen waarde werd toegekend, terwijl het anderzijds oordeelt dat [de maatschap] in redelijkheid kon aannemen dat (de activiteiten van) de herpositionering in 2024 resultaat zou(den) hebben opgeleverd en (dat bij de beëindiging van de activiteiten van Pretium eind 2023) het overgebleven personeel van Pretium kon worden ingezet bij (de activiteiten van) de herpositionering. Het subonderdeel betoogt dat, indien waarde wordt toegekend aan (de activiteiten van) de herpositionering in 2024, daarbij hoort dat vanaf 2009 de personeelskosten van deze activiteiten niet kunnen worden geëlimineerd. Het subonderdeel stelt dat [de maatschap] dat wel heeft gedaan, dat [eisers] op deze inconsequentie hebben gewezen, en dat het hof daarop niet (voldoende kenbaar) heeft gereageerd. 4.47 Bij de beoordeling neem ik tot uitgangspunt dat in art.

1.2 onder (i) van de vaststellingsovereenkomst is bepaald: “de bij de waardering te hanteren peildatum (...) zal zijn 9 juli 2014 (...) De Deskundigen zullen aldus bij hun waardering rekening houden met feiten, omstandigheden en verwachtingen die op de peildatum bekend waren of redelijkerwijs bekend hadden kunnen zijn en niet met dergelijke feiten, omstandigheden of verwachtingen van na de peildatum.” Ik neem verder tot uitgangspunt dat het hof in r.o. 5.34 ook het volgende heeft overwogen: - De omstandigheid dat naar het oordeel van [de maatschap] op de peildatum onvoldoende concrete informatie over de herpositionering bekend was om daaraan waarde toe te kennen, betekent niet dat [de maatschap] in het geheel geen rekening met de herpositionering mocht houden. - Op de peildatum was bekend dát DEM haar activiteiten wilde herpositioneren, maar er was onvoldoende bekend om hieraan een waarde in het kader van een waardebepaling te verbinden. - [verweersters] hebben ter zitting toegelicht dat [de maatschap] had geconstateerd dat de personeelskosten stegen en dat deze stijging volgens de jaarverslagen van DEM verband hield met toekomstige ontwikkelingen in het bedrijf. Deze oordelen/overwegingen worden in cassatie niet bestreden. 4.48 Het oordeel in r.o. 5.34 komt erop neer dat [de maatschap] in redelijkheid een deel van de personeelskosten kon normaliseren tot het niveau van 2009, omdat op de peildatum (9 juli 2014) bekend was dat DEM haar activiteiten wilde herpositioneren, maar dat er op dat moment nog geen waarde aan werd toegekend. Het hof heeft in r.o. 5.35 geoordeeld dat [de maatschap] er bij haar waardering in redelijkheid vanuit kon gaan dat de herpositionering in 2024 – bijna tien jaar na de peildatum – resultaat zou hebben opgeleverd, en in redelijkheid kon aannemen dat het overgebleven personeel ingezet zou kunnen worden voor de nieuwe activiteiten. De door [de maatschap] ingeschatte situatie in 2024 was derhalve heel anders ten opzichte van de situatie ten tijde van de peildatum. Gelet hierop kan niet worden gezegd dat de bestreden oordelen innerlijk tegenstrijdig zijn. De klacht dat het hof in de bestreden passages niet (genoegzaam) heeft gerespondeerd op de stellingen waarnaar het subonderdeel verwijst, mist feitelijke grondslag. Het hof heeft in r.o. 5.34 en 5.35 gemotiveerd uiteengezet waarom het betoog van [eisers] niet opgaat (lees: waarom in het kader van het normaliseren van een deel van de personeelskosten onderscheid moet worden gemaakt tussen enerzijds de feitelijke situatie op de peildatum en anderzijds de veronderstelde situatie eind 2023). 4.49 Subonderdeel 4.2 veronderstelt dat de overwegingen in r.o. 5.20, hiervoor in 3.13 weergegeven, mede strekken tot een reactie op het in het vorige subonderdeel genoemde standpunt van [eisers] Volgens het subonderdeel is deze reactie in dat geval onvoldoende begrijpelijk. Het subonderdeel stelt dat hetgeen in r.o. 5.20 is overwogen, niet anders kan worden begrepen dan dat [de maatschap] ertoe kon komen om op de peildatum geen waarde aan de herpositionering toe te kennen. Volgens het subonderdeel gaat dat langs het betoog van [eisers] heen dat, als een inschatting ten aanzien van het latere resultaat van de herpositionering een waardeverhogend effect heeft dat bij de waardering in aanmerking wordt genomen, het waardeverlagende effect van de onvermijdelijk daarmee samenhangende aanloopkosten in beginsel eveneens in aanmerking moet worden genomen bij de waardering. 4.50 Het hof overweegt in r.o. 5.34 dat [verweersters] ter zitting hebben toegelicht dat [de maatschap] had geconstateerd dat de personeelskosten stegen en dat deze stijging volgens de jaarverslagen van DEM verband hield met toekomstige ontwikkelingen in het bedrijf. Het hof heeft daarbij klaarblijkelijk het oog op de volgende verklaring van [betrokkene 3] ter zitting van 26 januari 2024 (proces-verbaal, p. 3): “De normalisaties waar het om gaat, betreffen juridische kosten en personeel zowel in de aanloopfase, als wat aan het einde van het afbouwscenario nog op de pay-roll van DEM stond. […] Dan over het personeel. Wij zagen de kosten van personeel stijgen tot € 16,8 miljoen in 2014, dat was een substantiële toename. Er werd gedacht over een herpositionering vanwege de overgang van vaste telefonie naar mobiel. Wij hadden geen businesscase om die verder te waarderen. In de jaarverslagen (2.5 van het rapport) staat dat de personeelsuitbreiding met toekomstige ontwikkelingen in het bedrijf verband hield. Als je de baten van de herwaardering niet meeneemt, dan normaliseer je de kosten. Op uw vraag of wij zijn gaan rekenen met de voortzetting van het vaste-telefoniebedrijf op basis van 2009 antwoord ik dat we ook hebben gekeken naar de afbouw daarvan. Bij een afbouw loopt ook het personeel terug. Bij een kleinere bedrijfsomvang houd je de kosten van het personeel in een gezonde relatie tot wat het oplevert. Dat is tot 2023 doorgerekend en het blijkt dat je dan niet verder kan snijden en moet liquideren. Het afbouwscenario is doorgerekend en opgenomen in een tabel in ons rapport (pagina 36). We hebben gekeken wat voor effect dat had op de waardering. Bij afbouw kom je tot een daling van de waarde van het pakket van [betrokkene 1] met € 56.000: ook dat staat op pagina 36. Dat is geen substantieel bedrag.” 4.51 In het tweede deel van deze verklaring gaat [betrokkene 3] desgevraagd in op twee verschillende scenario’s: enerzijds het scenario van voortzetting van het vaste-telefoniebedrijf (herpositioneringsscenario) en anderzijds het scenario van afbouw (liquidatiescenario). Het hof overweegt daarover in r.o. 5.35: “Daar komt bij dat [de maatschap] in het Rapport ook heeft berekend wat het effect op de waarde van de [betrokkene 1] aandelen zou zijn indien de herpositionering geheel zou worden genegeerd en Pret[iu]m na 2023 zou worden geliquideerd. Uit paragraaf 5.6.1 van het Rapport blijkt dat het effect van dit scenario op de waardering van de [betrokkene 1] aandelen zeer beperkt is. In het door [de maatschap] gehanteerde scenario, waarbij verondersteld wordt dat het personeel van Pretium na 2023 ingezet kan worden voor nieuwe activiteiten, komt de waarde van de [betrokkene 1] aandelen uit op € 4,093 miljoen. De waarde van de [betrokkene 1] aandelen in het liquidatiescenario, waarbij verondersteld wordt dat het personeel zal afvloeien en een transitievergoeding moet worden betaald, is volgens [de maatschap] in het Rapport € 4.037 miljoen. [eisers] hebben deze berekening niet voldoende gemotiveerd betwist. Ook gelet op het tamelijk geringe verschil tussen beide scenario’s kan niet worden gezegd dat [de maatschap] in redelijkheid niet ervoor mocht kiezen te veronderstellen dat het overgebleven personeel van Pretium elders binnen DEM kon worden ingezet.” [onderstreping toegevoegd, A-G] Dit oordeel wordt in cassatie niet bestreden. Voor zover het subonderdeel niet reeds faalt bij gebrek aan feitelijke grondslag kan het mijns inziens om deze reden niet tot cassatie leiden.