ECLI:NL:PHR:2022:995

In cassatie kan worden uitgegaan van de volgende feiten, ontleend aan rov. 2.1-2.2 en 2.6-2.38 van de Tussenbeschikking. 1.1 Conservatrix N.V. oefende het bedrijf van levensverzekering uit. Alle aandelen in Conservatrix N.V. werden tot 15 mei 2017 gehouden door Conservatrix Groep. Alle aandelen in Conservatrix Groep worden gehouden door Stichting Administratiekantoor Aandelen Conservatrix Exploitatiemaatschappij B.V. (hierna: STAK). De door STAK uitgegeven certificaten worden gehouden door [de familie] . Tot de Conservatrix groep behoren of behoorden ook andere verzekeraars, te weten N.V. Nederlandse uitvaartverzekering Maatschappij (hierna: Nuvema), Hooghenraed Levensverzekeringen N.V. (hierna: Hooghenraed) en Heco Reassurantie N.V. S.A. (hierna: Heco). 1.2 Het belangrijkste product van Conservatrix N.V. was het zogenaamde Natuurlijk Garantieplan (hierna: het NGP). Het NGP bood de polishouders een gegarandeerd eindkapitaal aangevuld met een rentewinstdelingsregeling. Conservatrix N.V. belegde de door de polishouders betaalde premies door aan particulieren hypothecaire leningen te verstrekken. 1.3 Conservatrix N.V. stond onder prudentieel toezicht van De Nederlandsche Bank N.V. (hierna: DNB). In 2012 heeft DNB het toezicht geïntensiveerd vanwege zorgen over de bedrijfsvoering, de risicobeheersing en de solvabiliteit van Conservatrix N.V. Op 1 april 2014 heeft DNB (a) aan Conservatrix N.V. een aanwijzing gegeven op de voet van art. 1:75 Wft, inhoudende dat Conservatrix N.V. aan DNB voor 1 juni 2014 meer inzicht biedt in haar financiële (solvabiliteits)positie per ultimo 2013, en (b) een curator benoemd in de zin van art. 1:76 Wft met als opdracht ervoor te zorgen dat Conservatrix N.V. de aanwijzing tijdig en volledig opvolgt. 1.4 DNB heeft bij brief van 3 juli 2014 op de voet van art. 3:132 Wft (oud) van Conservatrix N.V. verlangd dat zij binnen zes weken een herstelplan indient, onder meer inhoudende op welke wijze en binnen welke termijnen Conservatrix N.V. zal voldoen aan haar interne solvabiliteitsnorm van 200% onder Solvency I en aan de norm van het theoretisch solvabiliteitscriterium levensverzekeraars (hierna: TSC) van ten minste 100%. 1.5 Conservatrix N.V. heeft op 27 augustus 2014 een herstelplan ingediend bij DNB. DNB heeft bij brief van 23 september 2014 aan Conservatrix N.V. medegedeeld dat zij heeft besloten: - niet in te stemmen met het herstelplan; - het wettelijk minimumbedrag aan solvabiliteitsmarge te verhogen (van 100%) tot 130% (op grond van art. 3:132 lid 3 Wft (oud)), te bereiken uiterlijk op 30 september 2014; - een aanwijzing te geven op de voet van art. 1:75 Wft, onder meer inhoudende dat Conservatrix N.V. uiterlijk op 31 oktober 2014 een concreet afbouwplan moet indienen voor een beheerste run off; - de opdracht aan de curator te wijzigen in de zin dat hij ervoor dient te zorgen dat Conservatrix N.V. voornoemde aanwijzing tijdig en volledig opvolgt. 1.6 Conservatrix N.V. heeft op 31 oktober 2014 een plan ingediend bij DNB tot beheerste afbouw van haar verzekeringsbedrijf. Daarvan maakte onderdeel uit het niet langer aanbieden van levensverzekeringen per 1 januari 2015 (een volledige productiestop). En het inroepen van de en bloc-clausule (een eenzijdige wijziging van de polisvoorwaarden door Conservatrix N.V.), als gevolg waarvan verzekeringsnemers een lager bedrag zullen ontvangen dan bij het sluiten van de polis was gegarandeerd. 1.7 Naar aanleiding van het afbouwplan heeft DNB aan PwC opdracht gegeven om te rapporteren over de solvabiliteitspositie van Conservatrix N.V. In haar rapport van 11 december 2014 noemt PwC, op basis van door haar voorgestelde aanpassingen met betrekking tot de kostenveronderstellingen, de waardering van de winstdeling en de waardering van de hypotheekportefeuille, de volgende solvabiliteitscijfers per eind november 2014: - Solvency I: 48-39%; - TSC: 36-29%; - Solvency II: 43-37%. 1.8 Conservatrix N.V. heeft zich bij brief van 24 december 2014 aan DNB op het standpunt gesteld dat de door PwC toegepaste aanpassingen met betrekking tot de kostenveronderstellingen, de waardering van de winstdeling en de waardering van de hypotheekportefeuille onjuist zijn. Conservatrix N.V. heeft in deze brief tevens gewezen op door haar zelf reeds genomen maatregelen, waaronder: - het versterken van het agiokapitaal met € 5 miljoen door Conservatrix Groep; - de omzetting van een eerder door Nuvema aan Conservatrix N.V. verstrekte achtergestelde lening in een achtergestelde lening van Nuvema aan Conservatrix Groep in combinatie met een agiostorting door Conservatrix Groep aan Conservatrix N.V.; - maatregelen gericht op beperking van het renterisico; - het besluit om met ingang van 4 december 2014 te stoppen met het aanbieden van kapitaalopbouwverzekeringen met garantie; - het starten van het proces om tot toepassing van de en bloc-clausule te komen. 1.9 Per 1 januari 2015 is Conservatrix N.V. op instructie van DNB gestopt met het aanbieden van levensverzekeringen (volledige productiestop). 1.10 Bij brief van 13 januari 2015 heeft DNB aan Conservatrix N.V. laten weten dat zij een besluit tot een verstrekkende en bloc-wijziging onverantwoord acht en niet in het belang van de polishouders. De brief houdt voorts het volgende in. - Op basis van de beschikbare informatie heeft DNB de Solvency I ratio per ultimo 2014 berekend op 6%. - Conservatrix N.V. lijdt voortdurend substantiële verliezen waardoor sprake is van een gevaarlijke ontwikkeling met betrekking tot de solvabiliteit en Conservatrix N.V. slaagt er tot op heden niet in die ontwikkeling te keren. - De reactie van Conservatrix N.V. op het rapport van PwC geeft DNB geen aanleiding om de uitkomsten van dat rapport te laten herzien. - Inroeping van de en bloc-clausule kan zonder aanvullende maatregelen niet leiden tot een duurzaam en winstgevend bedrijfsmodel en biedt daarom geen structurele oplossing om de gevaarlijke ontwikkeling van de solvabiliteit te keren. - De voorgenomen verlaging van de garantie acht DNB onredelijk en mogelijk in rechte aantastbaar op vordering van polishouders, omdat dit de kern aantast van het NGP waarmee Conservatrix N.V. actief de markt heeft benaderd. - Conservatrix N.V. is er niet in geslaagd een concreet afbouwplan te presenteren dat naar het oordeel van DNB voorziet in een beheerste run off. - Conservatrix N.V. voldoet niet aan de vereiste 130% solvabiliteit. Naar aanleiding van mededelingen van Conservatrix N.V. dat zij in gesprek is met derden over een overname heeft DNB een termijn gesteld van vier weken waarbinnen Conservatrix N.V. concreet zicht op een overname moet bieden. 1.11 Conservatrix N.V. heeft bij brief van 27 januari 2015 aan DNB bericht: - dat zij een externe adviseur, Milliman, heeft ingeschakeld met het oog op een eventuele overname; - dat in geval van toepassing van de en bloc-clausule zal worden vastgelegd dat aan de aandeelhouder geen dividend zal worden uitgekeerd tot het moment dat aan de oorspronkelijke rechten van de polishouders alsnog is voldaan; - dat de belangen van alle belanghebbenden het beste worden geborgd in het scenario van beheerste afbouw in combinatie met toepassing van de en bloc-clausule; - dat DNB zich ten aanzien van de solvabiliteitspositie van Conservatrix N.V. ten onrechte baseert op het rapport van PwC. In de brief verwijst Conservatrix N.V. met betrekking tot de inzet van de en bloc-clausule naar een door haar opgesteld document getiteld “Product Acceptatie en Evaluatie Proces” (ofwel PAEP). Daarin wordt gesproken over een voorgenomen besluit tot wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc-clausule, inhoudende: “1. Het loskoppelen van de rente op de hypotheekportefeuille van Conservatrix van de polis en overgang naar het U-rendement, 2. Het uniformeren van de rentebijschrijving en rentewinstverdelingsregeling, 3. Het wegnemen van de tussentijdse garanties (dus de garantie bij afkoop) en 4. Het verlagen van de garantiepercentages als geldig op de einddatum naar 2,5% (vanaf 31 december 2014).” 1.12 Op 9 februari 2015 heeft Milliman ter uitvoering van een opdracht van de raad van commissarissen van Conservatrix Groep een conceptrapport uitgebracht met oog op een mogelijke overname van Conservatrix N.V. In dit rapport wordt de economische waarde van Conservatrix N.V. in het vierde kwartaal van 2014 geschat op € 18 miljoen tot € 30 miljoen. Het rapport houdt onder meer het volgende in: “The Solvency II available capital is assumed to be equal to the estimated economic value (...). The Solvency II required capital (SCR) is based on the information in the PwC report (...). The estimated SCR in this report is adjusted for the following components: • the equity exposure is assumed to be brought back to zero. At 2014Q4 only the equity exposure within Conservatrix Invest is still on the balance sheet, but is assumed to be reduced to zero; • the interest exposure is assumed to be completely hedged, but as mentioned in the PwC report (...), despite the hedging an interest exposure (SCR) of € 5 million (interest up) is still in place;• the property risk is based on the actual property investment on the balance sheet. Based on these assumptions the SCR is calculated as: (...) [€ 18 miljoen] [dit laatste is een toevoeging van de OK, A-G].” 1.13 DNB heeft bij brief van 17 februari 2015 aan Conservatrix N.V. te kennen gegeven: - dat zij een besluit tot enige en bloc-maatregel, met welke reikwijdte dan ook, onzorgvuldig acht omdat niet vaststaat dat daarmee een structurele oplossing voor de solvabiliteitsproblematiek van Conservatrix N.V. wordt bereikt; - dat zij de voorgestelde en bloc-maatregel vooralsnog onredelijk bezwarend jegens de polishouders acht; - dat zij er geen vertrouwen in heeft dat Conservatrix N.V. organisatorisch in staat zal zijn om tot een zelfstandige afwikkeling te komen; - dat DNB Conservatrix N.V. tot en met 27 februari 2015 de gelegenheid heeft gegeven te komen tot een overeenkomst op hoofdlijnen over een overname. In de brief heeft DNB voorts toegelicht waarom zij de bezwaren van Conservatrix N.V. tegen het PwC-rapport niet deelt. 1.14 Op 5 juni 2015 is tussen Conservatrix Groep en Eli Global onder voorwaarden een Share Purchase Agreement gesloten, strekkende tot overdracht van alle aandelen in Conservatrix N.V. uiterlijk op 31 december 2015. De koopprijs was afhankelijk van het eigen vermogen en toekomstige resultaten, met een minimum van € 30 miljoen (inclusief earn-out). Als opschortende voorwaarden hield de overeenkomst onder meer in dat: “the Regulatory Authority has agreed to terminate or revoke any formal or informal investigations, orders, directions, fines, penalties, or any other regulatory measures or sanctions imposed on Conservatrix;” Deze overeenkomst heeft niet tot een transactie geleid en is op 22 december 2015 door Eli Global ontbonden met instemming van Conservatrix Groep. 1.15 Bij brief van 8 januari 2016 heeft DNB aan Conservatrix N.V. haar mededeling tijdens een gesprek op 7 januari 2016, dat zij een overdrachtsplan als bedoeld in art. 3:159d lid 1 Wft (oud) voorbereidt, bevestigd. DNB schrijft dat de door Conservatrix N.V. beoogde overname door Eli Global geen doorgang zal vinden en dat volgens de door het bestuur van Conservatrix N.V. opgemaakte jaarrekening 2014 het eigen vermogen per ultimo 2014 € 18 miljoen negatief bedraagt. 1.16 De goedkeurende verklaring van 12 januari 2016 van BDO als controlerend accountant over de jaarrekening 2014 houdt onder meer het volgende in: “Materiële onzekerheid over de continuïteit Wij vestigen de aandacht op het onderdeel ‘continuïteit’ (...) waarin uiteengezet is dat de solvabiliteit van Conservatrix zodanig laag is dat de directie heeft geconcludeerd dat mede gelet op het eigen kapitaalbeleid er geen maatregelen meer kunnen worden genomen om op eigen kracht tot herstel te komen. In augustus 2014 is door de directie een herstelplan opgesteld. Dit plan heeft niet geleid tot de conclusie dat duurzaam herstel mogelijk is. Gelet daarop wordt gewerkt aan de beheerste afbouw van de vennootschap. (...) Uit de jaarrekening 2014 en het plan voor beheerste afbouw blijkt dat de vennootschap beschikt over voldoende liquide middelen en courante beleggingen om in de komende jaren te voldoen aan haar verplichtingen. Deze omstandigheden duiden op het bestaan van een onzekerheid van materieel belang op grond waarvan gerede twijfel zou kunnen bestaan over de continuïteitsveronderstelling van de vennootschap. Deze aangelegenheid doet geen afbreuk aan ons oordeel.” 1.17 Bij brief van 20 mei 2016 aan Conservatrix Groep en Conservatrix N.V. heeft DNB geconstateerd dat de door haar geboden mogelijkheid om een vrijwillige overname tot stand te brengen niet heeft geleid tot een onvoorwaardelijke bieding van een overnemende partij. DNB heeft te kennen gegeven dat zij slechts bereid is om onder bepaalde voorwaarden toe te staan het vrijwillige overnametraject te vervolgen en dat tot die voorwaarden behoren dat de onderhandelingen exclusief worden voortgezet met één van de belangstellende partijen, te weten Reinsurance Group of America (hierna: RGA), dat gedurende het onderhandelingstraject geen voorbereidingen worden getroffen voor toepassing van de en bloc-clausule, en dat de onderhandelingen binnen acht weken resulteren in een onvoorwaardelijke bieding. Conservatrix Groep heeft deze voorwaarden niet geaccepteerd. De onderhandelingen tussen DNB en RGA hebben niet tot overeenstemming geleid en zijn op 24 februari 2017 geëindigd. 1.18 Op 20 mei 2016 heeft Conservatrix N.V. een zogenaamde “Day One” rapportage over haar solvabiliteit op grond van Solvency II ingediend bij DNB. In reactie daarop heeft DNB bij brief van 26 mei 2016 aan Conservatrix N.V. geschreven dat uit die rapportage een minimumkapitaalvereiste (Minimum Capital Requirement onder Solvency II, ofwel MCR) blijkt van € 20,3 miljoen, een beschikbaar eigen vermogen van € 12,7 miljoen en een ratio van 0,2610. Alsmede dat Conservatrix N.V. daarom krachtens art. 3:136 Wft verplicht is om een financieel korte termijnplan in te dienen dat ertoe leidt dat zij uiterlijk op 20 augustus 2016 weer voldoet aan het minimumkapitaalvereiste en dat DNB verplicht is de vergunning in te trekken indien Conservatrix N.V. geen toereikend korte termijnplan indient of DNB de inhoud van een dergelijk plan duidelijk ontoereikend acht. 1.19 In reactie op een brief van 27 mei 2016 van Conservatrix Groep heeft DNB bij brief van 31 mei 2016 aan Conservatrix N.V. en Conservatrix Groep medegedeeld dat nu Conservatrix Groep niet akkoord is met de voorwaarden die door DNB zijn verbonden aan voortzetting van het vrijwillige overnametraject en Conservatrix N.V. niet voldoet aan het minimumkapitaalvereiste, DNB zich genoodzaakt ziet voort te gaan met het voorbereiden van het overdrachtsplan en dat het Conservatrix N.V. niet langer is toegestaan het vrijwillige overnametraject voort te zetten. DNB heeft voorts te kennen gegeven niet toe te staan dat Conservatrix N.V. gedurende het overnametraject de en bloc-clausule toepast. 1.20 De door het bestuur van Conservatrix N.V. opgemaakte jaarrekening 2015 vermeldt een eigen vermogen van ruim € 3 miljoen tegenover een vereiste solvabiliteit van ruim € 24 miljoen. De goedkeurende verklaring van 31 mei 2016 van BDO als controlerend accountant over de jaarrekening 2015 bevat dezelfde constatering met betrekking tot de continuïteit, als bij de jaarrekening 2014 (zie onder 1.16 hiervoor). Ook de jaarrekening 2015 is niet vastgesteld. 1.21 Bij brief van 20 juni 2016 heeft Conservatrix N.V. aan DNB verzocht haar toe te staan geen financieel herstelplan in te dienen, omdat een herstelplan zonder aanvullende maatregelen niet zodanige resultaten oplevert dat binnen drie maanden aan het minimumkapitaalvereiste wordt voldaan. 1.22 Op 19 augustus 2016 heeft Milliman op verzoek van Conservatrix Groep gerapporteerd over de liquiditeit van Conservatrix N.V. Op basis van kasstroomprojecties van verplichtingen en beleggingen, beschikbaar gesteld door Conservatrix N.V., houdt de prognose in dat de liquiditeit gedurende 30 jaar vanaf 2016 positief is. 1.23 Bij brief van 1 september 2016 heeft Conservatrix N.V. aan DNB laten weten dat zij geen korte termijn herstelplan zal indienen omdat Conservatrix Groep niet in staat is aanvullend kapitaal beschikbaar te stellen en het, als gevolg van de door DNB opgelegde medewerkingsplicht, niet mogelijk is de en bloc-clausule toe te passen. 1.24 Bij vonnis in kort geding van 12 september 2016 heeft de rechtbank Amsterdam vorderingen van Conservatrix Groep gericht tegen het optreden van DNB en de door DNB aangestelde curator afgewezen. Dit vonnis is in hoger beroep bekrachtigd bij arrest van het gerechtshof Amsterdam van 31 januari 2017. 1.25 Bij brief van 26 oktober 2016 heeft DNB, in reactie op de mededeling van Conservatrix N.V. dat zij geen financieel herstelplan zal indienen, te kennen gegeven dat zij voornemens is te besluiten tot intrekking van de vergunning van Conservatrix N.V. 1.26 Op verzoek van Conservatrix N.V. heeft adviesbureau Mercer een Asset Liability Management (ofwel ALM) studie verricht. De managementsamenvatting van het rapport van Mercer van 8 februari 2017 houdt het volgende in: “Managementsamenvatting resultaten nulmeting • De kwartaalrapportage van Conservatrix laat zien dat op 30 juni 2016 niet wordt voldaan aan de kapitaalvereisten wat betreft MCR en SCR ratio. • Uit de stochastische analyse blijkt dat in de nulmeting gemiddeld gesproken de MCR ratio na 5 jaar boven de 100% uitstijgt. De SCR ratio is gemiddeld gezien naar verwachting na 5 jaar nog steeds lager dan 100%. • De kans dat de MCR in de nulmeting na 1 jaar onder de 100% ligt hebben wij bepaald 94%. • De resultaten laten zien dat er weinig herstelcapaciteit is. Dit wordt veroorzaakt door het lage eigen vermogen en het derisken van de balans, en daarmee het verlagen van het te verwachten (meer)rendement. • Hier staat tegenover dat de fluctuaties in verwachte MCR en SCR ratio een stuk zijn afgenomen in relatie tot de vorige ALM studie. Dit komt door het verminderde risicoprofiel, in de vorige ALM studie werd immers belegd in aandelen. • De MCR ratio dient boven de 100% te zijn. Om dit te bereiken lijkt een ingreep in de polisvoorwaarden via een en-bloc ingreep onvermijdbaar.” 1.27 Op 20 maart 2017 heeft Tai He International Holdings Group, gevestigd te China, een indicatief bod van € 30 miljoen uitgebracht op alle aandelen in Conservatrix N.V. 1.28 Ten behoeve van het door DNB op te stellen overdrachtsplan op de voet van art. 3:159c lid 1 Wft (oud) heeft Willis Towers Watson (hierna: WTW) op 21 maart 2017 aan DNB gerapporteerd over de waarde van de activa en passiva van Conservatrix N.V. per einde 2015 en de ontwikkeling daarvan in de loop van het jaar 2016 en het begin van het jaar 2017. Op instructie van DNB heeft WTW, voor het geval het overdrachtsplan niet zou worden goedgekeurd, als toekomstperspectief van Conservatrix N.V. een liquidatiescenario gehanteerd, inhoudende dat Conservatrix N.V. in staat van faillissement zal worden verklaard of de noodregeling zal worden uitgesproken en dat de curator respectievelijk de bewindvoerder binnen een termijn van anderhalf tot drie jaar Conservatrix N.V. zal liquideren. WTW is voorts uitgegaan van een op verzoek van DNB door Ernst & Young Accountants opgestelde waardering van de hypothecaire leningen. De managementsamenvatting van het rapport van WTW houdt onder meer in: “Op basis van de goedgekeurde cijfers van Conservatrix per 31 december 2015 komen wij uit op een waarde van de activa die lager is dan de waarde van de passiva. Het eigen vermogen van Conservatrix is daardoor negatief. Wij komen tot de conclusie dat in een liquidatiescenario de waarde van de activa € 58 miljoen lager is dan de waarde van de passiva. Anders gezegd, het eigen vermogen van Conservatrix komt aldus negatief uit. Er is sprake van een tekort. (...) Dit tekort houdt in dat in een liquidatiescenario er geen middelen beschikbaar zullen zijn voor de aandeelhouder en crediteuren die achtergesteld zijn aan de polishouders en dat er een tekort aan activa is om de verplichtingen jegens de polishouders te kunnen voldoen. (...) Ook door het jaar 2016 heen komt de waarde van de activa lager uit dan de waarde van de passiva. Hetzelfde geldt voor het begin van het jaar 2017.” 1.29 Op 7 april 2017 heeft TPG Special Situations Partners, een private investment firm, vrijblijvende belangstelling getoond in een overname van Conservatrix N.V. op basis van een waardering van € 10 miljoen. 1.30 Bij beschikking van 15 mei 2017 heeft de rechtbank Amsterdam op verzoek van DNB het overdrachtsplan goedgekeurd en de overdrachtsregeling uitgesproken. Als gevolg van dit vonnis zijn alle aandelen in Conservatrix N.V. per 15 mei 2017 overgedragen aan Trier. De Hoge Raad heeft het door Conservatrix Groep ingestelde cassatieberoep van deze beschikking verworpen bij beschikking van 17 mei 2019. De tussen DNB en Trier overeengekomen voorwaarden houden onder meer in dat Trier naast de koopsom van € 1,-- een kapitaalstorting zal doen die voorziet in een solvabiliteitsratio van ten minste 135%, dat Trier die solvabiliteitsratio zal handhaven, en dat gedurende ten minste tien jaar Conservatrix N.V. geen dividend zal uitkeren. Met betrekking tot de vraag of de in het overdrachtsplan genoemde prijs van € 1,-- gegeven de omstandigheden van het geval niet een redelijke prijs is (art. 3:159ij lid 2 Wft (oud)), heeft de rechtbank onder meer het volgende overwogen (rov. 4.15). - Bij het vaststellen of de prijs redelijk is, wordt uitgegaan van het te verwachten toekomstperspectief van de probleeminstelling in de situatie dat het overdrachtsplan niet wordt uitgevoerd en de overdrachtsregeling niet wordt uitgesproken. - Art. 3:159ab lid 1 Wft (oud) bepaalt dat indien een aandeelhouder van mening is dat de prijs geen volledige vergoeding vormt voor de schade die hij rechtstreeks en noodzakelijk door het verlies van zijn aandeel lijdt, hij de OK kan verzoeken een aanvullende schadevergoeding vast te stellen. Het betreft een zelfstandige procedure die losstaat van de onderhavige; in het bijzonder is die procedure niet het hoger beroep van de onderhavige procedure. - Een en ander maakt de rol van de rechtbank tot een beperkte en de op grond van art. 3:159v Wft (oud) verlangde “meeste spoed” laat de rechtbank geen ruimte te beoordelen of in een concreet geval inderdaad een dergelijke spoed is aangewezen. In dat licht is het inwinnen van deskundige voorlichting door de rechtbank ten aanzien van de redelijkheid van de prijs praktisch uitgesloten. - Het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. in het geval het overdrachtsplan niet wordt goedgekeurd en de overdrachtsregeling niet wordt uitgevoerd, houdt in dat haar levensverzekeringbedrijf na het intrekken van de vergunning binnen een jaar zal moeten worden afgewikkeld. - Weliswaar hebben verschillende andere externe partijen biedingen op Conservatrix N.V. uitgebracht, maar deze biedingen hadden veelal een voorwaardelijk karakter, werden niet doorgezet, steunden niet op een uitvoerig due diligence onderzoek en/of waren niet met dezelfde waarborgen voor onder meer de polishouders omkleed. - Het rapport van WTW van 21 maart 2017 biedt steun aan het bod van Trier. - Voor de aandeelhouder staat de gang naar de OK ter vaststelling van de schadeloosstelling open. 1.31 Op verzoek van Conservatrix Groep heeft Milliman op 25 juni 2017 een rapport uitgebracht getiteld “Beschouwing waardering portefeuille Conservatrix Leven”. De managementsamenvatting van het rapport houdt onder meer in: “Wij hebben de door WTW gehanteerde grondslagen vergeleken met de Solvency II grondslagen en daarnaast een beschouwing gedaan van de waarde van Conservatrix Leven bij een overdrachtscenario bij alternatieve waarderingsgrondslagen. In deze beschouwing hebben wij het Solvency II eigen vermogen als uitgangspunt gehanteerd. Vervolgens hebben wij enkele aanpassingen gedaan op de waarde van de hypotheken en de belastinglatentie omdat het eigen vermogen in de Solvency II balans niet per definitie de waarde vertegenwoordigt voor een potentiële koper. Dit leidt ultimo 2015 tot een overdrachtswaarde van € 20 mln met een bandbreedte van +/- € 15 miljoen en ultimo 2016 tot een overdrachtswaarde van € 12 mln met een bandbreedte van +/- € 13 miljoen. De grootte van de bandbreedte wordt voornamelijk veroorzaakt door het verschil in waardering van de hypothekenportefeuille door EY en Conservatrix. Beide waarderingsmethodes hebben als doel om een marktwaarde te bepalen die op de Solvency II balans kan worden opgenomen en daarmee voldoet aan de eisen die de toezichthouder stelt aan dergelijke waarderingen. Zowel in het rapport van EY als in het rapport van WTW wordt het verschil tussen de beide waarderingsmethoden niet toegelicht. Op basis van de voor ons beschikbare informatie hebben wij geen reden om aan te nemen dat één van beide methoden onjuist is. Wij adviseren om hier aanvullende analyses naar uit te voeren om meer zekerheid te verkrijgen over deze verschillen. Met de ons beschikbare informatie kunnen wij de impact van de ontwikkelingen tot 15 mei 2017(het moment waarop Conservatrix is verkocht) op de waarde niet bepalen. Gegeven de lichte stijging van de rente in de eerste vijf maanden van 2017 verwachten wij dat de overdrachtswaarde per mei 2017 zich binnen dezelfde bandbreedte begeeft als de waarde ultimo 2016.” 1.32 Op verzoek van de Staat heeft Deloitte in een rapport van 5 juni 2020 de waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. gewaardeerd per 15 mei 2017 op basis van de veronderstelling dat, indien de verplichte overdracht niet zou hebben plaatsgevonden, DNB de vergunning van Conservatrix N.V. zou hebben ingetrokken en toepassing van de noodregeling of het faillissement van Conservatrix N.V. zou hebben gevraagd en verkregen en dat in dat geval alle activa op een termijn van één tot drie jaar zouden worden verkocht. De samenvatting van de resultaten houdt onder meer in: “2.2 Results 2.2.1 We have estimated that Conservatrix has a negative net value (assets minus liabilities) of EUR 25.8m as of 15 May 2017. The estimated “werkelijke waarde” of the shares of Conservatrix (100%) is thus nil. This estimate does not take into account the additional costs to settle the bankruptcy. 2.2.2 The negative net value of EUR 25.8m can be explained by the following effects: 1. Investments: consist of actively traded assets and property (other than for own use). The roll-forward on the actively traded assets value impact is negative EUR 3.4m mainly due to the development of the swap rate since March 2017 (...); 2. Loans and mortgages: Valuing the mortgage loans from a general market participant point of view, based on substantiated sources (e.g. loan tapes incl. Loan-to-value, interestfixation periods and interest rates), as of 15 May 2017, has a negative impact on assets of EUR 11.7m (...); 3. Reinsurance recoverables: this asset consists of the difference between the pension liability with a reinsurance contract and without such a contract. The delta is the result of a negative impact of EUR 0.4m as a result of the change in discount curve (...) and the change in discount rate, which has a positive impact on the value of EUR 1.9m (...); 4. Deferred tax assets: In a bankruptcy the deferred tax asset position cannot be realized. The value impact is negative EUR 13.3m (...); 5. Cash and cash-equivalents: these assets are rolled forward to reflect the additional cash-ins and cash-outs between 31 March 2017 and 15 May 2017. The roll-forward impact on cash has a positive impact of EUR 3.6m (...); 6. Technical provision: this liability decreases with EUR 4.7m as a result of the changes in the swap and EIOPA curve during the period 31 March 2017 and 15 May 2017(...) and the decrease of EUR1,6m because of the fair value assumptions regarding discount curves, cost of capital and illiquidity premium (...); 7. Pension benefit obligations: Adjusting the pension obligation, to include a fixed unconditional indexation of 2% for all Conservatrix’ employees in accordance with Conservatrix’ pension scheme, results in an increase of the pension obligation of EUR 8.7m (...).” 1.33 In een afzonderlijk rapport van 11 juni 2020 heeft Deloitte een toelichting gegeven op de verschillen tussen het rapport van Milliman van 25 juni 2017 en haar eigen rapport van 5 juni 2020. 1.34 Op 8 december 2020 is Conservatrix N.V. in staat van faillissement verklaard op verzoek van DNB. 1.35 In een rapport van 19 januari 2021 heeft Milliman de aandelen in Conservatrix N.V. per 15 mei 2017 gewaardeerd op € 23 miljoen op basis van continuïteit. De executive summary van het rapport houdt onder meer in: “Methodology We have performed the analyses by applying a Capital Generation approach to value the business. The Capital Generation approach projects the free available capital in future years and discount it back to the valuation date to obtain the value. (...) The starting point of the valuation is the Solvency II balance sheet at 31 December 2016. We have allowed for a capital injection needed to bring solvency back to 135% solvency cover. We define free available capital in all future years as the amount of the Own Funds above 135% solvency cover. (...) We have allowed for the following management actions in out valuation: • Change of the pension scheme to defined contribution (...) • A reinsurance deal which reduces the SCR required on Nationale Hypotheek Garantie (NHG) mortgages. • We have assumed higher returns on assets can be achieved by altering the asset mix. The additional risk has been reflected in an increase in the SCR. (...) Results (...) The reported balance sheet at end 2016 shows Eligible Own Funds of (€8m). We make two adjustments to this balance sheet (...): • We have independently modelled the market value of the mortgage portfolio as per 31 December 2016 based on mortgage data made available to us. Based on this model we have determined the market value of €329 million, a reduction of €17m on the reported value. • The Solvency II balance sheet contains a deferred tax asset (“DTA”). The (...) tax rate applied is 18%. Due to the revaluation of the mortgages, the DTA has increased by €3 million. In addition, we have increased the deferred tax asset based on a tax rate of 25% instead of 18% to be in line with the applicable tax rate at valuation date resulting to an additional increase of €6 million. After making these adjustments, we then have Eligible Own Funds of (€17m). The Solvency II balance sheet shows Eligible Own Funds, which are not sufficient to cover the Solvency Capital Requirement (SCR). We have therefore allowed for a capital injection needed to bring solvency back to an acceptable level (...). The 135% minimum solvency ratio (SCR ratio) is used as a guideline for the minimum level of Solvency ratio perceived in the market. The buyer of a live insurance company is considered to have the necessary equity up to the desired level of 135% Solvency ratio in order to run the business and pay out dividends (free available capital). A capital injection of €85m, after acquisition of the company, would be needed to bring Solvency Cover up to 135%. We define free available capital in all future years as the amount of the Own Funds above 135% Solvency cover. (...) Simply using the adjusted balance sheet as described above produces a value of €8m at end 2016. However, we allow for the UFR drag, the management actions described above and the roll-forward to May 2017. These increase the value to €23m (...) as cumulative changes to the value (...).’’ 2Het procesverloop In feitelijke instantie bij de OK 2.1 Conservatrix Groep heeft op 26 juni 2017 een verzoekschrift ingediend tot vaststelling van een aanvullende schadeloosstelling op de voet van art. 3:159ab Wft (oud). 2.2 Bij verweerschrift van 12 juni 2020 heeft de Staat verzocht het verzoek af te wijzen, met veroordeling van Conservatrix Groep in de kosten van de procedure. 2.3 Bij conclusie van repliek van 25 januari 2021 heeft Conservatrix Groep haar verzoek en de gronden daarvan gewijzigd. Met inachtneming van deze wijziging verzoekt Conservatrix Groep, zakelijk weergegeven: 1. vast te stellen dat de door Trier betaalde prijs van € 1,-- voor de aandelen in Conservatrix N.V. geen volledige vergoeding vormt voor de door Conservatrix Groep geleden schade als gevolg van de gedwongen overdracht van de aandelen op grond van de beschikking van de rechtbank Amsterdam van 15 mei 2017; 2. een deskundigenbericht te bevelen aan de hand waarvan de verschuldigde schadeloosstelling op basis van de werkelijke waarde van de aandelen Conservatrix N.V. op het peiltijdstip bepaald kan worden, met instructie aan de deskundigen om die aandelen te waarderen op het hoogste bedrag van: a. de waarde die Conservatrix Groep gerealiseerd zou hebben, uitgaande van een toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op 15 mei 2017 zonder faillissement van Conservatrix N.V. en zonder toepassing van de noodregeling en van de prijs die bij een veronderstelde vrije verkoop in het economisch verkeer tussen Conservatrix Groep als redelijk handelende verkoper en een redelijk handelend koper tot stand zou zijn gekomen; b. de waarde die resulteert uit de toepassing van het overgangsrechttraject op de voet van art. 308 ter, lid 1, aanhef en sub a Solvency II; c. € 23 miljoen; telkens met inachtneming van een vordering van Conservatrix N.V. op DNB van € 20 miljoen; 3. indien de OK een deskundigenbericht niet nodig acht, de aanvullende schadeloosstelling vast te stellen op een door de OK in goede justitie te bepalen bedrag; 4. de Staat te veroordelen tot betaling van de wettelijke rente over de schadeloosstelling met ingang van 15 mei 2017; 5. de Staat te veroordelen in de kosten van de procedure. 2.4 Bij conclusie van dupliek van 26 maart 2021 heeft de Staat de OK verzocht het gewijzigde verzoek af te wijzen, met veroordeling van Conservatrix Groep in de kosten van de procedure. 2.5 Het verzoek is behandeld op de zitting van de OK van 29 april 2021. De advocaten hebben de standpunten van partijen toegelicht aan de hand van pleitaantekeningen, Conservatrix Groep heeft nadere producties 65 t/m 67 overgelegd. Conservatrix Groep heeft voorts haar verzoek vermeerderd, aldus dat zij de OK tevens verzoekt de Staat te veroordelen tot vergoeding van (a) de door Conservatrix Groep gemaakte kosten van rechtsbijstand en (b) de kosten van de door Conservatrix Groep ingeschakelde deskundigen. De Staat heeft bij pleidooi geconcludeerd tot afwijzing van dat verzoek. Partijen en hun advocaten hebben vragen van de OK beantwoord en inlichtingen verstrekt. Van de mondelinge behandeling is een proces-verbaal opgemaakt (hierna: het p-v). 2.6 In de Tussenbeschikking heeft de OK partijen in de gelegenheid gesteld zich schriftelijk uit te laten zoals overwogen in rov. 3.48-3.49, bepaald dat tussentijds cassatieberoep van de Tussenbeschikking kan worden ingesteld, en iedere verdere beslissing aangehouden. 2.7 Op overwegingen van de OK in de Tussenbeschikking die van belang zijn voor de behandeling van de principale en incidentele cassatieberoepen kom ik terug bij die behandeling. In cassatie 2.8 Conservatrix Groep heeft cassatieberoep ingesteld van de Tussenbeschikking bij procesinleiding, ingekomen bij de Hoge Raad op 24 november 2021. De Staat heeft een verweerschrift ingediend dat strekt tot verwerping van het principale cassatieberoep. Daarbij heeft de Staat ook (en onvoorwaardelijk) incidenteel cassatieberoep ingesteld van de Tussenbeschikking. Conservatrix Groep heeft een verweerschrift ingediend dat strekt tot verwerping van het incidentele cassatieberoep. 3Bespreking van het principale cassatieberoep 3.1 Het cassatiemiddel van Conservatrix Groep bestaat, naast een “Inleiding” (onder I) en een weergave van “Feitverloop en procesgangen” (onder II) die geen klachten bevatten, uit zeven onderdelen (1 t/m 7) die alle uiteenvallen in subonderdelen (onder III). Aan het slot (in nr. 8.1 van de procesinleiding) heeft Conservatrix Groep een voorbehoud gemaakt tot het indienen van een aanvullende procesinleiding in verband met het niet beschikbaar zijn van het p-v op de datum van indiening van de procesinleiding. Zo’n aanvulling is bij de Hoge Raad niet meer ingekomen. Een prealabel punt: ontvankelijkheid 3.2 Voordat ik overga tot de bespreking van het principale cassatieberoep maak ik ambts- en volledigheidshalve onder 3.2.1-3.2.3 hierna enkele opmerkingen over de ontvankelijkheid van dit cassatieberoep. 3.2.1 Het gaat bij de Tussenbeschikking - de naam zegt het al - om een tussenbeschikking. Daarvan kan via art. 426 lid 4 en 401a Rv toch meteen cassatieberoep worden ingesteld, en niet eerst nadat eindbeschikking is gegeven, nu de OK in de Tussenbeschikking dus de mogelijkheid van tussentijds cassatieberoep heeft opengesteld. Zie onder 2.6 hiervoor. 3.2.2 Bij de bepaling van de cassatietermijn dient men hier te rekenen vanaf de dag van de Tussenbeschikking, welke termijn voor beschikkingen blijkens art. 426 lid 1 Rv in beginsel drie maanden bedraagt. Art. 3:159ab Wft (oud) bepaalt niet dat een andere cassatietermijn geldt. De procesinleiding van Conservatrix Groep is als gezegd op 24 november 2021 bij de Hoge Raad ingekomen, dus binnen deze driemaandstermijn. Zie onder 2.8 hiervoor. 3.2.3 M.i. wordt het voorgaande niet anders door het feit dat voor de onder 1.30 hiervoor bedoelde beschikking van de rechtbank Amsterdam van 15 mei 2017 een aanmerkelijk kortere cassatietermijn gold, te weten 14 dagen na de dag van die beschikking. De reden dat de Hoge Raad daar afweek van de in art. 426 lid 1 Rv bedoelde driemaandstermijn, hoewel de wet geen bijzondere termijn bevatte voor het instellen van cassatieberoep, was gelegen in het stelsel van de wet en het spoedeisende karakter van zaken waarin toepassing is gegeven aan de overdrachtsregeling of de noodregeling. Die reden gaat volgens mij voor de onderhavige schadeloosstellingsprocedure niet op. 3.3 Dit brengt mij bij onderdeel 1. Onderdeel 1: “Ten onrechte houdt de OK bij de bepaling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. rekening met ‘het optreden’ van DNB zoals zich dat op het peilmoment daadwerkelijk had voorgedaan (rov. 3.9, rov. 3.10, rov. 3.14-3.16, rov. 3.30-3.35)” Subonderdelen 3.4 Onderdeel 1 beslaat vijf subonderdelen. Ik geef deze weer. Onder 3.5-3.9 hierna volgt de behandeling ervan. 3.4.1 Subonderdeel 1.1 klaagt dat rechtens onjuist is het oordeel van de OK in rov. 3.9 van de Tussenbeschikking dat bij de bepaling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. rekening dient te worden gehouden met het optreden van DNB zoals zich dat op het peilmoment daadwerkelijk had voorgedaan, en dat daar ‘onder meer’ de in het vervolg van rov. 3.9 genoemde handelingen onder vallen. Dit voor zover de OK daarmee bij de bepaling van de schadeloosstelling rekening houdt met het concrete voornemen tot en de voorbereidende handelingen door DNB ten behoeve van de gedwongen overname en dus de de facto onteigening van Conservatrix N.V. Volgens vaste rechtspraak ten aanzien van art. 6:8-6:9 Wft - op welke regeling art. 3:159ab Wft (oud) is gebaseerd - moet bij de bepaling van het toekomstperspectief, althans bij de berekening van de schadeloosstelling, juist worden geabstraheerd van dergelijk voorbereidend handelen voorafgaand aan een onteigening alsmede van de onteigening zelf. Die regel is ook (analoog) op deze zaak van toepassing. Bovendien miskent de OK met haar oordeel dat in dit geval geldt dat alle maatregelen van DNB, waarbij - al dan niet via een ongeclausuleerd beroep op de medewerkingsplicht ex art. 3:159e Wft (oud) - invloed is uitgeoefend op het beleid van Conservatrix N.V. ter bevordering van de gedwongen overdracht, weggedacht moeten worden bij de bepaling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. althans bij de berekening van de schadeloosstelling. 3.4.2 Subonderdeel 1.2 klaagt dat tevens rechtens onjuist is “het oordeel van de OK in rov. 3.4, dat bij het bepalen van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. in de situatie dat de gedwongen overdracht op 15 mei 2017 niet zou hebben plaatsgevonden”. Dit in zoverre dat de OK miskent dat niet alleen moet worden geabstraheerd van de gedwongen overdracht, maar ook van de daaraan voorafgaande voorbereidende handelingen (van DNB). 3.4.3 Subonderdeel 1.3 klaagt dat het slagen van “de klacht van subonderdeel 1.1-1.2” ook de oordelen van de OK in rov. 3.9, 3.10, 3.14-3.16 en 3.30-3.35 aantast. Dit omdat de OK op die plaatsen het handelen van DNB ten aanzien van het concrete voornemen tot en de voorbereidende handelingen voor de gedwongen overdracht tot uitgangspunt neemt. Het subonderdeel noemt vervolgens onder a t/m c alleen bepaalde overwegingen in rov. 3.10 (onder a), rov. 3.14 en 3.16 (onder b), en rov. 3.34-3.35 (onder c). 3.4.4 Subonderdeel 1.4 klaagt dat, voor zover de OK ten aanzien van het/de in rov. 3.9, 3.10, 3.14-3.16 en 3.30-3.35 genoemde “optreden” of “opstelling” van DNB van oordeel zou zijn dat dit niet getuigt van althans kwalificeert als een concreet voornemen tot en de voorbereidende handelingen door DNB voor de gedwongen overdracht van Conservatrix N.V., die oordelen onbegrijpelijk of onvoldoende gemotiveerd zijn. In het licht van het uitgangspunt dat van een concreet voornemen tot en de voorbereidende handelingen voor een gedwongen overdracht moet worden geabstraheerd, had de OK inzicht moeten geven in haar gedachtegang wat nu precies wel als een concreet voornemen tot en de voorbereidende handelingen voor de gedwongen overdracht is aan te merken, waarvan moet worden geabstraheerd, en welke handelingen van DNB niet als zodanig kwalificeren, zodat dergelijk handelen wel kan worden betrokken bij de bepaling van de schadeloosstelling. 3.4.5 Subonderdeel 1.5 klaagt dat, voor zover de OK tot uitgangspunt heeft genomen dat de in subonderdeel 1.3 genoemde handelingen niet als voorbereidingshandelingen voor de gedwongen overdracht kwalificeren, dit om de volgende redenen onbegrijpelijk is. a) De OK heeft met de in rov. 3.10 genoemde ‘opstelling van DNB’ kennelijk alle gedragingen en verklaringen van DNB op het oog met betrekking tot de solvabiliteitspositie van Conservatrix N.V. en de maatregelen die DNB in dat verband geraden acht, waaronder dus de gedwongen overdracht. b) In rov. 3.16 baseert de OK haar overweging dat DNB / de rechtbank niet anders zou hebben geoordeeld over de solvabiliteit op haar eerdere constatering in rov. 3.14 dat DNB zich indertijd, ook in haar verzoek tot goedkeuring van het overdrachtsplan, op het standpunt heeft gesteld dat de Nationale Hypotheek Garantie (hierna: de NHG) niet is aan te merken als een garantie in de zin van art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening. Aldus neemt de OK evident tot uitgangspunt het optreden van DNB in de voorbereiding van de gedwongen overdracht, te weten de inhoud van het verzoek van DNB tot vaststelling van het overdrachtsplan door de rechtbank Amsterdam. c) In rov. 3.30-3.35 speelt de gedwongen overdracht een cruciale rol bij de waardeberekening van de aandelen, omdat de OK tot uitgangspunt neemt dat een koper de opstelling van DNB als gegeven zal beschouwen en de deskundigen in dat verband bij partijen informatie moeten opvragen over de tussen DNB en Trier gemaakte afspraken over de solvabiliteit in het kader van de gedwongen overdracht. De (voorbereidingshandelingen met betrekking tot de) gedwongen overdracht speelt zo dus duidelijk een directe rol bij de waardering van de aandelen. Behandeling 3.5 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 3.6 Ik begin met het weergeven van relevante overwegingen van de OK in de Tussenbeschikking. Onder 3.7-3.7.2 hierna vervolg ik met enkele inleidende opmerkingen. Onder 3.8-3.8.5 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “Inleiding 3.4 Op grond van artikel 3:159ab lid 4 Wft (oud) juncto artikel 6:8 lid 2 en 6:9 Wft geldt als uitgangspunt dat de Staat de werkelijke waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. moet vergoeden. Bij het bepalen daarvan wordt uitgegaan van het te verwachten toekomstperspectief van Conservatrix N.V. in de situatie dat de gedwongen overdracht op 15 mei 2017 niet zou hebben plaatsgevonden. Het komt dan aan op de prijs die, gegeven dat toekomstperspectief, op 15 mei 2017 tot stand zou zijn gekomen bij een veronderstelde vrije koop in het economische verkeer tussen Conservatrix Groep als redelijk handelende verkoper en een redelijk handelende koper. 3.5 De rechtbank heeft bij goedkeuring van het overdrachtsplan in de beschikking van 15 mei 2017 de redelijkheid van de tussen DNB en Trier overeengekomen prijs slechts in beperkte mate getoetst. Zoals ook uit de onder 2.33 weergegeven overwegingen van de rechtbank naar voren komt, doet die beperkte toetsing niet af aan de zelfstandige taak van de Ondernemingskamer tot vaststelling van de schadeloosstelling. 3.6 De strekking van de artikelen 6:8 en 6:9 Wft is om op objectieve en transparante wijze tot een waardebepaling van de aandelen te komen. Daartoe wordt uitgegaan van twee samenhangende ficties, in dit geval het te verwachten toekomstperspectief van Conservatrix N.V. in de situatie dat geen gedwongen overdracht zou hebben plaatsgevonden en een veronderstelde vrije koop in het economische verkeer. De concrete uitwerking van deze ficties is overgelaten aan de rechter (vgl. HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015,661 (SNS Reaal)). 3.7 De Ondernemingskamer dient zelfstandig te onderzoeken welke schadeloosstelling aan Conservatrix Groep toekomt en is daarbij niet gebonden aan de standpunten van partijen. Indien de stukken van het geding daartoe aanknopingspunten verschaffen, dient de Ondernemingskamer ambtshalve onderzoek te doen naar de betekenis van die aanknopingspunten voor de schadeloosstelling. De Ondernemingskamer mag in een zodanig geval in beginsel geen gevolgen verbinden aan het nalaten van partijen om uit eigen beweging (tijdig) gegevens te verschaffen. Wel kan zij daartoe aan partijen instructies geven en mag zij gevolgen verbinden aan de wijze waarop partijen aan die instructies gehoor geven (HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069). Het toekomstperspectief 3.8 Onder het toekomstperspectief moet worden verstaan het daadwerkelijke toekomstperspectief van Conservatrix N.V. per 15 mei 2017 (in de situatie dat geen gedwongen overdracht zou hebben plaatsgevonden). Het gaat niet om destijds in de markt of bij andere betrokkenen aanwezige (gebrek aan) kennis of verwachtingen omtrent het toekomstperspectief van de onderneming. Bij het bepalen van het toekomstperspectief komt het aan op de werkelijke financiële positie van de onderneming, waartoe alle relevante feiten en omstandigheden op het peiltijdstip in aanmerking dienen te worden genomen, ook die welke niet algemeen bekend waren. 3.9 Bij de bepaling van het toekomstperspectief dient rekening gehouden te worden met het optreden van DNB zoals zich dat op het peilmoment daadwerkelijk had voorgedaan. Van belang is dus onder meer het volgende: DNB heeft Conservatrix in 2012 onder geïntensiveerd toezicht geplaatst, op 1 april 2014 een stille curator aangesteld, op 23 september 2014 niet ingestemd met het door Conservatrix ingediende herstelplan (zie [onder 1.3 en 1.5 hiervoor, A-G]). DNB heeft vanaf 13 januari 2015 aangestuurd op een overname van Conservatrix N.V. (zie [onder 1.10 hiervoor, A-G]). DNB heeft zich herhaaldelijk op het standpunt gesteld dat niet wordt ingestemd met toepassing van de en bloc clausule (zie [onder 1.10, 1.13, 1.17 en 1.19 hiervoor, A-G]). Conservatrix N.V. heeft op 1 september 2016 aan DNB laten weten geen korte termijn herstelplan te zullen indienen (zie [onder 1.23 hiervoor, A-G]). DNB heeft op 26 oktober 2016 aan Conservatrix N.V. medegedeeld dat zij voornemens is de vergunning voor het uitoefenen van het levensverzekeringsbedrijf in te trekken (zie [onder 1.25 hiervoor, A-G]). 3.10 Gegeven de opstelling van DNB en de omstandigheid dat Conservatrix Groep niet bereid en/of in staat was tot een kapitaalstorting die de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op het door DNB vereiste niveau zou brengen, resteerden er op de peildatum twee mogelijke toekomstscenario’s: A. discontinuïteit van Conservatrix N.V. als gevolg van toepassing van de noodregeling of het faillissement op verzoek van DNB (hierna: het liquidatiescenario); B. een overname van Conservatrix N.V. door een derde die het liquidatiescenario voorkomt door de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op het door DNB vereiste niveau te brengen en te houden en door de door DNB geconstateerde operationele problemen (zoals de risicobeheersing) op te lossen (hierna: het overnamescenario). In het overnamescenario treft de koper zodanige maatregelen dat DNB afziet van haar voornemen tot intrekking van de vergunning. (…) 3.14 Conservatrix Groep heeft aangevoerd dat de omstandigheid dat de Nationale Hypotheek Garantie (NHG) van toepassing is op vrijwel de gehele hypotheekportefeuille, van wezenlijke invloed is op de solvabiliteit van Conservatrix N.V. en dat DNB dit heeft miskend. DNB heeft zich indertijd, ook in haar verzoek tot goedkeuring van het overdrachtsplan, op het standpunt gesteld dat de NHG niet is aan te merken als een garantie in de zin van artikel 215 sub f van de Gedelegeerde Verordening. Die bepaling houdt voor zover hier van belang in dat bij de berekening van het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste garanties alleen worden opgenomen indien er expliciet sprake van is in dat hoofdstuk van die verordening en indien de garantie volledig alle types van regelmatige betalingen die de debiteur uit hoofde van de vordering geacht wordt te verrichten dekt. 3.15 In de beschikking van 15 mei 2017 (zie [onder 1.30 hiervoor, A-G]) heeft de rechtbank Amsterdam onder meer overwogen (r.o. 3.13.3): “Het betoog van Conservatrix Groep dat DNB Solvabiliteit II onnodig streng toepast - onder meer door geen rekening te houden met de inkomstenstromen uit hypotheekportefeuilles - en dat, bij gebruikmaking van een evenzeer toegelaten, meer op de situatie van Conservatrix toegesneden grondslag, geen sprake zou zijn van een solvabiliteitstekort, brengt daarin geen verandering. DNB heeft als toezichthouder immers een zekere vrijheid waar het aankomt op de berekening van de solvabiliteit, de daarbij te betrekken posten en de weging daarvan. Anders dan Conservatrix Groep betoogt, dwingen de bepalingen van Solvabiliteit II DNB niet tot afwijking van de standaardformules, maar biedt de Richtlijn slechts de mogelijkheid daartoe. DNB is, anders dan Conservatrix Groep lijkt te betogen, gezien haar beleidsvrijheid niet gehouden de bij Conservatrix gehanteerde waarderingsgrondslagen aan te passen en/of nader te motiveren waarom zij vasthoudt aan de standaardformule.” 3.16 Omdat in dit geding bij het bepalen van het toekomstscenario het optreden van DNB zoals zich dat op het peilmoment daadwerkelijk had voorgedaan in aanmerking moet worden genomen en omdat de peildatum gelijk is aan de datum van de beschikking van de rechtbank Amsterdam, kan Conservatrix Groep niet worden gevolgd in haar standpunt dat DNB, althans de rechtbank anders zou hebben geoordeeld over de vraag of blijkt van tekenen van een gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. (…) Solvency II 3.30 Een redelijk handelend koper zal ter waarborging van de continuïteit van Conservatrix N.V. zodanige maatregelen treffen als nodig zijn om te voldoen aan de solvabiliteitseisen zoals deze feitelijk door DNB op basis van Solvency II op de peildatum werden gesteld, te weten een solvabiliteitsratio van 135%. Dit strookt ook met het uitgangspunt dat Milliman in het rapport van 19 januari 2021 hanteert bij de waardering van de aandelen in het overnamescenario, te weten dat de door DNB verlangde solvabiliteitsratio van 135% in de markt beschouwd wordt als richtlijn en dat een koper geacht wordt te zullen voorzien in een zodanige kapitaalstorting dat aan dat vereiste zal worden voldaan en dat slechts dividend zal worden uitgekeerd met inachtneming van deze solvabiliteitseis. 3.31 Ook indien de koper van oordeel is dat - zoals Conservatrix Groep heeft aangevoerd - DNB, door een onjuiste toepassing van Solvency II (in het bijzonder met betrekking tot de waardering van de hypotheekportefeuille), de daadwerkelijke solvabiliteit van Conservatrix N.V. te laag heeft vastgesteld, zal een redelijk handelend koper het standpunt van DNB als toezichthouder als gegeven betrekken bij het bepalen van de prijs die hij bereid is voor de aandelen te betalen. Anders gezegd: een redelijk handelend koper zal de prijs van de aandelen niet mede baseren op de verwachting dat hij DNB tot andere inzichten kan bewegen of via de rechter DNB zal kunnen dwingen tot een voor Conservatrix N.V. gunstiger toepassing van Solvency II. 3.32 In het algemeen geldt dat een redelijk handelend koper gericht zal zijn op een constructieve verhouding met DNB als toezichthouder. Die koper zal bovendien acht slaan op het feit dat Conservatrix Groep in 2016 tevergeefs in twee instanties vorderingen heeft ingesteld gericht tegen het optreden van DNB en de door haar aangestelde curator (zie [onder 1.24 hiervoor, A-G]) en dat het eerder door Conservatrix N.V. ingenomen standpunt dat DNB de solvabiliteit van Conservatrix onjuist had berekend, in het bijzonder door geen rekening te houden met de NHG, door de rechtbank was verworpen in de beschikking van 15 mei 2017 (zie 3.15) Een en ander neemt overigens niet weg dat de NHG een rol speelt bij de waardering van de hypotheekportefeuille, zoals hieronder (zie 3.41) nog aan de orde komt. 3.33 Op grond van hetgeen hierboven in 3.19 is overwogen zou een redelijk handelende koper ervan uitgaan dat Conservatrix N.V. geen beroep kan doen op het overgangsrecht van Solvency II. 3.34 Het bovenstaande komt er op neer dat in het overnamescenario een redelijk handelend koper de door DNB feitelijk gestelde solvabiliteitseis en de wijze waarop DNB toepassing geeft aan Solvency II als een gegeven zal beschouwen en dat de prijs van de aandelen in het overnamescenario in belangrijke mate afhankelijk is van de verwachtingen van koper en verkoper ten aanzien van (a) de door de koper te maken kosten (in de vorm van een kapitaalstorting, herverzekering of andere maatregelen) om de solvabiliteit op het door DNB verlangde niveau te brengen en te handhaven en (b) de vrije kasstromen die verwacht kunnen worden bij een normale afwikkeling van de verzekeringsportefeuille. De kans dat vrije kasstromen ontstaan is groter naar mate de risico’s verbonden aan de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. kleiner zijn dan wordt weerspiegeld in de door DNB op grond van Solvency II vereiste solvabiliteit, zoals Conservatrix Groep stelt. De door de koper te maken kosten om aan de solvabiliteit op het door DNB verlangde niveau te brengen kunnen dan, mede gelet op de productiestop sinds 1 januari 2015, op termijn worden terugverdiend, omdat de buffer die op grond van Solvency II tot stand is gebracht uiteindelijk niet aangesproken zal worden bij de afwikkeling van de polissen. 3.35 In haar rapport van 19 januari 2021 stelt Milliman dat in het overnamescenario een kapitaalinjectie van € 89 miljoen benodigd is (uitgaande van een Capital Generation Approach) om te voldoen aan de solvabiliteitseis van DNB (zie [onder 1.35 hiervoor, A-G]). Van de deskundigen wordt verwacht dat zij zich een eigen oordeel vormen over de door de koper te maken kosten, te plegen investeringen en/of te treffen maatregelen (in de vorm van een kapitaalstorting, herverzekering en/of verkoop van en deel van de portefeuille) om de solvabiliteit op het door DNB verlangde niveau te brengen en te handhaven. Het ligt in de rede dat zij in dat kader bij partijen informatie opvragen over de tussen DNB en Trier gemaakte afspraken over de solvabiliteit in het kader van de gedwongen overdracht.” Inleidende opmerkingen 3.7 Ik vervolg nu met enkele inleidende opmerkingen. 3.7.1 Te beginnen met art. 3:159ab Wft (oud). Dat luidde als volgt: “1. Een aandeelhouder kan, indien hij van mening is dat de door de overnemer te betalen prijs geen volledige vergoeding vormt voor de schade die hij rechtstreeks en noodzakelijk door het verlies van zijn aandeel lijdt, de ondernemingskamer van het Gerechtshof te Amsterdam verzoeken een aanvullende schadeloosstelling vast te stellen.2. Een verzoek als bedoeld in het eerste lid kan worden ingediend gedurende zes weken na de dag waarop de beschikking tot het uitspreken van de overdrachtsregeling in kracht van gewijsde is gegaan, dan wel, indien de overnameprijs op dat moment nog niet vaststaat, gedurende zes weken na de dag waarop de overnameprijs op de in het overdrachtsplan bepaalde wijze is komen vast te staan. De ondernemingskamer behandelt het verzoek op de voet van de rechtspleging in burgerlijke zaken. 3. Indien de ondernemingskamer aannemelijk acht dat de door de overnemer te betalen prijs geen volledige vergoeding vormt van de door de aandeelhouder geleden schade, stelt zij een aanvullende schadeloosstelling vast. De artikelen 6:8, tweede lid, en 6:9 zijn van overeenkomstige toepassing. 4. De Staat der Nederlanden stelt uiterlijk vier weken nadat de beschikking tot vaststelling van de aanvullende schadeloosstelling in kracht van gewijsde is gegaan, het bedrag van de schadeloosstelling betaalbaar. De artikelen 6:12, tweede, derde en vijfde lid, en 6:13 zijn van overeenkomstige toepassing.” 3.7.2 Voor de vaststelling van de aanvullende schadeloosstelling op de voet van art. 3:159ab Wft (oud) is dus aansluiting gezocht bij art. 6:8 lid 2 en 6:9 Wft. In de parlementaire geschiedenis van deze bepalingen valt onder meer te lezen: “Van belang is voorts dat slechts de werkelijke waarde van het onteigende goed wordt vergoed (zie artikel 6:8, tweede lid). Daarbij dient het toekomstperspectief dat de onderneming zou hebben gehad als er geen onteigening had plaatsgevonden, als uitgangspunt te worden genomen (vgl. artikel 3:159ij).” Dat “artikel 3:159ij” bepaalde onder meer: “Bij het vaststellen of de prijs of wijze redelijk is wordt uitgegaan van het te verwachten toekomstperspectief van de probleeminstelling in de situatie dat het overdrachtsplan niet wordt goedgekeurd en de overdrachtsregeling niet wordt uitgesproken.” Ten aanzien van de schadeloosstelling in het kader van een onteigening als geregeld in Deel 6 Wft heeft de OK eerder overwogen - in de SNS-casus - (a) dat tot de feiten en omstandigheden die geacht worden op het peiltijdstip bekend te zijn ook behoort het optreden van DNB in het kader van haar toezichthoudende taak, zoals zich dat heeft voorgedaan tot aan het peiltijdstip. En (b) dat tot deze feiten en omstandigheden niet ook behoort het concrete voornemen tot en de voorbereidingen voor de onteigening zelf. Derhalve kunnen daarbij geen rol spelen het overleg en de correspondentie tussen de minister van Financiën en DNB en de rapporten van hun adviseurs, voor zover zij verband houden met het concrete voornemen van de minister om tot onteigening over te gaan en de voorbereidingen daartoe. Dit zou immers strijdig zijn met het voorgeschreven ‘wegdenken’ van de onteigening, dat geen betekenis heeft indien men de onteigening zoals deze op het punt stond plaats te vinden, weer via het toekomstperspectief ‘binnen haalt’. Aldus nog steeds de OK aldaar. Deze benadering sluit in dat hier niet geabstraheerd dient te worden van elke feitelijke betrokkenheid van DNB, maar slechts voor zover deze verband hield met het concrete voornemen van de minister om tot onteigening over te gaan en de voorbereidingen daartoe (dus die onteigening). Dit komt mij juist voor, nu daarmee wordt onderkend dat niet elke feitelijke betrokkenheid van DNB zo’n verband met die onteigening oplevert en zodoende niet in verdergaande mate wordt geabstraheerd van die betrokkenheid van DNB dan rechtvaardiging vindt in dat voorgeschreven ‘wegdenken’ van de onteigening. Deze benadering laat zich logisch doortrekken naar het kader van art. 3:159ab Wft (oud). Aldus dat tot de feiten en omstandigheden die geacht worden op het peiltijdstip bekend te zijn niet ook behoort het concrete voornemen van DNB om een gedwongen overdracht te verzoeken en haar voorbereidingen daartoe, maar wel daarbuiten vallende feitelijke betrokkenheid van DNB. En dat is m.i. ook precies wat de OK doet in de Tussenbeschikking. Terug naar de subonderdelen 3.8 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.8.1 Te beginnen met subonderdeel 1.1.Voor zover het subonderdeel veronderstelt dat de OK in rov. 3.9 van de Tussenbeschikking bij de bepaling van de schadeloosstelling (ook) rekening houdt met het concrete voornemen van DNB om een gedwongen overdracht te verzoeken en haar voorbereidingen daartoe, gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. Ik kan rov. 3.9 niet anders verstaan dan dat de OK met het daar bedoelde “optreden van DNB zoals zich dat op het peilmoment daadwerkelijk had voorgedaan”, met inbegrip van hetgeen de OK daar vervolgens en precies formulerend overweegt vanaf “Van belang is dus onder meer het volgende”, etc., slechts het oog heeft op feitelijke betrokkenheid van DNB voorafgaand aan dat peilmoment vallend buiten haar concrete voornemen om een gedwongen overdracht te verzoeken en haar voorbereidingen daartoe. Dus op feitelijke betrokkenheid van DNB voorafgaand aan dat peilmoment die niet slechts verband houdt met dat concrete voornemen en die voorbereidingen daartoe. Deze feitelijke betrokkenheid van DNB behoort tot, wat de OK in rov. 3.8 noemt, “alle relevante feiten en omstandigheden op het peiltijdstip”. Uit de vijf punten die de OK in rov. 3.9 benoemt - geciteerd onder 3.6 hiervoor - blijkt het tegendeel niet. De OK heeft het daar niet over het concrete voornemen van DNB om een gedwongen overdracht te verzoeken en haar voorbereidingen daartoe, expliciet noch impliciet. Kortom, de onjuiste rechtsopvatting die het subonderdeel de OK hier tracht aan te wrijven, huldigt de OK in werkelijkheid niet.Overigens acht ik, mede gezien de door de OK opgenomen verwijzingen in die vijf punten naar eerdere overwegingen in de Tussenbeschikking en de precieze wijze waarop zij formuleert bij die vijf punten (wat verder voor zich spreekt), het ook niet onbegrijpelijk dát de OK bij die vijf punten redeneert vanuit feitelijke betrokkenheid van DNB voorafgaand aan dat peilmoment vallend buiten haar concrete voornemen om een gedwongen overdracht te verzoeken en haar voorbereidingen daartoe.Ook de slotzin van het subonderdeel (“De OK miskent”, etc.) baat Conservatrix Groep niet. Anders dan het subonderdeel daar veronderstelt, gaat de OK in rov. 3.9 immers niet ervan uit dat bij de bepaling van het toekomstperspectief, althans bij de berekening van de schadeloosstelling, (ook) rekening gehouden dient te worden met “alle maatregelen van DNB” waarbij - al dan niet via een ongeclausuleerd beroep op de medewerkingsplicht ex art. 3:159e Wft - “invloed is uitgeoefend op het beleid van Conservatrix N.V. ter bevordering van de gedwongen overdracht”. Op dergelijke maatregelen heeft de OK daar dus niet (ook) het oog. 3.8.2 Dan subonderdeel 1.2. Dit strandt in lijn met subonderdeel 1.1. Zie onder 3.8.1 hiervoor. De OK miskent (ook) in rov. 3.4 niet dat niet alleen moet worden geabstraheerd van de gedwongen overdracht, maar ook van “de daaraan voorafgaande voorbereidende handelingen (van DNB)”. Dit behoeft geen verdere toelichting. 3.8.3 Gevolgd door subonderdeel 1.3.Voor zover het subonderdeel voortbouwt op subonderdelen 1.1-1.2, die falen, deelt dit subonderdeel in het lot daarvan. Zie onder 3.8.1-3.8.2 hiervoor.Voor zover het subonderdeel los van subonderdelen 1.1-1.2 aanvoert dat de OK in rov. 3.10, 3.14, 3.16 en 3.34-3.35 blijk geeft van een onjuiste rechtsopvatting door op die plaatsen “het handelen van DNB ten aanzien van het concrete voornemen tot en de voorbereidende handelingen voor de gedwongen overdracht” tot uitgangspunt te nemen, gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. Ook op die plaatsen in de Tussenbeschikking doet de OK dat niet.Daarbij betrek ik dat rov. 3.10 (waarin de OK opent met: “Gegeven de opstelling van DNB”, etc.) direct aansluit op rov. 3.9, waarover onder 3.8.1 hiervoor. En verder dat de OK rov. 3.16 niet louter baseert op haar overweging in rov. 3.14 dat “DNB zich indertijd, ook in haar verzoek tot goedkeuring van het overdrachtsplan, op het standpunt [heeft] gesteld dat de NHG niet is aan te merken als een garantie in de zin van artikel 215 sub f van de Gedelegeerde Verordening”, maar mede op rov. 3.9.Waarbij geldt dat de OK met die overweging in rov. 3.14 het oog heeft op dat standpunt van DNB als zodanig en als buiten het verzoekschrift reeds ingenomen, zonder daarmee het optreden van DNB in de voorbereiding van de gedwongen overdracht - te weten de inhoud van het verzoek van DNB tot vaststelling van het overdrachtsplan door de rechtbank Amsterdam - tot uitgangspunt te nemen.Daarbij betrek ik voorts dat waar de OK in rov. 3.34 verwijst naar “de door DNB feitelijk gestelde solvabiliteitseis en de wijze waarop DNB toepassing geeft aan Solvency II”, zij doelt op de daadwerkelijke handelwijze van DNB ter zake zoals die plaatsvond voorafgaand aan de peildatum en reeds los van DNB’s concrete voornemen om een gedwongen overdracht te verzoeken en haar voorbereidingen daartoe. Daarop wijst ook dat de OK dit overweegt in het kader van “het overnamescenario” als bedoeld in rov. 3.10 sub B, in welk scenario er geen gedwongen overdracht zou hebben plaatsgevonden.Wat betreft rov. 3.35 verdient tot slot het volgende opmerking. In de laatste zin aldaar zegt de OK bij wege van wenk niet meer dan dat het voor de hand (“in de rede”) ligt dat de deskundigen, van wie wordt verwacht dat zij zich een eigen oordeel vormen over de door de koper te maken kosten, te plegen investeringen en/of te treffen maatregelen om de solvabiliteit op het door DNB verlangde niveau te brengen en te handhaven, als een daarvoor relevante informatiebron aanmerken bij partijen op te vragen informatie over de tussen DNB en Trier gemaakte afspraken over de solvabiliteit in het kader van de gedwongen overdracht. Welke afspraken blijk geven van dat door DNB verlangde solvabiliteitsniveau ook los van de specifieke context van de gedwongen overname, waarover ook hiervoor in het kader van rov. 3.34. Daarmee neemt de OK dus niet (impliciet) opnieuw het handelen van DNB in voorbereiding op en ter uitvoering van de gedwongen overdracht tot uitgangspunt bij de berekening van de schadeloosstelling.Aan dit een en ander ziet het subonderdeel voorbij. 3.8.4 Dit brengt mij bij subonderdeel 1.4. Dat, naar ik begrijp, voortbouwt op de in subonderdelen 1.1-1.3 aan de orde gestelde overwegingen van de OK in rov. 3.9, 3.10, 3.14-3.16 en 3.30-3.35. Anders dan het subonderdeel aanvoert, kon de OK zonder nadere motivering oordelen zoals zij doet dat de daar door haar bedoelde feitelijke betrokkenheid van DNB voorafgaand aan het peilmoment viel buiten DNB’s concrete voornemen om een gedwongen overdracht te verzoeken en haar voorbereidingen daartoe. Zoals volgt uit de behandeling van subonderdelen 1.1-1.3, onder 3.8.1-3.8.3 hiervoor, maakt de OK daar voldoende inzichtelijk dat deze feitelijke betrokkenheid van DNB niet slechts verband hield met dat concrete voornemen en die voorbereidingen daartoe. Dat dit onbegrijpelijk of onvoldoende gemotiveerd zou zijn, valt niet in te zien. Het subonderdeel bevat ook geen stellingname van de Staat en/of Conservatrix Groep (laat staan met vindplaatsverwijzing) waarop de OK nog had moeten responderen. Bij deze stand van zaken was de OK niet gehouden nog weer nader te duiden, in de woorden van het subonderdeel: “(…) wat nu precies wel als een concreet voornemen tot en de voorbereidende handelingen voor de gedwongen overdracht is aan te merken, waarvan moet worden geabstraheerd, en welke handelingen van DNB niet als zodanig kwalificeren, zodat dergelijk handelen wel kan worden betrokken bij de bepaling van de schadeloosstelling”. Daarmee stelt het subonderdeel te hoge motiveringseisen aan de OK in het onderhavige geval. 3.8.5 En tot slot subonderdeel 1.5. Voor zover dit al uitgaat van een juiste lezing van de Tussenbeschikking, en daarmee feitelijke grondslag heeft, loopt het subonderdeel vast in lijn met subonderdeel 1.4. Zie onder 3.8.4 hiervoor. Dit behoeft geen verdere toelichting. 3.9 Hierop stuit onderdeel 1 af. Onderdeel 2: “Het oordeel van de OK in rov. 3.13, dat zelfs indien de prognose uit het Milliman-rapport van 19 augustus 2016 aannemelijk is, het going concern nog niet aannemelijk is omdat de rechtbank Amsterdam tot dezelfde conclusie zou zijn gekomen als in haar beschikking van 15 mei 2017, is rechtens onjuist althans onbegrijpelijk of onvoldoende gemotiveerd” Subonderdelen 3.10 Onderdeel 2 beslaat twee subonderdelen. Ik geef deze weer. Onder 3.11-3.15 hierna volgt de behandeling ervan. 3.10.1 Subonderdeel 2.1 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.13 van de Tussenbeschikking rechtens onjuist althans onbegrijpelijk is, omdat de OK miskent dat zij is gehouden een zelfstandige beoordeling en afweging te maken met betrekking tot het toekomstperspectief van Conservatrix N.V., zoals de OK in rov. 3.4-3.5 terecht en uitdrukkelijk voorop heeft gesteld. De OK heeft in rov. 3.13 geen blijk ervan gegeven die afweging daadwerkelijk te hebben gemaakt, althans zij heeft onvoldoende inzicht gegeven in haar gedachtegang waarom de rechtbank in haar ogen destijds (op 15 mei 2017) tot dezelfde conclusie zou zijn gekomen. De OK was gehouden om haar oordeel op dit punt in ieder geval van een nadere motivering te voorzien, in het licht van het feit dat in cassatie tot uitgangspunt dient dat Conservatrix N.V. op 19 augustus 2016 over voldoende liquide middelen beschikte om de komende 30 jaar aan haar verplichtingen te voldoen, daar de OK de juistheid van die stelling in rov. 3.13 expliciet in het midden heeft gelaten. In het licht van dat feit had de OK moeten onderzoeken wat de consequenties daarvan waren voor de solvabiliteit en/of de continuïteit van Conservatrix N.V. Dat die consequenties er waren, heeft Conservatrix N.V. in de gedingstukken toegelicht door te stellen dat er op basis van de cijfers uit het Milliman-rapport geen risico bestond dat Conservatrix N.V. op korte termijn failliet zou gaan of in een toestand zou geraken waarin zij op zou houden haar schuldeisers te voldoen. Het oordeel van de OK is althans ontoereikend gemotiveerd door onvoldoende in te gaan op deze in dit verband als essentieel aan te merken stellingen. 3.10.2 Subonderdeel 2.2 klaagt dat het slagen van de klachten van subonderdeel 2.1 ook het oordeel van de OK in rov. 3.20 aantast, omdat zij op die plaats opnieuw zonder meer het (marginale) beoordelingskader tot uitgangspunt neemt dat de rechtbank in haar beschikking van 15 mei 2017 hanteerde zonder aan te geven waarom daarvan in deze procedure opnieuw moet worden uitgegaan, althans waarom in deze procedure dezelfde conclusie moet worden bereikt. Behandeling 3.11 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 3.12 Ik begin met het weergeven van relevante overwegingen van de OK in de Tussenbeschikking. Onder 3.13-3.13.2 hierna vervolg ik met enkele inleidende opmerkingen. Onder 3.14-3.14.2 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “Continuïteit op basis van de bestaande solvabiliteit? 3.11 Conservatrix Groep heeft nog een derde scenario naar voren gebracht, inhoudende dat Conservatrix N.V. op de peildatum zonder versterking van haar solvabiliteit haar onderneming had kunnen voortzetten omdat het standpunt van DNB dat Conservatrix N.V. niet voldeed aan het solvabiliteitsvereiste onder Solvency II onjuist is en de rechter een verzoek van DNB tot toepassing van de noodregeling of faillissement om die reden zou hebben afgewezen. In dat scenario zouden de aandelen in Conservatrix N.V. zonder wijziging van haar solvabiliteit ‘going concern’ (zij het met inachtneming van de productiestop per 1 januari 2015) kunnen worden verkocht aan een derde. De Ondernemingskamer acht dat scenario irreëel om de volgende redenen. 3.12 De door het bestuur van Conservatrix N.V. opgemaakte jaarrekening 2014 vermeldt dat het eigen vermogen per ultimo 2014 € 18 miljoen negatief is (zie [onder 1.15 hiervoor, A-G]) en de goedkeurende accountantsverklaring bij de jaarrekening houdt in dat de solvabiliteit zo laag is dat de directie heeft geconcludeerd dat er geen maatregelen meer kunnen worden genomen om op eigen kracht tot herstel te komen (zie [onder 1.16 hiervoor, A-G]). Op grond van de “Day One” rapportage van Conservatrix N.V. van 20 mei 2016 concludeerde DNB dat uit die rapportage een minimumkapitaalvereiste van € 20,3 miljoen blijkt en dat slechts een eigen vermogen beschikbaar is van € 12,7 miljoen (zie [onder 1.18 hiervoor, A-G]). De door het bestuur van Conservatrix N.V. opgemaakte jaarrekening 2015 vermeldt een eigen vermogen van ruim € 3 miljoen tegenover een vereiste solvabiliteit van ruim € 24 miljoen (zie [onder 1.20 hiervoor, A-G]). De door Conservatrix N.V. ingeschakelde deskundige Mercer heeft in haar rapport van 8 februari 2017 onder meer geconcludeerd dat uit de kwartaalrapportage van Conservatrix N.V. blijkt dat zij op 30 juni 2016 niet voldeed aan de kapitaalvereisten wat betreft MCR en SCR en dat de kans dat de MCR na één jaar onder de 100% ligt 94% is, dat er weinig herstelcapaciteit is en een ingreep in de polisvoorwaarden via de en bloc clausule onvermijdelijk is om de MCR ratio te verhogen tot boven de 100% (zie [onder 1.26 hiervoor, A-G]). Op grond van artikel 1:104 lid 2 Wft was DNB gehouden de aan Conservatrix N.V. verleende vergunning in te trekken indien Conservatrix N.V. niet voldeed aan het minimumkapitaalvereiste en DNB het financieel korte termijn plan duidelijk ontoereikend achtte. Een voorgenomen besluit tot intrekking van de vergunning heeft DNB op 26 oktober 2016 genomen (zie [onder 1.25 hiervoor, A-G]). 3.13 De prognose van Milliman in haar rapport van 19 augustus 2016 (zie [onder 1.22 hiervoor, A-G]) dat Conservatrix N.V. de komende 30 jaar over voldoende liquide middelen beschikt om aan haar verplichtingen te voldoen, maakt dit derde scenario niet aannemelijk, ook als die prognose op zichzelf aannemelijk is, hetgeen de Staat heeft weersproken. Ten tijde van de peildatum gold namelijk zowel voor toewijzing van een verzoek van DNB tot het uitspreken van de overdrachtsregeling of de noodregeling als voor een verzoek tot faillietverklaring van een verzekeraar (artikel 213ag Fw, jo. artikel 213a bis Fw (oud)) hetzelfde criterium, te weten dat er summierlijk dient te blijken dat ten aanzien van de verzekeraar (a) tekenen zijn van een gevaarlijke ontwikkeling met betrekking tot het eigen vermogen, de solvabiliteit of de technische voorzieningen en (b) redelijkerwijs is te voorzien dat die ontwikkeling niet voldoende of niet tijdig ten goede zal keren. In haar beschikking van 15 mei 2017 heeft de rechtbank, bij goedkeuring van het overdrachtsplan, geoordeeld dat aan dit tweeledig criterium is voldaan en het tegen die beschikking ingestelde cassatieberoep van Conservatrix Groep is door de Hoge Raad verworpen (zie [onder 1.30 hiervoor, A-G]). Voor zover in de onderhavige procedure ruimte is om opnieuw te beoordelen of de solvabiliteitspositie van Conservatrix N.V. op de peildatum zodanig was dat - de gedwongen overdracht weggedacht en bij het uitblijven van een overname als bedoeld in 3.10 sub B - de noodregeling of het faillissement zou worden uitgesproken, oordeelt de Ondernemingskamer dat de rechtbank - in het scenario dat Conservatrix N.V. geen in de ogen van DNB toereikende maatregelen zou hebben getroffen ter verbetering van de solvabiliteit - op een verzoek van DNB tot het uitspreken van de noodregeling of het faillissement, tot dezelfde conclusie zou zijn gekomen als de rechtbank in haar beschikking van 15 mei 2017. In dat geval zou DNB bovendien de vergunning hebben ingetrokken. 3.14 Conservatrix Groep heeft aangevoerd dat de omstandigheid dat de Nationale Hypotheek Garantie (NHG) van toepassing is op vrijwel de gehele hypotheekportefeuille, van wezenlijke invloed is op de solvabiliteit van Conservatrix N.V. en dat DNB dit heeft miskend. DNB heeft zich indertijd, ook in haar verzoek tot goedkeuring van het overdrachtsplan, op het standpunt gesteld dat de NHG niet is aan te merken als een garantie in de zin van artikel 215 sub f van de Gedelegeerde Verordening. Die bepaling houdt voor zover hier van belang in dat bij de berekening van het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste garanties alleen worden opgenomen indien er expliciet sprake van is in dat hoofdstuk van die verordening en indien de garantie volledig alle types van regelmatige betalingen die de debiteur uit hoofde van de vordering geacht wordt te verrichten dekt. 3.15 In de beschikking van 15 mei 2017 (zie [onder 1.30 hiervoor, A-G]) heeft de rechtbank Amsterdam onder meer overwogen (r.o. 3.13.3): “Het betoog van Conservatrix Groep dat DNB Solvabiliteit II onnodig streng toepast - onder meer door geen rekening te houden met de inkomstenstromen uit hypotheekportefeuilles - en dat, bij gebruikmaking van een evenzeer toegelaten, meer op de situatie van Conservatrix toegesneden grondslag, geen sprake zou zijn van een solvabiliteitstekort, brengt daarin geen verandering. DNB heeft als toezichthouder immers een zekere vrijheid waar het aankomt op de berekening van de solvabiliteit, de daarbij te betrekken posten en de weging daarvan. Anders dan Conservatrix Groep betoogt, dwingen de bepalingen van Solvabiliteit II DNB niet tot afwijking van de standaardformules, maar biedt de Richtlijn slechts de mogelijkheid daartoe. DNB is, anders dan Conservatrix Groep lijkt te betogen, gezien haar beleidsvrijheid niet gehouden de bij Conservatrix gehanteerde waarderingsgrondslagen aan te passen en/of nader te motiveren waarom zij vasthoudt aan de standaardformule.” 3.16 Omdat in dit geding bij het bepalen van het toekomstscenario het optreden van DNB zoals zich dat op het peilmoment daadwerkelijk had voorgedaan in aanmerking moet worden genomen en omdat de peildatum gelijk is aan de datum van de beschikking van de rechtbank Amsterdam, kan Conservatrix Groep niet worden gevolgd in haar standpunt dat DNB, althans de rechtbank anders zou hebben geoordeeld over de vraag of blijkt van tekenen van een gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. 3.17 Daarnaast geldt dat niet aannemelijk is dat de NHG voldoet aan de vereisten van artikel 215 sub f Gedelegeerde Verordening, omdat (a) de NHG niet alle verplichtingen van de debiteur dekt nu (i) maximaal het verschil tussen de nominale waarde van de lening en de waarde van het onderpand is gedekt, (ii) voor hypotheekleningen die na 1 januari 2014 zijn verstrekt een eigen risico geldt van 10% en (iii) het garantiebedrag annuïtair afneemt en (b) omdat de NHG niet uitdrukkelijk genoemd wordt in (artikel 191 van) de Gedelegeerde Verordening. Conservatrix Groep heeft in dit verband nog een beroep gedaan op de zogenaamde TSC-regeling (Regeling theoretisch solvabiliteitcriterium levensverzekeraars Wft van 9 december 2013) waarin de NHG wel wordt genoemd, maar die regeling is, zoals blijkt uit de toelichting, niet toegesneden op Solvency II en de Gedelegeerde Verordening en kan daaraan ook geen afbreuk doen. 3.18 Conservatrix Groep heeft voorts kritiek op de door DNB toegepaste risico-opslag (“prudentiële marge”) bij de waardering van de hypotheekportefeuille. Conservatrix Groep heeft niet gesteld (en het is ook niet gebleken) dat toepassing van een lagere risico-opslag door DNB op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit. De juistheid van de door DNB gehanteerde risico-opslag kan dus in het midden blijven. 3.19 Conservatrix Groep heeft in dit verband ook nog naar voren gebracht dat Conservatrix N.V. een beroep had kunnen doen op het overgangsrecht van Solvency II (zie ook 3.1). Voor zover Conservatrix Groep een beroep heeft gedaan op artikel 308 ter, lid 14 Solvency II geldt dat die overgangsregeling tot uitgangspunt neemt dat de desbetreffende verzekeraar op 1 januari 2016 voldeed aan de solvabiliteitseisen op grond van Solvency I, terwijl Conservatrix N.V. daaraan volgens DNB nu juist niet voldeed. Conservatrix Groep kan evenmin gevolgd worden in haar stelling dat Conservatrix N.V. met succes een beroep had kunnen doen op het overgangsrecht van artikel 308 ter leden 1, 2 en 3 Solvency II. Dat overgangsrecht komt slechts voor toepassing in aanmerking (voor zover in dit kader van belang) indien de verzekeraar het sluiten van verzekeringsovereenkomsten (definitief) heeft gestaakt en de toezichthoudende autoriteit ervan heeft verzekerd dat zij haar werkzaamheden voor 1 januari 2019 zal beëindigen. Dat is niet de situatie waarin Conservatrix N.V. verkeerde. Evenmin voldeed Conservatrix N.V. aan de in artikel 308 ter lid 3 onder a Solvency II genoemde voorwaarde te weten dat de verzekeraar geen deel uitmaakt van een groep of, indien dat wel het geval is, alle ondernemingen in die groep het sluiten van nieuwe verzekeringen beëindigen; Nuvema en Hooghenraed, maakten deel uit van dezelfde groep als Conservatrix N.V. en hadden het sluiten van verzekeringsovereenkomsten niet beëindigd. Daarnaast geldt dat Conservatrix N.V., anders dan artikel 308 ter lid 3 onder c Solvency II als voorwaarde voor toepassing van het overgangsrecht stelt, DNB niet had geïnformeerd dat zij met ingang van 1 januari 2016 het overgangsrecht wilde toepassen. In plaats daarvan heeft Conservatrix N.V. op 20 mei 2016 aan DNB over haar solvabiliteit gerapporteerd op basis van Solvency II (zie [onder 1.18 hiervoor, A-G]). Voor zover Conservatrix Groep heeft aangevoerd dat het op de weg van DNB lag om Conservatrix N.V. ‘indringend’ te attenderen op de mogelijkheden van het overgangsrecht of zelfs om Conservatrix N.V. ‘gereed te maken’ voor toepassing van het overgangsrecht, snijdt dat geen hout omdat Conservatrix N.V. niet voldeed aan de voorwaarden voor toepassing van het overgangsrecht. Bovendien rustte op DNB niet de verplichting om Conservatrix N.V. te adviseren over het overgangsrecht. 3.20 Conservatrix Groep heeft voorts aangevoerd dat Conservatrix N.V. het uitspreken van het faillissement en het toepassen van de noodregeling had kunnen afweren (ook indien het overnamescenario zich niet zou voordoen) met een beroep op de en bloc clausule. De Ondernemingskamer volgt Conservatrix Groep daarin niet. De Ondernemingskamer stelt voorop dat indertijd voor het uitspreken van het faillissement of toepassing van de noodregeling slechts nodig is dat summierlijk blijkt dat (a) er tekenen zijn van een gevaarlijke ontwikkeling met betrekking tot het eigen vermogen, de solvabiliteit of de technische voorzieningen en (b) redelijkerwijs is te voorzien dat die ontwikkeling niet voldoende of niet tijdig ten goede zal keren. Hier komt het aan op het onder (b) genoemde deel van het criterium. In de beschikking van 15 mei 2017 heeft de rechtbank in dit kader met betrekking tot de en bloc clausule kort gezegd overwogen dat DNB zich op het standpunt heeft gesteld dat dit geen reële oplossing is omdat het recht van polishouders tot een onaanvaardbaar niveau zou uithollen ten gunste van een aandeelhouder die zelf niet bereid is bij te storten en dat de raad van bestuur van Conservatrix N.V. het louter inzetten van de en bloc clausule niet als een realistisch alternatief ziet. Het argument van Conservatrix Groep dat zij in eerdere jaren wel bereid is geweest het kapitaal van Conservatrix N.V. te versterken doet daaraan niet af. De Ondernemingskamer heeft in haar beschikking van 4 april 2017, ECLI:NL:GHAMS:2017:1980 geoordeeld dat de omstandigheid dat het bestuur (en de commissaris) van Conservatrix N.V. zich op het standpunt stellen dat toepassing van de en bloc clausule als enige maatregel niet toereikend is ter oplossing van de problemen waarin Conservatrix N.V. verkeert, geen grond is voor twijfel aan een juist beleid en dat het verwijt dat het bestuur van Conservatrix N.V. heeft toegelaten dat DNB zich feitelijk als bestuurder van Conservatrix N.V. gedraagt ongegrond is. Conservatrix Groep heeft niet concreet gesteld welke wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken. Conservatrix Groep heeft wel verwezen naar de en bloc maatregel die genoemd wordt in het PAEP document (zie [onder 1.11 hiervoor, A-G]). Die maatregel zou vergaand ingrijpen in de rechten van de polishouders door vanaf 31 december 2014 het jaarlijkse rendement terug te brengen van gemiddeld 4% naar slechts 2,5%, met als gevolg een aanzienlijke verlaging van het gegarandeerde eindkapitaal, terwijl dat het belangrijkste kenmerk is van het Natuurlijk Garantieplan. Bovendien heeft Conservatrix Groep onvoldoende toegelicht dat die maatregel op de peildatum toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren. Er zijn dus onvoldoende aanwijzingen dat Conservatrix N.V. de rechter die zou hebben moeten oordelen over faillissement of noodregeling ervan zou hebben kunnen overtuigen dat niet werd voldaan aan het onder (b) genoemde deel van het hiervoor vermelde criterium. 3.21 Het door Conservatrix Groep geschetste derde scenario (going concern op basis van de op de peildatum bestaande solvabiliteit) laat de Ondernemingskamer dus verder buiten beschouwing.” Inleidende opmerkingen 3.13 Ik vervolg nu met enkele inleidende opmerkingen. 3.13.1 In rov. 3.13 van de Tussenbeschikking beoordeelt de OK zelfstandig of de bevoegde rechter (de rechtbank Amsterdam), in het scenario dat Conservatrix N.V. geen in de ogen van DNB toereikende maatregelen zou hebben getroffen ter verbetering van de solvabiliteit, op een verzoek van DNB tot het uitspreken van de noodregeling of het faillissement tot dezelfde conclusie zou zijn gekomen als de rechtbank Amsterdam in haar beschikking van 15 mei 2017. Dit voor zover de OK in de onderhavige schadeloosstellingsprocedure de ruimte heeft om opnieuw te beoordelen of de solvabiliteitspositie van Conservatrix N.V. op de peildatum (dus 15 mei 2017) zodanig was dat de noodregeling of het faillissement zou worden uitgesproken, indien de gedwongen overdracht wordt weggedacht en bij het uitblijven van een overname als bedoeld in rov. 3.10 sub B. Naar blijkt uit rov. 3.13 zou in de ogen van de OK die bevoegde rechter destijd inderdaad tot dezelfde conclusie zijn gekomen (in welk geval bovendien DNB de vergunning zou hebben ingetrokken). Dit gezien het in rov. 3.12 en 3.14-3.20 overwogene, op basis waarvan aan te nemen valt dat volgens die bevoegde rechter zou zijn voldaan aan het in rov. 3.13, tweede zin bedoelde criterium onder (a) en (b). Welk criterium op 15 mei 2017 gold zowel voor toewijzing van een verzoek van DNB tot het uitspreken van de overdrachtsregeling of de noodregeling, als voor een verzoek tot faillietverklaring van een verzekeraar. Waaraan naar de aard niet afdoet de in rov. 2.25 en 3.13, eerste zin bedoelde prognose van Milliman (die slechts ziet op liquiditeit, niet (ook) op solvabiliteit naar het relevante moment als bedoeld in genoemd criterium), ook als die prognose op zichzelf aannemelijk is (wat de Staat heeft weersproken). Welke prognose de aanleiding vormt van hetgeen de OK verder overweegt in rov. 3.13. Daarmee is gegeven dat deze prognose hoe dan ook het door Conservatrix Groep naar voren gebrachte derde scenario als bedoeld in rov. 3.11 niet aannemelijk maakt, welk scenario ervan uitgaat dat de bevoegde rechter op 15 mei 2017 een verzoek van DNB tot toepassing van de noodregeling of faillissement zou hebben afgewezen. Wat dus niet aan te nemen valt op basis van deze prognose. 3.13.2 In rov. 3.20 beoordeelt de OK zelfstandig of er voldoende aanwijzingen zijn om aan te nemen dat Conservatrix N.V. de bevoegde rechter inzake faillissement of noodregeling (dus de rechtbank Amsterdam) ervan zou hebben kunnen overtuigen dat niet werd voldaan aan het in rov. 3.20, derde en vierde zin onder (b) genoemde deel van het toepasselijke criterium, waarmee de OK teruggrijpt op het in rov. 3.13, tweede zin overwogene. Dit naar aanleiding van het betoog van Conservatrix Groep dat Conservatrix N.V. het uitspreken van het faillissement en het toepassen van de noodregeling had kunnen afweren met een beroep op de en bloc-clausule, ook indien het overnamescenario als bedoeld in rov. 3.10 sub B zich niet zou voordoen. Naar blijkt uit rov. 3.20 (derde alinea) volgt de OK Conservatrix Groep daarin niet, nu zulke aanwijzingen er volgens de OK onvoldoende zijn. Dit gezien dat onder (b) genoemde deel van het toepasselijke criterium en hetgeen de rechtbank Amsterdam (dus die bevoegde rechter) in dit kader heeft overwogen in haar beschikking van 15 mei 2017, waaraan niet afdoet het argument van Conservatrix Groep dat zij in eerdere jaren wel bereid is geweest het kapitaal van Conservatrix N.V. te versterken. Alsmede het volgende, waaruit mede blijkt dat Conservatrix Groep niets heeft aangevoerd wat dat door de rechtbank Amsterdam in die beschikking van 15 mei 2017 overwogene in een ander licht zou kunnen plaatsen. - Het in rov. 3.20, zevende zin bedoelde oordeel van de OK in haar enquêtebeschikking van 4 april 2017. - Door Conservatrix Groep is niet concreet gesteld welke wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken (rov. 3.20, tweede alinea, eerste zin). - Conservatrix Groep heeft wel verwezen naar de en bloc-maatregel die genoemd wordt in het PAEP-document als bedoeld in rov. 2.14. Maar die maatregel zou vergaand ingrijpen in de rechten van de polishouders door vanaf 31 december 2014 het jaarlijkse rendement terug te brengen van gemiddeld 4% naar slechts 2,5%, met als gevolg een aanzienlijke verlaging van het gegarandeerde eindkapitaal, terwijl dat het belangrijkste kenmerk is van het NGP. Bovendien heeft Conservatrix Groep onvoldoende toegelicht dat die maatregel op de peildatum (dus 15 mei 2017) toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren (rov. 3.20, tweede alinea, vervolg). Terug naar de subonderdelen 3.14 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.14.1 Te beginnen met subonderdeel 2.1.Voor zover het subonderdeel veronderstelt dat de OK in rov. 3.13 van de Tussenbeschikking niet zelfstandig beoordeelt of de bevoegde rechter (de rechtbank Amsterdam), in het scenario dat Conservatrix N.V. geen in de ogen van DNB toereikende maatregelen zou hebben getroffen ter verbetering van de solvabiliteit, op een verzoek van DNB tot het uitspreken van de noodregeling of het faillissement tot dezelfde conclusie zou zijn gekomen als de rechtbank Amsterdam in haar beschikking van 15 mei 2017, gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. Dat doet de OK daar immers wel, zoals uiteengezet onder 3.13.1 hiervoor.Voor zover het subonderdeel aanvoert dat de OK (in rov. 3.13) onvoldoende inzicht geeft in haar gedachtegang waarom de rechtbank Amsterdam in de ogen van de OK in het verwachte toekomstperspectief tot dezelfde conclusie zou zijn gekomen, ziet het subonderdeel eraan voorbij dat gelet op het samenstel van rov. 3.12, 3.13 en 3.14-3.20 de OK dat wel degelijk doet. Daarin is genoegzaam te lezen niet alleen dat dit volgens de OK zo is, maar ook waarom dit volgens haar zo is. Zie wederom onder 3.13.1 hiervoor.Wat de OK overweegt in rov. 3.13, eerste zin gaf haar geen aanleiding haar oordeel ter zake nog weer nader te motiveren. De daar bedoelde prognose staat immers niet in de weg aan het in rov. 3.12 en 3.14-3.20 overwogene, op basis waarvan aan te nemen valt dat volgens die bevoegde rechter op 15 mei 2017 zou zijn voldaan aan het in rov. 3.13, tweede zin bedoelde criterium onder (a) en (b). Waarmee gegeven is dat dat deze prognose hoe dan ook het door Conservatrix Groep naar voren gebrachte derde scenario als bedoeld in rov. 3.11 niet aannemelijk maakt. Zie wederom onder 3.13.1 hiervoor.De stellingname van Conservatrix Groep waarop het subonderdeel aan het slot een beroep doet (met vindplaatsverwijzing), gaf de OK evenmin aanleiding haar oordeel ter zake nog weer nader te motiveren. Deze stellingname doet immers niet af aan hetgeen de OK overweegt in rov. 3.11 en het samenstel van rov. 3.12, 3.13 en 3.14-3.20, waaronder het in rov. 3.13, tweede zin bedoelde criterium onder (a) en (b). Waarbij de OK dus ook nadrukkelijk de in rov. 3.13, eerste zin bedoelde prognose van Milliman betrekt. 3.14.2 Gevolgd door subonderdeel 2.2.Voor zover het subonderdeel voortbouwt op subonderdeel 2.1, dat faalt, deelt dit subonderdeel in het lot daarvan. Zie onder 3.14.1 hiervoor.Voor zover het subonderdeel los van subonderdeel 2.1 aanvoert dat de OK in rov. 3.20 blijk geeft van een onjuiste rechtsopvatting althans ontoereikende motivering door op die plaats “opnieuw zonder meer het (marginale) beoordelingskader tot uitgangspunt te nemen dat de rechtbank in haar beschikking van 15 mei 2017 hanteerde, zonder aan te geven waarom daarvan in deze procedure opnieuw moet worden uitgegaan”, geldt vooreerst dat het subonderdeel uitgaat van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en daarmee feitelijke grondslag mist. Dat doet de OK immers wel, want reeds in rov. 3.13 zet zij het toepasselijke criterium uiteen, in welk licht rov. 3.20 moet worden bezien. Zie onder 3.13.2 hiervoor. Dit oordeel van de OK in rov. 3.13 in verbinding met rov. 3.20 is niet rechtens onjuist en behoefde geen nadere motivering, want is alleszins navolgbaar.Voor zover het subonderdeel aanvoert dat de OK in rov. 3.20 onvoldoende aangeeft “waarom in deze procedure dezelfde conclusie moet worden bereikt”, strandt het subonderdeel eveneens. In rov. 3.20 beoordeelt de OK zelfstandig, en naar aanleiding van het in rov. 3.20, eerste zin bedoelde betoog van Conservatrix Groep, of er voldoende aanwijzingen zijn om aan te nemen dat Conservatrix N.V. de bevoegde rechter inzake faillissement of noodregeling (dus de rechtbank Amsterdam) ervan zou hebben kunnen overtuigen dat niet werd voldaan aan het in rov. 3.20, derde en vierde zin onder (b) genoemde deel van het toepasselijke criterium. Waarmee de OK dus teruggrijpt op het in rov. 3.13, tweede zin overwogene. Zoals tevens volgt uit 3.13.2 hiervoor, zet de OK in rov. 3.20 wel degelijk en met kracht van argument tevens uiteen waarom zij deze vraag ontkennend beantwoordt. 3.15 Hierop stuit onderdeel 2 af. Onderdeel 3: “Het oordeel van de OK in rov. 3.11-3.17 rust op een onjuiste interpretatie van Solvency II, de Gedelegeerde Verordening en de TSC-regeling” Subonderdelen 3.16 Onderdeel 3 beslaat maar liefst 17 subonderdelen. Ik behandel deze in vier clusters onder respectievelijk 3.17-3.21.5, 3.22-3.23.1, 3.24-3.27.6 en 3.28-3.29.1 hierna. a. Eerste cluster: subonderdelen 3.1.1-3.1.5 3.17 In nr. 3.1 van de procesinleiding wordt vooropgesteld dat het oordeel van de OK in rov. 3.12-3.16 alsmede (met name) rov. 3.17 van de Tussenbeschikking rechtens onjuist is “om de hierna te noemen, in onderlinge samenhang te beschouwen redenen”. Dit vindt uitwerking in nrs. 3.1.1-3.1.5 van de procesinleiding. Ik houd deze randnummering aan. 3.17.1 Subonderdeel 3.1.1 klaagt dat de OK in rov. 3.12-3.17 miskent dat een hypotheekportefeuille die gedekt wordt met borgtochten zoals de NHG - met de in subonderdeel 3.1.3 beschreven kenmerken - op grond van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening wel moet worden meegenomen bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op grond van de standaardformule in de zin van art. 103 e.v. Solvency II en hoofdstuk V Gedelegeerde Verordening, anders dan DNB destijds heeft gedaan. Dat DNB dat destijds niet heeft gedaan, dient in cassatie tot uitgangspunt: de OK geeft in rov. 3.15 een citaat van de beschikking van de rechtbank van 15 mei 2017 weer, waarin de rechtbank overweegt - kort samengevat - dat DNB niet gehouden was om rekening te houden met de inkomstenstroom uit de hypotheekportefeuille bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. De OK neemt dat handelen van DNB vervolgens in rov. 3.16 tot uitgangspunt voor deze procedure. Dat oordeel is onjuist, omdat de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. inclusief NHG voldoet aan de vereisten van art. 191 lid 2-13 Gedelegeerde Verordening, zodat de portefeuille met NHG althans de NHG op de voet van art. 189 lid 3 sub c Gedelegeerde Verordening als tegenpartijkredietrisico van blootstellingen type 2 moet worden aangemerkt (en als zodanig volgens art. 202 Gedelegeerde Verordening moet worden berekend). Aldus had de hypotheekportefeuille met NHG in de standaardformule voor berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. moeten worden meegewogen. Conservatrix Groep heeft daarop ook gewezen. Althans miskent de OK in rov. 3.12-3.17 dat de NHG moet worden meegewogen bij de module tegenpartijkredietrisico onder Solvency II en de Gedelegeerde Verordening, zodat de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. op de voet van art. 189 lid 3 sub c Gedelegeerde Verordening als tegenpartijkredietrisico van blootstellingen type 2 moet worden aangemerkt (en als zodanig volgens art. 202 Gedelegeerde Verordening moet worden berekend). Conservatrix Groep heeft daarop ook gewezen. 3.17.2 Subonderdeel 3.1.2 klaagt dat de OK in rov. 3.12-3.17 bovendien/in ieder geval miskent, zoals Conservatrix Groep heeft aangevoerd, dat in het kader van de module tegenpartij(krediet)risico als bedoeld in art. 104 lid 1 sub e Solvency II en art. 189 e.v. Gedelegeerde Verordening het beginsel van diversificatie - neergelegd in art. 191 lid 3 Gedelegeerde Verordening - steeds geldt, ook voor zover niet is voldaan aan de eisen van art. 191 lid 2-13 Gedelegeerde Verordening. Op grond van dat beginsel moet een hypotheekportefeuille die wordt gedekt met borgtochten zoals de NHG - met de in subonderdeel 3.1.3 beschreven kenmerken -, althans de NHG, worden meegenomen bij de berekening van de solvabiliteit van de onderneming onder de Gedelegeerde Verordening, althans onder Solvency II dan wel bij de invulling van de (eventuele) daarbij aan DNB toekomende beleidsvrijheid (waarbij het subonderdeel opmerkt: “zie over de door de OK (impliciet) veronderstelde beleidsvrijheid van DNB overigens subonderdeel 3.4-3.7”). Dat geldt in ieder geval/te meer indien het risico effectief buiten de verzekeringsonderneming wordt ondergebracht, zoals bij de NHG het geval is. De Gedelegeerde Verordening staat er dus niet aan in de weg om de hypotheekportefeuille met NHG, althans de NHG, bij de inschaling van de blootstellingsfactor als bedoeld in de Gedelegeerde Verordening mee te wegen. Het enkele feit dat de NHG niet zou voldoen aan de definitie van art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening en niet expliciet is genoemd in (art. 191 van) diezelfde Verordening doet daaraan niet af, anders dan de OK in rov. 3.17 overweegt. 3.17.3 Subonderdeel 3.1.3 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.12-3.17 voorts rust op een onjuist/onbegrijpelijk begrip van de NHG, voor zover de OK deze regeling in rov. 3.17 enkel kwalificeert en beoordeelt als een ‘garantie’ als genoemd in art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening. Conservatrix Groep heeft in dit verband onbetwist gesteld dat de NHG een combinatie vormt van (i) een stelsel van borgtochten door de Stichting Waarborgfonds Eigen Woningen (hierna: WEW) ten behoeve van geldgevers met (ii) een overeenkomst van 22 december 2014 tot zekerheidstelling voor de nakoming van betalingsverplichtingen van WEW tussen de Staat en WEW, genaamd: de Achtervangovereenkomst Rijk 2015. Dit betekent dat in het kader van de NHG telkens een overeenkomst van borgtocht wordt aangegaan tussen WEW als borg en een geldgever. De Achtervangovereenkomst Rijk 2015 brengt mee dat nakoming van de betalingsverplichtingen van WEW onder de overeenkomst van borgtocht jegens de geldgevers is gewaarborgd. De NHG betreft dus in de kern een stelsel van geborgde vorderingen en geen garanties. Dat vormt eens te meer grond om de NHG te verdisconteren in de solvabiliteitsratio van Conservatrix N.V. op grond van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening, nu de NHG een ‘waarborg’ vormt in de zin van art. 105 lid 6, slotzin Solvency II, naar Conservatrix Groep ook heeft aangevoerd. Althans is het oordeel van de OK met betrekking tot de kwalificatie en beoordeling van de NHG als garantie onbegrijpelijk of onvoldoende gemotiveerd, nu de OK geen inzicht heeft gegeven in haar gedachtegang waarom de NHG als garantie zou kwalificeren of slechts binnen dat kader moet worden beoordeeld. Althans is de OK ten onrechte niet ingegaan op het daarvoor in het subonderdeel beschreven essentiële betoog van Conservatrix Groep over de aard van de NHG en het belang daarvan voor de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op de voet van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening. 3.17.4 Subonderdeel 3.1.4 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.17 in ieder geval onvoldoende gemotiveerd is, omdat de OK haar onderzoek niet had mogen beperken tot de vraag of de NHG als garantie in de zin van art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening kwalificeert in het licht van het gemotiveerde betoog van Conservatrix Groep: (a) dat de hypotheekportefeuille met NHG meeweegt in de solvabiliteitsberekening, omdat zij gezien voornoemde kenmerken valt onder art. 189 lid 3 jo. art. 191 Gedelegeerde Verordening en daarom kwalificeert als blootstelling type 2; althans (b) dat de hypotheekportefeuille met NHG van Conservatrix N.V. een significant aantal blootstellingen met soortgelijke kenmerken inhoudt, zodat die risico’s als gevolg van diversificatie - conform het beginsel van art. 191 lid 3 Gedelegeerde Verordening - substantieel worden beperkt. De OK had moeten ingaan op de onder (a) en (b) genoemde essentiële stellingen, nu die van significant/doorslaggevend belang kunnen zijn bij de beoordeling van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. en dus van significant/doorslaggevend belang zijn voor de bepaling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. 3.17.5 Subonderdeel 3.1.5 klaagt dat althans het oordeel van de OK in rov. 3.12-3.17 onjuist of onbegrijpelijk gemotiveerd is in het licht van het feit dat art. 105 lid 6, slotzin Solvency II bepaalt dat de module tegenpartijkredietrisico, waar het hier om gaat, op passende wijze rekening houdt met zekerheden of andere waarborgen die worden gehouden door of voor rekening van de verzekerings- of herverzekeringsonderneming en de ermee gepaard gaande risico’s. In dat verband komt ook betekenis toe aan de hypotheekportefeuille met NHG. In dit verband is tevens de TSC-regeling van belang, die op 1 januari 2014 is ingevoerd met als doel vooruitlopend op de inwerkingtreding van Solvency II een invulling van scenario’s te geven voor de berekening van het theoretisch solvabiliteitscriterium. In art. 14 TSC-regeling is de NHG uitdrukkelijk opgenomen in het kader van de weging van het tegenpartijkredietrisico. Het risico van de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. zou in dat verband op de voet van art. 16 lid 1, aanhef en sub b TSC-regeling worden bepaald op slechts 0.07% van de actuele waarde van de gehele hypotheekportefeuille. Waar de NHG vooruitlopend op Solvency II uitdrukkelijk als factor is benoemd bij de weging van tegenpartijkredietrisico’s, valt niet in te zien waarom dat onder Solvency II, de Gedelegeerde Verordening, althans bij de invulling van de eventueel aan DNB toekomende beleidsvrijheid, ineens anders zou moeten zijn. Zonder nadere toelichting, die ontbreekt, valt in het licht van het voorgaande niet in te zien waarom de NHG niet moet worden meegewogen bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. Behandeling 3.18 De subonderdelen falen, gelet op het volgende.Relevante overwegingen van de OK 3.19 Rov. 3.11-3.21 van de Tussenbeschikking citeerde ik onder 3.12 hiervoor. Onder 3.20-3.20.22 hierna vervolg ik met inleidende opmerkingen. Onder 3.21-3.21.5 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. Inleidende opmerkingen 3.20 Ik vervolg nu met enkele inleidende opmerkingen. 3.20.1 Het draait bij het onderdeel mede om Solvency II en de Gedelegeerde Verordening. Op 15 mei 2017 waren de voor het onderhavige geval relevante bepalingen daarvan geïmplementeerd in art. 3:57 Wft in verbinding met art. 65 van het Besluit prudentiële regels (hierna: Bpr). Daarmee start ik (onder 3.20.2-3.20.4 hierna). Daarna vervolg ik met Solvency II (onder 3.20.5-3.20.11 hierna), de Gedelegeerde Verordening (onder 3.20.12-3.20.16 hierna), de TSC-regeling (onder 3.20.17-3.20.21 hierna) en het leerstuk van de prejudiciële vraag (onder 3.20.22 hierna). 3.20.2 Art. 3:57 Wft luidde toen als volgt, voor zover van belang: “1. De volgende financiële ondernemingen met zetel in Nederland beschikken over voldoende solvabiliteit: (…) - verzekeraars. 2. Bij of krachtens algemene maatregel van bestuur worden regels gesteld met betrekking tot de solvabiliteit van de financiële ondernemingen, bedoeld in het eerste lid. Deze regels kunnen in het bijzonder betrekking hebben op de minimumomvang, de samenstelling en de berekening van de solvabiliteit, alsmede op de waardering van de vermogensbestanddelen die tot de solvabiliteit kunnen worden gerekend. 3. De aan te houden solvabiliteit van een beheerder, beleggingsonderneming, betaalinstelling, clearinginstelling, elektronischgeldinstelling, kredietunie, premiepensioeninstelling of bank als bedoeld in het eerste lid, wordt uitgedrukt in een minimaal aan te houden toetsingsvermogen. De aan te houden solvabiliteit van verzekeraar als bedoeld in het eerste lid, wordt uitgedrukt in een solvabiliteitskapitaalvereiste.” 3.20.3 Art. 65 Bpr luidde toen als volgt: “1. Een verzekeraar als bedoeld in artikel 3:57, eerste lid, 3:58, eerste of tweede lid, 3:59, eerste lid, 3:61, eerste of tweede lid, of 3:62, eerste lid, niet zijnde een verzekeraar met beperkte risico-omvang, berekent het op hem of op het in Nederland gelegen bijkantoor van toepassing zijnde solvabiliteitskapitaalvereiste ten minste eenmaal per jaar en opnieuw indien het risicoprofiel van de verzekeraar duidelijk afwijkt van de aannames die ten grondslag lagen aan de laatste berekening, of indien de Nederlandsche Bank daarom verzoekt vanwege aanwijzingen dat het risicoprofiel sinds die laatste berekening duidelijk is veranderd. De verzekeraar meldt de uitkomst van een tussentijdse herberekening onverwijld aan de Nederlandsche Bank. 2. De verzekeraar maakt voor de berekening, bedoeld in het eerste lid, gebruik van de standaardformule, bedoeld in artikel 103 van de richtlijn solvabiliteit II, of van een geheel of gedeeltelijk intern model als bedoeld in artikel 112, eerste lid, van de richtlijn. 3. Een verzekeraar die de standaardformule, bedoeld in het tweede lid, toepast, berekent het solvabiliteitskapitaalvereiste overeenkomstig titel I, hoofdstuk VI, afdeling 4, onderafdeling 2, van de richtlijn solvabiliteit II en neemt daarbij titel I, hoofdstuk V, van de verordening solvabiliteit II in acht. 4. De Nederlandsche Bank kan, overeenkomstig artikel 104, zevende lid, van de richtlijn solvabiliteit II, aan een verzekeraar die de standaardformule toepast, goedkeuring verlenen voor het gebruik van de in dat lid bedoelde ondernemingsspecifieke parameters voor de modules voor het levens-, schade- en ziektekostenverzekeringstechnische risico. De verzekeraar voldoet daarbij aan de in dat lid gestelde eisen. 5. Een verzekeraar maakt uitsluitend gebruik van een intern model dat door de Nederlandsche Bank is goedgekeurd overeenkomstig de artikelen 112 tot en met 115 van de richtlijn solvabiliteit II. De verzekeraar voldoet aan de artikelen 116 en 120 tot en met 126 van de richtlijn, met inachtneming van titel I, hoofdstuk VI, van de verordening solvabiliteit II. 6. De Nederlandsche Bank kan een verzekeraar als bedoeld in het eerste lid verplichten een intern model te gebruiken voor de berekening van het solvabiliteitskapitaalvereiste of relevante risicomodules daarvan, indien het risicoprofiel van de verzekeraar duidelijk afwijkt van de aannames die ten grondslag liggen aan de standaardformule, bedoeld in het tweede lid. 7. Een verzekeraar die goedkeuring heeft gekregen voor het gebruik van een intern model valt niet terug op het gebruik van de standaardformule, bedoeld in het tweede lid, tenzij daar goede redenen voor zijn en de Nederlandsche Bank ermee heeft ingestemd. 8. Een verzekeraar die niet meer voldoet aan de artikelen 120 tot en met 126 van de richtlijn solvabiliteit II dient onverwijld een plan in bij de Nederlandsche Bank om aan deze situatie een einde te maken. Indien de verzekeraar het plan niet uitvoert kan de Nederlandsche Bank de verzekeraar verplichten het solvabiliteitskapitaalvereiste te berekenen met gebruikmaking van de standaardformule, bedoeld in het tweede lid.” 3.20.4 Aldus wordt in art. 65 lid 2 Bpr eerst bepaald dat de verzekeraar conform Solvency II gebruik maakt van de standaardformule als bedoeld in art. 103 Solvency II, of van een geheel of gedeeltelijk intern model als bedoeld in art. 112 lid 1 Solvency II mits door DNB goedgekeurd. Vervolgens wordt in art. 65 lid 3 Bpr uiteengezet dat de verzekeraar die gebruik maakt van deze standaardformule het solvabiliteitskapitaalvereiste (in het Engels aangeduid als ‘solvency capital requirement’) berekent volgens de in art. 65 lid 3 Bpr genoemde onderdelen van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening. 3.20.5 Dat brengt mij bij relevante bepalingen in Solvency II in zoverre ook geldend op de peildatum. 3.20.6 Titel I, hoofdstuk VI, afdeling 4 van Solvency II vangt aan met onderafdeling 1, en daarbinnen met art. 100 Solvency II. Daarin is opgenomen dat het solvabiliteitskapitaalvereiste wordt berekend hetzij via de standaardformule (onderafdeling 2), hetzij via een intern model (onderafdeling 3). Art. 101 lid 5 Solvency II, welk artikel is opgenomen in onderafdeling 1 en dus geldt voor zowel gebruikers van de standaardformule als gebruikers van interne modellen, bepaalt dat verzekerings- en herverzekeringsondernemingen bij de berekening van het solvabiliteitskapitaalvereiste mede rekening houden met het effect van risicolimiteringstechnieken, mits in het solvabiliteitskapitaalvereiste naar behoren rekening wordt gehouden met krediet- en andere risico’s die voortvloeien uit het gebruik van dergelijke technieken. 3.20.7 Titel I, hoofdstuk VI, afdeling 4, onderafdeling 2 van Solvency II, die slechts betrekking heeft op gebruikers van de standaardformule, vangt aan met art. 103 Solvency II. Dit artikel bepaalt in de aanhef en sub a) dat het solvabiliteitskapitaalvereiste onder andere bestaat uit het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste in art. 104 Solvency II. Volgens art. 104 lid 1, aanhef en sub e) Solvency II bestaat het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste onder andere uit de module ‘tegenpartijrisico’ (in de Engelstalige versie van Solvency II aangeduid als ‘counterparty default risk’). Art. 104 lid 4 Solvency II bepaalt, voor zover hier van belang, dat in voorkomend geval bij de opzet van een risicomodule rekening wordt gehouden met diversificatie-effecten. Art. 104 lid 5 Solvency II bepaalt vervolgens dat voor alle verzekerings- en herverzekeringsondernemingen voor de risicomodules dezelfde opzet en specificaties worden gebruikt, zowel wat betreft het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste als wat betreft de in art. 109 Solvency II bedoelde vereenvoudigde berekeningen. Wel bepaalt art. 104 lid 7 Solvency II dat, mits de toezichthoudende autoriteiten ermee instemmen, verzekerings- en herverzekeringsondernemingen bij de berekening van de modules voor levens-, schade- en ziektekostenverzekeringstechnische risico binnen de opzet van de standaardformule een onderset van de parameters ervan mogen vervangen door parameters die kenmerkend zijn voor de betrokken onderneming. Welke onderset van standaardparameters in die modules mogen worden vervangen in dat kader, wordt bepaald door de Europese Commissie (art. 111 lid 1 sub j Solvency II). 3.20.8 Art. 105 lid 1 Solvency II bepaalt vervolgens dat het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste berekend wordt overeenkomstig lid 2 t/m 6. In die leden worden vervolgens de modules uit art. 104 lid 1 Solvency II benoemd. Art. 105 lid 6 Solvency II betreft het tegenpartijrisico en luidt als volgt: “De module tegenpartijrisico houdt rekening met potentiële verliezen als gevolg van onverwachte wanbetaling of een verslechtering van de kredietwaardigheid van de tegenpartijen en debiteuren van verzekerings- en herverzekeringsondernemingen in de volgende twaalf maanden. Zij omvat risicolimiteringsovereenkomsten, zoals herverzekeringsovereenkomsten, securitisaties en afgeleide instrumenten, alsook kortlopende vorderingen op tussenpersonen en andere kredietvorderingen die niet onder de ondermodule spreadrisico vallen. B.F. Assink In de zaak Conservatrix Groep S.A.R.L. tegen De Staat der Nederlanden Inleiding In deze zaak heeft Conservatrix Groep S.A.R.L. (hierna: Conservatrix Groep) de ondernemingskamer van het gerechtshof Amsterdam (hierna: de OK) op grond van art. 3:159ab Wft (oud) verzocht om een aanvullende schadeloosstelling vast te stellen. Dit nadat de rechtbank Amsterdam bij beschikking van 15 mei 2017 de gedwongen overdracht heeft uitgesproken van de aandelen die Conservatrix Groep hield in Nederlandsche Algemeene Maatschappij van Levensverzekering ‘Conservatrix’ N.V. (hierna: Conservatrix N.V.) aan Trier Holding B.V. (hierna: Trier) voor de prijs van € 1,--. Het van die beschikking ingestelde cassatieberoep is door de Hoge Raad verworpen bij beschikking van 17 mei 2019. In de onderhavige schadeloosstellingsprocedure komt Conservatrix Groep in cassatie van de tussenbeschikking van de OK van 24 augustus 2021 (hierna: de Tussenbeschikking). Daarin heeft de OK, kort gezegd, overwogen dat zij het door Conservatrix Groep voorgestelde going concern toekomstperspectief niet volgt. En dat een redelijk handelend koper in het door de OK bedoelde liquidatiescenario € 1,-- voor de aandelen in Conservatrix N.V. zou hebben betaald. Ook heeft zij aangekondigd deskundigen te zullen benoemen om haar voor te lichten inzake het door haar bedoelde overnamescenario. Waarbij zij reeds uitgangspunten heeft geformuleerd waarmee de deskundigen rekening moeten houden. De OK heeft bepaald dat tussentijds cassatieberoep kan worden ingesteld van de Tussenbeschikking. In het omvangrijke principale cassatieberoep - dat ik behandel onder 3 hierna - komt Conservatrix Groep naar de kern genomen voornamelijk op tegen de overwegingen die de OK hebben geleid tot het oordeel dat het door Conservatrix Groep voorgestelde going concern toekomstperspectief niet gevolgd wordt. Alsmede tegen overwegingen van de OK die volgens Conservatrix Groep voortbouwen op dat oordeel inzake dit toekomstperspectief. In het incidentele cassatieberoep - dat ik behandel onder 4 hierna - komt de Staat der Nederlanden (hierna: de Staat) in essentie, en onvoorwaardelijk, op tegen overwegingen inzake de zelfstandige taak die de OK voor haarzelf vooropstelt in de Tussenbeschikking. Tegen de wijze waarop de OK genoemd liquidatiescenario en overnamescenario naast elkaar behandelt. En tegen de overeenkomstige toepassing door de OK van de proceskostenregeling die geldt in het kader van Deel 6 Wft (art. 6:11 lid 4 Wft) in de onderhavige schadeloosstellingsprocedure op de voet van art. 3:159ab Wft (oud).M.i. zijn de cassatieberoepen van Conservatrix Groep en van de Staat vergeefs voorgesteld. De Tussenbeschikking kan dus in stand blijven. “Om ervoor te zorgen dat dezelfde behandeling wordt toegepast op alle verzekerings- en herverzekeringsondernemingen bij de berekening van het solvabiliteitskapitaalvereiste (SCR) overeenkomstig Richtlijn 2009/138/EG op basis van de standaardformule, of om rekening te houden met marktontwikkelingen moet de Commissie de bevoegdheid hebben om gedelegeerde handelingen vast te stellen met betrekking tot de berekening van de SCR op basis van de standaardformule.” 3.20.10 Voorts benoem ik nog dat er dus de mogelijkheid voor een (her)verzekeraar bestaat om in plaats van de standaardformule in Solvency II en de Gedelegeerde Verordening een (gedeeltelijk) intern model te gebruiken, hetgeen in Titel I, hoofdstuk VI, afdeling 4, onderafdeling 3 van Solvency II is geregeld. Dat model moet zijn goedgekeurd door de toezichthoudende autoriteiten (art. 112 Solvency II). Na goedkeuring van een (gedeeltelijk) intern model mogen (her)verzekeringsondernemingen voor de berekening van het solvabiliteitskapitaalvereiste (in zoverre) niet terugvallen op de standaardformule uit onderafdeling 2, tenzij zij goede redenen hebben en de autoriteiten ermee akkoord gaan (art. 117 Solvency II). Indien de (her)verzekeraar bepaalde vereisten niet naleeft, dient deze hetzij een plan tot herstel in te dienen, hetzij informatie waaruit blijkt dat dit geen noemenswaardige gevolgen heeft. Als het plan niet wordt uitgevoerd, mogen toezichthoudende autoriteiten verplichten om het solvabiliteitskapitaalvereiste weer volgens de standaardformule van onderafdeling 2 te berekenen (art. 118 Solvency II). Toezichthoudende autoriteiten mogen een (her)verzekeraar verplichten een intern model te gebruiken wanneer het vereiste beter niet kan worden berekend volgens de standaardformule, omdat het risicoprofiel duidelijk afwijkt van de aannames die ten grondslag liggen aan de standaardformule (art. 119 Solvency II). 3.20.11 Het is niet in geschil dat in de relevante periode de standaardformule in Solvency II en de Gedelegeerde Verordening van toepassing was op Conservatrix N.V., niet enige afwijking daarvan. 3.20.12 Daarmee beland ik bij de Gedelegeerde Verordening. 3.20.13 Naar volgt uit het voorgaande in dit 3.20 dient de Europese Commissie - kort gezegd - de methoden, aannames en standaardparameters te bepalen die moeten worden gebruikt in het kader van onder meer art. 104 en 105 Solvency II, alsmede de methoden en aannames die moeten worden gehanteerd voor beoordeling van de veranderingen in het risicoprofiel en de kwalitatieve criteria waaraan risicolimiteringstechnieken moeten voldoen. Aan die - mede onder 3.20.9 hiervoor bedoelde - op basis van Solvency II gedelegeerde handelingen heeft de Europese Commissie uitvoering gegeven met de Gedelegeerde Verordening. In deze systematiek ligt besloten dat, naar reeds volgt uit Solvency II, deze aldus door de Europese Commissie opgestelde regels ter uitwerking van Solvency II gevolgd moeten worden - óók door DNB. Is in een concreet geval de standaardformule het toepasselijke kader, zoals in het onderhavige geval, dan bestaat er daarbinnen geen ruimte tot afwijking van de dan geldende regels. Dit een en ander vindt tevens bevestiging in genoemde overwegingen onder 27 bij de Omnibus II-richtlijn, waaruit uitdrukkelijk volgt dat die bevoegdheid onder meer aan de Europese Commissie is gegeven om een gelijke behandeling van alle (her)verzekeraars (die de standaardformule gebruiken) te bewerkstelligen. Solvency II in verbinding met de Gedelegeerde Verordening kent daarmee dus een duidelijke en maatgevende opzet, waarbinnen de standaardformule vaststaat en daarvan slechts kan worden afgeweken conform deze richtlijn en verordening in de specifiek geregelde gevallen waarin ondernemingsspecifieke parameters door de toezichthoudende autoriteit worden toegestaan of verplicht, dan wel wanneer het interne model (al dan niet verplicht) wordt toegepast (hetgeen ook een gedeeltelijk intern model kan zijn, waarvoor tevens toestemming vereist is). Is die standaardformule het toepasselijke kader, dan bestaat er daarbinnen geen ruimte tot afwijking van de dan geldende regels. 3.20.14 Op 15 mei 2017 hield art. 191 Gedelegeerde Verordening de vereisten in waaraan een hypotheek moet voldoen om als blootstelling van type 2 te gelden in het kader van de module tegenpartijkredietrisico. Art. 191 lid 3 Gedelegeerde Verordening vereiste dat de blootstelling één van een significant aantal blootstellingen met soortgelijke kenmerken is, zodat de risico's die aan dergelijke leningen verbonden zijn substantieel worden beperkt. Dit zegt aldus niets over het eventueel meewegen van de NHG bij die module (zie over art. 191 Gedelegeerde Verordening ook de OK in rov. 3.17, aanhef en onder (b) van de Tussenbeschikking). Ook in andere bepalingen van die module, tegenpartijkredietrisico (Titel I, hoofdstuk V, afdeling 6), in het bijzonder art. 192 lid 4 Gedelegeerde Verordening, was op de peildatum niet voorzien in het meenemen van een borgtocht bij het berekenen van het tegenpartijkredietrisico van hypotheken die als blootstelling type 2 golden, op welk soort blootstelling type 2 voor hypotheken zich de discussie over de NHG in de onderhavige zaak toespitst. Aldus is het opnemen van dergelijke borgtochten in dat geval geen onderdeel geweest van de uitwerking van art. 105 lid 6 Solvency II, specifiek het onderdeel over waarborgen, in Titel I, hoofdstuk V, afdeling 6 Gedelegeerde Verordening. Van zo’n uitwerking is in die afdeling bijvoorbeeld wel sprake bij art. 197 Gedelegeerde Verordening, waarin is vervat hoe rekening gehouden wordt met zekerheid waarbij een zekerheidsrecht wordt gevestigd of zekerheid waarbij overdracht plaatsvindt. Die afdeling als zodanig gaf op de peildatum in het onderhavige geval dus, als uitwerking van art. 105 lid 6 Solvency II, hoe dan ook geen grondslag aan DNB om een dergelijke borgtocht wel mee te nemen. 3.20.15 Dit wordt m.i. bevestigd door hetgeen, specifiek ook met betrekking tot de NHG, na de inwerkingtreding van Solvency II is voorgevallen. Reeds kort na de inwerkingtreding van Solvency II op 1 januari 2016 zijn aan de minister kamervragen gesteld of de NHG onder Solvency II leidt tot hogere buffereisen. De minister antwoordde dat de berichtgeving daarover klopt, dat volgens DNB de NHG strikt juridisch niet voldoet aan de criteria in de Gedelegeerde Verordening en dat dit volgens de minister betekent dat de buffereisen voor de minder risicovolle NHG-hypotheken gelijk worden gesteld aan die van hypotheken zonder NHG. In het interne risicomodel kan de NHG wel worden meegenomen, aldus de minister. De minister heeft voorts aangegeven dat hij zich met DNB zal inzetten om de gesignaleerde omissie in het kader van de Gedelegeerde Verordening op te lossen, zodra de Europese Commissie start met de evaluatie van de gedelegeerde handelingen. In haar advies aan de Europese Commissie heeft de European Insurance and Occupational Pensions Authority (hierna: EIOPA) in het kader van wijzigingen aan de Gedelegeerde Verordening aandacht besteed aan de NHG, die zij daar aanduidt als een ‘partial guarantee’. Daarbij opmerkend, kort gezegd, dat op dat moment dergelijke garanties niet worden erkend voor blootstellingen van type 2 (waarover ook onder 3.20.14 hiervoor). EIOPA heeft ter zake, uiteindelijk en naar de kern genomen, geadviseerd om art. 192 lid 4 Gedelegeerde Verordening zo te wijzigen dat bij een ‘loss-given-default’ bij hypotheekleningen die gelden als blootstellingen van type 2 ook rekening gehouden kan worden met garanties onder bepaalde voorwaarden. Bij gedelegeerde verordening van de Europese Commissie van 8 maart 2019 is onder meer art. 192 lid 4 Gedelegeerde Verordening aangepast, waardoor dit thans ook rekening houdt met garanties bij hypothecaire geldleningen die gelden als blootstellingen van type 2 onder bepaalde voorwaarden die zijn vermeld in (o.a.) art. 215 Gedelegeerde Verordening. 3.51 De slotsom luidt dat het cassatieberoep van Conservatrix Groep vergeefs is voorgesteld. 4Bespreking van het incidentele cassatieberoep 4.1 Daarmee bereik ik het incidentele cassatieberoep van de Staat. Het cassatiemiddel van de Staat bestaat uit drie onderdelen (1 t/m 3), waarvan onderdeel 2 uiteenvalt in subonderdelen. Een prealabel punt: ontvankelijkheid 4.2 Als gezegd is Conservatrix Groep ontvankelijk in haar principale cassatieberoep. Zie onder 3.2-3.2.3 hiervoor. Gezien ook art. 427 lid 1 Rv geldt hetzelfde voor de Staat wat betreft het incidentele cassatieberoep. Onderdeel 1: “rov. 3.7” Klacht 4.3 Onderdeel 1 bevat een tweeledige klacht. Ik geef deze weer. Onder 4.4-4.10 hierna volgt de behandeling ervan. 4.3.1 Het onderdeel klaagt vooreerst, onder verwijzing naar rov. 3.7, eerste t/m derde zin van de Tussenbeschikking, dat deze oordelen van de OK rechtens onjuist zijn. De OK miskent met deze oordelen (i) de (omvang van de) stelplicht van de aandeelhouder die op de voet van art. 3:159ab Wft (oud) een verzoek tot aanvullende schadeloosstelling indient bij de OK en (ii) de gevolgen van het niet voldoen aan die stelplicht. Op de betrokken aandeelhouder rust de plicht om - mede in het licht van de gemotiveerde stellingen van de Staat - voldoende concreet (gemotiveerd) te stellen en/of te onderbouwen en/of aannemelijk te maken dat (alsmede waarom, en in hoeverre) de door de overnemer te betalen prijs geen volledige vergoeding vormt van de door de aandeelhouder geleden schade. De OK is niet verplicht zelfstandig te onderzoeken welke schadeloosstelling aan de aandeelhouder toekomt en ambtshalve onderzoek te doen naar (de betekenis van) uit de gedingstukken blijkende aanknopingspunten voor die schadeloosstelling, voor zover de aandeelhouder niet aan de hiervoor bedoelde stelplicht heeft voldaan. De OK mag dus wél gevolgen verbinden aan het nalaten van de aandeelhouder om aan de hiervoor bedoelde stelplicht te voldoen en/of om uit eigen beweging (tijdig) gegevens te verschaffen. In zoverre zijn de gewone regels over stelplicht (en/of bewijslast) uit het burgerlijk procesrecht, zoals die (onder meer) voortvloeien uit art. 149 (en/of 150) Rv, van overeenkomstige toepassing op de procedure als bedoeld in art. 3:159ab Wft (oud), en is de OK wel gebonden aan de standpunten van partijen. De aard van een dergelijke zaak verzet zich daar niet tegen. Dit is het eerste deel van de klacht. 4.3.2 Althans - zo vervolgt het onderdeel - miskent de OK dat het voorgaande geldt indien, zoals in het onderhavige geval, de betrokken aandeelhouder de enige aandeelhouder is die (tijdig) een dergelijk verzoek heeft ingediend (bijvoorbeeld omdat die aandeelhouder op het peiltijdstip de enige aandeelhouder van de probleeminstelling was). Dit is het tweede deel van de klacht. Behandeling 4.4 Het onderdeel faalt, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 4.5 Ik breng eerst in herinnering wat de OK overweegt in rov. 3.7 van de Tussenbeschikking. Onder 4.6-4.6.9 hierna vervolg ik met enkele inleidende opmerkingen. Onder 4.7-4.9.1 hierna keer ik terug naar het onderdeel. “3.7 De Ondernemingskamer dient zelfstandig te onderzoeken welke schadeloosstelling aan Conservatrix Groep toekomt en is daarbij niet gebonden aan de standpunten van partijen. Indien de stukken van het geding daartoe aanknopingspunten verschaffen, dient de Ondernemingskamer ambtshalve onderzoek te doen naar de betekenis van die aanknopingspunten voor de schadeloosstelling. De Ondernemingskamer mag in een zodanig geval in beginsel geen gevolgen verbinden aan het nalaten van partijen om uit eigen beweging (tijdig) gegevens te verschaffen. Wel kan zij daartoe aan partijen instructies geven en mag zij gevolgen verbinden aan de wijze waarop partijen aan die instructies gehoor geven (HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069).” Inleidende opmerkingen 4.6 Ik vervolg nu met enkele inleidende opmerkingen. 4.6.1 Blijkens het slot van rov. 3.7 van de Tussenbeschikking zoekt de OK voor hetgeen zij in rov. 3.7 vooropstelt, aansluiting bij een in dat slot genoemd Hoge Raad-arrest van 9 juni 2017 inzake de Onteigeningswet, in het bijzonder bij de volgende overwegingen daarin van de Hoge Raad: “4.1.3 (…) Volgens vaste rechtspraak dient de onteigeningsrechter zelfstandig te onderzoeken welke schadevergoeding aan de onteigende toekomt en is hij daarbij niet gebonden aan het advies van de door hem benoemde deskundigen. Ook is hij niet gebonden aan het standpunt van partijen over de hoogte van de schadeloosstelling. Indien de stukken van het geding hem daartoe aanknopingspunten verschaffen, dient hij ambtshalve onderzoek te doen naar de betekenis van die aanknopingspunten voor de schadeloosstelling. Hij mag in een zodanig geval in beginsel geen gevolgen verbinden aan het nalaten van partijen om uit eigen beweging (tijdig) gegevens te verschaffen. Wel kan hij daartoe aan partijen instructies geven en mag hij gevolgen verbinden aan de wijze waarop partijen aan die instructies gehoor geven. (…).” 4.6.2 De hier door de Hoge Raad bedoelde vaste rechtspraak inzake de zelfstandige taak van de onteigeningsrechter vindt volgens A-G Valk in diens conclusie voor dit arrest zijn verklaring in het bijzondere karakter van het onteigeningsgeding als onder meer een waarborg voor de volledige schadeloosstelling van de onteigende. Door Thorbecke werd de zelfstandige taak van de rechter in onteigeningsgedingen reeds gezocht in het algemeen belang (publiek belang) waarmee het stelsel van de wet overal rekening zou houden. 4.6.3 Van beide aspecten - kort gezegd: volledige schadeloosstelling en algemeen belang - kan zonder enige moeite gezegd worden dat zij evenzeer opgeld doen bij de procedure strekkende tot gedwongen overdracht op grond van afdeling 3.5.4A Wft (oud), in het bijzonder bij het hier van toepassing zijnde art. 3:159ab Wft (oud) dat ik citeerde onder 3.7.1 hiervoor. En waarvan lid 3 als volgt luidt: “3. Indien de ondernemingskamer aannemelijk acht dat de door de overnemer te betalen prijs geen volledige vergoeding vormt van de door de aandeelhouder geleden schade, stelt zij een aanvullende schadeloosstelling vast. De artikelen 6:8, tweede lid, en 6:9 zijn van overeenkomstige toepassing.” Het tegendeel blijkt ook niet uit deze regeling of de parlementaire geschiedenis daarvan. Integendeel. 4.6.4 In art. 3:159ab lid 3 Wft (oud) wordt immers het beginsel (uitgangspunt) van volledige schadeloosstelling evenzeer gehanteerd. En worden daarin bovendien ter bepaling van deze schadeloosstelling de twee bepalingen van overeenkomstige toepassing verklaard die de inhoudelijke maatstaf voor volledige schadeloosstelling bij onteigening in Deel 6 Wft regelen. Waarover de Hoge Raad al heeft overwogen - in de SNS-casus, en met oog voor de parlementaire geschiedenis van genoemde twee bepalingen in Deel 6 Wft - dat de rechter daarbij uitgaat van het beginsel (uitgangspunt) van volledige schadeloosstelling: “4.12.3 (…) De maatstaf van art. 6:9 Wft houdt in dat de waardebepaling in twee stappen dient plaats te vinden. Allereerst dient het toekomstperspectief van de onderneming (op het peiltijdstip) te worden vastgesteld. De werkelijke waarde van het onteigende is vervolgens de prijs die, gegeven het objectief vastgestelde toekomstperspectief, tussen redelijk handelende partijen zou zijn overeengekomen.De strekking van de art. 3.48 De slotsom is dat de Ondernemingskamer een deskundigenbericht zal gelasten ter beantwoording van de vraag naar de waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. op de peildatum in het in 3.10 sub B genoemde overnamescenario en met inachtneming van hetgeen hierboven is overwogen. (…). (…) 3.51 De Ondernemingskamer ziet aanleiding om te bepalen dat Conservatrix Groep en de Staat ieder voor helft het voorschot op de kosten van de deskundige zullen dragen. De Ondernemingskamer heeft daarbij meegewogen dat het vooralsnog onzeker is of de aandelen in het overnamescenario op de peildatum enige waarde vertegenwoordigden. Voorts is niet gebleken dat in 2017 voorafgaand aan de gedwongen overdracht marktpartijen met inachtneming van de hierboven geformuleerde uitgangspunten bereid waren de aandelen te kopen voor meer dan € 1. Tai He heeft in maart 2017 slechts een indicatief bod uitgebracht dat nadien geen serieus vervolg heeft gekregen (zie [onder 1.27 hiervoor, A-G]) en TPG heeft in april 2017 slechts vrijblijvende belangstelling getoond (zie [onder 1.29 hiervoor, A-G]). Weliswaar heeft Conservatrix Groep gesteld dat de onderhandelingen met deze partijen geen vervolg hebben gekregen omdat DNB daaraan geen medewerking bood, maar in het eerste kwartaal van 2016 heeft Conservatrix N.V. de ruimte gekregen overnamekandidaten aan te dragen en ook toen is geen transactie tot stand gekomen. Dat laatste geldt ook in de jaren 2014 en 2015 toen Conservatrix N.V. nog zelf de regie had bij het tot stand brengen van een overname. De Staat heeft onweersproken gesteld dat DNB begin 2016 tevergeefs Nederlandse verzekeraars heeft benaderd voor een overname van Conservatrix N.V. Nadat de Ondernemingskamer zal hebben beslist over de vraag of Conservatrix Groep aanspraak heeft op een aanvullende schadeloosstelling, zal de Ondernemingskamer beslissen voor wiens rekening de kosten van het deskundigenonderzoek uiteindelijk komen.” Inleidende opmerkingen 4.14 Ik vervolg nu met enkele inleidende opmerkingen. 4.14.1 In art. 3:159ab lid 3 Wft (oud), mede geciteerd onder 4.6.3 hiervoor, zijn art. 6:8 lid 2 en 6:9 Wft van overeenkomstige toepassing verklaard bij de beoordeling door de OK of de te betalen prijs geen volledige vergoeding vormt van de door de aandeelhouder geleden schade. 4.14.2 Art. 6:8 lid 2 Wft luidt als volgt: “2. Vergoed wordt de werkelijke waarde die het onteigende vermogensbestanddeel of effect of de onteigende vordering, onderscheidenlijk het vervallen recht, uitsluitend voor degene aan wie het toekomt, heeft. Indien het onteigende effect een niet volgestort aandeel is, wordt de werkelijke waarde daarvan vergoed naar rato van het gestorte bedrag.” 4.14.3 Art. 6:9 Wft luidt als volgt: “1. “1. Bij het bepalen van de werkelijke waarde van een onteigend vermogensbestanddeel of effect of onteigende vordering of een ingevolge artikel 6:2, zesde lid, vervallen recht op nieuw uit te geven effecten wordt uitgegaan van het te verwachten toekomstperspectief van de betrokken financiële onderneming in de situatie dat geen onteigening zou hebben plaatsgevonden, en de prijs die, gegeven dat toekomstperspectief, op het tijdstip van onteigening zou zijn tot stand gekomen bij een veronderstelde vrije koop in het economische verkeer tussen de onteigende als redelijk handelende verkoper en de onteigenaar als redelijk handelende koper. “1. 2. Indien de betrokken onderneming voorafgaand aan het besluit tot onteigening van overheidswege financiële steun heeft ontvangen, wordt de waarde die deze steun vertegenwoordigt in de in het eerste lid bedoelde prijs verdisconteerd.” 4.14.4 In zijn SNS-beschikking van 20 maart 2015 heeft de Hoge Raad overwegingen gewijd aan art. 6:8 en 6:9 Wft, waaronder de volgende: 4.12.3 4.12.3 Ten tweede is bepalend de werkelijke waarde van het onteigende op dat peiltijdstip.De maatstaf van art. 6:9 Wft houdt in dat de waardebepaling in twee stappen dient plaats te vinden. Allereerst dient het toekomstperspectief van de onderneming (op het peiltijdstip) te worden vastgesteld. De werkelijke waarde van het onteigende is vervolgens de prijs die, gegeven het objectief vastgestelde toekomstperspectief, tussen redelijk handelende partijen zou zijn overeengekomen. De strekking van de art. 6:8 en 6:9 Wft is om op objectieve en transparante wijze tot een waardebepaling van het onteigende te komen. Daartoe wordt - zoals de ondernemingskamer in rov. 6.7 in cassatie onbestreden en met juistheid heeft vooropgesteld - uitgegaan van twee samenhangende ficties, namelijk het te verwachten toekomstperspectief van de financiële onderneming in de situatie dat geen onteigening zou hebben plaatsgevonden en een veronderstelde vrije koop in het economische verkeer. De concrete uitwerking van deze ficties is overgelaten aan de rechter, die - uitgaande van het beginsel van volledige schadeloosstelling - dient vast te stellen welke prijs, gegeven het toekomstperspectief van de onderneming, tussen redelijk handelende partijen zou zijn overeengekomen. Met betrekking tot het toekomstperspectief is van belang dat het gaat om het daadwerkelijke toekomstperspectief van de financiële onderneming (in de situatie dat geen onteigening zou hebben plaatsgevonden), en niet om destijds in de markt of bij andere betrokkenen aanwezige (gebrek aan) kennis of verwachtingen omtrent het toekomstperspectief van de onderneming. Aan de woorden ‘te verwachten’ in art. 6:9 lid 1 Wft dient in dit verband dan ook geen bijzondere betekenis te worden toegekend (zie ook de conclusie van de Advocaat-Generaal onder 5.14). In het kader van een geobjectiveerde waardebepaling dient, zoveel mogelijk, de werkelijke financiële positie van de onderneming (op het peiltijdstip) te worden vastgesteld. Daartoe zullen alle relevante feiten en omstandigheden op het peiltijdstip in aanmerking moeten worden genomen, ook die welke niet algemeen bekend waren. (…) 4.14 De ondernemingskamer heeft in rov. 6.9 met juistheid geoordeeld dat bij de waardebepaling dient te worden uitgegaan van het toekomstperspectief van SNS Reaal en SNS Bank in de situatie dat geen onteigening zou hebben plaatsgevonden, in welk perspectief verdisconteerd zijn de ernst van de problemen waarin SNS Reaal en SNS Bank op het peiltijdstip verkeerden en voorts alle verdere feiten en omstandigheden die zich op dat tijdstip voordeden en die voor de veronderstelde koop van belang waren of konden zijn. De ondernemingskamer heeft in dit verband voorts met juistheid (in rov. 6.8) geabstraheerd van de kennis of verwachtingen van de bij de onteigening betrokken partijen of van andere betrokkenen. 4.15.1 Hierop stuiten de tweede klacht van het incidentele beroep van VEB c.s. I (middel onder 285 en 330-342) en de klachten van onderdeel 1 § 2 van het incidentele beroep van Brigade Fund c.s. af. Aan de klachten ligt het betoog ten grondslag dat, samengevat, bij het bepalen van de prijs enkel die feiten en omstandigheden in aanmerking moeten worden genomen waarmee de redelijk handelende koper en verkoper bij de veronderstelde vrije koop op het peiltijdstip redelijkerwijze bekend konden zijn of rekening konden houden. Dit betoog miskent dat het objectief vast te stellen, werkelijke toekomstperspectief van de financiële onderneming ingevolge de maatstaf van art. 6:9 lid 1 Wft uitgangspunt is voor de prijsbepaling. (…) 4.19.2 De klacht slaagt. 4.22 De slotsom luidt dat ook het cassatieberoep van de Staat vergeefs is voorgesteld. 4.23 Dit betekent dat de Tussenbeschikking in stand kan blijven. De conclusie strekt tot verwerping van het principale cassatieberoep en van het incidentele cassatieberoep. De Procureur-Generaal bij de Hoge Raad der Nederlanden A-G Rb. Amsterdam 15 mei 2017, ECLI:NL:RBAMS:2017:3309, JOR 2017/200. HR 17 mei 2019, ECLI:NL:HR:2019:746, NJ 2019/389. Hof Amsterdam (OK) 24 augustus 2021, ECLI:NL:GHAMS:2021:2592, ARO 2021/169. Rov. 2.1-2.2 zijn onderdeel van wat de OK aanduidt als “Inleiding” (rov. 2.1-2.5). Deze overwegingen zijn in deze conclusie ook bij de feiten betrokken, omdat de OK daarin feiten benoemt die zij niet nogmaals benoemt onder “De feiten” (rov. 2.6-2.38). Met “Solvency I” doelt de OK op richtlijn 2002/83/EG van het Europees Parlement en de Raad van 5 november 2002 betreffende levensverzekering (PbEG 2002, L 345). Zie rov. 1.1. Ik houd dat hierna aan, waar ik verwijs naar Solvency I. Met “Solvency II” doelt de OK op richtlijn 2009/138/EG van het Europees Parlement en de Raad van 25 november 2009 betreffende de toegang tot en uitoefening van het verzekerings- en het herverzekeringsbedrijf (Solvabiliteit II) (herschikking) (PbEU 2009, L 335), zoals gewijzigd door richtlijn 2014/51/EU van het Europees Parlement en de Raad van 16 april 2014 tot wijziging van de richtlijnen 2003/71/EG en 2009/138/EG, alsmede de verordeningen (EG) nr. 1060/2009, (EU) nr. 1094/2010 en (EU) nr. 1095/2010 wat de bevoegdheden van de Europese toezichthoudende autoriteit (Europese Autoriteit voor verzekeringen en bedrijfspensioenen) en de Europese toezichthoudende autoriteit (Europese Autoriteit voor effecten en markten) betreft (PbEU 2014, L 153). Zie rov. 1.1. Ik houd dat hierna aan, waar ik verwijs naar Solvency II. Zie noot 1 hiervoor. Zie noot 2 hiervoor. Ik schrijf - in navolging van de OK in de Tussenbeschikking - “(oud)”, omdat o.a. afdeling 3.5.4A Wft (waarvan art. 3:159ab Wft (oud) deel uitmaakte) is komen te vervallen door middel van art. I onderdeel S van de Wet van 28 november 2018 tot wijziging van de Wet op het financieel toezicht en enige andere wetten in verband met de herziening van het kader voor herstel en afwikkeling van verzekeraars (Wet herstel en afwikkeling van verzekeraars) (Stb. 2018/489), welke wet in werking is getreden per 1 januari 2019 (art. I, Besluit van 11 december 2018 tot vaststelling van het tijdstip van inwerkingtreding van de Wet herstel en afwikkeling van verzekeraars alsmede houdende het tijdstip van inwerkingtreding van het Besluit herstel en afwikkeling van verzekeraars (Stb. 2018/491)). Art. XIV lid 2 van deze wet bepaalt evenwel: “Op een overdrachtsplan als bedoeld in artikel 3:159c van de Wet op het financieel toezicht zoals dat luidde voor de inwerkingtreding van Artikel I, onderdeel U, dat is goedgekeurd voor het tijdstip van inwerkingtreding van Artikel I, onderdeel U, blijven de bepalingen van toepassing zoals die golden voor dat tijdstip.” Hetgeen hier dus van toepassing is. Over de vragen die de OK voornemens is aan de deskundigen te stellen (rov. 3.48) en de vraag wie als deskundigen zullen worden benoemd (rov. 3.49). Conservatrix Groep kon zich ter zake uitlaten binnen zes weken na de datum van de Tussenbeschikking, de Staat binnen zes weken na ontvangst van de uitlating van Conservatrix Groep. Dit “[o]m te voorkomen dat het deskundigenbericht zal berusten op uitgangspunten die achteraf niet juist blijken te zijn” (rov. 3.58). Zie o.a. HR 23 januari 2004, ECLI:NL:HR:2004:AL7051, NJ 2005/510 (voor het ‘oude regime’) en HR 17 december 2021, ECLI:NL:HR:2021:1924, RvdW 2022/27 (voor het ‘nieuwe regime’). Zie daarvoor HR 6 april 2018, ECLI:NL:HR:2018:538, NJ 2019/169. In het bijzonder de toen vigerende afdelingen 3.5.4A en 3.5.5 Wft waar zij zagen op het toepassen van de overdrachtsregeling respectievelijk de noodregeling. De parlementaire geschiedenis van art. 3:159ab Wft (oud) biedt daarvoor evenmin aanknopingspunten, integendeel. Zie bijv. Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 57, waar onder meer wordt vermeld dat conform het advies van de Afdeling advisering van de Raad van State is aangesloten bij de schadeloosstellingsregeling die geldt bij onteigeningen op grond van art. 6:2 e.v. Wft onder verwijzing naar de toelichting aldaar. In welke toelichting wordt uitgegaan van de in art. 426 Rv bedoelde cassatietermijn. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 76. Zie bijv. ook Kamerstukken I 2011/12, 33059, C, p. 8-9. Met oog ook voor de toelichting op onderdeel 1, in nrs. 1.1.1-1.3.2 van de procesinleiding. Het subonderdeel verwijst daar in noot 12 naar: “Kamerstukken II, 2011-2012, 33059, nr. 3, p. 74.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 13 naar: “Hof Amsterdam (Ondernemingskamer) 11 juli 2013, ECLI:NL:GHAMS:2013:1966 (SNS), rov. 6.8-6.9; vgl. HR 20 maart 2015, ECLI :NL:HR:2015:661, NJ 2015/361 (SNS), rov. 4.16.” Met dit laatste doelt het subonderdeel op de gedelegeerde verordening (EU) 2015/35 van de Commissie van 10 oktober 2014 tot aanvulling van richtlijn 2009/138/EG van het Europees Parlement en de Raad betreffende de toegang tot en uitoefening van het verzekerings- en het herverzekeringsbedrijf (Solvabiliteit II) (PbEU 2015, L 12). Zie ook de OK in rov. 1.1. Ik verwijs hierna naar: de Gedelegeerde Verordening. Zie voor de ontstaansgeschiedenis van deze rechtsgang o.a. Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 57 en Kamerstukken II 2011/12, 33059, 4, p. 10-13. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 73-74. Zie daarover ook HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361, rov. 4.2.3, 4.11.2, 4.12.3, 4.14, 4.15.2. Zie daarover o.a. Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 55: “Immers, de aandeelhouders en crediteuren dienen niet te profiteren van het feit dat de overdrachtsregeling wordt uitgesproken. Tegelijkertijd zou bij het bepalen van een redelijke prijs of methode uitgangspunt moeten zijn dat de aandeelhouders en crediteuren niet slechter af zijn vergeleken met de situatie waarin ze zouden verkeren als het overdrachtsplan niet zou worden goedgekeurd.” Daarin zijn nog steeds cassatieprocedures aanhangig, en wel onder nr. 21/02048 en nr. 21/02052. Ik concludeerde in deze cassatieprocedures op 8 juli 2022, zie ECLI:NL:PHR:2022:683 en ECLI:NL:PHR:2022:684. Ik doel op Hof Amsterdam (OK) 11 juli 2013, ECLI:NL:GHAMS:2013:1966, JOR 2013/250, rov. 6.8, twaalfde en dertiende gedachtestreepje. En kennelijk ook het onderdeel. Zie bijv. ook A-G Timmerman in zijn conclusie (ECLI:NL:PHR:2014:1825) voor HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361, onder 12.2. Daar maakt hij duidelijk dat wat de OK daar overwoog in rov. 6.8, dertiende gedachtestreepje (hiervoor weergegeven achter b) een begrijpelijke en juiste nuancering vormt van hetgeen zij daar overwoog in rov. 6.8, twaalfde gedachtestreepje (hiervoor weergegeven achter a). Daaraan staat niet in de weg HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361, rov. 4.16, specifiek: “(…) De ondernemingskamer gaat blijkens haar bestreden oordelen kennelijk ervan uit dat bij de waardebepaling, afhankelijk van de bevindingen van de te benoemen deskundigen, mogelijk rekening moet worden gehouden met een ander optreden van DNB dan het optreden dat zich in werkelijkheid heeft voorgedaan. Hiermee heeft de ondernemingskamer blijk gegeven van een onjuiste rechtsopvatting omtrent het bepaalde in art. 6:9 lid 1 Wft. DNB neemt immers ten opzichte van de Staat een zelfstandige positie in, met een eigen verantwoordelijkheid en eigen bevoegdheden ter zake van het toezicht op financiële ondernemingen. De maatregel die DNB in het SREP-besluit aan SNS Bank heeft opgelegd is daarvan een uitvloeisel (zie art. 3:111a Wft). Dit brengt mee dat - anders dan sommige belanghebbenden als verweer hebben aangevoerd - deze handelwijze van DNB niet is aan te merken als een maatregel ter voorbereiding van de onteigening. Zie mede noot 106 hiervoor. Dus de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, nr. 7.18, dat luidt als volgt: “Conservatrix had verder in een brief van 23 december 2014 een opmerkelijk goed en evenwichtig gefundeerd advies van een gespecialiseerd advocatenkantoor ontvangen van 23 december 2014 (Productie 59), waarvan de conclusie was dat het voorgestelde beroep op de en bloc-clausule waarschijnlijk niet naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid onaanvaardbaar was, omdat er immers sprake was van een ernstige bedreiging voor de solvabiliteit van Conservatrix en daarmee voor haar vermogen om haar toekomstige verplichtingen na te komen. Conservatrix wil daarbij de en bloc-clausule als laatste redmiddel inzetten en voert wijzigingen door die in dat kader noodzakelijk en proportioneel zijn. Onder deze zeer bijzondere omstandigheden is een inbreuk op het belang van de verzekeringnemers bij ongewijzigde voortzetting gerechtvaardigd. Die argumenten en conclusies golden ook nog in de periode dat DNB besloot dat een gedwongen overdracht moest worden bewerkstelligd. Conservatrix Groep komt daarop in de randnummers 7.26 en 7.27 terug.” De Staat evenmin, zie de conclusie van dupliek, nrs. 2.21-2.35. Met oog ook voor de toelichting op onderdeel 6, in nrs. 6.1.1-6.1.6 van de procesinleiding. Het subonderdeel vermeldt daar in noot 56: “Zie conclusie van repliek nr. 2.33.” Het subonderdeel merkt daar in noot 57 op: “Vgl. HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069, NJ 2018/57, door de OK zelf aangehaald in rov. 3.7 van de bestreden tussenbeschikking. HR 30 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361 (SNS), rov. 4.8.2.” Het subonderdeel vermeldt daar in noot 58: “Vgl. conclusie van repliek nr. 2.23; pleitnota Conservatrix Groep nr. 7.1-7.7.” Het subonderdeel merkt daar in noot 59 op: “Vgl. HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069, NJ 2018/57, door de OK zelf aangehaald in rov. 3.7 van de bestreden tussenbeschikking. Zie ook HR 30 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361 (SNS), rov. 4.8.2.” Het subonderdeel merkt daar in noot 60 op: “Vgl. HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069, NJ 2018/57, rov. 4.1.4.” Het subonderdeel merkt daar in noot 60 op: “Vergelijk de verklaring van de directie van Heco, productie 63 zijdens Conservatrix Groep. Vgl. ook conclusie van repliek, nr. 7.31.” De Staat klaagt daarover in onderdeel 1 van het incidentele cassatiemiddel. M.i. faalt dat onderdeel. Zie onder 4.3-4.10 hierna. Het subonderdeel noemt de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, nr. 2.33, maar die conclusie bevat dat randnummer niet. Bedoeld zal zijn nr. 2.23 van die conclusie. Aldus ook het verweerschrift tevens houdende incidenteel cassatieberoep zijdens de Staat, nr. 7.6. Dat nr. 2.23 luidt als volgt: “De hier bedoelde spread biedt ruimte om bij de waardering van de hypotheekportefeuille reële economische risico’s van (in dit geval) Conservatrix in te prijzen, zoals het risico van vervroegde aflossing, en operationele kosten. Een totaal van 70 basispunten zou daarvoor voldoende geweest zijn. DNB heeft echter ook een opslag wegens prudentiële marge ingeprijsd. Die is door geen enkel risico gerechtvaardigd, terwijl daartegenover ook geen kosten zijn aan te wijzen. Het gaat om een volkomen willekeurig bepaalde opslag van DNB. Die opslag heeft tot gevolg dat de waarde van de hypotheekportefeuille op 15 mei 2017 te laag was. Voor de bepaling van de werkelijke waarde op 15 mei 2017 moet die prudentiële marge dus geëlimineerd worden. Dat leidt tot een substantieel hoger eigen vermogen.” Dus dat toepassing van een lagere risico-opslag door DNB op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit. Aangekomen bij die in rov. 3.18 bedoelde kritiek van Conservatrix Groep op de door DNB gehanteerde risico-opslag bij de waardering van de hypotheekportefeuille, heeft de OK - volgend op rov. 3.11-3.12 - dus al behandeld en verworpen de door Conservatrix Groep aangevoerde punten inzake de prognose van Milliman (rov. 3.13) en de invloed van de NHG (rov. 3.14-3.17). Daarna richt de OK zich op de door Conservatrix Groep aangevoerde punten inzake het overgangsrecht van Solvency II (rov. 3.19) en een beroep op de en bloc-clausule (rov. 3.20), die de OK dus ook verwerpt. Zie voor dit laatste ook de toelichting op het subonderdeel in de procesinleiding, nr. 6.1.6, waaronder: “Voorts komt het onderdeel op tegen de wijze waarop de OK Conservatrix Groeps beroep op de lagere risico-opslag beoordeelt. Uiteraard zou een verlaagde risico-opslag niet alle door DNB geconstateerde solvabiliteitsproblemen zelfstandig hebben opgelost, maar een lagere risico-opslag zou daaraan wel hebben kunnen bijdragen. (…).” Het subonderdeel klaagt dus niet dat door Conservatrix Groep in genoemde vindplaatsen wel is gesteld dat toepassing van een lagere risico-opslag door DNB op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit. Gezien de tekst van subonderdeel 6.6 is de verwijzing daarin naar “subonderdeel 6.4” een verschrijving, want is kennelijk subonderdeel 6.5 bedoeld. Zou subonderdeel 6.6 wel (ook) zijn teruggevallen op subonderdeel 6.4 dan had dit voor de uitkomst geen verschil gemaakt, nu ook subonderdeel 6.4 faalt. Zie onder 3.44.4 hiervoor. Daarbij betrekt de OK in het bijzonder (i) wat door Conservatrix Groep is aangevoerd naar aanleiding van de stellingname van de Staat (conclusie van dupliek, nrs. 5.4-5.22), erop wijzend dat in het bij gelegenheid van pleidooi door Conservatrix Groep overgelegde Milliman-rapport van 14 april 2021 slechts wordt verwezen naar een niet overgelegd advies van prof. dr. E. Lutjens. En (ii) wat niet volgt uit de door Conservatrix Groep overgelegde verklaring van de directeur van Heco, respectievelijk hetgeen deze verklaring wel inhoudt. Wat dus insluit dat deze verklaring niet zo’n aanknopingspunt bevat. Productie 63 bij de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, p. 1. Het subonderdeel noemt nog nr. 7.31 van de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep. Daar staat slechts het volgende: “De indexatie is geregeld in het pensioenreglement van Conservatrix van 2015. Daarbij wordt een onderscheid gemaakt tussen niet actieve deelnemers (gepensioneerden en slapers) en actieve deelnemers. Het commentaar van de directeur van HecoRe op de kwestie van de indexatie is Productie 63.” De procesinleiding bevat geen toelichting op het onderdeel. Waarbij het subonderdeel in noot 65 opmerkt: “Vgl. verzoekschrift nr. 66-82 (in het bijzonder nrs. 68, 73-75); conclusie van repliek nr. 7.18.” Het subonderdeel merkt daar in noot 66 op: “Vgl. rov. 2.13 en rov. 2.16 van de bestreden beschikking, waarin deze brieven samengevat worden weergegeven.” et Dit sluit bijv. aan bij Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 6: “§ 2.1. Doel In overeenstemming met de principes van de markteconomie is het uitgangspunt dat niet wordt uitgesloten dat banken en verzekeraars kunnen falen. Dit zal betekenen dat in de relatief zeldzaam voorkomende gevallen dat een financiële onderneming in problemen verkeert zij onder de noodregeling of het faillissement zal worden geliquideerd. Vanuit het oogpunt van de nutsfuncties van banken en verzekeraars en de grote, maatschappelijke verstoring waartoe stagnatie van deze nutsfuncties kan leiden, kan het echter wenselijk zijn dat het geheel dan wel een deel van het bedrijf van de financiële onderneming overgaat op een private derde partij. Dit neemt niet weg dat risicodragende kapitaalverschaffers, zoals aandeelhouders en onverzekerde crediteuren, zoveel mogelijk met de verliezen die zij ingeval van een liquidatie zouden hebben geleden moeten worden geconfronteerd om het moreel risico te verminderen. Ook na deze wijziging heeft de minister aangegeven dat de NHG nog niet aan de gestelde voorwaarden binnen de Gedelegeerde Verordening voldoet. Daaruit volgt m.i. te meer dat de richtlijn en de verordening dus op zichzelf op de peildatum geen basis bieden voor het langs de weg van art. 105 lid 6 Solvency II en genoemde afdeling (Titel I, hoofdstuk V, afdeling 6 Gedelegeerde Verordening) rekening houden met een borgtocht in het onderhavige geval. 3.20.16 Dan resteert Titel I, hoofdstuk V, afdeling 10 Gedelegeerde Verordening. Aan de uitwerking van de in art. 111 lid 1 sub e en f Solvency II bedoelde risicolimiteringstechnieken en daaraan te stellen eisen is, naar de stand van zaken op 15 mei 2017, uitvoering gegeven in die afdeling. In art. 209 en 210 Gedelegeerde Verordening waren in art. 111 lid 1 sub f Solvency II bedoelde eisen opgenomen, waaraan volgens art. 215 Gedelegeerde Verordening uitdrukkelijk voldaan moest zijn naast de bepalingen uit dat artikel zelf. De vraag of per 15 mei 2017 voor solvabiliteitsdoeleinden in een concreet geval waarin de standaardformule van toepassing is rekening gehouden kan worden met een bepaalde garantie diende te worden beantwoord aan de hand van dat art. 215 Gedelegeerde Verordening. Waarbij uit de tekst en de daarin geformuleerde eisen alsmede de strekking ervan reeds niet volgt dat de reikwijdte van die bepaling dusdanig beperkt is dat de NHG - nota bene aangeduid als een garantie - vanwege haar voorwaarden niet onder die noemer zou moeten worden beoordeeld, hetgeen ook bevestiging vindt in de wijziging van (art. 192 lid 4 van) de Gedelegeerde Verordening na de peildatum. Zie onder 3.20.15 hiervoor. Bij de eisen gaat de OK hier specifiek in op art. 215, aanhef en sub f Gedelegeerde Verordening (de OK spreekt zelf van art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening, maar heeft blijkens haar weergave ook het oog op de aanhef). Zij vat dit aldus samen in rov. 3.14, laatste zin: “3.14 (…) dat bij de berekening van het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste garanties alleen worden opgenomen indien er expliciet sprake van is in dat hoofdstuk van die verordening en indien de garantie volledig alle types van regelmatige betalingen die de debiteur uit hoofde van de vordering geacht wordt te verrichten dekt”. 3.20.17 Daarmee beland ik bij de TSC-regeling. 3.20.18 De TSC-regeling trad in werking op 1 januari 2014 en werd weer ingetrokken per 1 januari 2015. Deze regeling vond haar grondslag in art. 24a1 Bpr (oud). In de toelichting bij de invoering van dat artikel is het volgende opgemerkt: “Omdat de basis van berekening, de toereikendheidstoets onder de Wft, een andere is dan de basis van berekening onder de richtlijn solvabiliteit II, is het niet zo dat het theoretische solvabiliteitscriterium vergelijkbaar is met de nieuwe risicogeoriënteerde solvabiliteitseis onder die richtlijn. Het criterium beoogt een ander doel dan invoering van een risicogeoriënteerde kapitaalseis, namelijk het risicogeoriënteerd maken van de interventieladder. Dit is zeer gewenst, omdat gebleken is dat inzicht in mogelijke toekomstige ontwikkelingen noodzakelijk is voor een betere beoordeling van de huidige solvabiliteitspositie. Voorts helpt het DNB en verzekeraars om eerder te kunnen ingrijpen. Wellicht ten overvloede wordt nog opgemerkt dat het Bpr en andere besluiten te zijner tijd zullen worden aangepast aan de richtlijn solvabiliteit II. Dan wordt ook de onderhavige bepaling aangepast.” 3.20.19 De toelichting bij de TSC-regeling zelf merkt onder meer op: “Omdat er meerdere verschillen bestaan tussen het huidige Wft toezicht dat is gebaseerd op de Solvency I richtlijnen en de Solvency II richtlijn en bovendien essentiële details van het Solvency II-regime nog niet vaststaan, is op voorhand niet vast te stellen in hoeverre het TSC wat hoogte betreft, gelet op de huidige economische omstandigheden, vergelijkbaar is met de nieuwe risicogeoriënteerde solvabiliteitseis (SCR) onder de Solvency II richtlijn.” En: “Het TSC is verder niet vergelijkbaar met de SCR onder Solvency II omdat het geen kapitaaleis is, maar wordt gebruikt in de ladder van interventie om te voorkomen dat de vereiste solvabiliteitsmarge zoals opgenomen in de Wft wordt doorbroken. De richtlijn zal in 2014, met uitloop in 2015, uitgewerkt worden in nadere regelgeving door de Europese Commissie. Op dat moment krijgen verzekeraars ook meer duidelijkheid over de hoogte van Solvency II-eisen die in beginsel vanaf 1 januari 2016 zullen gelden.” 3.20.20 Aan de toelichting op de intrekking van de TSC-regeling ontleen ik verder nog het volgende: “Richtlijn 2009/138/EG van het Europees Parlement en de Raad van de Europese Unie van 25 november 2009 betreffende de toegang tot en uitoefening van het verzekerings- en het herverzekeringsbedrijf (Solvabiliteit II) (herschikking) (PbEU 2009, L 335) (hierna aangeduid als de richtlijn solvabiliteit II) voert een nieuw financieel toezichtkader in voor verzekeraars. Als gevolg hiervan dienen nieuwe modelstaten voor verzekeraars te worden vastgesteld en kan het theoretisch solvabiliteitscriterium vervallen. (…) Indien de richtlijn solvabiliteit II op 1 januari 2016 in werking treedt voor verzekeraars, betekent dat dat verzekeraars vanaf 1 januari 2016 aan de kapitaaleisen van de richtlijn moeten voldoen. (…) In het kader van een betrouwbare en integere bedrijfsvoering zal de verzekeraar in 2015 inzicht moeten hebben of hij aan de kapitaaleisen die van toepassing zijn per 1 januari 2016 zal kunnen voldoen. Bij de uitkering van dividend zal hij daarmee rekening moeten houden. In dat licht is het in het kader van de beperking van de administratieve lasten zinvol om met ingang van 1 januari 2015 artikel 24a1 te laten vervallen waardoor de verplichting voor levensverzekeraars vervalt om een TSC uit te rekenen, omdat de berekening op basis van de richtlijn solvabiliteit II een beter antwoord geeft op de vraag of levensverzekeraars de komende 12 maanden aan de solvabiliteitseisen kunnen voldoen.” 3.20.21 Uit 3.20.17-3.20.20 hiervoor blijkt duidelijk dat, nog los van de werking van art. 93 en 94 Grondwet, het van meet af aan niet de bedoeling is geweest dat de TSC-regeling (die is ingetrokken vanwege de inwerkingtreding van Solvency II per 1 januari 2016) zou zijn toegesneden op, en kunnen afdoen aan, Solvency II en de daarop gebaseerde Gedelegeerde Verordening. Wat ook strookt met de systematiek van deze richtlijn en verordening, waarover mede onder 3.20.9 en 3.20.13 hiervoor. Dit zijn precies de aspecten waarop de OK - terecht dus - wijst in rov. 3.17, laatste zin. 3.20.22 Tot slot nog dit. Ingevolge art. 267, derde alinea van het Verdrag betreffende de werking van de Europese Unie is een nationale rechterlijke instantie waarvan de beslissingen volgens het nationale recht niet vatbaar zijn voor hoger beroep gehouden prejudiciële vragen over uitleg van Unierecht aan het Hof van Justitie van de Europese Unie (hierna: het HvJEU) te stellen. Op die regel bestaan volgens standaardjurisprudentie van het HvJEU evenwel uitzonderingen. In het bijzonder bestaat deze verplichting niet indien (i) de opgeworpen vraag niet relevant is, (ii) de betrokken bepaling reeds door het HvJEU is uitgelegd (‘acte éclairé’), of (iii) de juiste toepassing van het Unierecht zo voor de hand ligt dat redelijkerwijze geen ruimte voor twijfel kan bestaan (‘acte clair’). Voor de beoordeling van de derde uitzonderingsmogelijkheid zijn volgens het HvJEU meerdere aspecten van belang. M.i. doet, gezien het voorgaande in dit 3.20, laatstgenoemde uitzonderingsmogelijkheid hier opgeld. 6:8 en 6:9 Wft is om op objectieve en transparante wijze tot een waardebepaling van het onteigende te komen. Daartoe wordt - zoals de ondernemingskamer in rov. 6.7 in cassatie onbestreden en met juistheid heeft vooropgesteld - uitgegaan van twee samenhangende ficties, namelijk het te verwachten toekomstperspectief van de financiële onderneming in de situatie dat geen onteigening zou hebben plaatsgevonden en een veronderstelde vrije koop in het economische verkeer. De concrete uitwerking van deze ficties is overgelaten aan de rechter, die - uitgaande van het beginsel van volledige schadeloosstelling - dient vast te stellen welke prijs, gegeven het toekomstperspectief van de onderneming, tussen redelijk handelende partijen zou zijn overeengekomen. (…).”[cursivering toegevoegd, A-G] De Hoge Raad verwijst daarin ook wel naar “het uitgangspunt dat de rechthebbende een volledige schadeloosstelling dient te krijgen”. 4.6.5 Uit de parlementaire geschiedenis volgt dat afdeling 3.5.4A Wft (oud) volgens de wetgever het algemeen belang diende en daaraan ook beantwoordde, gezien de grote belangen die zijn gemoeid met het voorkomen van een bank run, met de instandhouding van de publieke nutsfuncties die een bank of verzekeraar vervult en met het voorkomen dat de gevolgen van de problemen overslaan naar andere financiële ondernemingen. Waarbij ook de regeling van art. 1 Eerste Protocol bij het EVRM is betrokken. Relevant is in dit verband tevens dat de wetgever ervoor gekozen heeft dat de aanvullende schadeloosstelling in het kader van art. 3:159ab Wft (oud) niet door de overnemer betaald wordt, maar door de Staat. De wetgever heeft de (financiële) consequenties van die keuze uitdrukkelijk onder ogen gezien en overwogen dat daarom een verzoek tot gedwongen overdracht moet worden gedaan in overeenstemming met de minister van Financiën en dat bij de afweging om al dan niet een aandelenoverdracht in gang te zetten ook daarom het algemeen belang van een zorgvuldige besteding van de publieke middelen dient te worden betrokken. Wat betreft het voorgaande valt ook een dwarsverband te leggen met de in Deel 6 Wft vervatte schadeloosstellingsregeling bij onteigening. Blijkens de parlementaire geschiedenis daarvan raakt deze evenzeer aan het algemeen belang, waarbij mede van belang is dat ook in deze regeling de schadeloosstelling door de Staat wordt betaald. 4.6.6 Opmerking verdient verder dat deze in art. 3:159ab lid 3 Wft (oud) gezochte aansluiting bij genoemde twee bepalingen in Deel 6 Wft strookt met het beeld dat oprijst uit de parlementaire geschiedenis van art. 3:159ab Wft (oud) over de bredere samenhang tussen deze schadeloosstellingsregeling en de in Deel 6 Wft vervatte schadeloosstellingsregeling bij onteigening. De kern daarvan is dat verschillen tussen beide regelingen, voor zover daarvan sprake is, zijn ingegeven door de beperkingen die de praktische werkbaarheid van een overdrachtsplan aan art. 3:159ab Wft (oud) stelde, wat in de weg stond aan het een-op-een doortrekken van de in Deel 6 Wft vervatte schadeloosstellingsregeling naar de schadeloosstellingsregeling bij gedwongen overdracht in de zin van afdeling 3.5.4A Wft (oud). Niet, bijvoorbeeld, door een verschil in rechtsbescherming dat onteigenden respectievelijk aandeelhouders in die gevallen behoorden te krijgen. Daartoe wijs ik nog op het volgende. 4.6.7 Uit het advies van de Raad van State volgt dat de in art. 3:159ab Wft (oud) vervatte schadeloosstellingsregeling aanvankelijk niet in het wetsvoorstel was opgenomen. En dat de Raad van State, gezien de mogelijk beperkte capaciteit van de rechtbank bij het beoordelen van de ‘redelijke prijs’ in een beoordeling op de voet van art. 3:159ij Wft (oud), meende dat een afzonderlijke voorziening zou moeten worden geschapen ter vermijding dat onvoldoende recht gedaan zou worden aan belanghebbenden om adequaat op te komen teneinde hun schade vergoed te krijgen. Hij merkte daarbij op dat het passend zou zijn om de rechtsbescherming van deze belanghebbenden op gelijke wijze te regelen als bij de onteigenden in Deel 6 Wft, nu de situatie dat betrokken rechthebbenden door een overdrachtsregeling eigendom wordt ontnomen niet wezenlijk afwijkt van de situatie dat betrokken rechthebbenden krachtens Deel 6 Wft worden onteigend. 4.6.8 In reactie op dit onderdeel van het advies van de Raad van State is door de betrokken ministers bij nader rapport opgetekend dat voor het goed functioneren van de gedwongen overdrachtsregeling ook van belang is dat de beoogde overnemer vooraf voldoende duidelijkheid heeft over de overnameprijs die hij uiteindelijk moet betalen. En dat een systeem waarbij het overdrachtsplan reeds wordt goedgekeurd zonder duidelijkheid over de (grootte van de) overnameprijs in de praktijk vermoedelijk niet zal werken. Daarom werd het geen optie geacht om, in lijn met Deel 6 Wft en kort gezegd, overdracht en vergoeding te ontkoppelen. Omdat bovendien de hoofdregel zou worden dat aandeelhouders pas achteraf in de gelegenheid zouden worden gesteld te worden gehoord, noopte dit volgens de ministers ertoe een bijzondere rechtsgang in te stellen waarin de betrokken rechthebbenden achteraf konden opkomen tegen de door de overnemer te betalen overnameprijs. Voor die rechtsgang - dat werd dus art. 3:159ab Wft (oud) - is, conform het advies van de Raad van State, door de wetgever zoveel mogelijk aangesloten bij de rechtsbescherming uit Deel 6 Wft (waarin weer, waar mogelijk, is aangesloten bij de Onteigeningswet). 4.6.9 Tot slot nog dit. In de onder 4.6.4 hiervoor bedoelde SNS-casus, die draait om toepassing van de in Deel 6 Wft vervatte schadeloosstellingsregeling bij onteigening, heeft de OK bij herhaling een lijn gekozen die sterk lijkt op hetgeen zij in de onderhavige schadeloosstellingsprocedure overweegt in rov. 3.7, toegesneden op het daar voorliggende beoordelingskader van afdeling 3.5.4A Wft (oud) (specifiek art. 3:159ab Wft (oud)). Ik citeer uit de beschikking van de OK van 16 april 2019 in genoemde casus: “2.2 De Ondernemingskamer dient zelfstandig te onderzoeken welke schadeloosstelling aan de onteigenden toekomt en is daarbij niet gebonden aan het advies van de door haar benoemde deskundigen. Ook is de Ondernemingskamer niet gebonden aan de standpunten van partijen over de hoogte van de schadeloosstelling. Indien de stukken van het geding daartoe aanknopingspunten verschaffen, dient de Ondernemingskamer ambtshalve onderzoek te doen naar de betekenis van die aanknopingspunten voor de schadeloosstelling. De Ondernemingskamer mag in een zodanig geval in beginsel geen gevolgen verbinden aan het nalaten van partijen om uit eigen beweging (tijdig) gegevens te verschaffen. Wel kan zij daartoe aan partijen instructies geven en mag zij gevolgen verbinden aan de wijze waarop partijen aan die instructies gehoor geven (Hoge Raad 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069). (…).” Zij herhaalde dit in haar beschikking van 11 februari 2021 in genoemde casus. Dit valt m.i. goed te plaatsen, in het licht van hetgeen ik uiteenzette onder 4.6.1-4.6.8 hiervoor. Overigens is van de twee laatstgenoemde OK-beschikkingen cassatieberoep ingesteld (mede door de Staat), maar zijn de hier bedoelde overwegingen van de OK in deze beschikkingen daarbij niet bestreden. Terug naar het onderdeel 4.7 Ik keer nu terug naar het onderdeel, dat als gezegd faalt. 4.8 Te beginnen met het eerste deel van de klacht. 4.8.1 M.i. loopt de klacht hier erop vast dat deze uitgaat van een opvatting die geen steun vindt in het recht. Wordt in ogenschouw genomen wat ik uiteenzette onder 4.6.1-4.6.9 hiervoor, dan ligt het in de rede om aan te nemen dat hetgeen de OK overweegt in rov. 3.7 van de Tussenbeschikking - ook voor zover bestreden door het onderdeel - geen blijk geeft van een onjuiste rechtsopvatting. De werkelijke waarde van het onteigende dient te worden bepaald aan de hand van het toekomstperspectief van de financiële onderneming in de situatie dat geen onteigening zou hebben plaatsgevonden, welk toekomstperspectief vervolgens uitgangspunt is bij de vaststelling van de prijs die redelijk handelende partijen als bedoeld in art. 6:9 lid 1 Wft voor de onteigende vermogensbestanddelen en effecten zouden zijn overeengekomen. Bij dit toekomstperspectief gaat het om de werkelijke financiële positie van de onderneming, waartoe alle relevante feiten en omstandigheden op het peiltijdstip in aanmerking dienen te worden genomen, ook die welke niet algemeen bekend waren. In de door de wetgever gekozen opzet is de waarde van de onteigende effecten en vermogensbestanddelen in belangrijke mate afhankelijk van die werkelijke financiële positie van de onderneming op het peiltijdstip. (…).” 4.14.5 Daaraan kan nog worden toegevoegd wat in de parlementaire geschiedenis van Deel 6 Wft is opgemerkt over de redelijk handelende koper. Deze zal volgens de wetgever vooral naar de intrinsieke waarde van het aandeel kijken. En bij de prijs die hij voor de aandelen bereid is te betalen zich bovendien de vraag stellen welke aanvullende investeringen bij een onderneming die in financiële problemen verkeert nodig zijn om de onderneming weer gezond te maken. Terug naar de subonderdelen 4.15 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 4.15.1 Te beginnen met subonderdeel 2.1.Gelet op rov. 3.4-3.7 van de Tussenbeschikking onderkent de OK onder meer de betekenis van art. 6:8-6:9 Wft en hetgeen de Hoge Raad daaromtrent heeft overwogen in zijn SNS-beschikking van 20 maart 2015. Wat de OK tegen deze achtergrond doet in rov. 3.22-3.28 met betrekking tot het “liquidatiescenario” en het “overnamescenario” als bedoeld in rov. 3.10 is, op de keper beschouwd, het volgende (met inachtneming ook van rov. 3.8-3.9). - Wordt uitgegaan van het liquidatiescenario als het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum (15 mei 2017), dan zal een redelijk handelend koper niet bereid zijn een hogere prijs voor de aandelen in Conservatrix N.V. te betalen dan € 1,--. (rov. 3.22-3.26) - Door Conservatrix N.V. is gemotiveerd gesteld en door de Staat is weersproken dat indien wordt uitgegaan van het overnamescenario als het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum, de door Trier betaalde prijs van € 1,-- de werkelijke waarde van de aandelen niet weerspiegelt (oftewel een redelijk handelend koper bereid zal zijn een hogere prijs voor de aandelen te betalen dan € 1,--). Gelet daarop zal de OK een deskundigenonderzoek gelasten ter beantwoording van de vraag naar de waarde van de aandelen per de peildatum in het overnamescenario en door de te benoemen deskundigen te hanteren uitgangspunten formuleren. (rov. 3.28) - Aldus laat de OK de mogelijkheid open dat indien wordt uitgegaan van het overnamescenario als het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum, een redelijk handelend koper wel bereid zal zijn een hogere prijs voor de aandelen te betalen dan € 1,--.Blijkt het zo te zijn dat uitgaande van het overnamescenario de werkelijke waarde van de aandelen op de peildatum hoger zou uitkomen dan € 1,--, dan is het overnamescenario het in acht te nemen toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum. (rov. 3.27) Wat betekent dit nu, in het licht van het subonderdeel?Het volgende. Daarmee zet de OK nog niet de ‘eerste stap’ als bedoeld in art. 6:9 Wft (zie onder 4.14.3 hiervoor) en geduid door de Hoge Raad in zijn SNS-beschikking van 20 maart 2015 (zie onder 4.14.4 hiervoor). Laat staan de ‘tweede stap’ als bedoeld in die bepaling en geduid in die beschikking, welke stap veronderstelt dat die ‘eerste stap’ al is gezet. Hetgeen de OK dus niet doet in de Tussenbeschikking. Wat de OK daar wel voor ogen heeft, is dat zodra zij kan vaststellen wat de werkelijke waarde van de aandelen op de peildatum zou zijn als wordt geredeneerd vanuit het overnamescenario, zij ook in staat is die ‘eerste stap’ te zetten (en eerst daarna toekomt aan die ‘tweede stap’ en het zetten daarvan, waarvoor dan evenwel een basis al voorhanden is). Is de uitkomst dat de werkelijke waarde van de aandelen op de peildatum in het overnamescenario niet uitstijgt boven € 1,--, dan prevaleert het liquidatiescenario als het in acht te nemen toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum. Is de uitkomst dat de werkelijke waarde van de aandelen op de peildatum in het overnamescenario uitstijgt boven € 1,--, dan prevaleert het overnamescenario als het in acht te nemen toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum. Ik zie niet dat de OK aldus oordelend uitgaat van een onjuiste rechtsopvatting over de wijze waarop de waardebepaling in een geval als het onderhavige dient plaats te vinden, met inachtneming van art. 6:9 Wft. Zij had de ruimte dit zo te doen. Meer in het bijzonder is er geen goede grond te aanvaarden dat de OK pas aandacht kan schenken aan de werkelijke waarde van de aandelen op de peildatum nadat zij heeft vastgesteld wat het in acht te nemen toekomstperspectief van de onderneming op de peildatum is (en dan gegeven dat vastgestelde toekomstperspectief). Er laten zich gevallen indenken - zoals het onderhavige geval illustreert - waarin de OK pas kan vaststellen wat het in acht te nemen toekomstperspectief van de onderneming op de peildatum is, als zij eerst heeft betrokken wat, in te onderscheiden mogelijke scenario’s, de werkelijke waarde van de aandelen op de peildatum zou zijn. Een onlogische, de systematiek van art. 6:9 Wft miskennende benadering (over de band van art. 3:159ab Wft (oud)) levert dat nog niet op. Daarbij betrek ik dat, naar de OK ook onderkent in rov. 3.6 onder verwijzing naar genoemde SNS-beschikking van de Hoge Raad, de strekking van art. 6:8 en 6:9 Wft is om op objectieve en transparante wijze tot een waardebepaling van de aandelen te komen. Waartoe wordt uitgegaan van twee samenhangende ficties (de twee genoemde ‘stappen’), waarbij de concrete uitwerking van deze ficties is overgelaten aan de rechter. Dit geldt dan logischerwijs ook in het kader van art. 3:159ab Wft (oud).Dit bezegelt het lot van het subonderdeel. Voor zover het subonderdeel al onderkent wat de OK ter zake doet, en dus uitgaat van een juiste lezing van de Tussenbeschikking, loopt het vast op het voorgaande. 4.15.2 Dan subonderdeel 2.2.Voor zover het subonderdeel voortbouwt op subonderdeel 2.1, dat faalt, deelt eerstgenoemd subonderdeel in het lot daarvan. Zie onder 4.15.1 hiervoor.Ook overigens strandt het subonderdeel. De OK heeft immers (ook) in rov. 3.27 oog voor andere feiten en omstandigheden waarop het subonderdeel doelt, zoals de opstelling (medewerking) van DNB, de solvabiliteits- en/of liquiditeitspositie van Conservatrix N.V. en de belangstelling van marktpartijen voor een overname. De eerdere opstelling van DNB betrekt de OK al in rov. 3.9-3.10, waarop (ook) rov. 3.27 voortbouwt. Daarbij is van belang dat, naar de OK benadrukt in rov. 3.10 sub B, waarop (ook) rov. 3.27 voortbouwt, het overnamescenario uitgaat van een overname van Conservatrix N.V. door een derde die het liquidatiescenario voorkomt (i) door de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op het door DNB gewenste niveau te brengen en te houden en (ii) door de door DNB geconstateerde operationele problemen (zoals de risicobeheersing) op te lossen, waarbij (iii) de koper zodanige maatregelen treft dat DNB afziet van haar voornemen tot intrekking van de vergunning. Dit raakt ook aan de solvabiliteits- en/of liquiditeitspositie van Conservatrix N.V., waarvoor tevens de in rov. 3.27 bedoelde “maatregelen om de continuïteit van Conservatrix N.V. te waarborgen” en “hierna te noemen uitgangspunten” (waaronder rov. 3.30-3.35 inzake Solvency II) van belang zijn. Verder ligt in rov. Bij de bepaling van het toekomstperspectief dient derhalve rekening te worden gehouden met het optreden van DNB zoals zich dat op het peiltijdstip daadwerkelijk had voorgedaan. De hierop gerichte klacht van het onderdeel slaagt dus.” Oftewel, en in de woorden van de toelichting op het onderdeel: met “handelen van DNB (…) als de facto onteigenaar (i.e. arrangeur en uitvoerder van de gedwongen overdracht)”, met “het optreden van DNB in het kader van de voorbereiding en uitvoering van de gedwongen overdracht van Conservatrix N.V. (als de facto onteigenaar).” Zie de procesinleiding, nrs. 1.1.10, 1.3.2 (zie ook nr. 1.1.8). Daarop ziet immers dat concrete voornemen en die voorbereidingen daartoe. De procesinleiding bevat geen toelichting op het onderdeel. Het subonderdeel verwijst daar in noot 19 naar: “verzoekschrift, nr. 42-49.” Ten aanzien van dit criterium onder (a) en (b) is in de parlementaire geschiedenis o.a. het volgende opgemerkt. Het is voldoende dat er tekenen van een gevaarlijke ontwikkeling zijn bij slechts een van de onderdelen. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 22. Het is irrelevant wat de oorzaak is van de ontwikkeling. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 22. De regelingen kunnen worden uitgesproken als er slechts gevaar dreigt, hetgeen ruimte laat voor appreciatie door DNB en de rechtbank. Waarmee de noodregeling makkelijker kan worden uitgesproken dan tot dan het geval was. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 24. Omdat het moet gaan om een ontwikkeling, behoeft de rechtbank niet te wachten met het uitspreken van de regeling tot het einde van die ontwikkeling is bereikt. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 24. Het moet gaan om tekenen van een ontwikkeling, hetgeen verlichting beoogt aan te brengen in het element ‘ontwikkeling’. De regelingen zullen alleen dan niet kunnen worden uitgesproken als niet summierlijk blijkt dat bedoelde tekenen er zijn. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 24. Slechts wanneer duidelijk is dat verbetering voldoende en tijdig is, zal een verzoek kunnen worden geweigerd. Deze dient ook structureel te zijn. Een verbetering op zich is niet voldoende. Bij het faillissement van een gewone schuldenaar speelt de kans op verbetering geen enkele rol, dus niet valt in te zien waarom dat bij financiële ondernemingen wel het geval is, te minder nu het juist bij deze ondernemingen onverantwoord is om af te wachten hoe groot de kansen op verbetering zijn. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 23. Omdat niet goed verdedigbaar werd geacht dat voor ‘gewone schuldenaren’ slechts summierlijk aan het criterium werd voldaan, werd aangesloten bij art. 6 lid 3 Fw waardoor dat ook voor het criterium voor de overdrachtsregeling, noodregeling en faillissement gold, waardoor de bewijspositie van DNB is versoepeld. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 25. Zie verder HR 17 mei 2019, ECLI:NL:HR:2019:746, NJ 2019/389, rov. 3.3-3.4. Dit sluit overigens ook aan op die beschikking van 15 mei 2017, waarin de rechtbank Amsterdam onder meer overweegt (rov. 4.13.4) dat de omstandigheid dat - zoals Conservatrix Groep benadrukt - Conservatrix N.V. over voldoende liquide middelen beschikt om haar verplichtingen jegens polishouders en andere schuldeisers nog jarenlang te voldoen, onverlet laat dat sprake kan zijn van een gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van de solvabiliteit. Zie overigens ook noot 31 hiervoor. Met oog ook voor de toelichting op onderdeel 3, in nrs. 3.1.1-3.7.4 van de procesinleiding. Het subonderdeel verwijst daar in noot 20 naar: “Conclusie van Repliek nr. 2.11.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 21 nogmaals naar: “Conclusie van Repliek nr. 2.11” Het subonderdeel verwijst daar in noot 22 naar: “Conclusie van repliek nr. 2.1-2.6, pleitnota Conservatrix Groep nr. 9.4, voetnoot 10.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 23 naar: “Pleitnota Conservatrix Groep nr. 9.6”, dat luidt: “Het tweede nieuwe argument is dat de uitkering onder de NHG in geval van wanbetaling hoogstens het verschil tussen de nominale waarde van de lening en de waarde van het onderpand bedraagt. Dat is onjuist. Dat blijkt bij lezing van artikel B 13, lid 1 van de V&N, waarnaar de Staat verwijst. De uitbetaling bedraagt al sinds jaar en dag de restanthoofdsom en de achterstallige rente op de datum van verkoop van de woning. Dat is de geborgde vordering, en dat is de passende zekerheid als bedoeld in Artikel 105, lid 6, slotzin van Solvency II.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 24 naar: “Conclusie van Repliek nr. 2.11 e.v.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 25 naar: “Conclusie van Repliek nr. 2.12 e.v.” Het subonderdeel merkt daar in noot 26 op: “Vgl. pleitnota Conservatrix Groep nr. 9.6.” Het subonderdeel merkt daar in noot 27 op: “Vgl. conclusie van repliek, nr. 2.14-2.25.” Zie de geconsolideerde transponeringstabel richtlijn Solvabiliteit II, bijlage B bij het Besluit van 10 juli 2015 tot wijziging van het Besluit prudentiële regels Wft, het Besluit prudentieel toezicht financiële groepen Wft en enige andere besluiten op het terrein van de financiële markten ter implementatie van de richtlijn solvabiliteit II en de verordening solvabiliteit II (Implementatiebesluit richtlijn en verordening solvabiliteit II) (Stb. 2015, 308), p. 80-81. In dat kader valt in de overwegingen bij Solvency II onder 65 te lezen: “Er dient een standaardformule voor de berekening van het solvabiliteitskapitaalvereiste te worden vastgesteld, zodat alle verzekerings- en herverzekeringsondernemingen zich een oordeel over hun economisch kapitaal kunnen vormen. Wat de opzet van de standaardformule betreft, dient van modules te worden gebruikgemaakt, waarbij in een eerste fase dient te worden beoordeeld in hoeverre de betrokken onderneming aan elk afzonderlijk risico blootstaat, en deze afzonderlijke risicoposities vervolgens in een tweede fase bijeengevoegd dienen te worden. Ingeval het werkelijke verzekeringstechnische risicoprofiel van de onderneming beter wordt weerspiegeld indien ondernemingspecifieke parameters worden gehanteerd, moet dit worden toegestaan, mits deze parameters zijn verkregen door een standaardmethode toe te passen.” Hetgeen dus een slechts beperkte afwijkingsmogelijkheid bevestigt. Zie ook art. 110 Solvency II, waar de situatie wordt weergegeven waarin de toezichthoudende autoriteiten een (her)verzekeraar mogen verplichten om bij dezelfde risico-modules een onderset van parameters door ondernemingsspecifieke parameters te vervangen. Richtlijn 2014/51/EU van het Europees Parlement en de Raad van 16 april 2014 tot wijziging van de richtlijnen 2003/71/EG en 2009/138/EG, alsmede de verordeningen (EG) nr. 1060/2009, (EU) nr. 1094/2010 en (EU) nr. 1095/2010 wat de bevoegdheden van de Europese toezichthoudende autoriteit (Europese Autoriteit voor verzekeringen en bedrijfspensioenen) en de Europese toezichthoudende autoriteit (Europese Autoriteit voor effecten en markten) betreft (PbEU 2014, L 153). Dat daarmee in ieder geval gedoeld wordt op specifiek de bevoegdheden van en instructies aan de Europese Commissie in art. 111 lid 1 Solvency II blijkt uit het feit dat een tekst die vrijwel gelijk luidde aan de tekst die thans onder 27 van de overwegingen bij de Omnibus II-richtlijn is opgenomen, aanvankelijk was opgenomen in art. 111 Solvency II zelf, voordat Solvency II werd gewijzigd door de Omnibus II-richtlijn. Onder 60 van de overwegingen bij de Omnibus II-richtlijn is voorts o.a. Om dit duale doel te bereiken zijn bevoegdheden nodig waarmee de relevante bedrijfsonderdelen van een bank of verzekeraar bij een derde kunnen worden voortgezet, zonder dat de onderneming en de bij haar betrokken partijen inspraak hebben in de wijze waarop en de voorwaarden waaronder dit gebeurt.” Met oog ook voor de uitwerking, aanvulling en toelichting in nrs. 9.4-9.17 van het verweerschrift tevens houdende incidenteel cassatieberoep zijdens de Staat. Het gaat meer precies om HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069, NJ 2018/57, rov. 4.1.3. Daarbij verwijst de Hoge Raad vervolgens naar eerdere rechtspraak. Zie A-G Valk in zijn conclusie (ECLI:NL:PHR:2017:292) voor HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069, NJ 2018/57, onder 2.18 over deze bestendige lijn in de rechtspraak, terugvallend op nr. 2.15 over daar genoemde vaste rechtspraak. Zie in lijn daarmee bijv. J.A.M.A. Sluysmans, De vitaliteit van het schadeloosstellingsrecht in onteigeningszaken (diss. Leiden), Den Haag: IBR 2011, p. 38-40, 154-155. Zie W. Thorbecke, Stelsel en toepassing der Onteigeningswet, Arnhem: P. Gouda Quint 1880, p. 182. Zie over deze bron ook Sluysmans 2011, p. 38-39. Zie HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361, rov. 4.11.1-4.12.1, mede onder verwijzing naar Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 74. Zie HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361, rov. 4.12.3. Zie HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2015/361, rov. 4.22.3. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 14-15. Ik wijs ook op p. 1: “Een andere tekortkoming van het huidige wettelijke instrumentarium is dat de focus daarvan ligt op de individuele onderneming en de belangen van de individuele betrokkenen bij die onderneming. Deze focus op individuele belangen miskent dat ook het algemeen belang dat gemoeid is met de stabiliteit van het financiële stelsel tot ingrijpen bij een in problemen verkerende onderneming kan nopen.” En op p. 6: “In overeenstemming met de principes van de markteconomie is het uitgangspunt dat niet wordt uitgesloten dat banken en verzekeraars kunnen falen. Dit zal betekenen dat in de relatief zeldzaam voorkomende gevallen dat een financiële onderneming in problemen verkeert zij onder de noodregeling of het faillissement zal worden geliquideerd. Vanuit het oogpunt van de nutsfuncties van banken en verzekeraars en de grote, maatschappelijke verstoring waartoe stagnatie van deze nutsfuncties kan leiden, kan het echter wenselijk zijn dat het geheel dan wel een deel van het bedrijf van de financiële onderneming overgaat op een private derde partij.” Zie over het algemeen belang in het kader van afdeling 3.5.4A Wft (oud) ook A-G Timmerman in zijn conclusie (ECLI:NL:PHR:2019:184) voor HR 17 mei 2019, ECLI:NL:HR:2019:746, NJ 2019/389, onder 3.6, 3.31-3.35. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 52, 57. Zie bijv. Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 1, 3, 4, 14-15, 30, 31-32. Illustratief is p. 30: “Het voorgestelde nieuwe Deel 6 bevat twee bijzondere bevoegdheden voor de Minister van Financiën: de bevoegdheid om in te grijpen in de interne bevoegdheden van een financiële onderneming en de bevoegdheid om, als ultimum remedium, zo nodig zelfs tot onteigening van een financiële onderneming over te gaan. Voor beide bevoegdheden geldt dat deze slechts kunnen worden aangewend in de uitzonderlijke omstandigheid dat er ernstig en onmiddellijk gevaar dreigt voor de stabiliteit van het financiële stelsel. Bovendien moet er een rechtstreeks verband bestaan tussen de situatie van de betrokken onderneming en het dreigende gevaar voor het financiële stelsel. Dit betekent dat het niet mogelijk is om bedoelde bevoegdheden louter uit voorzorg toe te passen, wanneer de situatie van een bepaalde onderneming wellicht zorgelijk is, maar (nog) geen concreet of direct gevaar oplevert voor de stabiliteit van het stelsel. Het enkele feit dat een bepaalde onderneming in problemen verkeert, is onvoldoende. Er zal steeds sprake moeten zijn van een concreet en ernstig gevaar voor de stabiliteit van het financiële stelsel. In dat gevaar is ook de rechtvaardiging voor de voorgestelde bevoegdheden gelegen: indien de stabiliteit van het financiële stelsel ernstig in gevaar is, dient het algemeen belang dat met die stabiliteit gemoeid is, te prevaleren boven de individuele belangen van de onderneming en haar aandeelhouders.” Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 4, p. 10-11. Zie bijv. ook D.A.M.H.W. Strik, ‘De zelfstandigheid van de rechtspersoon in concernverhoudingen’, in: Relativering van rechtspersoonlijkheid, Deventer: Kluwer 2012, p. 62-63 en E.P.M. Joosen, ‘De Interventiewet nader beschouwd, Bb 2012/5, par. 5. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 4, p. 12-13. Zie ook Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 57. Waarbij nog zij aangetekend dat blijkens Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 35 “bij het opstellen van Deel 6, waar mogelijk, is aangesloten bij de wijze waarop vergelijkbare onderwerpen in de onteigeningswet zijn geregeld.” Hof Amsterdam (OK) 16 april 2019, ECLI:NL:GHAMS:2019:1296, JOR 2019/134, rov. 2.2. Hof Amsterdam (OK) 11 februari 2021, ECLI:NL:GHAMS:2021:316, JOR 2021/68, rov. 2.5. Deze cassatieprocedures zijn aanhangig bij de Hoge Raad onder nr. 21/02048 en nr. 21/02052. Als gezegd concludeerde ik in deze procedures op 8 juli 2022. Zie noot 24 hiervoor. Dit laatste is ingegeven door de gedachte dat de goederen waarop de onteigening betrekking heeft te verschillend zijn. En de onwenselijkheid van een minnelijke fase in het kader van de onteigening op grond van de Wft. Onverlet latend dat waar mogelijk is aangesloten bij de wijze waarop vergelijkbare onderwerpen in de Onteigeningswet zijn geregeld. Zie Kamerstukken II 2011/12, 33059, 3, p. 35. HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2016/361. HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2016/361, rov. 4.8.2. HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2016/361, rov. 4.32. Zie in het kader van de Onteigeningswet bijv. HR 27 september 2002, ECLI:NL:HR:2002:AE8524, NJ 2002/555, rov. 3.2. Met oog ook voor de in de subonderdelen opgenomen toelichting. Gedoeld wordt op HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015:661, NJ 2016/361, rov. 4.12.1 en 4.12.3. Het subonderdeel meldt daar in noot 126: “In de situatie dat geen gedwongen overdracht zou hebben plaatsgevonden. Meer precies: in de situatie dat het overdrachtsplan niet zou zijn goedgekeurd en de overdrachtsregeling niet zou zijn uitgesproken.” Het subonderdeel merkt daar in noot 127 op: “Aangezien een redelijk handelend koper, uitgaande van het liquidatiescenario, niet bereid zal zijn een hogere prijs voor de aandelen te betalen dan € 1, zoals de OK in rov. 3.26 ook heeft geoordeeld.” Het subonderdeel merkt daar in noot 128 op: “Dit betoog van de Staat is (deels) samengevat in rov. 3.2 (achter de eerste en tweede bullet op p. 19) van de bestreden beschikking. Zie voor het betoog van de Staat met name: verweerschrift, sub 4.1-4.2 en 4.12 ("Het voorgaande heeft tot gevolg dat er naar de mening van de Staat geen twijfel over kan bestaan dat een (noodregeling gevolgd door) faillissement het enige daadwerkelijke toekomstperspectief van Conservatrix was, de gedwongen overdracht weggedacht. De werkelijke waarde van de aandelen in Conservatrix moet naar de mening van de Staat in het licht van uitsluitend dit toekomstperspectief worden bepaald."; onderstreping toegevoegd; adv); conclusie van dupliek, 6.3 (onder het kopje "Geen nut of noodzaak een deskundigenbericht te bevelen": "Nu er geen twijfel kan bestaan over het te verwachten toekomstperspectief van Conservatrix, en over de prijs die een redelijk handelende koper gegeven dat toekomstperspectief bereid zou zijn te betalen (namelijk: nihil), is er wat de Staat betreft geen aanleiding om een deskundigenbericht te bevelen. Het voor de relevante periode (bezien op en tot de peildatum: 15 mei 2017) op basis van de vigerende regelgeving (in met name Solvency II en de Gedelegeerde Verordening) aansluiting zoeken bij art. 215 Gedelegeerde Verordening ter beantwoording van de vraag naar het al dan niet betrekken van de NHG bij het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste van Conservatrix N.V. in het kader van de standaardformule, alsmede het ontkennend beantwoorden van deze vraag, zoals de OK ‘onder de streep’ aanhoudt in rov. 3.14-3.17, ligt in dit licht zozeer voor de hand dat daarover redelijkerwijs geen twijfel kan bestaan. Daarbij betrek ik ook de andere tekstversies van de relevante bepalingen in Solvency II en de Gedelegeerde Verordening dan de Nederlandse, die ik heb bestudeerd. En dat mij, na onderzoek daarnaar, geen binnen- of buitenlandse uitspraken dan wel literatuur bekend zijn geworden die deze uitkomst weerspreken. Bij het voorgaande teken ik nog aan dat voor zover rov. 3.17 - waar de OK mede ingaat op de NHG en art. 215, aanhef en sub f Gedelegeerde Verordening - in cassatie wordt bestreden op basis van de toepassing door de OK van de in deze bepaling vervatte eisen, deze klachten reeds falen bij gebrek aan belang. Zie onder 3.22-3.23.1 hierna. Terug naar de subonderdelen 3.21 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.21.1 Te beginnen met subonderdeel 3.1.1.Het subonderdeel gaat uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking, en mist daarmee feitelijke grondslag, voor zover het veronderstelt dat gezien hetgeen de OK overweegt in rov. 3.15-3.16 in cassatie tot uitgangspunt dient dat DNB destijds niet de door de NHG gedekte hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. heeft meegenomen bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op grond van de standaardformule in de zin van art. 103 e.v. Solvency II en hoofdstuk V Gedelegeerde Verordening. En de OK daar dat handelen van DNB tot uitgangspunt neemt voor deze procedure. Dit veronderstelde oordeel van de OK, dat het subonderdeel bestrijdt, bevat de Tussenbeschikking in werkelijkheid dus niet. Ik licht dat toe.Rov. 3.14-3.17 moeten niet geïsoleerd worden bezien, maar in het bredere verband van rov. 3.11-3.21. In rov. 3.11 wijst de OK erop dat Conservatrix Groep nog een derde scenario naar voren heeft gebracht, kort gezegd: going concern op basis van de op de peildatum bestaande solvabiliteit. In rov. 3.21 concludeert de OK dat zij dit door Conservatrix Groep geschetste derde scenario verder buiten beschouwing laat. Onderdeel van de analyse die de OK tot deze conclusie leidt, is rov. 3.14-3.17. Daarin respondeert zij op het in rov. 3.14, eerste zin weergegeven betoog van Conservatrix Groep. Welk betoog erop neerkomt dat de omstandigheid dat de NHG van toepassing is op vrijwel de gehele hypotheekportefeuille, van wezenlijke invloed is op de solvabiliteit van Conservatrix N.V.; wat DNB heeft miskend.De OK gaat niet mee in dit betoog van Conservatrix Groep. Wat overweegt de OK in dit verband? Na in rov. 3.14, tweede zin te hebben gewezen op het ter zake door DNB ingenomen standpunt en in rov. 3.14, laatste zin te hebben uiteengezet wat art. 215, aanhef en sub f Gedelegeerde Verordening inhoudt, citeert de OK in rov. 3.15 uit rov. 4.13.3 van de beschikking van de rechtbank Amsterdam van 15 mei 2017. De OK vervolgt met te overwegen in rov. 3.16 dat en waarom Conservatrix Groep niet kan worden gevolgd in haar standpunt dat DNB, althans de rechtbank anders zou hebben geoordeeld over de vraag of blijkt van tekenen van een gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. Zij rondt af met uit te leggen in rov. 3.17 dat daarnaast geldt dat niet aannemelijk is dat de NHG voldoet aan de vereisten van art. 215, aanhef en sub f Gedelegeerde Verordening. En waarom zij komt tot verwerping van het in dit verband door Conservatrix Groep nog gedane beroep op de TSC-regeling.Rov. 3.15-3.16 moeten dus worden verstaan als onderdelen van de motivering door de OK waarom zij niet meegaat in genoemd betoog van Conservatrix Groep. Welk betoog dus ziet op de vraag naar de relevantie van het van toepassing zijn van de NHG op vrijwel de gehele hypotheekportefeuille voor de solvabiliteit van Conservatrix N.V. In rov. 3.15-3.16 valt dan ook niet te lezen - evenmin via het citaat in rov. 3.15 - dat volgens de OK DNB destijds niet de door de NHG gedekte hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. heeft meegenomen bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op grond van de standaardformule in de zin van art. 103 e.v. Solvency II en hoofdstuk V Gedelegeerde Verordening. Wat iets anders is. Noch dat de OK daar zulk handelen van DNB tot uitgangspunt neemt voor deze procedure.Daarmee valt reeds het doek voor de eerste alinea van het subonderdeel. Het subonderdeel loopt ook vast voor het overige, dus wat betreft de tweede alinea (“Althans miskent de OK in rov. 3.12-3.17”, etc.). Naar volgt uit 3.20-3.20.22 hiervoor gaat het subonderdeel daar uit van een opvatting die geen steun vindt in het recht (en de OK dus terecht niet huldigt in de Tussenbeschikking, specifiek rov. 3.14-3.17). Het subonderdeel bepleit daar immers een wijze van rekening houden met de NHG bij het bepalen van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. die, bezien op en tot de peildatum (15 mei 2017), niet is toegelaten onder Solvency II en de Gedelegeerde Verordening (en, in het verlengde, de implementatie daarvan in Nederlandse wet- en regelgeving). Daarmee ontvalt reeds de bodem aan de in het subonderdeel bedoelde ‘miskenning’ door de OK.Ik laat dan nog daar dat, anders dan het subonderdeel in de laatste zin suggereert, de stellingname van Conservatrix Groep als bedoeld in deze tweede alinea niet zo te lezen valt in de vindplaats waarop het subonderdeel zich beroept. 3.21.2 Dan subonderdeel 3.1.2.Voor zover het subonderdeel voortbouwt op subonderdeel 3.1.1, eerste alinea, dat faalt, deelt eerstgenoemd subonderdeel in het lot daarvan. Zie onder 3.21.1 hiervoor. Voor zover het subonderdeel wel feitelijke grondslag heeft, volgt uit 3.20-3.20.22 hiervoor dat het subonderdeel uitgaat van een opvatting die geen steun vindt in het recht (en de OK dus terecht niet huldigt in de Tussenbeschikking, specifiek rov. 3.14-3.17). Het subonderdeel bepleit immers een wijze van rekening houden met de NHG bij het bepalen van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. die, bezien op en tot de peildatum (15 mei 2017), niet is toegelaten onder Solvency II en de Gedelegeerde Verordening (en, in het verlengde, de implementatie daarvan in Nederlandse wet- en regelgeving). Daarmee ontvalt reeds de bodem aan de in het subonderdeel bedoelde ‘miskenning’ door de OK.Ik laat dan nog daar dat het subonderdeel wel stelt dat Conservatrix Groep het daarin gestelde “heeft aangevoerd”, maar nergens een vindplaats noemt. En dat ik een relevante passage in de gedingstukken zijdens Conservatrix Groep bij de OK ook niet ben tegengekomen. 3.21.3 Gevolgd door subonderdeel 3.1.3.Met de klacht dat het oordeel van de OK in rov. 3.12-3.17 rust op een onjuist/onbegrijpelijk begrip van de NHG, voor zover zij deze regeling in rov. 3.17 “enkel als een ‘garantie’ als genoemd in artikel 215 sub f Gedelegeerde Verordening kwalificeert en beoordeelt”, boekt Conservatrix Groep evenmin succes.Het subonderdeel ziet eraan voorbij dat de OK oog heeft voor de stellingname van Conservatrix Groep waarop het subonderdeel zich beroept, maar daaraan terecht niet de in het subonderdeel voorgestane consequentie verbindt dat dit (eens te meer) grond vormt om de NHG te verdisconteren in de solvabiliteitsratio van Conservatrix N.V. op grond van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening, nu de NHG een ‘waarborg’ vormt in de zin van art. 105 lid 6, slotzin Solvency II. Een nadere motivering door de OK dan reeds gegeven in rov. 3.14-3.17 behoefde dit niet. Ik zie daarvoor geen beletsel in hetgeen het onderdeel aanvoert via de uitwerking, aanvulling en toelichting ter zake. Ik licht dat toe. 4.8.2 Het mag zo zijn dat de onder 4.6.1 hiervoor aangehaalde rechtspraak van de Hoge Raad inzake de Onteigeningswet niet ziet op een verzoekschriftprocedure op de voet van art. 3:159ab Wft (oud), nu de Onteigeningswet niet van toepassing is op een gedwongen overdracht van aandelen als geregeld in afdeling 3.5.4A Wft (oud) en genoemde procedure door de wetgever buiten de Onteigeningswet is geregeld, evenals de in Deel 6 Wft vervatte regeling. Dat uit de parlementaire geschiedenis niet met zoveel woorden blijkt dat de wetgever wat betreft genoemde procedure heeft willen aansluiten bij de wijze waarop de algemene onteigeningsprocedure in de Onteigeningswet is geregeld of rechtspraak daarover. En dat in afdeling 3.5.4A Wft (oud), anders dan in Deel 6 Wft (art. 6:2 lid 8 Wft), niet uitdrukkelijk is bepaald dat de Onteigeningswet toepassing mist. Dit een en ander baat de Staat niet. Wij zien hier een wetgever die onderkent dat diverse aspecten van onteigening op grond van de Onteigeningswet en van Deel 6 Wft overlap vertonen en in elkaars logische verlengde liggen, maar ervoor kiest - zonder af te willen doen aan die overlap - laatstgenoemde vorm van onteigening een eigen regeling te geven in de Wft nu deze vanuit praktisch en procedureel oogpunt niet gelijk kan lopen aan die algemene vorm van onteigening als vervat in de Onteigeningswet. Welke redenering zich laat doortrekken naar de gedwongen overdracht van aandelen als geregeld in afdeling 3.5.4A Wft (oud). Kortom, het voorgaande laat onverlet hetgeen ik uiteenzette onder 4.6.1-4.6.9 en 4.8.1 hiervoor. En rechtvaardigt niet de conclusie dat wat de OK overweegt in rov. 3.7 - voor zover bestreden door het onderdeel - ‘dus’ blijk geeft van een onjuiste rechtsopvatting. 4.8.3 Voor zover het onderdeel aanvoert dat blijkens de tekst en parlementaire geschiedenis van art. 3:159ab Wft (oud) daarin alleen is aangesloten bij de in Deel 6 Wft vervatte schadeloosstellingsregeling bij onteigening wat betreft de in art. 3:159ab lid 3 Wft (oud) genoemde bepalingen, baat dit de Staat evenmin. Deze uitleg van die tekst en parlementaire geschiedenis is immers een te beperkte, die onvoldoende recht doet aan de kenbare strekking van deze tekst en parlementaire geschiedenis. Zie onder 4.6.6-4.6.8 hiervoor. De Hoge Raad-beschikking inzake SNS van 20 maart 2015 waarnaar het onderdeel wijst, leidt niet tot een andere uitkomst. In de eerste plaats baseert de OK zich in rov. 3.7 niet op deze Hoge Raad-beschikking inzake Deel 6 Wft (inclusief art. 6:10 en 6:11 Wft), maar op het onder 4.6.1 hiervoor aangehaalde Hoge Raad-arrest inzake de Onteigeningswet uit 2017. Dit laatste valt - gezien ook het volgende - goed te plaatsen, gelijk het geval is voor de onder 4.6.9 hiervoor bedoelde overwegingen van de OK in haar daar aangehaalde SNS-beschikkingen uit 2019 en 2021 (waarin zij zich dus evenmin baseert op genoemde Hoge Raad-beschikking uit 2015). Verder is het weliswaar juist dat art. 6:10 en 6:11 Wft in art. 3:159ab Wft (oud) niet (ook) van overeenkomstige toepassing zijn verklaard, maar als gezegd - zie onder 4.6.6-4.6.8 hiervoor - heeft dit te maken met een specifiek kenmerk van de gedwongen overdracht van aandelen als geregeld in afdeling 3.5.4A Wft (oud). Daaruit volgt niet dat de wetgever, die wat betreft de rechtsgang van art. 3:159ab Wft (oud) juist zoveel mogelijk heeft willen aansluiten bij de rechtsbescherming uit Deel 6 Wft, ‘dus’ voor de OK in het kader van art. 3:159ab Wft (oud) geen zelfstandige taak voor ogen heeft gehad als bedoeld door haar in rov. 3.7. Voorts is weliswaar juist dat de Hoge Raad in genoemde beschikking uit 2015 ingaat op de tekst en parlementaire geschiedenis van art. 6:10 en 6:11 Wft, maar de strekking van deze overwegingen is toegesneden op deze bepalingen en draait om de invloed van (de toelichting op) het aanbod en het verzoek van de minister van Financiën in de zin van art. 6:10 lid 2 Wft op de vaststelling door de OK van de schadeloosstelling in de zin van art. 6:10 en 6:11 Wft. Dit speelt niet bij art. 3:159ab Wft (oud) en is iets anders dan waarop de OK het oog heeft in rov. 3.7, gelijk het geval is in de onder 4.6.9 hiervoor bedoelde overwegingen van de OK in haar daar aangehaalde SNS-beschikkingen uit 2019 en 2021. Wat betreft de overweging van de Hoge Raad in genoemde beschikking uit 2015 inzake het door de OK zelfstandig te vormen oordeel over de feitelijke uitgangspunten die van belang zijn voor de waardering van het onteigende, wijs ik erop dat hij dit niet baseert op de tekst en/of parlementaire geschiedenis van art. 6:10 en 6:11 Wft, maar op “[d]e aard van de onderhavige procedure”. Ook dit staat niet in de weg aan hetgeen de OK overweegt in rov. 3.7. 4.8.4 Tot slot. Voor zover het onderdeel nog een beroep doet op art. 3:159ab lid 2, laatste zin Wft (oud) (“De ondernemingskamer behandelt het verzoek op de voet van de rechtspleging in burgerlijke zaken”), baat dit de Staat evenmin. Weliswaar is over die band de rechtspleging in burgerlijke zaken van toepassing op een schadeloosstellingsprocedure als de onderhavige, waaronder dus art. 284 Rv dat de bewijsregels uit de negende afdeling van de tweede titel van het Wetboek van Burgerlijke Rechtsvordering van overeenkomstige toepassing verklaart. Maar dit laatste is anders indien de aard van de zaak (de procedure) zich daartegen verzet. Wat hier m.i. dus aan de orde is, gezien hetgeen ik uiteenzette onder 4.6.1-4.6.9 en 4.8.1-4.8.3 hiervoor. 4.9 Dan het tweede deel van de klacht. 4.9.1 M.i. loopt de klacht ook hier erop vast dat deze uitgaat van een opvatting die geen steun vindt in het recht. Wordt in ogenschouw genomen wat ik uiteenzette onder 4.6.1-4.6.9 (en 4.8.1-4.8.4) hiervoor, dan ligt het in de rede om aan te nemen dat hetgeen de OK overweegt in rov. 3.7 van de Tussenbeschikking - ook voor zover bestreden door het onderdeel - geen blijk geeft van een onjuiste rechtsopvatting, al was Conservatrix Groep de enige aandeelhouder die (tijdig) een verzoek heeft ingediend op de voet van art. 3:159ab Wft (oud) (nu zij tot 15 mei 2017 de enig aandeelhouder was van Conservatrix N.V.). Met hetgeen ik daar uiteenzette, verhoudt zich niet een verschil in taakopdracht voor de OK als bedoeld in de klacht al naar gelang het aantal verzoekende aandeelhouders op de voet van art. 3:159ab Wft (oud). Daarbij verdient nog opmerking dat een zelfstandige taak van de OK als door haar bedoeld in rov. 3.7 tevens ten voordele kan strekken van de Staat. Ook als sprake is van één verzoekende aandeelhouder op de voet van art. 3:159ab Wft (oud). 4.10 Hierop stuit onderdeel 1 af. Onderdeel 2: “rov. 3.27 jo. rov. 3.10, 3.28 en 3.48” Subonderdelen 4.11 Onderdeel 2 beslaat drie subonderdelen. Ik geef deze weer. Onder 4.12-4.16 hierna volgt de behandeling ervan. 4.11.1 Subonderdeel 2.1 klaagt dat de OK in rov. 3.27 jo. rov. 3.10, 3.28 en 3.48 van de Tussenbeschikking is uitgegaan van een onjuiste rechtsopvatting over de wijze waarop de waardebepaling in een geval als het onderhavige dient plaats te vinden. Zij heeft de maatstaf van art. 6:9 Wft, die in een geval als het onderhavige van overeenkomstige toepassing is, miskend. Althans niet of niet op de juiste wijze toegepast. De OK had, in overeenstemming met de maatstaf als door de Hoge Raad uiteengezet in de SNS-beschikking van 20 maart 2015,allereerst moeten vaststellen welk van de twee resterende mogelijke toekomstscenario's het te verwachten toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum was (het liquidatiescenario of het overnamescenario). Pas daarna had zij - zo nodig aan de hand van een te gelasten deskundigenbericht - de werkelijke waarde van de aandelen van Conservatrix N.V. 3.27 kenbaar besloten dat als in het overnamescenario de werkelijke waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. op de peildatum zou uitstijgen boven € 1,--, zodat er in dat scenario aandeelhouderswaarde te realiseren zou zijn, aan te nemen valt dat er vanuit de markt belangstelling zou zijn voor een overname als kopende partij. Daarbij zij bedacht dat, naar de OK ook onderkent in rov. 3.8 in lijn met genoemde SNS-beschikking van de Hoge Raad (waarover rov. 3.6), onder het toekomstperspectief moet worden verstaan het daadwerkelijke toekomstperspectief van Conservatrix N.V. per 15 mei 2017 (in de situatie dat geen gedwongen overdracht zou hebben plaatsgevonden). Het gaat niet om destijds in de markt of bij andere betrokkenen aanwezige (gebrek aan) kennis of verwachtingen omtrent het toekomstperspectief van de onderneming. Bij het bepalen van het toekomstperspectief komt het aan op de werkelijke financiële positie van de onderneming, waartoe alle relevante feiten en omstandigheden op het peiltijdstip in aanmerking dienen te worden genomen, ook die welke niet algemeen bekend waren.Dit bezegelt het lot van het subonderdeel, zowel wat betreft de rechtsklacht als wat betreft de motiveringsklacht. Voor zover het subonderdeel al onderkent wat de OK ter zake doet, en dus uitgaat van een juiste lezing van de Tussenbeschikking, loopt het vast op het voorgaande. 4.15.3 En tot slot subonderdeel 2.3.Ook dit subonderdeel strandt. Zoals uiteengezet onder 4.15.1 hiervoor, bij de behandeling van subonderdeel 2.1, laat de OK de mogelijkheid open dat indien wordt uitgegaan van het overnamescenario als het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum, een redelijk handelend koper wel bereid zal zijn een hogere prijs voor de aandelen te betalen dan € 1,--. Blijkt het zo te zijn dat uitgaande van het overnamescenario de werkelijke waarde van de aandelen op de peildatum hoger zou uitkomen dan € 1,--, dan is het overnamescenario - niet het liquidatiescenario, waarin een redelijk handelend koper niet bereid zal zijn een hogere prijs voor de aandelen te betalen dan € 1,-- - het in acht te nemen toekomstperspectief van Conservatrix N.V. op de peildatum. Zie daarvoor in het bijzonder rov. 3.27-3.28. Zoals volgt uit de behandeling van subonderdeel 2.2, onder 4.15.2 hiervoor, dekt de OK daarbij het betoog van de Staat waarop het onderhavige subonderdeel zich beroept - en dat de OK weergeeft in rov. 3.2 - af. a. Onderdeel van dit overnamescenario is immers - zie rov. 3.10 sub B - een overname van Conservatrix N.V. door een derde die het liquidatiescenario voorkomt (i) door de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op het door DNB gewenste niveau te brengen en te houden en (ii) door de door DNB geconstateerde operationele problemen (zoals de risicobeheersing) op te lossen, waarbij (iii) de koper zodanige maatregelen treft dat DNB afziet van haar voornemen tot intrekking van de vergunning. Dit dekt de door het subonderdeel onder a t/m c genoemde omstandigheden af. Die dan niet de conclusie rechtvaardigen dat het liquidatiescenario het enige in aanmerking te nemen toekomstperspectief is. b. Verder ligt dus in rov. 3.27 kenbaar besloten dat als in het overnamescenario de werkelijke waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. op de peildatum zou uitstijgen boven € 1,--, zodat er in dat scenario aandeelhouderswaarde te realiseren zou zijn (en dat scenario prevaleert als het in aanmerking te nemen toekomstperspectief), aan te nemen valt dat er vanuit de markt belangstelling zou zijn voor een overname als kopende partij. Waarbij, als gezegd, zij bedacht wat de OK vooropstelt in rov. 3.8 (in lijn met genoemde SNS-beschikking van de Hoge Raad, waarover rov. 3.6). Dit dekt de door het subonderdeel onder d genoemde omstandigheid af. Die dan evenmin de conclusie rechtvaardigt dat het liquidatiescenario het enige in aanmerking te nemen toekomstperspectief op de peildatum is. Kortom, niet alleen onderkent de OK dat betoog van de Staat waarop het subonderdeel zich beroept. Haar oordeel dat uit de door de Staat gestelde omstandigheden - al dan niet in combinatie - niet volgt dat het liquidatiescenario ‘dus’ het enige in aanmerking te nemen toekomstperspectief is, motiveert zij aldus ook voldoende (begrijpelijk). Naar volgt uit het voorgaande, met name onder b, wordt dit niet anders - ook niet indien bezien in samenhang met de door het subonderdeel onder d genoemde omstandigheid - doordat de OK in rov. 3.51 en in de daar bedoelde context betrekt dat niet gebleken is dat in 2017 voorafgaand aan de gedwongen overdracht (dus voorafgaand aan de peildatum) marktpartijen met inachtneming van de in de Tussenbeschikking geformuleerde uitgangspunten bereid waren de aandelen te kopen voor meer dan € 1,--.Dit bezegelt het lot van het subonderdeel. Voor zover het subonderdeel al onderkent wat de OK ter zake doet, en dus uitgaat van een juiste lezing van de Tussenbeschikking, loopt het vast op het voorgaande. 4.16 Hierop stuit onderdeel 2 af. Onderdeel 3: “rov. 3.54” Klacht 4.17 Onderdeel 3 beslaat een klacht. Ik geef deze weer. Onder 4.18-4.21 hierna volgt de behandeling ervan. 4.17.1 Het onderdeel klaagt dat rechtens onjuist is het oordeel van de OK in rov. 3.54 van de Tussenbeschikking dat vaststelling van een aanvullende schadeloosstelling na een gedwongen overdracht op de voet van art. 3:159ab Wft (oud) een zodanige mate van gelijkenis vertoont met vaststelling van aanvullende schadeloosstelling na een onteigening op grond van de Interventiewet, dat in de onderhavige procedure art. 6:11 lid 4 Wft van overeenkomstige toepassing is. De OK miskent dat art. 6:11 lid 4 Wft niet van overeenkomstige toepassing is in een procedure op de voet van art. 3:159ab Wft (oud) en dat de omstandigheid dat in art. 3:159ab lid 3 Wft (oud) niet wordt verwezen naar art. 6:11 lid 4 Wft (maar wel naar andere bepalingen uit hoofdstuk 6.3 Wft), anders dan zij oordeelt, wél voldoende gewicht in de schaal legt. De OK miskent dat in een procedure op de voet van art. 3:159ab Wft (oud) gezien lid 2 daarvan niet art. 6:11 lid 4 Wft, maar art. 289 Rv van toepassing is. Behandeling 4.18 Het onderdeel faalt, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 4.19 Ik begin met het weergeven van relevante overwegingen van de OK in de Tussenbeschikking. Art. 3:159ab Wft (oud) citeerde ik onder 3.7.1 hiervoor. Onder 4.20-4.20.3 hierna keer ik terug naar het onderdeel. “De door Conservatrix Groep gemaakte kosten van rechtsbijstand en van partijdeskundigen 3.52 Conservatrix Groep heeft bij wijze van vermeerdering van haar verzoek (zie 1.6) verzocht de Staat te veroordelen tot vergoeding van (a) haar kosten van rechtsbijstand en (b) de kosten van de door haar ingeschakelde deskundigen. Conservatrix Groep heeft daarbij verwezen de beschikking van de Ondernemingskamer van 11 februari 2021, ECLI:NL:GHAMS:2021:316 (SNS Reaal schadeloosstelling). 3.53 De Staat heeft geen bezwaar gemaakt tegen de wijziging van het verzoek als zodanig, maar meent dat het vermeerderde verzoek moet worden afgewezen. Artikel 6:11 lid 4 Wft is niet van overeenkomstige toepassing op de schadeloosstellingprocedure op de voet van artikel 3:159ab Wft. Als het verzoek tot aanvullende schadeloosstelling wordt afgewezen, dient Conservatrix Groep overeenkomstig artikel 237 Rv de eigen kosten te dragen en te worden veroordeeld in de proceskosten van de Staat overeenkomstig het liquidatietarief. Gelet op de duidelijkheid die inmiddels bestaat over toepassing van de Interventiewet en het door de Staat overgelegde rapport van Deloitte, heeft Conservatrix Groep bovendien nodeloos kosten gemaakt, aldus de Staat. opgenomen: “Om ervoor te zorgen dat de doelstelling van de Unie betreffende duurzame groei op de lange termijn, en de doelstellingen van Richtlijn 2009/138/EG, in de eerste plaats om polishouders te beschermen en tevens om de financiële stabiliteit te waarborgen, in de toekomst worden bereikt, moet de Commissie binnen vijf jaar na de toepassing van Richtlijn 2009/138/EG evalueren in hoeverre de methoden, aannames en standaardparameters die worden gebruikt bij de berekening van de standaardformule voor het SCR adequaat zijn. De evaluatie moet met name gebaseerd zijn op de algehele ervaring van verzekerings- en herverzekeringsondernemingen die de standaardformule voor het SCR tijdens de overgangsperiode gebruiken.” Ook daarin komt dus het belang van de methoden, aannames en standaardparameters in de standaardformule terug. Die bevoegdheid is in art. 111 lid 3 Solvency II terug te vinden. Zie bijv. ook K. van Hulle, Solvency Requirements for EU Insurers. Solvency II is good for you, Cambridge: Intersentia 2019, p. 254: “The standard formula aims to capture the material quantifiable risks to which most undertakings are exposed. The standard formula might however not cover all material risks to which a specific undertaking is exposed (…). A standard formula is, by its very nature and design, a standardised calculation method and is therefore not tailored tot the individual risk profile of a specific undertaking. For this reason, in some cases the standard formula might not reflect the risk profile of a specific undertaking and consequently the level of own funds it needs. This might become apparent as a result of the ORSA or the SRP. (Re)insurance undertakings can adapt the standard formula to better reflect their own specific risks by using USPs [ondernemingsspecifieke parameters, A-G]. Alternatively, they can develop a partial internal model for specific risks or completeley depart from the standard formula by developing their own internal model.” Zie ook p. 257, waar wordt opgemerkt dat Solvency II de inherente zwaktes van een gestandaardiseerde aanpak onderkent door de (her)verzekeraars de mogelijkheid te bieden om bij specifieke modules ondernemingsspecifieke parameters te gebruiken, wanneer aan voorwaarden is voldaan en de toezichthouder daarvoor goedkeuring heeft verleend. Zie ook Van Hulle 2019, p. 318: “The module takes appropriate account of the economic effect of collateral or other security held by or for the account of the (re)insurance undertaking and the risks associated therewith (Art. 197 DA).” Zie Kamerstukken II 2015/16, 1225, aanhangsel van de handelingen. Zie EIOPA’s first set of advice to the European Commission on specific items in the Solvency II Delegated Regulation d.d. 30 oktober 2017, EIOPA-BoS-17/280, nrs. 147-148 (“(…) as guarantees are not being recognised for type 2 exposures”). Zie ook nr. 152 over de status als ‘partial guarantees’. Zie ook Van Hulle 2019, p. 320, die tevens aangeeft dat een dergelijke regel eerder niet gold waar hij opmerkt: “In its first set of advice to the EC in the context of the 2018 review of the DA, EIOPA proposed aligning the treatment of type 2 mortgage loan exposures in the couterparty default risk module with the treatment in banking (CRR) by recognising the risk mitigating effect of a partial guarantee by Member States’ central government or by regional governments and local authorities.” Zie EIOPA’s first set of advice to the European Commission on specific items in the Solvency II Delegated Regulation d.d. 30 oktober 2017, EIOPA-BoS-17/280, nr. 181. Zie gedelegeerde verordening (EU) 2019/981 van de Commissie van 8 maart 2019 tot wijziging van gedelegeerde verordening (EU) 2015/35 van de Commissie tot aanvulling van richtlijn 2009/138/EG van het Europees Parlement en de Raad betreffende de toegang tot en uitoefening van het verzekerings- en het herverzekeringsbedrijf (Solvabiliteit II) (PbEU 2019, L 161), onder 44 d): “Het verlies bij wanbetaling op een hypotheeklening is gelijk aan het volgende: LGD = max (Loan - (80 % × Mortgage + Guarantee); 0) waarbij: a) Loan staat voor de waarde van de hypotheeklening bepaald overeenkomstig artikel 75 van Richtlijn 2009/138/EG; b) Mortgage staat voor de voor risico aangepaste waarde van de hypotheek; c) Guarantee staat voor het bedrag dat de garantiegever aan de verzekerings- of herverzekeringsonderneming zou moeten betalen in geval van wanbetaling door de debiteur van de hypotheeklening op een tijdstip dat de waarde van het als hypotheek aangehouden onroerend goed gelijk is aan 80% van de voor risico aangepaste waarde van de hypotheek. Voor de toepassing van punt c) wordt een garantie alleen opgenomen indien deze wordt afgegeven door een in artikel 180, lid 2, eerste alinea, punten a) tot en met d), vermelde tegenpartij en deze voldoet aan de vereisten vastgesteld in de artikelen 209 en 210 en in artikel 215, punten a) tot en met e)." Zie Kamerstukken II 2019/20, 32847, 581, p. 3. Zie bijv. art. 215, aanhef en sub c (iii) Gedelegeerde Verordening, waaruit volgt dat garanties bij het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste alleen worden opgenomen als de garantie geen enkele clausule bevat waarvan de naleving buiten de directe controle van de leninggever valt en die zou kunnen verhinderen dat de protectiegever verplicht is te gelegener tijd te betalen ingeval de oorspronkelijke debiteur nalaat verschuldigde betalingen te verrichten. Zie ook dat artikel sub d, waaruit volgt dat een garantie waarbij - kort gezegd - bij wanbetaling, insolventie of faillissement of een andere kredietgebeurtenis de (her)verzekeraar eerst een vordering in moet stellen tegen de debiteur, opdat de garantiegever overgaat tot betaling, niet mag worden opgenomen bij het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste. Daaruit volgt reeds dat dergelijke waarborgen/borgtochten wel (als garantie) onder de reikwijdte van art. 215 Gedelegeerde Verordening vallen, maar mogelijk niet kunnen worden meegenomen vanwege de gestelde eisen. Het zou ook niet stroken met de gedachte achter art. 215 Gedelegeerde Verordening, dat beoogt een minimumniveau aan kredietprotectie te verzekeren voordat bepaalde risicolimiteringstechnieken kunnen worden meegenomen, om een waarborg/borgtocht daar niet onder te brengen en daarmee buiten dat minimumniveau te plaatsen maar wel langs andere weg verdisconteerbaar te achten in het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste, terwijl zo’n waarborg/borgtocht op basis van de in dat artikel geregelde eisen mogelijk niet zou voldoen aan de voorwaarden voor opname in het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste. Art. 21 Regeling van de minister van Financiën van 9 december 2013, FM 2013/2204 M, directie Financiële Markten, houdende regels betreffende scenarioanalyses en berekeningswijze van het theoretisch solvabiliteitscriterium (Regeling theoretisch solvabiliteitscriterium levensverzekeraars Wft) (Stcrt. 2013, 35109). Art. I sub C jo. X Besluit van 28 november 2014 tot wijziging van het Besluit prudentiële regels Wft, het Besluit Gedragstoezicht financiële ondernemingen Wft en enige andere besluiten op het terrein van de financiële markten (Wijzigingsbesluit financiële markten 2015) (Stb. 2014, 524) jo. art. 2 Besluit van 11 december 2014 tot vaststelling van het tijdstip van inwerkingtreding van de Wijzigingswet financiële markten 2015, het Wijzigingsbesluit financiële markten 2015 en de Wet van 1 maart 2014 tot wijziging van de Wet aansprakelijkheid kernongevallen in verband met de toepassing van artikel 1, onderdeel b, van het Verdrag van 29 juli 1960 inzake wettelijke aansprakelijkheid op het gebied van kernenergie (Stb. 2014, 534). Stb. 2013, 537, p. 61. Stcrt. 2013, 35109, p. 9. Stcrt. 2013, 35109, p. 10. Stb. 2014, 524, p. 26, 35-36. Zie bijv. HvJEU 6 oktober 2021, C-561/19, ECLI:EU:C:2021:799, JB 2021/12, punt 33 e.v., waarin het HvJEU spreekt van vaste rechtspraak en deze ook aanhaalt. Kortheidshalve verwijs ik daarnaar. Dat de OK dit doet, blijkt ook uit rov. Naar volgt uit 3.20-3.20.22 hiervoor gaat het subonderdeel uit van een opvatting die geen steun vindt in het recht (en de OK dus terecht niet huldigt in de Tussenbeschikking, specifiek rov. 3.14-3.17). Het subonderdeel bepleit immers een wijze van rekening houden met de NHG bij het bepalen van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. die, bezien op en tot de peildatum (15 mei 2017), niet is toegelaten onder Solvency II en de Gedelegeerde Verordening (en, in het verlengde, de implementatie daarvan in Nederlandse wet- en regelgeving).Ik laat dan nog daar dat deze stellingname van Conservatrix Groep ten minste deels draait om passages die deel uitmaken van het partijdebat over de door de Staat - met DNB - ontkennend beantwoorde vraag of de NHG voldoet aan de eisen van art. 215 (aanhef en sub f) Gedelegeerde Verordening. Conservatrix Groep bestrijdt daar immers het betoog van de Staat dat de NHG “niet [voldoet] aan de eisen van artikel 215 sub f van de Solvency II-verordening”. Erop neerkomend dat uit art. 215, aanhef en sub f Gedelegeerde Verordening volgt “dat bij de berekening van het solvabiliteitsvereiste volgens de toepasselijke standaardformule garanties uitsluitend erkend worden indien deze expliciet genoemd worden in de desbetreffende bepaling. Bij het solvabiliteitsvereiste voor hypotheekleningen (artikel 191 Solvency II-verordening) ontbreekt een dergelijke expliciete vermelding. Hypotheekgaranties in welke vorm dan ook komen dus niet voor erkenning in aanmerking.” En dat de NHG “niet volledig alle types van regelmatige betalingen als bedoeld in dat artikel [dekt]. Zo bedraagt de uitkering onder de NHG in geval van wanbetaling hoogstens het verschil tussen de nominale waarde van de lening en de waarde van het onderpand.” Dat DNB deze vraag ontkennend beantwoordt, benoemt de OK ook in rov. 3.14, tweede zin.De klacht in de voorlaatste zin van het subonderdeel (“Althans is het oordeel van de OK”, etc.) loopt eveneens vast. Met rov. 3.14-3.17 respondeert de OK, vanwege het in rov. 3.14, eerste zin bedoelde betoog van Conservatrix Groep (weer te bezien tegen de achtergrond van het door laatstgenoemde naar voren gebrachte derde scenario als bedoeld in rov. 3.11), tevens op genoemd partijdebat inzake de NHG en art. 215 (aanhef en sub f) Gedelegeerde Verordening, dat weer aansluit op het eerder door DNB ingenomen standpunt ter zake. De OK oordeelt daar niet dat de NHG voldoet aan de eisen van deze bepaling, integendeel. Voor zover de klacht hier uitgaat van een andere lezing van de Tussenbeschikking is deze lezing onjuist en mist de klacht daarmee feitelijke grondslag. Voor het overige zet de klacht niet uiteen waarom de OK, gegeven ook dat partijdebat en die (impliciete) verwerping door haar van het door Conservatrix Groep gedane beroep op art. 105 lid 6 Solvency II, zonder nadere motivering niet kon responderen zoals zij daar doet. Dat de OK dit zo niet kon doen, valt zonder meer ook niet in te zien. Waarbij zij bedacht wat ik uiteenzette onder 3.20.12-3.20.16 hiervoor, mede inzake art. 215 Gedelegeerde Verordening en de NHG. En dat de NHG hoe dan ook niet voldoet aan de eisen van art. 215 (aanhef en sub f) Gedelegeerde Verordening, nu de NHG - zo deze een ‘garantie’ is - niet alle verplichtingen van de debiteur dekt en niet uitdrukkelijk wordt genoemd in (art. 191 van) de Gedelegeerde Verordening, aldus de OK in rov. 3.17, eerste zin.Ook de klacht in de laatste zin van het subonderdeel (“Althans is de OK”, etc.) strandt. Naar volgt uit het voorgaande is geen sprake van een essentieel betoog van Conservatrix Groep waarop de OK in de Tussenbeschikking - specifiek rov. 3.14-3.17 - ten onrechte niet is ingegaan, zoals bedoeld in de klacht onder verwijzing naar het voorgaande in het subonderdeel. Dat betoog, zoals gepresenteerd door het subonderdeel, is immers gestoeld op een opvatting die geen steun vindt in het recht (en de OK daar dus terecht niet huldigt). Waarover hiervoor. Er was voor de OK dan ook geen aanleiding daar nog weer in te gaan op dat betoog. 3.21.4 Dit brengt mij bij subonderdeel 3.1.4.Voor zover het subonderdeel voortbouwt op subonderdeel 3.1.1, eerste alinea, dat faalt, deelt eerstgenoemd subonderdeel in het lot daarvan. Zie onder 3.21.1 hiervoor. Voor het overige geldt dat, naar volgt uit de behandeling van subonderdelen 3.1.1-3.1.3 onder 3.21.1-3.21.3 hiervoor, de stellingname van Conservatrix Groep waarop het subonderdeel zich beroept hoe dan ook niet kwalificeert als “essentiële stellingen” als bedoeld in het subonderdeel, die de OK aanleiding gaven haar oordeel in de Tussenbeschikking - specifiek rov. (3.14-)3.17 - nog weer nader te motiveren. Kort en goed: zij kon haar onderzoek toespitsen op de vraag of de NHG voldoet aan de eisen van art. 215 Gedelegeerde Verordening, zoals zij daar doet. Dit behoeft geen verdere toelichting.Ik laat dan nog daar dat, anders dan het subonderdeel suggereert, deze stellingname van Conservatrix Groep niet zo te lezen valt in de vindplaatsen waarop het subonderdeel zich beroept. 3.21.5 En tot slot subonderdeel 3.1.5.Voor zover het subonderdeel beroep doet op art. 105 lid 6, slotzin Solvency II en het daarover door Conservatrix Groep gestelde, ziet het subonderdeel eraan voorbij dat de OK oog heeft voor deze stellingname van Conservatrix Groep, maar daaraan terecht niet de in het subonderdeel voorgestane consequentie verbindt dat in het verband van genoemde bepaling ook betekenis toekomst aan “de hypotheekportefeuille met NHG”. Een nadere motivering door de OK dan reeds gegeven in rov. 3.14-3.17 behoefde dit niet.Naar volgt uit 3.20-3.20.22 hiervoor gaat het subonderdeel uit van een opvatting die geen steun vindt in het recht (en de OK dus terecht niet huldigt in de Tussenbeschikking, specifiek rov. 3.14-3.17). Het subonderdeel bepleit daar immers een wijze van rekening houden met de NHG bij het bepalen van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. die, bezien op en tot de peildatum (15 mei 2017), niet is toegelaten onder Solvency II en de Gedelegeerde Verordening (en, in het verlengde, de implementatie daarvan in Nederlandse wet- en regelgeving).Ik laat dan nog daar dat, anders dan het subonderdeel suggereert, deze stellingname van Conservatrix Groep niet zo te lezen valt in de vindplaats waarop het subonderdeel zich beroept. Welke passage bovendien deel uitmaakt van het onder 3.21.3 hiervoor bedoelde partijdebat inzake de NHG en art. 215 (aanhef en sub f) Gedelegeerde Verordening.Voor zover het subonderdeel “[i]n dit verband” beroep doet op de TSC-regeling en het daarover door Conservatrix Groep gestelde, ziet het subonderdeel eraan voorbij dat de OK oog heeft voor deze stellingname van Conservatrix Groep, maar daaraan terecht niet de in het subonderdeel voorgestane consequentie verbindt dat “[w]aar de NHG vooruitlopend op Solvency II uitdrukkelijk als factor is benoemd bij de weging van tegenpartijkredietrisico’s, [niet] valt in te zien waarom dat onder Solvency II, de Gedelegeerde Verordening, althans bij de invulling van de eventueel aan DNB toekomende beleidsvrijheid, ineens anders zou zijn”. Een nadere motivering door de OK dan reeds gegeven in rov. 3.14-3.17 behoefde dit niet.Naar volgt uit 3.20-3.20.22 hiervoor gaat het subonderdeel uit van een opvatting die geen steun vindt in het recht (en de OK dus terecht niet huldigt in de Tussenbeschikking, specifiek rov. 3.14-3.17). Het subonderdeel bepleit daar immers een wijze van rekening houden met de NHG bij het bepalen van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. die, bezien op en tot de peildatum (15 mei 2017), niet is toegelaten onder Solvency II en de Gedelegeerde Verordening (en, in het verlengde, de implementatie daarvan in Nederlandse wet- en regelgeving). Daaraan doet als gezegd de TSC-regeling, die reeds ruim daarvoor was ingetrokken, niet af. Wat de OK dus ook onderkent in rov. 3.17, laatste zin.Ik laat dan nog daar dat, anders dan het subonderdeel suggereert, deze stellingname van Conservatrix Groep niet zo te lezen valt in de vindplaats waarop het subonderdeel zich beroept.Kortom, van een onjuist of onbegrijpelijk gemotiveerd oordeel van de OK in rov. moeten bepalen, te weten de prijs die, gegeven uitsluitend dát toekomstperspectief, tussen redelijk handelende partijen zou zijn overeengekomen. De OK heeft echter in strijd met de door de Hoge Raad gegeven maatstaf vooralsnog geen keuze gemaakt uit de twee resterende mogelijke toekomstscenario's. Zij heeft immers de prijs van de aandelen in het liquidatiescenario bepaald (op maximaal € 1,--), maar heeft tegelijkertijd een deskundigenbericht gelast om (aan de hand van dat deskundigenbericht) de prijs van de aandelen in het overnamescenario te bepalen. 4.11.2 Subonderdeel 2.2 klaagt dat de redenering van de OK in rov. 3.27, dat (kort gezegd) áls de waarde van de aandelen positief is (hoger dan € 1,--) het liquidatiescenario zich niet zal voordoen en een overname als bedoeld in het overnamescenario zal plaatsvinden, zonder nadere motivering onbegrijpelijk is en/of getuigt van een onjuiste rechtsopvatting. Niet valt in te zien dat het antwoord op de vraag of de noodregeling/het faillissement zou worden toegepast dan wel een overname (als bedoeld in het overnamescenario) zou plaatsvinden, zonder meer (een-op-een) afhankelijk is van de vraag of de waarde (de prijs) van de aandelen meer dan € 1,-- is. Het antwoord op die vraag is ook afhankelijk van diverse andere feiten en omstandigheden, zoals de opstelling (medewerking) van DNB, de solvabiliteits- en/of liquiditeitspositie van Conservatrix N.V. en de belangstelling van marktpartijen voor een overname. De redenering van de OK in rov. 3.27 waarin het te verwachten toekomstperspectief (de uitkomst van stap 1) wordt afgeleid uit de prijsbepaling (de uitkomst van stap 2), is niet logisch en strookt ook niet met de systematiek van art. 6:9 lid 1 Wft (jo. art. 3:159ab Wft (oud)). “Vgl. subonderdeel 2.1.” 4.11.3 Subonderdeel 2.3 klaagt dat de redenering van de OK in rov. 3.27 jo. rov. 3.10, 3.28 en 3.48 onbegrijpelijk althans onvoldoende gemotiveerd is, in het licht van het betoog van de Staat dat uit de omstandigheden waarin Conservatrix N.V. zich op de peildatum bevond reeds volgt dat het liquidatiescenario het enige in aanmerking te nemen toekomstperspectief is en dat een deskundigenbericht met betrekking een ander scenario (zoals het irreële/niet aannemelijke overnamescenario) daarom zinloos (zonder nut of noodzaak) is (en het verzoek tot aanvullende schadeloosstelling dus al op grond daarvan moet worden afgewezen). De bedoelde omstandigheden zijn onder meer: (a) Conservatrix N.V. voldeed niet aan de solvabiliteitseisen en haar aandeelhouder was niet bereid het benodigde kapitaal te storten; (b) DNB had al op 26 oktober 2016 een voorgenomen besluit tot intrekking van de vergunning genomen; (c) Conservatrix N.V. had ook te kampen met operationele problemen; en (d) Conservatrix N.V. stond reeds geruime tijd in de etalage zonder dat dit tot een beter bod dan dat van Trier heeft geleid. De OK heeft dit betoog van de Staat niet, althans onvoldoende (kenbaar) in haar beoordeling betrokken. Als de OK heeft geoordeeld dat uit de door de Staat gestelde omstandigheden, al dan niet in combinatie, (nog) niet volgt dat het liquidatiescenario het enige in aanmerking te nemen toekomstperspectief is, heeft de OK dat oordeel onvoldoende (begrijpelijk) gemotiveerd.Het voorgaande geldt te meer vanwege rov. 3.51, waarin de OK (in een andere context, namelijk de motivering van het oordeel dat Conservatrix Groep en de Staat ieder voor de helft het voorschot op de kosten van de deskundigen moeten dragen) gemotiveerd heeft geoordeeld dat niet is gebleken dat in 2017 voorafgaand aan de gedwongen overdracht marktpartijen met inachtneming van de in de Tussenbeschikking geformuleerde uitgangspunten bereid waren de aandelen te kopen voor meer dan € 1,--. Mede in het licht van hetgeen de OK in rov. 3.51 heeft overwogen had zij moeten motiveren waarom uit de hiervoor achter (d) genoemde omstandigheid dat Conservatrix N.V. reeds geruime tijd in de etalage stond zonder dat dit tot een beter bod dan dat van Trier heeft geleid, al dan niet in combinatie met de hiervoor achter (a)-(c) genoemde omstandigheden, niet volgt dat het liquidatiescenario het enige in aanmerking te nemen toekomstperspectief is. De achter (d) genoemde omstandigheid is immers een omstandigheid die bij de beantwoording van de vraag of het overnamescenario op de peildatum een reëel (aannemelijk) toekomstperspectief vormde, logischerwijs (minstens) substantieel gewicht in de schaal legt. Behandeling 4.12 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 4.13 Ik begin met het weergeven van relevante overwegingen van de OK in de Tussenbeschikking. Onder 4.14-4.14.5 hierna vervolg ik met enkele inleidende opmerkingen. Onder 4.15-4.15.3 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “3.2 De Staat heeft gemotiveerd verweer gevoerd en daartoe onder meer het volgende aangevoerd. • Het enige in aanmerking te nemen toekomstperspectief van Conservatrix N.V. is dat, indien geabstraheerd wordt van de gedwongen overdracht aan Trier, DNB de rechtbank zou hebben verzocht de noodregeling of het faillissement uit te spreken, waarna Conservatrix N.V. door een bewindvoerder respectievelijk curator zou zijn gesaneerd of geliquideerd. • Dit toekomstperspectief volgt uit de omstandigheden waarin Conservatrix N.V. zich op de peildatum bevond, te weten (a) dat Conservatrix N.V. niet voldeed aan de solvabiliteitseisen en haar aandeelhouder niet bereid was het benodigde kapitaal te storten, (b) DNB al op 26 oktober 2016 een voorgenomen besluit tot intrekking van de vergunning had genomen, (c) Conservatrix N.V. ook te kampen had met operationele problemen en (d) reeds geruime tijd in de etalage stond zonder dat dit tot een beter bod dan dat van Trier heeft geleid.(…). (…) Inleiding 3.4 Op grond van artikel 3:159ab lid 4 Wft (oud) juncto artikel 6:8 lid 2 en 6:9 Wft geldt als uitgangspunt dat de Staat de werkelijke waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. moet vergoeden. Bij het bepalen daarvan wordt uitgegaan van het te verwachten toekomstperspectief van Conservatrix N.V. in de situatie dat de gedwongen overdracht op 15 mei 2017 niet zou hebben plaatsgevonden. Het komt dan aan op de prijs die, gegeven dat toekomstperspectief, op 15 mei 2017 tot stand zou zijn gekomen bij een veronderstelde vrije koop in het economische verkeer tussen Conservatrix Groep als redelijk handelende verkoper en een redelijk handelende koper.3.5 De rechtbank heeft bij goedkeuring van het overdrachtsplan in de beschikking van 15 mei 2017 de redelijkheid van de tussen DNB en Trier overeengekomen prijs slechts in beperkte mate getoetst. Zoals ook uit de onder 2.33 [zie onder 1.30 hiervoor, A-G] weergegeven overwegingen van de rechtbank naar voren komt, doet die beperkte toetsing niet af aan de zelfstandige taak van de Ondernemingskamer tot vaststelling van de schadeloosstelling.3.6 De strekking van de artikelen 6:8 en 6:9 Wft is om op objectieve en transparante wijze tot een waardebepaling van de aandelen te komen. Daartoe wordt uitgegaan van twee samenhangende ficties, in dit geval het te verwachten toekomstperspectief van Conservatrix N.V. in de situatie dat geen gedwongen overdracht zou hebben plaatsgevonden en een veronderstelde vrije koop in het economische verkeer. De concrete uitwerking van deze ficties is overgelaten aan de rechter (vgl. HR 20 maart 2015, ECLI:NL:HR:2015,661 (SNS Reaal)).3.7 De Ondernemingskamer dient zelfstandig te onderzoeken welke schadeloosstelling aan Conservatrix Groep toekomt en is daarbij niet gebonden aan de standpunten van partijen. Indien de stukken van het geding daartoe aanknopingspunten verschaffen, dient de Ondernemingskamer ambtshalve onderzoek te doen naar de betekenis van die aanknopingspunten voor de schadeloosstelling. 3.54 3.54 Vaststelling van een aanvullende schadeloosstelling na een gedwongen overdracht op de voet van artikel 3:159ad Wft (oud) [bedoeld is art. 3:159ab Wft (oud), A-G] vertoont een zodanige mate van gelijkenis met vaststelling van aanvullende schadeloosstelling na een onteigening op grond van de Interventiewet, dat in de onderhavige procedure artikel 6:11 lid 4 Wft van overeenkomstige toepassing is. De omstandigheid dat in artikel 3:159ab Wft niet wordt verwezen naar die bepaling, legt onvoldoende gewicht in de schaal.3.55 Artikel 6:11 lid 4 Wft houdt in dat de Ondernemingskamer omtrent de kosten van het geding zodanige uitspraak geeft als zij meent dat behoort. De Hoge Raad heeft in zijn arrest van 20 maart 2015, (ECLI:NL:HR:2015:661 (SNS Reaal)) overwogen dat de kosten van partijdeskundigen niet kunnen worden aangemerkt als schade in de zin van artikel 6:8 Wft, maar dat zij wel op de voet van artikel 6:11 lid 4 Wft voor vergoeding in aanmerking kunnen komen als kosten van het geding, dat de Ondernemingskamer gelet op de bewoordingen van die bepaling daarbij een grote vrijheid heeft en dat het in de rede ligt om daarbij aan te sluiten bij de rechtspraak over de maatstaf van artikel 50 lid 4 Onteigeningswet, dat wil zeggen dat de kosten in redelijkheid zijn gemaakt en binnen redelijke omvang zijn gebleven.” Terug naar het onderdeel 4.20 Ik keer nu terug naar het onderdeel, dat als gezegd faalt. 4.20.1 Onder 4.6.6-4.6.8 hiervoor ben ik ingegaan op het beeld dat oprijst uit de parlementaire geschiedenis van art. 3:159ab Wft (oud) over de bredere samenhang tussen deze schadeloosstellingsregeling en de in Deel 6 Wft vervatte schadeloosstellingsregeling bij onteigening. De kern daarvan is dat verschillen tussen beide regelingen voor zover daarvan sprake is, zijn ingegeven door de beperkingen die de praktische werkbaarheid van een overdrachtsplan aan art. 3:159ab Wft (oud) stelde, wat in de weg stond aan het een-op-een doortrekken van de in Deel 6 Wft vervatte schadeloosstellingsregeling naar de schadeloosstellingsregeling bij gedwongen overdracht in de zin van afdeling 3.5.4A Wft (oud). Het is duidelijk dat de wetgever voor de rechtsgang van art. 3:159ab Wft (oud) zoveel mogelijk heeft willen aansluiten bij de rechtsbescherming uit Deel 6 Wft, dat weer verwantschap toont met de Onteigeningswet. 4.20.2 Daarmee strookt hetgeen de OK overweegt in rov. 3.54, eerste zin van de Tussenbeschikking over de mate van gelijkenis tussen beide regelingen. Nergens in de parlementaire geschiedenis van art. 3:159ab Wft (oud) ontwaar ik bovendien een indicatie dat de wetgever art. 6:11 lid 4 Wft niet van overeenkomstige toepassing heeft geacht in een procedure op de voet van art. 3:159ab Wft (oud), maar op dit punt de rechtspleging in burgerlijke zaken heeft willen laten prevaleren. Het onderdeel kennelijk evenmin. Bij deze stand van zaken valt reeds aan te nemen - met de OK in rov. 3.54, tweede zin - dat de omstandigheid dat in art. 3:159ab Wft (oud) niet met zoveel woorden wordt verwezen naar art. 6:11 lid 4 Wft, onvoldoende gewicht in de schaal legt en dus een andere uitkomst niet rechtvaardigt. Dit spreekt te meer waar niet alleen de Hoge Raad in zijn SNS-beschikking van 20 maart 2015 aansluiting zoekt bij Hoge Raad-rechtspraak in het kader van de Onteigeningswet (daar specifiek art. 50 lid 4), waarop de OK wijst in rov. 3.55, maar de OK dit zelf ook doet in rov. 3.7 (zij het in ander verband), door de Staat met onderdeel 1 dus zonder vrucht bestreden. Zie onder 4.3-4.10 hiervoor. Het beroep dat het onderdeel nog doet op art. 3:159ab lid 2 Wft (oud) om zo bij toepasselijkheid van art. 289 Rv uit te komen, kan de Staat ook niet baten. De overeenkomstige toepassing van art. 6:11 lid 4 Wft kan staan naast de verwijzing in art. 3:159ab lid 2 Wft (oud) naar de rechtspleging in burgerlijke zaken, in lijn met Deel 6 Wft waarvan naast art. 6:11 lid 4 Wft ook art. 6:11 lid 1 Wft deel uitmaakt en waarin eveneens wordt verwezen naar de rechtspleging in burgerlijke zaken. 4.20.3 Aan dit een en ander ziet het onderdeel voorbij: hetgeen de OK overweegt in rov. 3.54 geeft geen blijk van een onjuiste rechtsopvatting. 4.21 Hierop stuit onderdeel 3 af. 3.35-3.36. Specifiek waar zij overweegt dat een redelijk handelend koper bij het bepalen van de prijs die hij bereid is te betalen voor de aandelen in Conservatrix N.V. geen waarde zal toekennen aan door Conservatrix Groep gestelde vordering van Conservatrix N.V. op de Staat als bedoeld in rov. 3.35, gevolgd door: “Omdat artikel 215 sub f van de Gedelegeerde Verordening geen ruimte laat voor verdiscontering van de NHG is van onrechtmatige implementatie of toepassing geen sprake.” De OK noemt in rov. 3.15 abusievelijk rov. 3.13.3, maar dit is een kennelijke verschrijving. Getuige het citaat heeft de OK daar het oog op rov. 4.13.3 uit die beschikking van de rechtbank. Zie bijv. ook rov. 3.1, p. 18: “(…) Bij conclusie van repliek heeft Conservatrix Groep haar gewijzigde verzoek (…) als volgt nader toegelicht. (…) Bij de bepaling van de schadeloosstelling moet de Nationale Hypotheek Garantie (NHG), die op het overgrote deel van de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. van toepassing is, in aanmerking worden genomen, omdat de NHG enerzijds het toegestaan eigen vermogen verhoogt en anderzijds de vereiste Solvency Capital Requirement (SCR) verlaagt. (…).” En rov. 3.2: “(…) In reactie op de conclusie van repliek heeft de Staat nog het volgende naar voren gebracht. (…) De juistheid van het oordeel van DNB dat zich gevaarlijke ontwikkelingen met betrekking tot de solvabiliteit voordeden is geen onderwerp van deze schadeloosstellingsprocedure. Dat geldt dus ook voor de gestelde invloed van de NHG op de solvabiliteit onder Solvency II. Het standpunt van DNB was bovendien juist: de NHG mag niet worden meegenomen bij het berekenen van de SCR omdat de NHG niet voldoet aan de eisen van artikel 215 sub f van de Gedelegeerde Verordening. (…).” En rov. 3.32, waar de OK verwijst naar rov. 3.15 en overweegt “dat het eerder door Conservatrix N.V. ingenomen standpunt dat DNB de solvabiliteit van Conservatrix onjuist had berekend, in het bijzonder door geen rekening te houden met de NHG, door de rechtbank was verworpen in de beschikking van 15 mei 2017 (zie 3.15).” Dat is dus nr. 2.11 van de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep. Ik citeer deze passage: “Artikel 215 van de Gedelegeerde Verordening, waarop in randnummer 4.29 van het VDNB [het verzoek tot goedkeuren overdrachtsplan en uitspreken overdrachtsregeling zijdens DNB d.d. 22 maart 2017, A-G] een beroep gedaan wordt, is opgenomen in Titel I, Hoofdstuk V, Afdeling 10, Risicolimiteringstechnieken, van de Gedelegeerde Verordening. De hypotheekleningen als die van de NHG-portefeuille van Conservatrix kwalificeren echter op grond van Artikel 189, lid 3, van de Gedelegeerde Verordening als blootstellingen van type 2. Het risicogewicht van deze hypotheekleningen had daarom op deze grondslag beoordeeld moeten worden.” Het subonderdeel stelt slechts bloot: “(…) zoals Conservatrix Groep heeft aangevoerd (…).” Ook in de toelichting op onderdeel 3, specifiek in nr. 3.4.3 van de procesinleiding dat ziet op het onderhavige subonderdeel, wordt geen vindplaats genoemd. In haar conclusie van repliek, nrs. 2.1-2.6 en pleitnota, nr. 9.4, noot 10, nr. 9.6. - De conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, nrs. 2.1-2.6 bevat een algemene inleiding onder het gelijknamige opschrift, met een uiteenzetting van hetgeen de NHG zou zijn. De pleitnota zijdens Conservatrix Groep, nr. 9.4, noot 10 bevat slechts de volgende tekst: “De Nationale Hypotheek Garantie is geen garantie. In randnummer 2.1 van de conclusie van repliek is uiteengezet wat het wel is. Het gaat om de vordering van Conservatrix uit hoofde van een borgtocht op WEW tot betaling van de restanthoofdsom, en de achterstallige rente, na executie. Het is de geborgde vordering; zie randnummer 2.6 van de conclusie van repliek.” Volgens het subonderdeel komt dit erop neer dat de NHG in de kern dus een stelsel van geborgde vorderingen en geen garanties betreft. - De pleitnota zijdens Conservatrix Groep, nr. 9.6 luidt als volgt: “Het tweede nieuwe argument is dat de uitkering onder de NHG in geval van wanbetaling hoogstens het verschil tussen de nominale waarde van de lening en de waarde van het onderpand bedraagt. Dat is onjuist. Dat blijkt bij lezing van artikel B 13, lid 1 van de V&N, waarnaar de Staat verwijst. De uitbetaling bedraagt al sinds jaar en dag de restanthoofdsom en de achterstallige rente op de datum van verkoop van de woning. Dat is de geborgde vordering, en dat is de passende zekerheid als bedoeld in Artikel 105, lid 6, slotzin van Solvency II.” Zie bijv. ook rov. 3.41, waar de OK erop wijst dat op 96% van de hypotheken in de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. de NHG van toepassing was, “op grond waarvan de Stichting Waarborgfonds Eigen Woningen, met inachtneming van de overeengekomen voorwaarden, borg staat voor bepaalde verplichtingen van de leningnemers.” Dus in de pleitnota zijdens Conservatrix Groep, nr. 9.4, noot 10, nr. 9.6. Zie de pleitnota zijdens Conservatrix Groep, nrs. 9.1-9.8. Het vertrekpunt in dat nr. 9.1 is de conclusie van dupliek zijdens de Staat, nrs. 2.11-2.12. Zie de conclusie van dupliek zijdens de Staat, nrs. 2.11-2.12. Zie de conclusie van dupliek zijdens de Staat, nr. 2.12. Zie de conclusie van dupliek zijdens de Staat, nr. 2.11. Het gaat daarbij om weinig scherpe verwijzingen naar de pleitnota zijdens Conservatrix Groep, “nr. 2.11 e.v.” respectievelijk “nr. 2.12 e.v.” Daarbij vergelijkenderwijs (“Vgl.”) verwijzend naar de pleitnota zijdens Conservatrix Groep, nr. 9.6. Daarbij vergelijkenderwijs (“Vgl.”) verwijzend naar de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, nrs. 2.14-2.25. Het subonderdeel meldt daar in noot 28: “Pleitnota Conservatrix Groep, nr. 9.6, zie ook conclusie van repliek nr. 2.2 (waarin de in de pleitnota gebruikte afkorting ‘V&N’ wordt toegelicht).” Het subonderdeel verwijst daar in noot 29 naar: “Conclusie van repliek, nr. 2.27.” [Noot 30 in origineel, A-G:] Pleitnota Conservatrix, nr. 9.7. Het subonderdeel vermeldt daar in noot 31: “Vgl. de conclusie van repliek nr. 2.14-2.15.” Het subonderdeel merkt daar in noot 33 op: “Vgl. de memorie van toelichting op de Implementatiewet richtlijn solvabiliteit II, waarin met zoveel woorden is gesteld dat de richtlijn ten aanzien van de solvabiliteitsvereisten in maximumharmonisatie voorziet: Kamerstukken II, 33273, nr. 3, p. 1.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 34 naar: “Spreekaantekeningen Conservatrix Groep par. 8.” Daarbij vergelijkenderwijs (“Vgl.”) verwijzend naar de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, nrs. 2.14-2.25. Overigens lees ik niet iets anders in dat citaat in rov. 3.15. Daar heeft de rechtbank m.i. niet het oog op beleidsvrijheid van DNB met betrekking tot de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op basis van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening binnen het toepasselijke kader van die standaardformule. Het gaat de rechtbank daar veeleer erom dat op basis van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening voor DNB een mogelijkheid bestaat af te wijken van die standaardformule (er ontstaat dan een ander kader), zonder dat zij daartoe gehouden is. En dat DNB niet nader hoeft te motiveren waarom zij vasthoudt aan de standaardformule. Zie ook A-G Timmerman in zijn conclusie (ECLI:NL:PHR:2019:184) voor HR 17 mei 2019, ECLI:NL:HR:2019:746, NJ 2019/389, onder 4.68-4.72. Daar leidde hij, in de procedure die uitmondde in de gedwongen overdracht en naar aanleiding van klachten van Conservatrix Groep tegen rov. 4.13.3 van de beschikking van de rechtbank Amsterdam van 15 mei 2017, ook die (beperkte) vorm van beleidsvrijheid af uit art. 104 lid 7 en 110 Solvency II. Een onderdeel van de pleitnota zijdens Conservatrix Groep (“par. 8”), wat neerkomt op nrs. 8.1-8.6. Zie ook de toelichting op deze subonderdelen in nrs. 3.12-3.17 als bedoeld in het subonderdeel is in werkelijkheid geen sprake. b. Tweede cluster: subonderdelen 3.2.1-3.2.3 3.22 In nr. 3.2 van de procesinleiding wordt vooropgesteld dat bovendien/in ieder geval op een onbegrijpelijke interpretatie van de NHG rust, althans ontoereikend is gemotiveerd, het oordeel van de OK in rov. 3.17 van de Tussenbeschikking. Specifiek dat de NHG niet voldoet aan de vereisten van art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening, omdat (a) de NHG niet alle verplichtingen van de debiteur dekt, omdat (i) maximaal het verschil tussen de nominale waarde van de lening en de waarde van het onderpand is gedekt, (ii) voor hypotheekleningen die na 1 januari 2014 zijn verstrekt een eigen risico geldt van 10% en (iii) het garantiebedrag annuïtair afneemt. Dit vindt uitwerking in nrs. 3.2.1-3.2.3 van de procesinleiding. Ik houd deze randnummering aan. 3.22.1 Subonderdeel 3.2.1 klaagt dat, anders dan de OK in rov. 3.17 onder (a) sub (i) aanneemt, de NHG in geval van wanbetaling niet hoogstens het verschil tussen de nominale waarde van de lening en de waarde van het onderpand bedraagt. De OK kon onmogelijk tot dat oordeel komen, nu de uitkering de restanthoofdsom én de achterstallige rente na executie bedraagt, zoals Conservatrix Groep onder verwijzing naar art. B 13, lid 1 van de Voorwaarden & Normen van de NHG heeft aangevoerd. Althans is het oordeel van de OK op dit punt ontoereikend gemotiveerd, nu zij niet op voornoemde essentiële stelling van Conservatrix Groep is ingegaan. 3.22.2 Subonderdeel 3.2.2 klaagt dat ook onbegrijpelijk of onvoldoende gemotiveerd is het oordeel van de OK in rov. 3.17 dat niet aannemelijk is dat de NHG voldoet aan de vereisten van art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening, omdat (a) de NHG niet alle verplichtingen van de debiteur dekt, omdat (ii) voor hypotheekleningen die na 1 januari 2014 zijn verstrekt een eigen risico geldt van 10%. De OK ziet eraan voorbij dat deze omstandigheid niet relevant is, althans niet van doorslaggevend belang kan zijn, omdat dit eigen risico niet van toepassing is op hypotheekleningen die voor 1 januari 2014 zijn afgesloten, terwijl Conservatrix N.V., zo stelde Conservatrix Groep onbetwist, het overgrote deel van haar hypotheekportefeuille in 2012 en 2013 heeft opgebouwd, zodat de invoering van het eigen risico geen relevante invloed heeft op het risico van de portefeuille. De OK had voor de beoordeling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V., althans met het oog op de solvabiliteit van de onderneming, met dit onderscheid rekening moeten houden. Althans is het oordeel van de OK op dit punt ontoereikend gemotiveerd, nu zij niet op deze essentiële stelling van Conservatrix Groep is ingegaan. 3.22.3 Subonderdeel 3.2.3 klaagt dat voorts evenzeer ontoereikend is gemotiveerd het oordeel van de OK in rov. 3.17 dat niet aannemelijk is dat de NHG voldoet aan de vereisten van art. 215 sub f Gedelegeerde Verordening, omdat (a) de NHG niet alle verplichtingen van de debiteur dekt, omdat (iii) het garantiebedrag annuïtair afneemt. De OK ziet op deze plaats ten onrechte voorbij aan de in dit verband als essentieel aan te merken stelling van Conservatrix Groep “dat (i) het ging om hypotheken die voor het grootste deel in 2012, 2013 en 2014 zijn afgesloten, en daarom per saldo niet of nauwelijks werden geraakt door het fictief aflopende dekkingsschema van 30 jaar (ii) en het feit dat slechts 25% van de hypotheekportefeuille een niet-aflossend karakter had, zodat bij de overige 75% van de portefeuille de hypotheeklast annuïtair meedaalde, zodat het risico navenant gelijk bleef.” De OK had deze essentiële stelling in haar oordeel moeten verdisconteren. Behandeling 3.23 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. 3.23.1 Ik behandel subonderdelen 3.2.1-3.2.3 gezamenlijk.De subonderdelen lopen reeds vast op een gebrek aan belang. Ik licht dat toe.Naar de OK onderkent in rov. 3.14 van de Tussenbeschikking, houdt art. 215, aanhef en sub f Gedelegeerde Verordening in: “dat bij de berekening van het kernsolvabiliteitskapitaalvereiste garanties alleen worden opgenomen (a) indien er expliciet sprake van is in dat hoofdstuk van die verordening en (b) indien de garantie volledig alle types van regelmatige betalingen die de debiteur uit hoofde van de vordering geacht wordt te verrichten dekt”. [(a) en (b) toegevoegd, A-G] Het gaat, gezien (a) en (b) in het citaat, om twee te onderscheiden maar cumulatieve vereisten. Naar de OK ook tot uitdrukking brengt in rov. 3.17, eerste zin.De subonderdelen trekken enkel ten strijde tegen hetgeen de OK overweegt in rov. 3.17, eerste zin onder (a). Daarmee onbestreden latend - gelijk de overige klachten in de procesinleiding - hetgeen de OK daar overweegt onder (b), wat zelfstandig dragend is voor het oordeel van de OK aldaar dat daarnaast geldt dat niet aannemelijk is geworden dat de NHG voldoet aan de vereisten van art. 215, aanhef en sub f Gedelegeerde Verordening.Dit bezegelt al het lot van de subonderdelen, die geen verdere behandeling behoeven. c. Derde cluster: subonderdelen 3.3-3.8 3.24 Dit derde cluster bevat zes subonderdelen. De procesinleiding bevat geen apart gerandnummerde vooropstelling ter zake. Ik houd de randnummering van de subonderdelen in de procesinleiding aan. 3.24.1 Subonderdeel 3.3 klaagt dat voorts van een onjuiste rechtsopvatting getuigt althans onbegrijpelijk is het oordeel van de OK in rov. 3.17, laatste zin van de Tussenbeschikking dat de TSC-regeling geen afbreuk doet aan de regels van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening en daarop niet is toegesneden, zodat het beroep van Conservatrix Groep daarop niet opgaat. De OK ziet eraan voorbij dat de TSC-regeling op 1 januari 2014 is ingevoerd met als doel vooruitlopend op de inwerkingtreding van Solvency II een invulling van scenario’s te geven voor de berekening van het theoretisch solvabiliteitscriterium. In art. 14 TSC-regeling is de NHG uitdrukkelijk opgenomen in het kader van de weging van het tegenpartijkredietrisico. Het risico van de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. zou in dat verband op de voet art. 16 lid 1, aanhef en sub b TSC-regeling worden bepaald op slechts 0.07% van de actuele waarde van de gehele hypotheekportefeuille. Zonder nadere, ontbrekende motivering valt in het licht daarvan niet in te zien waarom in dit kader van belang zou zijn dat de regeling niet is ‘toegesneden’ op Solvency II en de Gedelegeerde Verordening, van welke instrumenten op dat moment essentiële details van Solvency II nog niet vaststonden. Ook los daarvan valt zonder nadere, ontbrekende motivering niet in te zien waarom aan deze regeling geen betekenis zou toekomen bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. Waar de NHG vooruitlopend op Solvency II uitdrukkelijk als factor is benoemd bij de weging van tegenpartijkredietrisico’s, had DNB dat feit moeten meewegen bij de solvabiliteitsberekeningen via Solvency II, de Gedelegeerde Verordening dan wel via haar (eventuele) beleidsvrijheid. 3.24.2 Subonderdeel 3.4 klaagt dat voor zover in het oordeel van de OK in rov. 3.15-3.16 besloten ligt dat bij de bepaling van het toekomstscenario van Conservatrix N.V. moet worden uitgegaan van het standpunt of het optreden van DNB met betrekking tot de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. en dat DNB in dat verband, zoals de rechtbank Amsterdam in rov. 4.13.3 van haar beschikking van 15 mei 2017 heeft overwogen (welke overweging door de OK in rov. 3.15 van de bestreden beschikking is geciteerd), beleidsvrijheid heeft, dat oordeel van de OK van een onjuiste rechtsopvatting getuigt. De Ondernemingskamer mag in een zodanig geval in beginsel geen gevolgen verbinden aan het nalaten van partijen om uit eigen beweging (tijdig) gegevens te verschaffen. Wel kan zij daartoe aan partijen instructies geven en mag zij gevolgen verbinden aan de wijze waarop partijen aan die instructies gehoor geven (HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069). Het toekomstperspectief3.8 Onder het toekomstperspectief moet worden verstaan het daadwerkelijke toekomstperspectief van Conservatrix N.V. per 15 mei 2017 (in de situatie dat geen gedwongen overdracht zou hebben plaatsgevonden). Het gaat niet om destijds in de markt of bij andere betrokkenen aanwezige (gebrek aan) kennis of verwachtingen omtrent het toekomstperspectief van de onderneming. Bij het bepalen van het toekomstperspectief komt het aan op de werkelijke financiële positie van de onderneming, waartoe alle relevante feiten en omstandigheden op het peiltijdstip in aanmerking dienen te worden genomen, ook die welke niet algemeen bekend waren.3.9 Bij de bepaling van het toekomstperspectief dient rekening gehouden te worden met het optreden van DNB zoals zich dat op het peilmoment daadwerkelijk had voorgedaan. Van belang is dus onder meer het volgende:- DNB heeft Conservatrix in 2012 onder geïntensiveerd toezicht geplaatst, op 1 april 2014 een stille curator aangesteld, op 23 september 2014 niet ingestemd met het door Conservatrix ingediende herstelplan (zie [onder 1.3 en 1.5 hiervoor, A-G]). - DNB heeft vanaf 13 januari 2015 aangestuurd op een overname van Conservatrix N.V. (zie [onder 1.10 hiervoor, A-G]). - DNB heeft zich herhaaldelijk op het standpunt gesteld dat niet wordt ingestemd met toepassing van de en bloc clausule (zie [onder 1.10, 1.13, 1.17 en 1.19 hiervoor, A-G]). - Conservatrix N.V. heeft op 1 september 2016 aan DNB laten weten geen korte termijn herstelplan te zullen indienen (zie [onder 1.23 hiervoor, A-G]). - DNB heeft op 26 oktober 2016 aan Conservatrix N.V. medegedeeld dat zij voornemens is de vergunning voor het uitoefenen van het levensverzekeringsbedrijf in te trekken (zie [onder 1.25 hiervoor, A-G]). 3.10 Gegeven de opstelling van DNB en de omstandigheid dat Conservatrix Groep niet bereid en/of in staat was tot een kapitaalstorting die de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op het door DNB vereiste niveau zou brengen, resteerden er op de peildatum twee mogelijke toekomstscenario’s:A. discontinuïteit van Conservatrix N.V. als gevolg van toepassing van de noodregeling of het faillissement op verzoek van DNB (hierna: het liquidatiescenario);B. een overname van Conservatrix N.V. door een derde die het liquidatiescenario voorkomt door de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op het door DNB vereiste niveau te brengen en te houden en door de door DNB geconstateerde operationele problemen (zoals de risicobeheersing) op te lossen (hierna: het overnamescenario). In het overnamescenario treft de koper zodanige maatregelen dat DNB afziet van haar voornemen tot intrekking van de vergunning. (…) Aandeelhouderswaarde in het liquidatiescenario? 3.22 Indien in het liquidatiescenario een uiteindelijke uitkering aan de aandeelhouder van Conservatrix N.V. te verwachten is, dan vertegenwoordigen de door Conservatrix Groep gehouden aandelen op de peildatum in dat scenario een waarde die door een verkoop van die aandelen op de peildatum te gelde gemaakt zou kunnen worden. 3.23 Naar het oordeel van de Ondernemingskamer kan niet worden aangenomen dat in geval van discontinuïteit van Conservatrix N.V. op de peildatum en een daaropvolgende liquidatie, enige uitkering aan de aandeelhouder zou worden gedaan. Dat oordeel berust op het volgende. (…) 3.26 Uitgaande van het liquidatiescenario zal een redelijk handelend koper daarom niet bereid zijn een hogere prijs voor de aandelen te betalen dan € 1. In het liquidatiescenario als toekomstperspectief is het verzoek van Conservatrix Groep tot vaststelling van een aanvullende schadeloosstelling dus niet toewijsbaar. De prijs van de aandelen in het overnamescenario 3.27 Het overnamescenario is het in acht te nemen toekomstperspectief indien de werkelijke waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. op de peildatum in dat scenario hoger is dan € 1 met inachtneming van de kosten verbonden aan de vereiste kapitaalstorting en andere maatregelen om de continuïteit van Conservatrix N.V. te waarborgen en met inachtneming van de hierna te noemen uitgangspunten. In dat geval zou immers tussen Conservatrix Groep als verkoper en een redelijk handelende koper een transactie tot stand komen waarin die waarde wordt weerspiegeld. De tussen redelijk handelende partijen bij die transactie overeen te komen prijs zal dan mede afhankelijk zijn van de rendementseis die de koper stelt en mogelijk door hem te behalen synergievoordelen en van de afslag die de verkoper bereid is te aanvaarden tegenover de ontvangst van de koopsom op de peildatum. Als de waarde van de aandelen met inachtneming daarvan positief is zal het liquidatiescenario zich als gevolg van die transactie dan logischerwijze niet voordoen. Indien daarentegen de waarde van de aandelen op de peildatum - met inachtneming van de vereiste kapitaalstorting en andere maatregelen om de continuïteit van Conservatrix N.V. te waarborgen en met inachtneming van de hierna te noemen uitgangspunten - niet hoger is dan €1, zal geen overname plaatsvinden en resteert het liquidatiescenario. 3.28 Conservatrix Groep heeft gemotiveerd gesteld dat in het overnamescenario de door Trier betaalde prijs van € 1 de werkelijke waarde van de aandelen niet weerspiegelt. De Staat heeft dat weersproken. De Ondernemingskamer zal een deskundigenonderzoek gelasten ter beantwoording van de vraag naar de waarde van de aandelen in Conservatrix N.V. per 15 mei 2017 in het overnamescenario. Over de daarbij door de te benoemen deskundigen te hanteren uitgangspunten overweegt de Ondernemingskamer als volgt. (…) 3.7.1-3.7.4 van de procesinleiding, onder het opschrift: “De voortbouwklachten van subonderdeel 3.9-3.11.” Zie over die eisen o.a. HR 8 februari 2013, ECLI:NL:HR:2013:BY2639, NJ 2013/125, rov. 3.1. En bijv. B. van der Wiel e.a., Cassatie, Deventer: Wolters Kluwer 2019, p. 109. De procesinleiding bevat geen toelichting op het onderdeel. Het subonderdeel verwijst daar in noot 43 naar: “Conclusie van repliek nr. 6.13-6.18.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 44 naar: “Idem.” Zie dus de vorige noot. Bedoeld zal zijn: Conservatrix N.V. Het subonderdeel wijst daar in noot 45 op: “Conclusie van repliek, nr. 6.1-6.12.” Het subonderdeel wijst daar in noot 46 op: “Conclusie van repliek, nr. 6.13-6.18.” Te vinden in de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, nr. 6.13. Zie de reactie daarop van de Staat in de conclusie van dupliek, nrs. 2.36-2.56 onder het opschrift “Overgangsmaatregelen van artikel 308 ter leden 1 - 3 Solvency II niet van toepassing”, door de OK samengevat in rov. 3.2 (p. 19, voorlaatste bullet). Waaronder nr. 2.43: “Verzoekster meent dat op grond van artikel 308 ter, leden 1 - 3 de bepalingen in de titels I, II en III van Solvency II niet met ingang van 1 januari 2016 van toepassing waren op Conservatrix. Dit is echter wel degelijk het geval.” De procesinleiding bevat geen toelichting op het onderdeel. Het subonderdeel verwijst daar in noot 47 naar: “Conclusie van Repliek nr. 7.14-7.15.” Het subonderdeel meldt daar in noot 48: “Vgl. conclusie van repliek nr. 7.13-7.18.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 49 naar: “Bijlage 31 bij verzoekschrift.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 50 naar: “Verzoekschrift nr. 71-72; Conclusie van Repliek nr. 7.15.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 51 naar: “Conclusie van Repliek nr. 7.19-7.25.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 52 naar: “Verzoekschrift nr. 74; Conclusie van Repliek nr. 7.17.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 53 naar: “Verzoekschrift nr. 74; Conclusie van Repliek nr. 7.17.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 54 naar: “Verzoekschrift nr. 79.” Het subonderdeel verwijst daar in noot 55 naar: “Conclusie van repliek nr. 7.18.” Aldus ook de Staat in het verweerschrift tevens houdende incidenteel cassatieberoep, nrs. 6.10-6.11. Dat is te vinden in de conclusie van repliek zijdens Conservatrix Groep, nrs. 7.13 e.v., waar zij aldus opent: “Subsidiair voert Conservatrix Groep nog aan dat Conservatrix het uitspreken van het faillissement en het toepassen van de noodregeling had kunnen afweren met een beroep op de en bloc-clausule.” Daarmee dekt de OK, voor zover relevant, ook hetgeen is opgemerkt in het verzoekschrift zijdens Conservatrix Groep, nrs. 66-82 over inzet van de en bloc-maatregel. Die niet alleen betrekking heeft op het toepasselijke criterium voor het uitspreken van het faillissement of toepassing van de noodregeling. Maar ook op hetgeen de ter zake bevoegde rechter (de rechtbank Amsterdam) oordeelde op de peildatum (15 mei 2017) in de beschikking inzake de gedwongen overdracht, waarvoor eenzelfde criterium gold (zie reeds rov. 3.13). Waaraan niet afdoet het argument van Conservatrix Groep dat zij in eerdere jaren wel bereid is geweest het kapitaal van Conservatrix N.V. te versterken. Alsmede op hetgeen de OK heeft geoordeeld in haar enquêtebeschikking van 4 april 2017. En op het ontbreken van een concrete stelling van Conservatrix Groep in de onderhavige schadeloosstellingsprocedure welke wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken. Ik breng rov. 3.20, tweede alinea nog even in herinnering: “3.20 (…) Conservatrix Groep heeft niet concreet gesteld welke wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken. Conservatrix Groep heeft wel verwezen naar de en bloc maatregel die genoemd wordt in het PAEP document (zie [onder 1.11 hiervoor, A-G]). Die maatregel zou vergaand ingrijpen in de rechten van de polishouders door vanaf 31 december 2014 het jaarlijkse rendement terug te brengen van gemiddeld 4% naar slechts 2,5%, met als gevolg een aanzienlijke verlaging van het gegarandeerde eindkapitaal, terwijl dat het belangrijkste kenmerk is van het Natuurlijk Garantieplan. Bovendien heeft Conservatrix Groep onvoldoende toegelicht dat die maatregel op de peildatum toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren. (…).” Zie in lijn daarmee ook de voorlaatste zin van het subonderdeel, waar wordt verondersteld dat volgens de OK in rov. 3.20 “de omstandigheid dat het bestuur van Conservatrix N.V. - naast DNB - geen heil zag in de maatregel” als zodanig van belang is “voor de bepaling van de schadeloosstelling in deze procedure.” Bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. komt DNB vanaf 1 januari 2016 geen beleidsvrijheid toe. DNB heeft in dat kader de vigerende (Europese) regelgeving te respecteren en toe te passen. Voor zover het in dit verband aankomt op de Gedelegeerde Verordening geldt dat het een in Nederland rechtstreeks werkend Europees wetgevingsinstrument betreft, ten aanzien waarvan DNB in ieder geval/te meer geen discretie toekomt bij de toepassing ervan. Voor zover het in dit verband aankomt op Solvency II, geldt dat deze richtlijn maximumharmonisatie betreft, ook waar het gaat om de berekening van het solvabiliteitskapitaalvereiste onder de standaardformule, zodat DNB ten aanzien daarvan evenmin beleidsvrijheid toekomt. 3.24.3 Subonderdeel 3.5 klaagt dat althans het oordeel van de OK in rov. 3.15-3.16 onvoldoende gemotiveerd is, nu zonder nadere, ontbrekende motivering niet valt in te zien waarom ten aanzien van de berekening van de solvabiliteit door DNB zonder meer van het standpunt dan wel het optreden van DNB met betrekking daartoe moet worden uitgegaan. Voor zover in dat oordeel besloten zou liggen dat van dat standpunt respectievelijk optreden moet worden uitgegaan op de grond dat DNB beleidsvrijheid zou toekomen, maakt dit het oordeel niet begrijpelijk, nu tot uitgangspunt dient dat DNB juist bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. geen beleidsvrijheid toekomt. In ieder geval gaat de OK in dat geval daarom (weer) uit van een onjuiste, door subonderdeel 3.4 bestreden rechtsopvatting. 3.24.4 Subonderdeel 3.6 klaagt dat voor zover moet worden aangenomen dat DNB wel enige beleidsvrijheid toekomt, het oordeel van de OK in rov. 3.15-3.16 evengoed onjuist althans onbegrijpelijk is, omdat die beleidsvrijheid in ieder geval niet geacht kan worden zover te gaan dat de hypotheekportefeuille met NHG, althans de NHG buiten de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. kan worden gehouden. Althans valt zonder nadere, ontbrekende motivering niet in te zien waarom DNB ten aanzien van de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. een dermate verstrekkende beleidsvrijheid zou toekomen. De NHG heeft immers als borgtochtinstrument voor de verstrekte hypotheekleningen wel degelijk invloed op de solvabiliteit, zodat daaraan ook binnen een eventuele beleidsvrijheid in ieder geval betekenis moet worden toegekend. 3.24.5 Subonderdeel 3.7 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.12-3.17 althans/in ieder geval onvoldoende gemotiveerd is, omdat de OK alleen heeft onderzocht of de NHG op grond van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening moet worden meegewogen bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. In het scenario dat geen ruimte zou bestaan om de NHG mee te wegen in de standaardformule op grond van art. 103 e.v. Solvency II en hoofdstuk V Gedelegeerde Verordening, neemt dat niet weg dat de OK, om de dezelfde redenen als in subonderdelen 3.1.1-3.1.2 en 3.1.4 genoemd, in ieder geval wel de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. en de in dat verband verkregen hypotheekrechten onder de standaardformule van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening had dienen mee te wegen voor de bepaling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. Die hypotheekportefeuille en de zich daarin bevindende hypotheekrechten zelf hebben immers onder de standaardformule in ieder geval ook zelfstandig invloed op de solvabiliteit van Conservatrix N.V., nu “de portefeuille an sich” als blootstelling van type 2 kwalificeert op grond van art. 189 lid 3, art. 191 lid 2-13 in verbinding met art. 202 Gedelegeerde Verordening. De OK is ten onrechte niet op die essentiële stelling ingegaan. 3.24.6 Subonderdeel 3.8 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.12-3.17 althans/in ieder geval onbegrijpelijk is, want innerlijk tegenstrijdig met haar oordeel in rov. 3.41-3.42, waar de OK de te benoemen deskundigen instrueert om de hypotheekportefeuille, waaronder de overeengekomen rente, de rentevaste periode, de NHG en de mate van diversificatie mee te wegen voor de waardering van Conservatrix N.V. in het overnamescenario. De OK is aldus van oordeel dat de hypotheekportefeuille met NHG wel van belang is in het overnamescenario. In het licht van die vaststelling valt zonder nadere, ontbrekende motivering niet in te zien waarom aan de hypotheekportefeuille met NHG in het going concern scenario, door de OK besproken in rov. 3.11-3.21, geen belang zou kunnen toekomen. Behandeling 3.25 De subonderdelen falen, gelet op het volgende.Relevante overwegingen van de OK 3.26 Ik begin met het weergeven van rov. 3.41-3.42 van de Tussenbeschikking. Rov. 3.11-3.17 citeerde ik onder 3.12 hiervoor. Onder 3.27-3.27.6 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “Waarde van de hypotheekportefeuille 3.41 Omdat Conservatrix N.V. de door haar van verzekerden ontvangen premies voornamelijk heeft belegd in hypothecaire leningen, is de waarde van die hypotheekportefeuille een belangrijke factor bij de beantwoording van de vraag of in het overnamescenario een prijs van meer dan € 1 voor de aandelen gerealiseerd had kunnen worden. De hypotheekportefeuille bestond voor 50% uit hypotheken die waren verstrekt in 2013 en voor 46% uit hypotheken verstrekt in 2012. Op 96% van de hypotheken was de Nationale Hypotheek Garantie van toepassing, op grond waarvan de Stichting Waarborgfonds Eigen Woningen, met inachtneming van de overeengekomen voorwaarden, borg staat voor bepaalde verplichtingen van de leningnemers.3.42 Bij de waardering van de hypotheekportefeuille dienen de deskundigen alle kenmerken van de portefeuille die voor het bepalen van de waarde daarvan in het overnamescenario relevant zijn, in de waardering te betrekken, waaronder de overeengekomen rente, de rentevaste periode, de NHG en de mate van diversificatie.” Terug naar de subonderdelen 3.27 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.27.1 Te beginnen met subonderdeel 3.3.In rov. 3.17, laatste zin van de Tussenbeschikking overweegt de OK dat in de TSC-regeling - waarop Conservatrix Groep in het daar bedoelde verband nog een beroep heeft gedaan - de NHG wel wordt genoemd, maar dat deze regeling, zoals blijkt uit de toelichting, niet is toegesneden op Solvency II en de Gedelegeerde Verordening en daaraan ook geen afbreuk kan doen. Kortom, Solvency II en de Gedelegeerde Verordening zoals deze golden op en tot de peildatum (15 mei 2017) zijn hier bepalend, de oudere en toen reeds ingetrokken TSC-regeling maakt dat niet anders. Daarom verwerpt de OK daar dat beroep van Conservatrix Groep.Naar volgt uit 3.20-3.20.22 hiervoor gaat het subonderdeel uit van een opvatting die geen steun vindt in het recht (en de OK dus terecht niet huldigt in de Tussenbeschikking, specifiek rov. 3.17), voor zover het aanvoert dat de OK in rov. 3.17, laatste zin blijk geeft van een onjuiste rechtsopvatting vanwege aspecten van de TSC-regeling als bedoeld in de tweede t/m vierde zin van het subonderdeel. Een nadere motivering door de OK dan reeds gegeven in rov. 3.17, laatste zin, die het subonderdeel in het vervolg overigens niet ten volle onderkent, behoefde haar verwerping van dat door Conservatrix Groep gedane beroep op de TSC-regeling dan ook niet.Het moge duidelijk zijn dat er ten tijde van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening - wat in het onderhavige geval de relevante periode betrof, tot en op de peildatum, waarop de OK doelt in rov. 3.14-3.17 - dus geen gehoudenheid was voor DNB om “bij de solvabiliteitsberekeningen via Solvency II, de Gedelegeerde Verordening dan wel via haar (eventuele) beleidsvrijheid” uitdrukkelijk als factor mee te wegen dat de NHG vooruitlopend op Solvency II uitdrukkelijk als factor is benoemd bij de weging van tegenpartijkredietrisico’s. Integendeel. DNB had toen ook geen beleidsvrijheid om ten aanzien van Conservatrix N.V. af te wijken van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening, binnen het toepasselijke kader van de standaardformule. Zie onder 3.20.11 en 3.20.13 hiervoor.Ik laat dan nog daar dat, anders dan het subonderdeel suggereert, het daar aangevoerde inzake de relevantie van de TSC-regeling niet zo te lezen valt in de vindplaatsen waarop het subonderdeel zich beroept.Zie verder de behandeling van subonderdeel 3.1.5 onder 3.21.5 hiervoor. 3.27.2 Dan subonderdeel 3.4.Het subonderdeel strandt op een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en daarmee een gebrek aan feitelijke grondslag. Anders dan het subonderdeel veronderstelt, oordeelt de OK in rov. 3.15-3.16 immers niet - ook niet impliciet - dat DNB beleidsvrijheid heeft met betrekking tot de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op basis van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening. Waarbij het hier dus gaat om toepassing van de standaardformule in deze richtlijn en verordening, en genoemde berekening door DNB dus binnen dat kader moet worden bezien. Zie onder 3.20.11 en 3.20.13 hiervoor.Het citaat in rov. 3.15 maakt dit niet anders. Dat betrekt de OK - gezien ook rov. 3.16 - slechts voor zover nodig voor haar oordeel dat, gezien de samenval van de peildatum en de datum van de beschikking van de rechtbank Amsterdam (15 mei 2017), Conservatrix Groep niet kan worden gevolgd in haar standpunt dat de rechtbank anders zou hebben geoordeeld dan zij deed (voor Conservatrix Groep en Conservatrix N.V. dus negatief) over de vraag of blijkt van tekenen van een gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. Daarmee brengt de OK niet (ook) tot uitdrukking dat volgens haar DNB beleidsvrijheid heeft met betrekking tot die berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op basis van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening. Dus binnen het toepasselijke kader van die standaardformule.Overigens geeft dat oordeel van de OK geen blijk van een onjuiste rechtsopvatting omtrent het niet aan DNB toekomen van beleidsvrijheid met betrekking tot de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op basis van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening binnen het toepasselijke kader van die standaardformule. Zie onder 3.20.11 en 3.20.13 hiervoor, waarover ook bij de behandeling van subonderdeel 3.3 onder 3.27.1 hiervoor. 3.27.3 Gevolgd door subonderdeel 3.5.Voor zover het subonderdeel voortbouwt op subonderdeel 3.4, dat faalt, deelt eerstgenoemd subonderdeel in het lot daarvan. Zie onder 3.27.2 hiervoor.Voor het overige strandt het subonderdeel op een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en daarmee een gebrek aan feitelijke grondslag. Anders dan het subonderdeel veronderstelt, oordeelt de OK - gezien ook rov. 3.14 en 3.17 - immers niet, ook niet in rov. 3.15-3.16, dat ten aanzien van de berekening van de solvabiliteit door DNB “zonder meer van het standpunt dan wel het optreden van DNB met betrekking daartoe moet worden uitgegaan”.Zie overigens de behandeling van subonderdeel 3.4, onder 3.27.2 hiervoor, over de kwestie van beleidsvrijheid van DNB. 3.27.4 Dit brengt mij bij subonderdeel 3.6.Het subonderdeel strandt reeds op de onjuiste veronderstelling “Voor zover moet worden aangenomen dat DNB wel enige beleidsvrijheid toekomt”, etc. Die beleidsvrijheid komt DNB niet toe met betrekking tot de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op basis van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening in het kader van de toepasselijke standaardformule. En iets anders oordeelt de OK dus ook niet in de Tussenbeschikking (specifiek rov. 3.14-3.17). Evenmin in de door het subonderdeel bedoelde zin. Zie onder 3.20.11 en 3.20.13 hiervoor, alsmede bij de behandeling van subonderdelen 3.3-3.4 onder 3.27.1-3.27.2 hiervoor. 3.27.5 En bij subonderdeel 3.7.Het subonderdeel veronderstelt dat de OK in rov. 3.12-3.17 haar oordeel onvoldoende motiveert, omdat zij daar ten onrechte niet is ingegaan op een “essentiële stelling” van Conservatrix Groep. Erop neerkomend dat in het scenario dat geen ruimte zou bestaan om de NHG mee te wegen in de standaardformule op grond van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening, de OK in ieder geval wel de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. en de in dat verband verkregen hypotheekrechten onder deze standaardformule had dienen mee te wegen voor de bepaling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V.Ten onrechte. In de vindplaats die het subonderdeel noemt, valt zo’n stelling immers niet te lezen. Die passages draaien om de relevantie van de NHG. Het is dan ook niet onbegrijpelijk dat de OK in rov. 3.12-3.17 - die dus verband houden met rov. 3.11 - wat betreft de NHG, de hypotheekportefeuille van Conservatrix N.V. en haar solvabiliteit niet ook zo’n stelling van Conservatrix Groep behandelt en beoordeelt. Overigens gaat de OK in de Tussenbeschikking nergens ervan uit dat die hypotheekportefeuille niet dient mee te wegen voor de bepaling van het toekomstperspectief van Conservatrix N.V. Noch dat die hypotheekportefeuille niet dient mee te wegen in de standaardformule op grond van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening. Of dat DNB dit laatste niet zou hebben gedaan bij de berekening van de solvabiliteit van Conservatrix N.V. op basis van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening. 3.27.6 En tot slot subonderdeel 3.8.De innerlijke tegenstrijdigheid tussen het oordeel van de OK in enerzijds rov. 3.12-3.17 en anderzijds rov. 3.41-3.42 die het subonderdeel veronderstelt, doet zich in werkelijkheid niet voor. Daarmee ontvalt de bodem aan het subonderdeel. Ik licht dat toe.In rov. 3.14-3.17 respondeert de OK op het betoog van Conservatrix Groep dat de omstandigheid dat de NHG van toepassing is op vrijwel de gehele hypotheekportefeuille, van wezenlijke invloed is op de solvabiliteit van Conservatrix N.V.; wat DNB heeft miskend. Dit moet worden bezien in het licht van het door Conservatrix Groep aangevoerde derde scenario (going concern), door de OK weergegeven in rov. 3.11. Welk scenario ervan uitgaat dat het standpunt van DNB dat Conservatrix Groep niet voldeed aan het solvabiliteitsvereiste onder Solvency II onjuist is en de rechter een verzoek van DNB tot toepassing van de noodregeling of faillissement om die reden zou hebben afgewezen. Uit rov. 3.14-3.17 blijkt dat en waarom de OK niet meegaat in genoemd betoog van Conservatrix Groep.Wat de OK overweegt in rov. 3.14-3.17 kan prima staan naast hetgeen zij overweegt in rov. 3.41-3.42. Daar gaat het immers niet om dat derde scenario, maar om iets anders, want het te onderscheiden overnamescenario als bedoeld in rov. 3.10 sub B. Daarbij speelt niet de vraag of het standpunt van DNB dat Conservatrix Groep niet voldeed aan het solvabiliteitsvereiste onder Solvency II onjuist is en de rechter een verzoek van DNB tot toepassing van de noodregeling of faillissement om die reden zou hebben afgewezen. Noch het in rov. 3.14, eerste zin bedoelde betoog van Conservatrix Groep. Wel onder meer wat in zo’n overnamescenario de waarde zou zijn geweest van de hypotheekportefeuille van Conservatrix Groep, om de redenen die de OK noemt in rov. 3.41-3.42. Waarbij logischerwijs ook relevantie toekomt aan hetgeen zij daarbij betrekt, waaronder de overeengekomen rente, de rentevaste periode, de NHG en de mate van diversificatie.Kortom, het subonderdeel poogt appels met peren te vergelijken. Dat het dit zonder vrucht doet, behoeft geen verdere toelichting. d. Vierde cluster: subonderdelen 3.9-3.11 3.28 Dit vierde cluster bevat drie subonderdelen. De procesinleiding bevat geen apart gerandnummerde vooropstelling ter zake. Ik houd de randnummering van de subonderdelen in de procesinleiding aan. 3.28.1 Subonderdeel 3.9 klaagt dat het slagen van één of meer van de voorgaande klachten ook het oordeel van de OK in rov. 3.12-3.14, 3.18 en 3.19 van de Tussenbeschikking aantast, omdat het oordeel van de OK daar is gebaseerd op de hiervoor als onjuist aangemerkte interpretatie van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening, de NHG, de (mate van) aan DNB toekomende beleidsvrijheid, althans op de onjuiste solvabiliteitsveronderstellingen van DNB. Ook de overige daarop voortbouwende overwegingen kunnen om die reden niet in stand blijven. 3.28.2 Subonderdeel 3.10 klaagt dat het slagen van één of meer van de subonderdelen 3.1-3.8 ook het oordeel van de OK in rov. 3.22-3.26 ten aanzien van de aandeelhouderswaarde van Conservatrix N.V. in het liquidatiescenario aantast. Dat oordeel bouwt immers voort op de veronderstelling dat, uitgaande van onder meer de solvabiliteitseisen die DNB aan Conservatrix N.V. heeft gesteld, de rechtbank op de peildatum de noodregeling althans het faillissement van Conservatrix N.V. zou hebben uitgesproken. Daarmee rust dit oordeel eveneens op een onjuiste althans onbegrijpelijke interpretatie/toepassing in rov. 3.14-3.17 van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening en/of aan DNB toekomende beleidsvrijheid met betrekking tot de relevantie van de hypotheekportefeuille met NHG voor de solvabiliteit van Conservatrix N.V., welke kwestie van essentieel belang is voor het uitspreken van de noodregeling en/of het faillissement van Conservatrix N.V. Bovendien is niet uitgesloten dat een verbeterde solvabiliteit ook in het liquidatiescenario tot een hogere aandelenwaarde dan € 1,-- zou kunnen leiden. 3.28.3 Subonderdeel 3.11 klaagt dat het slagen van één of meer van de subonderdelen 3.1-3.8 ook het oordeel van de OK in rov. 3.27-3.35 over de prijs van de aandelen in het overnamescenario aantast. Dat oordeel is onder meer gebaseerd op het uitgangspunt dat een redelijk handelend koper de door DNB feitelijk aan Conservatrix N.V. gestelde solvabiliteitseis en de wijze waarop DNB toepassing geeft aan Solvency II als een gegeven zal beschouwen (vgl. rov. 3.34). Bovendien stelt de OK die prijs afhankelijk van de kosten die de koper moet maken om de solvabiliteit op het door DNB verlangde niveau te brengen en te handhaven. Aldus bouwt ook dit oordeel van de OK voort op de onjuiste althans onbegrijpelijke interpretatie/toepassing van Solvency II en de Gedelegeerde Verordening in rov. 3.14-3.17. Behandeling 3.29 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. 3.29.1 Ik behandel subonderdelen 3.9-3.11 gezamenlijk.De subonderdelen stranden, omdat het gaat om voortbouwklachten die delen in het lot van subonderdelen 3.1-3.8, welke subonderdelen falen. Zie onder 3.16-3.27.6 hiervoor. Ik lees in de subonderdelen verder geen te onderscheiden klacht die voldoet aan de minimumeisen van art. 426a lid 2 Rv. 3.30 Hierop stuit onderdeel 3 af. Onderdeel 4: “Het oordeel van de OK in rov. 3.19, dat Conservatrix Groep geen beroep kon doen op het overgangsrecht van Solvency II en dat op DNB niet de verplichting rustte om Conservatrix N. V. te adviseren over dat overgangsrecht, is rechtens onjuist althans onbegrijpelijk of onvoldoende gemotiveerd (rov. 3.19)” Subonderdelen 3.31 Onderdeel 4 beslaat drie subonderdelen. Ik geef deze weer. Onder 3.32-3.35 hierna volgt de behandeling ervan. 3.31.1 Subonderdeel 4.1 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.19, voorlaatste en laatste zin van de Tussenbeschikking rechtens onjuist is, in zoverre zij daar van oordeel is dat op DNB niet de verplichting rustte om Conservatrix N.V. te attenderen op/adviseren over (de mogelijkheden van) het overgangsrecht. De OK ziet er op deze plaats ten onrechte aan voorbij dat Conservatrix N.V. onder bewind stond van een door DNB benoemde en aan DNB rapporterende curator. Deze curator had zeggenschap over en beïnvloedde het beleid van Conservatrix N.V. op inhoudelijk niveau. De OK ziet eraan voorbij dat in die omstandigheden op DNB, althans de curator, wel de plicht rust om Conservatrix N.V. te wijzen op de mogelijkheden die het overgangsrecht onder Solvency II had te bieden. 3.31.2 Subonderdeel 4.2 klaagt dat voor zover de OK de stelling van Conservatrix Groep dat DNB/de curator “haar” op de mogelijkheden van het overgangsrecht had moeten attenderen/daarover had moeten adviseren van de hand wijst, omdat zij volgens de OK niet voldeed aan de voorwaarden voor toepassing van het overgangsrecht, haar oordeel onbegrijpelijk is. Dit omdat dat enkele feit niet wegneemt dat de onderneming van Conservatrix N.V. na “die attentie/advies van DNB/de curator” en onder begeleiding van DNB op dit punt zo kon worden ingericht, dat wel aan de voorwaarden voor toepassing van dat overgangsrecht zou worden voldaan. Dat traject had, zoals Conservatrix Groep heeft gesteld, al in 2015 in kunnen worden ingezet, zodra de (stille) curator door DNB bij Conservatrix N.V. werd benoemd. Conservatrix Groep heeft daarbij bovendien gesteld dat zij de mogelijkheid van het overgangsrecht met beide handen zou hebben aangegrepen en daarbij, daar zij reeds een aantal stappen had gezet die met zich zouden brengen dat zij onder de voorwaarden voor toepassing daarvan zou vallen (zoals het afbouwen van haar groep conform het plan voor beheerste afbouw). Daarbij heeft Conservatrix Groep ook aangegeven dat het mogelijk was om de dochtermaatschappijen Nuvema en Hooghenraed buiten de groep te plaatsen, zodat de groep ook in dat opzicht aan de eisen van het overgangsrecht had voldaan. In het licht hiervan mocht de OK niet volstaan met het oordeel dat Conservatrix N.V. niet voldeed aan de eisen die het overgangsrecht stelde, nu de stellingen nu juist gemotiveerd inhouden dat Conservatrix N.V. na attendering/advisering actie zou hebben ondernomen, waardoor zij wel aan de eisen van het overgangsrecht zou hebben voldaan. 3.31.3 Subonderdeel 4.3 klaagt dat het slagen van één van de voorgaande klachten ook het oordeel van de OK in rov. 3.33 aantast, nu zij op die plaats van oordeel is dat een redelijk handelend koper geen beroep kan doen op het overgangsrecht van Solvency II op basis van hetgeen in rov. 3.19 is overwogen. Behandeling 3.32 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 3.33 Ik begin met het weergeven van relevante overwegingen in de Tussenbeschikking. Onder 3.34-3.34.3 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “3.1 (…)Bij conclusie van repliek heeft Conservatrix Groep haar gewijzigde verzoek (zie hiervoor onder 1.4) als volgt toegelicht.(…)• Conservatrix N.V. had een beroep kunnen doen op het overgangsrecht van Solvency II. Op grond van artikel 308 ter, lid 14 Solvency II en omdat Conservatrix N.V. op 1 januari 2016 voldeed aan het tot dat moment geldende solvabiliteitsvereiste onder Solvency I, had Conservatrix N.V. tot 31 december 2017 de tijd om te voldoen aan Solvency II. Daarnaast bood het overgangsrecht van artikel 308 ter, leden 1, 2, en 3 Solvency II de mogelijkheid van uitstel, maar DNB heeft daarop ten onrechte niet gewezen. Het gebruik maken van het overgangsrecht is een relevant toekomstperspectief bij de vaststelling van de schadeloosstelling, maar primair stelt Conservatrix Groep dat Conservatrix N.V. op 15 mei 2017 aan de solvabiliteitseisen onder Solvency II voldeed.(…)(…) 3.19 3.19 Conservatrix Groep heeft in dit verband ook nog naar voren gebracht dat Conservatrix N.V. een beroep had kunnen doen op het overgangsrecht van Solvency II (zie ook 3.1). Voor zover Conservatrix Groep een beroep heeft gedaan op artikel 308 ter, lid 14 Solvency II geldt dat die overgangsregeling tot uitgangspunt neemt dat de desbetreffende verzekeraar op 1 januari 2016 voldeed aan de solvabiliteitseisen op grond van Solvency I, terwijl Conservatrix N.V. daaraan volgens DNB nu juist niet voldeed. Conservatrix Groep kan evenmin gevolgd worden in haar stelling dat Conservatrix N.V. met succes een beroep had kunnen doen op het overgangsrecht van artikel 308 ter, leden 1, 2 en 3 Solvency II. Dat overgangsrecht komt slechts voor toepassing in aanmerking (voor zover in dit kader van belang) indien de verzekeraar het sluiten van verzekeringsovereenkomsten (definitief) heeft gestaakt en de toezichthoudende autoriteit ervan heeft verzekerd dat zij haar werkzaamheden voor 1 januari 2019 zal beëindigen. Dat is niet de situatie waarin Conservatrix N.V. verkeerde. Evenmin voldeed Conservatrix N.V. aan de in artikel 308 ter lid 3 onder a Solvency II genoemde voorwaarde te weten dat de verzekeraar geen deel uitmaakt van een groep of, indien dat wel het geval is, alle ondernemingen in die groep het sluiten van nieuwe verzekeringen beëindigen; Nuvema en Hooghenraed, maakten deel uit van dezelfde groep als Conservatrix N.V. en hadden het sluiten van verzekeringsovereenkomsten niet beëindigd. Daarnaast geldt dat Conservatrix N.V., anders dan artikel 308 ter lid 3 onder c Solvency II als voorwaarde voor toepassing van het overgangsrecht stelt, DNB niet had geïnformeerd dat zij met ingang van 1 januari 2016 het overgangsrecht wilde toepassen. In plaats daarvan heeft Conservatrix N.V. op 20 mei 2016 aan DNB over haar solvabiliteit gerapporteerd op basis van Solvency II (zie [onder 1.18 hiervoor, A-G]). Voor zover Conservatrix Groep heeft aangevoerd dat het op de weg van DNB lag om Conservatrix N.V. ‘indringend’ te attenderen op de mogelijkheden van het overgangsrecht of zelfs om Conservatrix N.V. ‘gereed te maken’ voor toepassing van het overgangsrecht, snijdt dat geen hout omdat Conservatrix N.V. niet voldeed aan de voorwaarden voor toepassing van het overgangsrecht. Bovendien rustte op DNB niet de verplichting om Conservatrix N.V. te adviseren over het overgangsrecht.3.20 (…) De Ondernemingskamer heeft in haar beschikking van 4 april 2017, ECLI:NL:GHAMS:2017:1980 geoordeeld (…) dat het verwijt dat het bestuur van Conservatrix N.V. heeft toegelaten dat DNB zich feitelijk als bestuurder van Conservatrix N.V. gedraagt ongegrond is.”[cursivering toegevoegd, A-G] Terug naar de subonderdelen 3.34 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.34.1 Te beginnen met subonderdeel 4.1.Het onderdeel bestrijdt dus alleen de voorlaatste en laatste zin van rov. 3.19 van de Tussenbeschikking, in het citaat onder 3.33 hiervoor gecursiveerd weergegeven. Het subonderdeel richt zich in essentie tegen deze laatste zin van rov. 3.19. Deze laatste zin van rov. 3.19 wordt verder in het onderdeel niet bestreden.Bestudering van de gedingstukken leert dat de OK met deze laatste zin van rov. 3.19 in het bijzonder respondeert op het volgende betoog van Conservatrix Groep: “DNB had Conservatrix, aan wie zij met ingang van 1 januari 2015 een productiestop had opgelegd, en van wie zij de presentatie van een Plan van de beheerste afbouw (Bijlage 11 bij het VCG) had verlangd, indringend en op niet mis te verstane wijze moeten wijzen op het overgangsrecht van Artikel 308 ter, leden 1, 2 en 3 van Solvency II. Bovendien had DNB, die, zoals gezegd, al dan niet via de aangestelde curator, bij Conservatrix het beleid en de gang van zaken bepaalde, Conservatrix gedurende het jaar 2015 moeten gereedmaken voor het eerste van de twee trajecten van Artikel 308 ter, leden 1,2 en 3 van Solvency II.” Met deze laatste zin van rov. 3.19 brengt de OK tot uitdrukking dat hetgeen Conservatrix Groep heeft aangevoerd inzake zulk attenderen/gereedmaken van Conservatrix N.V. door DNB ontoereikend is voor, kort gezegd, het aannemen van een op DNB rustende verplichting om Conservatrix N.V. aldus te adviseren over het overgangsrecht (wat dus terugslaat op zulk attenderen/gereedmaken).Daarbij moet worden bedacht, gezien ook de laatste zin van rov. 3.20, eerste alinea (geciteerd onder 3.33 hiervoor), dat de OK daar niet meegaat in de stelling van Conservatrix Groep dat DNB (al dan niet via de aangestelde curator) bij Conservatrix N.V. het beleid en de gang van zaken bepaalde. Wat dan resteert aan ‘onderbouwing’ ter zake is de stelling van Conservatrix Groep dat DNB als toezichthouder aan Conservatrix N.V. met ingang van 1 januari 2015 een productiestop had opgelegd en van haar de presentatie van “een Plan van de beheerste afbouw” had verlangd. Het oordeel van de OK dat bij deze stand van zaken zo’n op DNB rustende verplichting om Conservatrix N.V. te adviseren over het overgangsrecht niet aan te nemen valt, geeft m.i. geen blijk van een onjuiste rechtsopvatting.Voor zover het subonderdeel veronderstelt dat de OK eraan voorbijziet dat bij Conservatrix N.V. door DNB een stille curator was benoemd, gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. Dat onderkent de OK daar wel degelijk. Niet alleen in bijvoorbeeld de weergave van de feiten (zie o.a. rov. 2.6, 2.8, 2.27), maar ook bij de beoordeling waaronder dus in deze laatste zin van rov. 3.19 (zie ook rov. 3.9 en 3.32).Voor zover het subonderdeel ervan uitgaat dat door Conservatrix Groep is aangevoerd dat op deze stille curator zo’n verplichting rustte om Conservatrix N.V. te adviseren over het overgangsrecht, is dat ten onrechte. Blijkens de geciteerde stellingname van Conservatrix Groep, en naar de niet onbegrijpelijke uitleg daarvan door de OK, ging het Conservatrix Groep daar immers erom dat op DNB zo’n verplichting rustte. In zoverre mist het subonderdeel dus ook feitelijke grondslag.Voor zover het subonderdeel ervan uitgaat dat wat door Conservatrix Groep is aangevoerd voor het aannemen van zo’n op DNB rustende verplichting om Conservatrix N.V. te adviseren over het overgangsrecht erop neerkomt dat DNB deze curator heeft benoemd, en dat deze curator op inhoudelijk niveau zeggenschap had over het beleid van Conservatrix N.V. en dat beleid beïnvloedde, ziet het subonderdeel eraan voorbij dat dit evenmin is wat Conservatrix Groep daar - naar het niet onbegrijpelijke oordeel van de OK - heeft aangevoerd. Zie wederom de geciteerde stellingname van Conservatrix Groep. Ook in zoverre mist het subonderdeel dus feitelijke grondslag.Nu die in het subonderdeel bedoelde “omstandigheden” waarop het steunt dus niet voorlagen in het kader van dit door Conservatrix Groep gedane beroep op zo’n verplichting van DNB, valt, anders dan het subonderdeel poogt, de OK niet aan te wrijven dat zij blijk geeft van een onjuiste rechtsopvatting door eraan voorbij te zien dat “in die omstandigheden op DNB, althans de curator, wel de plicht rust om Conservatrix N.V. te wijzen op de mogelijkheden die het overgangsrecht onder Solvency II had te bieden”. 3.34.2 Dan subonderdeel 4.2.Het subonderdeel loopt reeds vast op een gebrek aan belang, omdat de laatste zin van rov. 3.19 (“Bovendien”, etc.) zelfstandig dragend is voor de verwerping door de OK van de in rov. 3.19, voorlaatste zin bedoelde stelling van Conservatrix Groep, en deze laatste zin van rov. 3.19 in cassatie niet met vrucht wordt bestreden. Zie de behandeling van subonderdeel 4.1, onder 3.34.1 hiervoor.Overigens begrijpt de OK blijkens rov. 3.1 en 3.19 de daar bedoelde stellingname van Conservatrix Groep inzake het overgangsrecht kennelijk zo dat laatstgenoemde daarbij ervan uitging dat Conservatrix N.V. destijds op zich voldeed aan de voorwaarden voor toepassing daarvan. Niet dat Conservatrix Groep daarbij ervan uitging, in de woorden van het subonderdeel, “dat Conservatrix N.V. na attendering/advisering actie zou hebben ondernomen, waardoor zij wel aan de eisen van het overgangsrecht zou hebben voldaan”. Zo’n uitleg van die stellingname lees ik ook terug in de reactie daarop zijdens de Staat. Wat de voorlaatste zin in rov. 3.19 vanaf “snijdt dat geen hout omdat”, etc. navolgbaar maakt, en waarmee dan al de bodem wegvalt onder die stellingname. 3.34.3 En tot slot subonderdeel 4.3.Het subonderdeel strandt, omdat het gaat om een voortbouwklacht die deelt in het lot van subonderdelen 4.1-4.2, die falen. Zie onder 3.34.1-3.34.2 hiervoor. 3.35 Hierop stuit onderdeel 4 af. Onderdeel 5: “Het oordeel van de OK, dat toepassing van de en bloc maatregel niet toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren, is rechtens onjuist althans onbegrijpelijk of onvoldoende gemotiveerd (rov. 3.20, rov. 3.43)” Subonderdelen 3.36 Onderdeel 5 beslaat zeven subonderdelen. Ik geef deze weer. Onder 3.37-3.40 hierna volgt de behandeling ervan. 3.36.1 Subonderdeel 5.1 klaagt dat vooropgesteld zij dat het oordeel van de OK in rov. 3.20, tweede alinea van de Tussenbeschikking rechtens onjuist of onbegrijpelijk is vanwege de in subonderdeel 6.4 genoemde redenen. 3.36.2 Subonderdeel 5.2 klaagt dat voorts/in ieder geval het oordeel van de OK in rov. 3.20, eerste alinea onbegrijpelijk is nu zonder nadere, ontbrekende toelichting niet valt in te zien waarom de overwegingen van de OK op die plaats met zich brengen dat toepassing van de en bloc-maatregel op zichzelf niet toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren, zoals de OK aan het slot van rov. 3.20 concludeert. Het feit dat DNB toepassing daarvan niet als reële optie zag, omdat de rechten van polishouders volgens haar zouden worden uitgehold, zegt zonder nadere, ontbrekende toelichting niets over de vraag of, en in welke mate, de maatregel de solvabiliteit van Conservatrix N.V. zou hebben verbeterd. Hetzelfde geldt voor de omstandigheid dat de OK bij beschikking van 4 april 2017 niet van oordeel was dat de opvatting van het bestuur van Conservatrix N.V., dat toepassing van de en bloc-clausule als enige maatregel niet toereikend is ter oplossing van de problemen waarin Conservatrix N.V. verkeert, geen grond geeft voor twijfel aan een juist beleid, nu de OK niet concludeert dat de en bloc-clausule niet aan de solvabiliteit van Conservatrix N.V. had kunnen bijdragen, althans zonder nadere, ontbrekende toelichting niet uit voornoemde beschikking volgt waarom dat zo zou zijn. 3.36.3 Subonderdeel 5.3 klaagt dat voorts het oordeel van de OK in rov. 3.20, eerste alinea onjuist althans onbegrijpelijk is, voor zover de OK aan dat oordeel ten grondslag legt dat zowel DNB als het bestuur van Conservatrix N.V. het louter inzetten van de en bloc-maatregel niet als realistisch alternatief zag. De OK ziet ten onrechte eraan voorbij dat het beleid van het bestuur van Conservatrix N.V. destijds (de facto) werd bepaald door een curator van DNB, [de curator] . De OK miskent op dat punt in ieder geval dat het handelen van de door DNB benoemde curator moet worden toegerekend aan DNB. De opvatting van het bestuur is dus op één lijn te stellen met de opvatting van DNB. In dat licht valt voorts/in ieder geval zonder nadere, ontbrekende toelichting niet in te zien waarom de omstandigheid dat het bestuur van Conservatrix N.V. - naast DNB - geen heil zag in de maatregel, voor de bepaling van de schadeloosstelling in deze procedure van belang zou zijn. Het betreft immers materieel het standpunt van DNB zelf. 3.36.4 Subonderdeel 5.4 klaagt dat voorts/in ieder geval de OK miskent dat ter beoordeling van de vraag of redelijkerwijs voorzienbaar is dat (tekenen van) een gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van het eigen vermogen, solvabiliteit of technische voorzieningen niet voldoende tijdig ten goede zal keren, alsmede voor de vraag wat de daadwerkelijke waarde van de aandelen is, de opvatting van DNB of de en bloc-maatregel een reële optie is om die ontwikkeling te keren niet relevant of doorslaggevend is. De OK moet immers zelfstandig onderzoeken of, en zo ja in hoeverre, de en bloc-maatregel toegepast had kunnen worden en wat de invloed daarvan was met betrekking tot de solvabiliteit van Conservatrix N.V. en de werkelijke waarde van de aandelen. In ieder geval valt zonder nadere, ontbrekende motivering niet in te zien waarom DNB’s opvatting dat de inzet van de en bloc-maatregel geen reële optie is en zou leiden tot een onaanvaardbare uitholling van de rechten van de polishouders ten bate van de aandeelhouder daaromtrent in dit geval doorslaggevend is of waarom daaruit volgt dat aan voornoemd criterium is voldaan. Uit die opvatting volgt immers nog niet dat de en bloc-maatregel daadwerkelijk de gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van het eigen vermogen, solvabiliteit of technische voorzieningen niet voldoende tijdig ten goede zal keren. 3.36.5 Subonderdeel 5.5 klaagt dat het oordeel van de OK in ieder geval/te meer onvoldoende gemotiveerd is, omdat Conservatrix Groep in het verband van de haalbaarheid van de inzet van de en bloc-maatregel heeft aangevoerd: a. dat de aangestelde curator [de curator] aanvankelijk - zoals ook blijkt uit het gespreksverslag van 7 januari 2015 - juist wel had ingestemd met een en bloc-maatregel, maar later door zijn principaal DNB is teruggefloten; b. dat de Geschillencommissie Financiële Dienstverlening van het KifiD alsmede het gerechtshof Arnhem-Leeuwarden de toepassing van de en bloc-maatregel jegens Yarden - voor wie vanwege haar slechte solvabiliteitspositie het faillissement dreigde - wel hebben toegestaan, omdat anders het faillissement zou volgen; c. dat de benadeling van de polishouders beperkt was, omdat de en bloc-maatregel direct zou worden teruggedraaid zodra de financiële positie van Conservatrix N.V. dat zou toelaten; d. dat aan de aandeelhouder geen dividend zou worden uitgekeerd; e. dat de mogelijkheid van inzet van de en bloc-maatregel contractueel met de polishouders was vastgesteld, zodat inzet daarvan geen afbreuk doet aan de rechten van de polishouders, maar slechts de inzet is van een contractueel recht. In het licht van deze (essentiële) stellingen valt immers zonder nadere, ontbrekende motivering niet in te zien waarom de inzet van de en bloc-maatregel niet (juridisch) mogelijk was en/of waarom sprake zou zijn van een onaanvaardbare uitholling van de rechten van de polishouders ten bate van de aandeelhouder. 3.36.6 Subonderdeel 5.6 klaagt dat bovendien het oordeel van de OK in rov. 3.20 onbegrijpelijk is, omdat zij de en bloc-maatregel telkens geïsoleerd beoordeelt ten aanzien van de vraag of die maatregel het beweerde solvabiliteitsprobleem van Conservatrix N.V. had kunnen oplossen, terwijl Conservatrix Groep juist heeft aangevoerd dat de en bloc-maatregel uitsluitend als onderdeel van meerdere wijzigingen zou worden doorgevoerd, die in onderlinge samenhang het beweerde solvabiliteitsprobleem moesten oplossen. Althans is het oordeel van de OK op dit punt ontoereikend gemotiveerd, door aan deze als essentieel te beschouwen stelling voorbij te gaan. 3.36.7 Subonderdeel 5.7 klaagt dat het slagen van één van de voorgaande klachten ook het oordeel van de OK in rov. 3.43 aantast, omdat het oordeel van de OK op die plaats is gebaseerd op haar overwegingen in rov. 3.20. Behandeling 3.37 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 3.38 Ik begin met het weergeven van rov. 3.43 van de Tussenbeschikking. Rov. 3.20 citeerde ik onder 3.12 hiervoor. Onder 3.39-3.39.7 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “De en bloc clausule 3.43 Een redelijk handelend koper zal tot uitgangspunt nemen dat toepassing van de en bloc clausule geen begaanbare weg is om aandeelhouderswaarde te creëren. In het algemeen geldt dat het binnen het stelsel van de Wft niet past dat de rechten van polishouders worden beperkt ten behoeve van de aandeelhouders als verschaffers van risicodragend kapitaal. Bovendien had DNB in haar brieven van 13 januari 2015 en 17 februari 2015 (zie [onder 1.10 en 1.13 hiervoor, A-G]) duidelijk gemaakt dat zij afwijzend stond tegenover toepassing van de en bloc clausule. Voorts zou onzeker zijn of toepassing van de en bloc clausule in rechte stand zou houden indien polishouders daartegen zouden opkomen. De Ondernemingskamer verwijst voorts naar hetgeen zij hierboven onder 3.20 heeft overwogen.” Terug naar de subonderdelen 3.39 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.39.1 Te beginnen met subonderdeel 5.1.Dit behelst kennelijk een verwijzing naar subonderdeel 6.5, waar ook wordt geklaagd over rov. 3.20 van de Tussenbeschikking. Dit laatste is niet het geval in subonderdeel 6.4, dat gekant is tegen rov. 3.18.Het subonderdeel deelt in het lot van subonderdeel 6.5, dat faalt. Zie onder 3.44.5 hierna. Voor zover eerstgenoemd subonderdeel een motiveringsklacht bevat, zij nog opgemerkt dat subonderdeel 6.5 geen motiveringsklacht bevat en dat eerstgenoemd subonderdeel zelf niet uiteenzet (op een wijze die voldoet aan de eisen van art. 426a lid 2 Rv) waarom het oordeel van de OK in rov. 3.20, tweede alinea onbegrijpelijk is vanwege de in subonderdeel 6.5 te noemen redenen. Bij die stand van zaken valt niet in te zien dat dit oordeel vanwege die redenen onbegrijpelijk zou zijn. 3.39.2 Dan subonderdeel 5.2.Het subonderdeel klaagt in de kern dat het oordeel van de OK in rov. 3.20, eerste alinea onbegrijpelijk is. De uitwerking daarvan is - althans voor mij - niet glashelder.Aan het slot van rov. 3.20 (de derde alinea) overweegt de OK dat er dus onvoldoende aanwijzingen zijn dat Conservatrix N.V. de rechter die zou hebben moeten oordelen over faillissement of noodregeling ervan zou hebben kunnen overtuigen dat niet werd voldaan aan het in rov. 3.20, eerste alinea onder (b) genoemde deel van het daar bedoelde criterium. Zij overweegt daar dus niet (noch elders in rov. 3.20), in de woorden van het subonderdeel en bij wege van eigen oordeel, “dat toepassing van de en bloc maatregel op zichzelf niet toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren.”Voor zover het subonderdeel voorbijziet aan hetgeen de OK in werkelijkheid overweegt in dat slot van rov. 3.20, gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. Dit laatste geldt dus ook voor zover het subonderdeel veronderstelt dat de OK elders in rov. 3.20 het oordeel velt “dat toepassing van de en bloc maatregel op zichzelf niet toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren.” Voor zover het subonderdeel klaagt over onbegrijpelijkheid van rov. 3.20, eerste alinea uitgaande van een dergelijk oordeel van de OK (dat zij in werkelijkheid dus niet velt), loopt de klacht daarop stuk.Met die overweging aan dat slot van rov. 3.20 sluit de OK weer aan bij de eerste twee zinnen van rov. 3.20. Daar verwijst zij naar het voorliggende betoog van Conservatrix Groep (dus: “dat Conservatrix N.V. het uitspreken van het faillissement en het toepassen van de noodregeling had kunnen afwenden (ook indien het overnamescenario zich niet zou voordoen) met een beroep op de en bloc clausule”). En overweegt zij vervolgens Conservatrix Groep daarin niet te volgen. De onderbouwing van dit laatste is te vinden in de tussenliggende overwegingen in rov. 3.20. Die onderbouwing beslaat niet alleen het vervolg van rov. 3.20, eerste alinea, maar ook rov. 3.20, tweede alinea.Voor zover het subonderdeel niet veronderstelt dat de OK in dat slot van rov. 3.20 of elders in rov. 3.20 als zodanig oordeelt “dat toepassing van de en bloc maatregel op zichzelf niet toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren”, maar wel veronderstelt dat de OK aan dat slot van rov. 3.20 alleen ten grondslag legt wat zij in rov. 3.20, eerste alinea overweegt, geldt dus eveneens dat het subonderdeel uitgaat van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en daarmee feitelijke grondslag mist. Voor zover het subonderdeel aan beide punten niet voorbijziet, maar klaagt dat zonder nadere, ontbrekende motivering niet valt in te zien waarom er dus onvoldoende aanwijzingen zijn als bedoeld in dat slot van rov. 3.20, verzuimt het subonderdeel te onderkennen dat de OK met genoemde onderbouwing afdoende inzichtelijk maakt waarom zij die conclusie over het ontbreken van voldoende aanwijzingen trekt. Welke onderbouwing deze conclusie alleszins kan dragen. Ook in deze lezingen van het subonderdeel is er dus geen grond om aan te nemen dat het oordeel van de OK in rov. 3.20, eerste alinea onbegrijpelijk is.Tot slot. Voor zover het subonderdeel met die verwijzing naar het oordeel van de OK “dat toepassing van de en bloc maatregel op zichzelf niet toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren” het oog heeft op het slot van rov. 3.20, tweede alinea, en klaagt dat zonder nadere, ontbrekende motivering niet valt in te zien waarom dit volgt uit rov. 3.20, eerste alinea, geldt eveneens dat het subonderdeel uitgaat van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en daarmee feitelijke grondslag mist. Hetgeen de OK overweegt in rov. 3.20, tweede alinea baseert zij immers niet (ook niet deels) op rov. 3.20, eerste alinea, maar vormt een eigenstandig onderdeel van genoemde onderbouwing. Dat wat de OK overweegt in rov. 3.20, tweede alinea is gebaseerd op een in beginsel aan haar voorbehouden uitleg van de gedingstukken, die niet onbegrijpelijk is. Ik lees daarover geen klacht in het subonderdeel. Voor zover daarover elders in het onderdeel al zou worden geklaagd, geldt dat alle subonderdelen als gezegd falen. Het moge duidelijk zijn: ook in deze lezing van het subonderdeel is er dus geen grond om aan te nemen dat het oordeel van de OK in rov. 3.20, eerste alinea onbegrijpelijk is. 3.39.3 Gevolgd door subonderdeel 5.3.Het subonderdeel klaagt in de kern eveneens dat het oordeel van de OK in rov. 3.20, eerste alinea onbegrijpelijk is.Aan deze klacht ligt ten grondslag de veronderstelling dat de OK daar overweegt en betrekt, bij wege van eigen oordeel en als te onderscheiden element van de in rov. 3.20 verrichte analyse, dat zowel DNB als het bestuur van Conservatrix N.V. het louter inzetten van de en bloc-maatregel niet als realistisch alternatief zag. Aldus gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. Ik licht dat toe.Nog daargelaten dat in rov. 3.20 alleen ten aanzien van het bestuur van Conservatrix N.V. te lezen valt dat dit “het louter inzetten van de en bloc clausule niet als een realistisch alternatief ziet”, niet (ook) ten aanzien van DNB. Deze passage maakt deel uit van de weergave door de OK in rov. 3.20 van hetgeen, in het daar bedoelde kader, de rechtbank Amsterdam kort gezegd heeft overwogen met betrekking tot de en bloc-clausule in haar beschikking van 15 mei 2017. Dus in de procedure die zag op het verzoek van DNB tot het uitspreken van de overdrachtsregeling.Daarmee brengt de OK niet meer tot uitdrukking dan wat de in rov. 3.20, derde alinea bedoelde rechter die zou hebben moeten oordelen over faillissement of noodregeling (dus: de rechtbank Amsterdam, als daartoe bevoegde rechter) in werkelijkheid heeft overwogen op de peildatum (15 mei 2017) met betrekking tot de en bloc-clausule, in genoemde beschikking. En wel in het kader van het in rov. 3.20, eerste alinea genoemde criterium, dat ook geldt voor toewijzing van een verzoek van DNB tot het uitspreken van de overdrachtsregeling (zoals de OK al overweegt in rov. 3.13). Wat voor de OK nu eenmaal een gegeven was.Dit is iets anders dan wat het subonderdeel ervan maakt. En moet worden bezien in het licht van het betoog van Conservatrix Groep (dus: “dat Conservatrix N.V. het uitspreken van het faillissement en het toepassen van de noodregeling had kunnen afwenden (ook indien het overnamescenario zich niet zou voordoen) met een beroep op de en bloc clausule”) dat de OK in rov. 3.20 beoordeelt en verwerpt. Dit omdat, zoals daar uiteengezet, er onvoldoende aanwijzingen zijn dat Conservatrix N.V. de rechter die zou hebben moeten oordelen over faillissement of noodregeling ervan zou hebben kunnen overtuigen dat niet werd voldaan aan het in rov. 3.20, eerste alinea onder (b) genoemde deel van het daar bedoelde criterium.Ik wijs er nog op dat de OK bij die beoordeling en verwerping nadrukkelijk betrekt haar (wel) eigen oordeel in haar enquêtebeschikking van 4 april 2017, erop neerkomend dat het verwijt dat het bestuur van Conservatrix N.V. heeft toegelaten dat DNB zich feitelijk als bestuurder van Conservatrix N.V. gedraagt ongegrond is. Welke enquêtebeschikking dus niet alleen al een gegeven was ten tijde van genoemde beschikking van 15 mei 2017, maar volgens haar ook een gegeven zou zijn geweest voor die rechter die zou hebben moeten oordelen over faillissement of noodregeling (eveneens de rechtbank Amsterdam). Daarmee respondeert de OK tevens op de stelling van Conservatrix Groep, die is ingegeven door de overweging in genoemde beschikking van 15 mei 2017 dat het bestuur van Conservatrix N.V. het louter inzetten van de en bloc-clausule niet als een realistisch alternatief ziet, dat gezien de betrokkenheid van de door DNB benoemde stille curator “de mening van de Raad van Bestuur van Conservatrix, de mening van DNB zelf was”; en dat daarom genoemd “argument” van de rechtbank Amsterdam gepasseerd moet worden. Ook dit een en ander ziet het subonderdeel over het hoofd. 3.39.4 Dit brengt mij bij subonderdeel 5.4.Ik vat eerst nog eens samen wat de OK doet in rov. 3.20. Daarna keer ik terug naar het subonderdeel.Als gezegd respondeert de OK in rov. 3.20 op het in rov. 3.20, eerste zin bedoelde betoog van Conservatrix Groep “dat Conservatrix N.V. het uitspreken van het faillissement en het toepassen van de noodregeling had kunnen afwenden (ook indien het overnamescenario zich niet zou voordoen) met een beroep op de en bloc clausule”. En komt zij daar aan het slot (rov. 3.20, derde alinea) tot de conclusie, na een eigen onderzoek daarnaar met inachtneming ook van het partijdebat, dat er dus onvoldoende aanwijzingen zijn dat Conservatrix N.V. de rechter die zou hebben moeten oordelen over faillissement of noodregeling ervan zou hebben kunnen overtuigen dat niet werd voldaan aan het in rov. 3.20, eerste alinea onder (b) genoemde deel van het daar bedoelde criterium.Daarbij betrekt de OK in rov. 3.20, eerste alinea wat de ter zake bevoegde rechter (de rechtbank Amsterdam) oordeelde op de peildatum (15 mei 2017) in de beschikking inzake de gedwongen overdracht, waarvoor eenzelfde criterium gold (zie reeds rov. 3.13). Dat daaraan niet afdoet het argument van Conservatrix Groep dat zij in eerdere jaren wel bereid is geweest het kapitaal van Conservatrix N.V. te versterken. En hetgeen de OK zelf heeft geoordeeld in haar enquêtebeschikking van 4 april 2017, specifiek met betrekking tot het standpunt van het bestuur (en de raad van commissarissen) van Conservatrix N.V. dat toepassing van de en bloc-clausule als enige maatregel niet toereikend is ter oplossing van de problemen waarin Conservatrix N.V. verkeert, alsmede met betrekking tot het verwijt dat dit bestuur heeft toegelaten dat DNB zich feitelijk als bestuurder van Conservatrix N.V. gedraagt.Daarbij beziet de OK vervolgens in rov. 3.20, tweede alinea ook of Conservatrix Groep in de onderhavige schadeloosstellingsprocedure concreet heeft gesteld (althans daarin is gebleken) welke wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken. Het antwoord op die vraag luidt ontkennend. Daarbij tekent de OK aan dat Conservatrix Groep wel heeft verwezen naar de en bloc-maatregel die genoemd wordt in het PAEP-document (zie rov. 2.14). Maar die maatregel zou vergaand ingrijpen in de rechten van de polishouders door vanaf 31 december 2014 het jaarlijkse rendement terug te brengen van gemiddeld 4% naar slechts 2,5%, met als gevolg een aanzienlijke verlaging van het gegarandeerde eindkapitaal, terwijl dat het belangrijkste kenmerk is van het NGP. Bovendien heeft Conservatrix Groep onvoldoende toegelicht dat die maatregel op de peildatum (dus 15 mei 2017) toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren.Ik keer nu terug naar het subonderdeel. Voor zover het subonderdeel veronderstelt dat de OK in rov. 3.20 iets anders doet dan responderen op het in rov. 3.20, eerste zin bedoelde betoog van Conservatrix Groep, gaat het subonderdeel dus uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag.Dit laatste geldt dus ook voor zover het subonderdeel veronderstelt dat de OK daar bij de beoordeling van dit betoog relevantie toekent aan of zelfs doorslaggevend acht de in het subonderdeel bedoelde opvatting van DNB (“of de en bloc maatregel een reële optie is om die ontwikkeling te keren”, “dat de inzet van de en bloc maatregel geen reële optie is en zou leiden tot een onaanvaardbare uitholling van de rechten van de polishouders ten bate van de aandeelhouders”) als zodanig.Hetzelfde geldt dus voor zover het subonderdeel veronderstelt dat de OK daar niet beziet of Conservatrix Groep in de onderhavige schadeloosstellingsprocedure concreet heeft gesteld (althans daarin is gebleken) welke wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken.Het subonderdeel loopt ook vast voor zover het niet voorbijziet aan hetgeen de OK daar doet, maar aanvoert dat de OK miskent dat zij daar nog weer verdergaand zelfstandig had moeten onderzoeken of, en zo ja: in hoeverre, de en bloc-maatregel toegepast had kunnen worden en wat de invloed daarvan was met betrekking tot de solvabiliteit van Conservatrix N.V. en de werkelijke waarde van de aandelen. Daartoe was de OK niet gehouden, gezien dit in rov. 3.20, eerste zin bedoelde betoog van Conservatrix Groep waarop de OK daar te responderen had en hetgeen de OK daar allemaal betrekt bij de beoordeling van dit betoog.Met het voorgaande is gegeven dat het subonderdeel ook strandt voor zover het aanvoert dat in ieder geval zonder nadere, ontbrekende motivering niet valt in te zien waarom genoemde opvatting van DNB in dit geval doorslaggevend is of daaruit volgt dat aan het door het subonderdeel aangehouden criterium is voldaan, nu uit die opvatting immers nog niet volgt dat de en bloc-maatregel daadwerkelijk de gevaarlijke ontwikkeling ten aanzien van het eigen vermogen, solvabiliteit of technische voorzieningen niet voldoende tijdig ten goede zal keren. 3.39.5 En bij subonderdeel 5.5.Het subonderdeel strandt. Ook wanneer het onderkent wat de OK doet in rov. 3.20 en dus in zoverre feitelijke grondslag heeft. Wat maar de vraag is, gelet op de laatste zin van het subonderdeel. Anders dan die zin suggereert, overweegt de OK in rov. 3.20 niet, laat staan onverkort, dat de inzet van de en bloc-maatregel niet (juridisch) mogelijk was en/of dat sprake was van een onaanvaardbare uitholling van de rechten van de polishouders ten bate van de aandeelhouder.Dan ziet het subonderdeel eraan voorbij dat wat door Conservatrix Groep is aangevoerd in de in het subonderdeel genoemde vindplaatsen de OK geen aanleiding gaf tot een nog weer nadere motivering in rov. 3.20, gezien het in rov. 3.20, eerste zin bedoelde betoog van Conservatrix Groep waarop de OK daar te responderen had en hetgeen de OK daar allemaal betrekt bij de beoordeling van dit betoog. Als gezegd, de OK maakt met haar onderbouwing in rov. 3.20, eerste en tweede alinea voldoende inzichtelijk waarom er dus onvoldoende aanwijzingen zijn dat Conservatrix N.V. de rechter die zou hebben moeten oordelen over faillissement of noodregeling ervan zou hebben kunnen overtuigen dat niet werd voldaan aan het in rov. 3.20, eerste alinea onder (b) genoemde deel van het daar bedoelde criterium. Welke onderbouwing deze conclusie alleszins kan dragen. En waaraan de in het subonderdeel bedoelde stellingname van Conservatrix Groep, voor zover in werkelijkheid ingenomen bij de OK, naar de aard en zonder meer niet afdoet (‘essentieel’ is deze stellingname dus niet te noemen). Het subonderdeel legt verder ook niet uit waarom dit anders zou kunnen zijn. 3.39.6 Daarmee beland ik bij subonderdeel 5.6.De OK stelt in rov. 3.20, eerste zin voorop dat Conservatrix Groep voorts heeft aangevoerd “dat Conservatrix het uitspreken van het faillissement en het toepassen van de noodregeling had kunnen afweren (ook indien het overnamescenario zich niet zou voordoen) met een beroep op de en bloc-clausule.” Op dit betoog van Conservatrix Groep respondeert de OK vervolgens in rov. 3.20.Dit sluit aan op de gedingstukken zijdens Conservatrix Groep. Waarin ik niet lees, ook niet in de enige vindplaats die het subonderdeel noemt, de stelling dat Conservatrix Groep juist heeft aangevoerd “dat de en bloc maatregel uitsluitend als onderdeel van meerdere wijzigingen zou worden doorgevoerd, die in onderlinge samenhang het beweerde solvabiliteitsprobleem zou moeten oplossen”.Overigens richt de OK zich daar dus niet op “de vraag of die maatregel [de en bloc-maatregel, A-G] het beweerde solvabiliteitsprobleem bij Conservatrix N.V. had kunnen oplossen”. En beoordeelt zij daar dus evenmin “deze maatregel telkens geïsoleerd” ten aanzien van deze “vraag”.Kortom, van de in het subonderdeel bedoelde onbegrijpelijkheid althans ontoereikende motivering van het oordeel van de OK is geen sprake. 3.39.7 En tot slot subonderdeel 5.7.Het subonderdeel strandt, omdat het gaat om een voortbouwklacht die deelt in het lot van subonderdelen 5.1-5.6, die falen. Zie onder 3.39.1-3.39.6 hiervoor. 3.40 Hierop stuit onderdeel 5 af. Onderdeel 6: “De OK legt Conservatrix Groep op verschillende plaatsen ten onrechte een stelplicht op, die niet te rijmen is met de plicht van de OK tot ambtshalve onderzoek naar schadeloosstelling (rov. 3.18, rov. 3.20, rov. 3.24 onder a en rov. 3.43)” Subonderdelen 3.41 Onderdeel 6 beslaat zeven subonderdelen. Ik geef deze weer. Onder 3.42-3.45 hierna volgt de behandeling ervan. 3.41.1 Subonderdeel 6.1 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.18 van de Tussenbeschikking rechtens onjuist is, in zoverre zij met de overweging dat Conservatrix Groep niet heeft gesteld dat toepassing van een lagere risico-opslag op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit, van Conservatrix Groep verlangt dat zij dat zou onderbouwen alvorens de OK deze stelling in de beoordeling ten aanzien van de schadeloosstelling zou betrekken. De OK miskent aldus dat de stelling van Conservatrix Groep als aanknopingspunt kwalificeert, op basis waarvan de OK gehouden was ambtshalve onderzoek te doen naar de betekenis van dat aanknopingspunt voor de hoogte van de schadeloosstelling. De OK heeft dat uitgangspunt zelf vooropgesteld in rov. 3.7. Zij was daartoe eens te meer gehouden in het licht van het feit dat de OK een oordeel over de juistheid van de door DNB gehanteerde risico-opslag in het midden heeft gelaten, zodat in cassatie bij wege van hypothetisch feitelijke grondslag tot uitgangspunt dient dat de door DNB gehanteerde risico-opslag onjuist is. 3.41.2 Subonderdeel 6.2 klaagt dat voor zover in het oordeel van de OK in rov. 3.18 besloten zou liggen dat zij de betekenis van dit aanknopingspunt wel ambtshalve heeft onderzocht (gelet op de opmerking tussen haakjes ‘en het ook niet is gebleken’), haar oordeel onbegrijpelijk is, nu de OK geen inzicht geeft in haar gedachtegang waaruit dan zou zijn gebleken dat een lagere risico-opslag door DNB niet op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit. Gelet op het feit dat in cassatie tot uitgangspunt dient dat DNB een onjuiste risico-opslag heeft gehanteerd, was de OK gehouden op dit punt een nadere motivering te geven. 3.41.3 Subonderdeel 6.3 klaagt dat het oordeel van de OK (kennelijk ook in rov. 3.18) voorts onjuist is, omdat zij tot uitgangspunt neemt dat de door DNB gehanteerde risico-opslag pas een relevant aanknopingspunt voor de berekening van de schadeloosstelling in het going concern scenario zou kunnen zijn, indien Conservatrix Groep (onderbouwd) zou hebben gesteld dat een lagere risico-opslag op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. aan de door DNB gestelde solvabiliteitseisen zou hebben voldaan. De OK miskent dat ter afwending van het faillissement of toepassing van de noodregeling (en dus het voorzetten van de onderneming) niet vereist is dat een lagere risico-opslag op zichzelf reeds ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. aan de solvabiliteitseisen zou hebben voldaan. In dat verband is immers ook relevant of een lagere risico-opslag zou hebben geleid tot een verbeterde solvabiliteit die een faillissement of toepassing van de noodregeling niet nodig zou hebben gemaakt. In ieder geval is het oordeel van de OK onvoldoende begrijpelijk gemotiveerd, omdat niet valt in te zien waarom ter voldoening aan die maatstaf een lagere risico-opslag het solvabiliteitsprobleem van Conservatrix N.V. zelfstandig en integraal had moeten oplossen, zoals de OK in rov. 3.18 kennelijk meent. Dat geldt te meer, omdat toepassing van de en bloc-maatregel en/of de verdiscontering van de NHG in de solvabiliteitsberekening de solvabiliteit ook al zou(den) hebben verbeterd (zie onderdelen 3 en 5). De lagere risico-opslag vormde dus slechts een onderdeel van alle relevante omstandigheden. 3.41.4 Subonderdeel 6.4 klaagt dat Conservatrix Groep bovendien onderbouwd heeft aangevoerd dat een lagere risico-opslag significant had bijgedragen aan een substantieel hoger eigen vermogen en dus een verbeterde solvabiliteit. Zo heeft Conservatrix Groep gesteld dat de door DNB opgelegde risico-opslag van 239 basispunten het netto rendement van de hypotheekportefeuille marginaliseert, zodat het toegestaan eigen vermogen afkomstig uit de hypotheekportefeuille in de solvabiliteitsberekening laag zou zijn. Conservatrix Groep heeft dat concreet aan de OK voorgerekend door te stellen dat de door DNB opgelegde risico-opslag van 239 basispunten neerkwam op de situatie waarin voor een bedrag van € 71,7 miljoen van het eigen vermogen van Conservatrix N.V. moet worden afgetrokken in de solvabiliteitsberekening. Dat bedrag bestreek 25% van de hypotheekportefeuille, waarop de NHG van toepassing was. Reservering van een kwart van de waarde van een nagenoeg risicovrije portefeuille illustreert de onjuistheid van het standpunt van DNB, aldus Conservatrix Groep. Dat is in het kader van de bepaling van de schadeloosstelling - via de band van de vraag of het faillissement of de toepassing van de noodregeling zou zijn afgewend - een relevant aanknopingspunt dat de OK (kennelijk in rov. 3.18) had moeten aanzetten tot nader onderzoek. Althans valt zonder nadere, ontbrekende motivering niet in te zien waarom het tegendeel moet worden aangenomen. 3.41.5 Subonderdeel 6.5 klaagt dat ook het oordeel van de OK in rov. 3.20, tweede alinea rechtens onjuist is, voor zover dat oordeel is gebaseerd op de overweging (i) dat Conservatrix Groep niet concreet heeft gesteld welke wijziging van de polisvoorwaarden met een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren, en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken, en (ii) dat Conservatrix Groep onvoldoende heeft toegelicht dat die maatregel (de en bloc-maatregel genoemd in het PAEP-document) op de peildatum toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren. De OK miskent op deze plaats opnieuw dat zij gehouden was om aanknopingspunten uit de gedingstukken ambtshalve te onderzoeken op de betekenis daarvan voor de schadeloosstelling. De OK had derhalve zelfstandig moeten onderzoeken of een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken, en of de maatregel uit het PAEP-document toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren. 3.41.6 Subonderdeel 6.6 klaagt dat het slagen van de klacht van “subonderdeel 6.4” ook het oordeel van de OK in rov. 3.43 aantast, nu zij haar oordeel over de en bloc-maatregel op die plaats grondt op de hiervoor bestreden overwegingen in rov. 3.20. 3.41.7 Subonderdeel 6.7 klaagt dat de OK in rov. 3.24 onder a in verbinding met rov. 3.23 wederom haar ambtshalve plicht miskent te onderzoeken wat de betekenis van bepaalde aanknopingspunten is voor de bepaling van de schadeloosstelling, door te overwegen dat Conservatrix Groep niet aannemelijk zou hebben gemaakt dat de pensioendocumentatie van Conservatrix N.V. met betrekking tot de indexatie van de niet actieve deelnemers voldeed aan de eisen van art. 95 Pensioenwet. De OK miskent dat zij zelfstandig had moeten onderzoeken in hoeverre dit aanknopingspunt van belang was voor de schadeloosstelling, in plaats van het aanknopingspunt buiten beschouwing te laten omdat Conservatrix Groep het belang daarvan in de ogen van de OK niet reeds zelf voldoende aannemelijk heeft gemaakt. Met name is het oordeel van de OK onjuist, in zoverre het rust op de vaststelling dat het betoog van Conservatrix Groep in essentie is gebaseerd op het advies van prof. dr. E. Lutjens, dat niet in het geding is gebracht. Het had op de weg van de OK gelegen om Conservatrix Groep te bevelen dat advies alsnog in het geding te brengen, onder meer omdat uit de verklaring van Heco, die de OK in deze rechtsoverweging tevens in ogenschouw neemt, volgt dat volgens prof. Lutjens sprake is van voorwaardelijke indexering van de pensioenen, zodat de pensioendocumentatie van Conservatrix N.V. voldoet aan art. 95 Pensioenwet. Behandeling 3.42 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 3.43 Ik begin met het weergeven van rov. 3.23-3.24 van de Tussenbeschikking. Rov. 3.18, 3.20 en 3.43 citeerde ik onder 3.12 en 3.38 hiervoor. Onder 3.44-3.44.7 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “3.23 Naar het oordeel van de Ondernemingskamer kan niet worden aangenomen dat in geval van discontinuïteit van Conservatrix N.V. op de peildatum en een daaropvolgende liquidatie, enige uitkering aan de aandeelhouder zou worden gedaan. Dat oordeel berust op het volgende.3.24 WTW heeft in haar rapport van 21 maart 2017 (zie [onder 1.28 hiervoor, A-G]) tot uitgangspunt genomen dat Conservatrix N.V. na het uitspreken van de noodregeling of het faillissement op een termijn van anderhalf tot drie jaar zal worden geliquideerd en WTW heeft het tekort in die situatie berekend op € 58 miljoen. Deloitte heeft in haar rapport van 5 juni 2020 (zie [onder 1.32 hiervoor, A-G]), ook op basis van het liquidatiescenario, het tekort berekend op € 25,8 miljoen. Het Milliman rapport van 25 juni 2017 beperkt zich tot een waardering in het scenario dat Conservatrix N.V. wordt overgenomen en werpt dus geen licht op de waarde van de aandelen in het liquidatiescenario. Ook in het rapport van Milliman van 19 januari 2021 (zie [onder 1.35 hiervoor, A-G]) staat de waardering in het overnamescenario centraal. Daarnaast is dat rapport een reactie op het rapport van Deloitte van 5 juni 2020. In een ‘Revised Valuation using the Deloitte methodology’ komt Milliman tot een waarde van € 21 miljoen. Die waardering is het resultaat van een aantal aanpassingen van Milliman ten opzichte van de waardering door Deloitte. Tot de aangepaste posten behoren (a) de verplichtingen uit hoofde van de indexatie van de pensioenen voor niet-actieve deelnemers ten bedrage van € 8,7 miljoen en (b) de deferred tax asset van € 13,7 miljoen. De Ondernemingskamer acht het rapport van Milliman ten aanzien van deze posten om de volgende redenen onjuist, uitgaande van het liquidatiescenario.a. Voor de verplichting tot indexatie van de pensioenen geldt het volgende. Artikel 95 Pensioenwet houdt onder meer in dat bij voorwaardelijke toeslagverlening door een verzekeraar er een consistent geheel dient te zijn tussen de gewekte verwachtingen, de financiering en het realiseren van voorwaardelijke toeslagen (lid 1) en dat een toeslag alleen voorwaardelijk is indien in de pensioenovereenkomst, de uitvoeringsovereenkomst, het pensioenreglement, de opgaven op grond van de artikelen 21, 38 tot en met 46a Pensioenwet alsmede in de overige, persoonlijke, informatieverstrekking over toeslagverlening door de pensioenuitvoerder een voorwaardelijkheidsverklaring is opgenomen. Conservatrix Groep heeft tegenover de gemotiveerde stelling van de Staat, niet aannemelijk gemaakt dat de pensioendocumentatie van Conservatrix N.V. met betrekking tot de indexatie van de niet actieve deelnemers voldeed aan de eisen van artikel 95 Pensioenwet; in het bij gelegenheid van pleidooi door Conservatrix Groep overgelegde rapport van Milliman van 14 april 2021 wordt slechts verwezen naar een niet overgelegd advies van prof. dr. E. Lutjens. Dat de indexatie daadwerkelijk voorwaardelijk is volgt ook niet uit de door Conservatrix Groep overgelegde verklaring van de directeur van Heco. Die verklaring houdt wel in dat financiering van de indexering over de jaren 2015 en 2016 niet heeft plaatsgevonden en dat ook in eerdere jaren geen depot is gevormd, terwijl de pensioendocumentatie wel voorziet in de vorming van een depot ter financiering van de indexering. Een en ander betekent dat een redelijk handelend koper bij de prijsbepaling tot uitgangspunt zal nemen dat met de verplichtingen uit hoofde van de indexatie van de pensioenen voor niet-actieve deelnemers een bedrag zal zijn gemoeid van € 8,7 miljoen.b. Met betrekking tot de deferred tax asset noemt Milliman in haar rapporten van 19 januari 2021 en 14 april 2021 twee manieren waarop de waarde van de deferred tax asset kan worden gerealiseerd, te weten (i) overname door een derde partij die de solvabiliteit herstelt, (ii) herstel van de solvabiliteit door een kapitaalstorting door de bestaande aandeelhouder (in geval van overdracht van alle activa en passiva aan een andere verzekeraar die verplichtingen jegens de polishouders zal nakomen, acht Milliman het onwaarschijnlijk dat aan de tax asset enige waarde toekomt). Deze twee mogelijkheden nemen beide een ander scenario tot uitgangspunt dan het liquidatiescenario. Voor de beantwoording van de vraag of de aandelen in Conservatrix N.V. enige waarde hebben in het liquidatiescenario, zijn de door Milleman genoemde mogelijkheden dus niet relevant. In het liquidatiescenario is geen sprake meer van going concern en kunnen actieve belasting latenties dus niet verrekend worden met de over een toekomstig resultaat verschuldigde belasting. De Ondernemingskamer gaat er daarom vanuit dat de deferred tax asset in het liquidatiescenario geen waarde vertegenwoordigt.” Terug naar de subonderdelen 3.44 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.44.1 Te beginnen met subonderdeel 6.1.In rov. 3.7 van de Tussenbeschikking stelt de OK het volgende voorop: “3.7 De Ondernemingskamer dient zelfstandig te onderzoeken welke schadeloosstelling aan Conservatrix Groep toekomt en is daarbij niet gebonden aan de standpunten van partijen. Indien de stukken van het geding daartoe aanknopingspunten verschaffen, dient de Ondernemingskamer ambtshalve onderzoek te doen naar de betekenis van die aanknopingspunten voor de schadeloosstelling. De Ondernemingskamer mag in een zodanig geval in beginsel geen gevolgen verbinden aan het nalaten van partijen om uit eigen beweging (tijdig) gegevens te verschaffen. Wel kan zij daartoe aan partijen instructies geven en mag zij gevolgen verbinden aan de wijze waarop partijen aan die instructies gehoor geven (HR 9 juni 2017, ECLI:NL:HR:2017:1069).” Hieraan ziet zij niet voorbij in rov. 3.18.Wat de OK daar overweegt, in het bijzonder in rov. 3.18, tweede zin, sluit in dat de gedingstukken geen aanknopingspunt(en) bevatten dat toepassing van een lagere risico-opslag door DNB op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit. Dus ook niet de stellingname van Conservatrix Groep waarop het subonderdeel zich beroept, en waarop de OK het oog heeft in rov. 3.18, eerste zin. Overigens is dit een in hoge mate feitelijk oordeel van de OK, dat in beginsel aan haar is voorbehouden en m.i. - gezien die stellingname afgezet tegen die door de OK bedoelde omstandigheid - niet als onbegrijpelijk valt aan te merken. Ik lees - met de OK - in die stellingname niet alleen geen stelling van Conservatrix Groep dat toepassing van een lagere risico-opslag door DNB op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit, maar zelfs geen begin van een indicatie voor het bestaan van die omstandigheid. Daar staat immers op de keper beschouwd niet meer dan dat eliminatie van die prudentiële marge zou leiden tot een substantieel hoger eigen vermogen. Bij deze stand van zaken bestond er voor de OK geen aanleiding om ter zake een ambtshalve onderzoek te doen als bedoeld in rov. 3.7.Voor zover het subonderdeel voorbijziet aan wat de OK tot uitdrukking brengt in rov. 3.18, tweede zin, waarover hiervoor, gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. En daar lijkt het op, want het subonderdeel veronderstelt dat volgens de OK Conservatrix Groep wel heeft gesteld dat toepassing van een lagere risico-opslag door DNB op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit, maar dit niet heeft onderbouwd. Wat de OK daar dus niet overweegt. Als het subonderdeel wel onderkent wat de OK daar doet, loopt het erop vast dat dit oordeel van de OK dus rechtens onjuist noch onbegrijpelijk is. Daaraan doet niet af dat volgens de OK in rov. 3.18, laatste zin, gezien dat overwogene in rov. 3.18, tweede zin, de juistheid van de door DNB gehanteerde risico-opslag in het midden kan blijven (zodat in cassatie, bij wege van hypothetische feitelijke grondslag, uitgegaan dient te worden van de onjuistheid daarvan). Immers, dit laatste laat dat overwogene in rov. 3.18, tweede zin onverlet en mist dan relevantie. 3.44.2 Dan subonderdeel 6.2.Het subonderdeel gaat uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist daarmee feitelijke grondslag. Naar volgt uit de behandeling van subonderdeel 6.1, onder 3.44.1 hiervoor, doet de OK in rov. 3.18, tweede zin immers iets anders dan wat eerstgenoemd subonderdeel veronderstelt, te weten dat in genoemd oordeel van de OK besloten ligt dat zij is uitgegaan van een “aanknopingspunt” en dit “ambtshalve heeft onderzocht”. Daarmee ontvalt de bodem aan het subonderdeel. 3.44.3 Gevolgd door subonderdeel 6.3.Dat het oordeel van de OK in rov. 3.18 rechtens onjuist of onbegrijpelijk gemotiveerd zou zijn, valt niet in te zien op basis van hetgeen het subonderdeel daartoe aanvoert. Dit voor zover het subonderdeel al uitgaat van een juiste lezing van de Tussenbeschikking en daarmee feitelijke grondslag heeft. En niet voortbouwt op onderdelen 3 en 5, die falen. Zie onder 3.16-3.30 en 3.36-3.40 hiervoor.In de eerste plaats moet rov. 3.18 worden bezien tegen de achtergrond van rov. 3.11. Dit maakt duidelijk dat de OK in rov. 3.18 respondeert op de door Conservatrix Groep geuite kritiek op de door DNB toegepaste risico-opslag (“prudentiële marge”) bij de waardering van de hypotheekportefeuille in het kader van het in rov. 3.11 bedoelde derde scenario dat Conservatrix Groep nog naar voren heeft gebracht, inhoudende: “3.11 (…) dat Conservatrix N.V. op de peildatum zonder versterking van haar solvabiliteit haar onderneming had kunnen voortzetten omdat het standpunt van DNB dat Conservatrix N.V. niet voldeed aan het solvabiliteitsvereiste onder Solvency II onjuist is en de rechter een verzoek van DNB tot toepassing van de noodregeling of faillissement om die reden zou hebben afgewezen.”[cursivering toegevoegd, A-G] Dit door de OK behandelde en verworpen betoog van Conservatrix Groep scharniert dus niet mede erom dat ook relevant is of een lagere risico-opslag zou hebben geleid tot wat het subonderdeel noemt “een verbeterde solvabiliteit” (te onderscheiden van dat voldoen aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit) die een faillissement of toepassing van de noodregeling niet nodig zou hebben gemaakt. Bij deze stand van zaken doet de in het subonderdeel bedoelde miskenning door de OK zich niet voor.In het verlengde hiervan, en in de tweede plaats, moet rov. 3.18 worden bezien in het licht van rov. 3.12-3.20. In dit deel van de Tussenbeschikking - waaronder dus rov. 3.18 - loopt de OK langs alle punten die Conservatrix Groep heeft aangevoerd in het kader van dat in rov. 3.11 bedoelde derde scenario, uitmondend in rov. 3.21: “3.21 Het door Conservatrix Groep geschetste derde scenario (going concern op basis van de op de peildatum bestaande solvabiliteit) laat de Ondernemingskamer dus verder buiten beschouwing.” Met de verwijzing in rov. 3.18 naar “op zichzelf”, etc. maakt de OK duidelijk dat, waar de andere door Conservatrix Groep aangevoerde punten in het kader van dat in rov. 3.11 bedoelde derde scenario blijkens rov. 3.12-3.17 en 3.19-3.20 geen hout snijden, ten aanzien van het in rov. 3.18 voorliggende punt logischerwijs vooreerst de vraag rijst of toepassing van een lagere risico-opslag door DNB als zodanig in het geheel wel ertoe zou hebben geleid dát Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit. Wat Conservatrix Groep dus niet heeft gesteld en evenmin is gebleken, zodat de juistheid van de door DNB gehanteerde risico-opslag in het midden kan blijven. Bij deze stand van zaken doet de in het subonderdeel bedoelde onvoldoende begrijpelijke motivering door de OK zich evenmin voor. 3.44.4 Dit brengt mij bij subonderdeel 6.4.Het subonderdeel loopt vast in het voetspoor van subonderdelen 6.1-6.3, die falen. Zie onder 3.44.1-3.44.3 hiervoor.Waar de OK zich kon richten zoals zij doet in rov. 3.18 op de (ontkennend beantwoorde) vraag of door Conservatrix Groep is gesteld dan wel is gebleken dat toepassing van een lagere risico-opslag door DNB op zichzelf ertoe zou hebben geleid dat Conservatrix N.V. zou hebben voldaan aan de door DNB op grond van Solvency II verlangde solvabiliteit, doet aan haar oordeel aldaar naar de aard niet af een onderbouwde stellingname van Conservatrix Groep dat een lagere risico-opslag significant had ‘bijgedragen’ aan een substantieel hoger eigen vermogen en dus een verbeterde solvabiliteit als bedoeld in het subonderdeel. Dit nog daargelaten of een dergelijke stellingname van Conservatrix Groep al te lezen valt in de door het subonderdeel (bovendien slechts vergelijkenderwijs) genoemde vindplaatsen.Er is dan evenmin sprake van een relevant aanknopingspunt dat de OK had moeten aanzetten tot nader onderzoek althans een motiveringsgebrek omdat zonder nadere motivering niet valt in te zien waarom het tegendeel moet worden aangenomen, zoals bedoeld in de laatste zin van het subonderdeel. 3.44.5 En bij subonderdeel 6.5.Het subonderdeel loopt vast in het voetspoor van subonderdeel 6.1, dat faalt. Zie onder 3.44.1 hiervoor.Wat de OK overweegt in rov. 3.20, tweede alinea sluit in dat de gedingstukken geen aanknopingspunt(en) bevatten dat een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken, en dat de maatregel uit het PAEP-document op de peildatum toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren. Dit ligt in lijn met rov. 3.7 en 3.18, waarover onder 3.44.1 hiervoor. Ik wijs ook op rov. 3.20, derde alinea: “Er zijn dus onvoldoende aanwijzingen”, etc.De in het subonderdeel bedoelde miskenning door de OK in rov. 3.20, tweede alinea doet zich in werkelijkheid derhalve niet voor. Waar naar haar oordeel dergelijke aanknopingspunten ontbreken, kan er evenmin een gehoudenheid zijn voor de OK om dergelijke aanknopingspunten ambtshalve te onderzoeken op de betekenis daarvan voor de schadeloosstelling. En a fortiori geen miskenning door haar van zo’n gehoudenheid. Overigens noemt het subonderdeel geen vindplaats(en) in de gedingstukken waaruit zou blijken van aanknopingspunten die de OK aanleiding gaven de betekenis daarvan voor de schadeloosstelling ambtshalve te onderzoeken.Gezien dit een en ander valt niet in te zien dat de OK zelfstandig had moeten onderzoeken of een beroep op de en bloc-clausule enerzijds toereikend zou zijn om de solvabiliteit voldoende te verbeteren en anderzijds de rechten van de polishouders niet onaanvaardbaar zou beperken, en of de maatregel uit het PAEP-document op de peildatum toereikend zou zijn om de solvabiliteit van Conservatrix N.V. voldoende te verbeteren. 3.44.6 Daarmee beland ik bij subonderdeel 6.6.Het subonderdeel strandt, omdat het gaat om een voortbouwklacht die deelt in het lot van subonderdeel 6.5, dat faalt. Zie onder 3.44.5 hiervoor. 3.44.7 En tot slot subonderdeel 6.7.Het subonderdeel loopt vast in het voetspoor van subonderdelen 6.1 en 6.5, die falen. Zie onder 3.44.1 en 3.44.5 hiervoor.Wat de OK overweegt in rov. 3.24 onder a in verbinding met rov. 3.23 sluit in dat de gedingstukken geen aanknopingspunt(en) bevatten dat de pensioendocumentatie van Conservatrix N.V. met betrekking tot de indexatie van de niet actieve deelnemers voldeed aan de eisen van art. 95 Pensioenwet. Dit ligt in lijn met rov. 3.7, 3.18 en 3.20, tweede alinea, waarover onder 3.44.1 en 3.44.5 hiervoor.Het subonderdeel gaat dus uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist daarmee feitelijke grondslag voor zover het veronderstelt dat de OK in rov. 3.24 onder a in verbinding met rov. 3.23 ten onrechte oordeelt dat er ter zake wel sprake is van een aanknopingspunt, maar dit aanknopingspunt buiten beschouwing laat in plaats van het zelfstandig te onderzoeken op het belang ervan voor de schadeloosstelling, omdat Conservatrix Groep het belang daarvan niet reeds zelf voldoende aannemelijk heeft gemaakt.Het subonderdeel mist eveneens doel voor zover het klaagt dat het oordeel van de OK met name onjuist is, in zoverre het rust op de vaststelling dat het betoog van Conservatrix Groep in essentie is gebaseerd op het advies van prof. dr. E. Lutjens dat niet in het geding is gebracht. Het oordeel van de OK in rov. 3.24 onder a dat uit de door Conservatrix Groep (wel) overgelegde verklaring van de directeur van Heco evenmin volgt dat de indexatie daadwerkelijk voorwaardelijk is, acht ik niet onbegrijpelijk gezien de relevante tekst van deze verklaring: “Indexatie pensioenen Conservatrix N.V. De indexatie is geregeld in het pensioenreglement.2015 en wel onderscheidend voor niet-actieve deelnemers (gepensioneerden en slapers) en actieve deelnemers. 1. Niet actieve deelnemers In artikel 10 van het pensioenreglement staat vermeld: Indexering van ingegane pensioenen en premievrije pensioenaanspraken.De werkgever streeft ernaar jaarlijks per 31 december indexatie toe te passen, gemaximeerd op 3%. Dit betekent een zekere inspanningsverplichting voor de werkgever. Het pensioenreglement, evenals het uitvoeringsreglement resp. uitvoeringsovereenkomst vertalen dat in de vorming van een depot bij de verzekeraar. Dit depot is niet gevormd, wel heeft de werkgever tot en met 2014 jaarlijks de financiering van de indexatie mogelijk gemaakt.Dit laat volgens Prof. Dr. E. Lutjes, pensioenadvocaat, onverlet dat er sprake is van een voorwaardelijke indexering. De financiering in 2015 heeft niet plaatsgevonden doordat Conservatrix N.V. onder curatele was gesteld door toezichthouder DNB in verband met de financiële situatie van de onderneming die niet beantwoorde aan de door de toezichthouder gehanteerde eisen. Daarbij werd tevens aangegeven dat Conservatrix N.V. zelfstandig niet in staat zou zijn deze situatie te goede te doen keren. De inspanningsverplichting om te komen tot de financiering van de ingegane premievrije pensioenaanspraken konden aldus voor de jaren 2015 en 2016 niet gestand gedaan worden. (…)” [cursivering toegevoegd, A-G] Bij deze stand van zaken gaf genoemde verklaring de OK geen aanleiding om Conservatrix Groep te bevelen genoemd advies alsnog in het geding te brengen, anders dan de klacht tot uitgangspunt neemt. Daarmee ontvalt hier de bodem aan het subonderdeel. 3.45 Hierop stuit onderdeel 6 af. Onderdeel 7: “Het oordeel van de OK in rov. 3.43, dat een redelijk handelend koper tot uitgangspunt zal nemen dat toepassing van de en bloc clausule geen begaanbare weg is om aandeelhouderswaarde te creëren, is rechtens onjuist althans onbegrijpelijk of ontoereikend gemotiveerd” Subonderdelen 3.46 Onderdeel 7 beslaat drie subonderdelen. Ik geef deze weer. Onder 3.47-3.50 hierna volgt de behandeling ervan. 3.46.1 Subonderdeel 7.1 klaagt dat het oordeel van de OK in rov. 3.43 van de Tussenbeschikking in de eerste plaats rechtens onjuist is, omdat het rust op een onjuiste uitleg van (het stelsel van) de Wft. De OK oordeelt ten onrechte dat toepassing van de en bloc-clausule in algemene zin niet past binnen het stelsel van de Wft in zoverre daardoor de rechten van polishouders worden beperkt ten behoeve van de aandeelhouders als verschaffers van risicodragend kapitaal. De OK miskent dat de Wft verbetering van de solvabiliteit door middel van toepassing van een en bloc-clausule onder omstandigheden wel toestaat en het stelsel van de Wft daaraan niet (categorisch) in de weg staat. Dit volgt ook uit de in subonderdeel 5.5 sub (b) en (c) genoemde rechtspraak van het KifiD en het gerechtshof Arnhem-Leeuwarden. In ieder geval miskent de OK dat (het stelsel van) de Wft toepassing van de en bloc-maatregel wel kan toestaan als dat gepaard gaat met aanvullende maatregelen ter verbetering van de solvabiliteit. Het voorgaande volgt ook uit de brieven van DNB van 13 januari 2015 en 17 februari 2015, die de OK in rov. 3.43 in haar oordeelsvorming betrekt. Daaruit volgt juist dat binnen het stelsel van de Wft een dergelijke maatregel soms wel kan worden gehanteerd, nu DNB toepassing van de en bloc-maatregel enkel wegens het gebrek aan aanvullende maatregelen niet toestaat. Daarin ligt besloten dat zo’n maatregel ook volgens DNB wel mogelijk is mét aanvullende maatregelen. 3.46.2 Subonderdeel 7.2 klaagt dat het oordeel van de OK althans op dit punt ontoereikend gemotiveerd is, nu zij niet is ingegaan op het betoog van Conservatrix Groep dat toepassing van de en bloc-maatregel in de gegeven omstandigheden een passende en effectieve maatregel was geweest. De OK was in dit verband gehouden op die essentiële stelling te responderen. 3.46.3 Subonderdeel 7.3 klaagt dat het oordeel van de OK bovendien onbegrijpelijk is, omdat zonder nadere motivering, die ontbreekt, niet valt in te zien waarom relevant zou zijn dat DNB in een tweetal brieven uit 2015 bezwaren tegen toepassing van de en bloc-maatregel heeft geuit. Althans kan de verwijzing naar deze brieven van DNB zonder nadere, ontbrekende motivering niet de conclusie schragen dat DNB zonder meer tegen toepassing van de en bloc-maatregel was. Uit genoemde brieven is slechts af te leiden dat zij de en bloc-maatregel zonder aanvullende maatregelen onvoldoende achtte. Behandeling 3.47 De subonderdelen falen, gelet op het volgende. Relevante overwegingen van de OK 3.48 Voor de leesbaarheid geef ik rov. 3.43 van de Tussenbeschikking nogmaals weer (zie ook onder 3.38 hiervoor). Rov. 3.20 citeerde ik onder 3.12 hiervoor. Onder 3.49-3.49.3 hierna keer ik terug naar de subonderdelen. “De en bloc clausule3.43 Een redelijk handelend koper zal tot uitgangspunt nemen dat toepassing van de en bloc clausule geen begaanbare weg is om aandeelhouderswaarde te creëren. In het algemeen geldt dat het binnen het stelsel van de Wft niet past dat de rechten van polishouders worden beperkt ten behoeve van de aandeelhouders als verschaffers van risicodragend kapitaal. Bovendien had DNB in haar brieven van 13 januari 2015 en 17 februari 2015 (zie [onder 1.10 en 1.13 hiervoor, A-G]) duidelijk gemaakt dat zij afwijzend stond tegenover toepassing van de en bloc clausule. Voorts zou onzeker zijn of toepassing van de en bloc clausule in rechte stand zou houden indien polishouders daartegen zouden opkomen. De Ondernemingskamer verwijst voorts naar hetgeen zij hierboven onder 3.20 heeft overwogen.” Terug naar de subonderdelen 3.49 Ik keer nu terug naar de subonderdelen, die als gezegd falen. 3.49.1 Te beginnen met subonderdeel 7.1.Het subonderdeel klaagt naar de kern genomen dat de OK in rov. 3.43, tweede zin van de Tussenbeschikking miskent dat de Wft verbetering van de solvabiliteit door middel van toepassing van een en bloc-clausule onder omstandigheden wel toestaat en het stelsel van de Wft daaraan niet (categorisch) in de weg staat, althans dat (het stelsel van) de Wft toepassing van de en bloc-maatregel wel kan toestaan als dat gepaard gaat met aanvullende maatregelen ter verbetering van de solvabiliteit. Daarmee gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het dus feitelijke grondslag.De OK stelt immers voorop dat “[i]n het algemeen” geldt dat het binnen het stelsel van de Wft niet past dat “de rechten van polishouders worden beperkt ten behoeve van de aandeelhouders als verschaffers van risicodragend kapitaal”. Met deze overweging, die uitgaat van zo’n beperking zonder deze toe te spitsen op de situatie bij Conservatrix N.V., brengt de OK kenbaar tot uitdrukking ter zake te redeneren niet vanuit een onwrikbare regel, maar vanuit een uitgangspunt waarop onder omstandigheden een uitzondering mogelijk is.Ik lees daarin niet dat volgens de OK (het stelsel van) de Wft verbetering van de solvabiliteit door middel van toepassing van een en bloc-clausule categorisch niet toestaat, althans toepassing van de en bloc-maatregel niet kan toestaan ook al gaat dat gepaard met aanvullende maatregelen ter verbetering van de solvabiliteit. Daarop wijst ook de verwijzing in rov. 3.43, derde zin naar de in rov. 2.13 en 2.16 bedoelde brieven van DNB aan Conservatrix N.V. Alsmede de vaststelling in rov. 3.43, vierde zin dat “onzeker zou zijn” of toepassing van de en bloc-clausule in rechte stand zou houden indien polishouders daartegen zouden opkomen.Daarbij zij nog bedacht dat deze overweging in rov. 3.43, tweede zin direct volgt op rov. 3.43, eerste zin, waar de OK vooropstelt dat een redelijk handelend koper tot uitgangspunt zal nemen dat toepassing van de en bloc-clausule “geen begaanbare weg is om aandeelhouderswaarde te creëren”. 3.49.2 Dan subonderdeel 7.2.Het subonderdeel ziet eraan voorbij dat de OK in rov. 3.43, laatste zin voorts verwijst naar hetgeen zij in rov. 3.20 heeft overwogen. Waarmee de OK, gezien ook het daaraan voorafgaande in rov. 3.43 en de tweede alinea van rov. 3.20, reeds en afdoende respondeert op het in het subonderdeel bedoelde betoog van Conservatrix Groep. Zie de behandeling van onderdeel 5, onder 3.36-3.40 hiervoor. Hetgeen de OK dus ook betrekt bij haar beoordeling in rov. 3.43. 3.49.3 En tot slot subonderdeel 7.3.In rov. 3.43, derde zin verwijst de OK naar de in rov. 2.13 en 2.16 bedoelde brieven van DNB aan Conservatrix N.V., waarin DNB duidelijk had gemaakt dat zij afwijzend stond tegenover toepassing van de en bloc-clausule.Voor zover het subonderdeel klaagt dat zonder nadere motivering, die ontbreekt, niet valt in te zien waarom relevant zou zijn dat DNB in die brieven bezwaren tegen toepassing van de en bloc-maatregel heeft geuit, ziet het subonderdeel voorbij aan de context waarin rov. 3.43, derde zin moet worden bezien. Het gaat daar immers om het bredere kader van de prijs van de aandelen in het overnamescenario (zie rov. 3.27-3.47), en daarbinnen meer specifiek de vraag of een redelijk handelend koper tot uitgangspunt zal nemen dat toepassing van de en bloc-clausule een begaanbare weg is om aandeelhouderswaarde te creëren (rov. 3.43). Dat de OK bij het ontkennend beantwoorden van deze vraag in rov. 3.43, derde zin ook oog heeft voor het uit die brieven blijkende standpunt van DNB inzake toepassing van de en bloc-clausule, welke omstandigheid kenbaar is voor die redelijk handelende koper, valt niet onlogisch te noemen en behoefde geen nadere motivering om niet onbegrijpelijk te zijn.Voor zover het subonderdeel nog veronderstelt dat de OK in rov. 3.43, derde zin wat betreft het in die brieven weergegeven standpunt van DNB iets anders voor ogen heeft dan blijkt uit de uiteenzetting van deze brieven door de OK in rov. 2.13 en 2.16, gaat het subonderdeel uit van een onjuiste lezing van de Tussenbeschikking en mist het daarmee feitelijke grondslag. In het bijzonder valt in rov. 3.43, derde zin niet te lezen dat volgens de OK DNB blijkens die brieven “zonder meer tegen toepassing van de en bloc maatregel was”. Wat wel staat in rov. 3.43, derde zin sluit alleszins begrijpelijk aan op die uiteenzetting in rov. 2.13 en 2.16. 3.50 Hierop stuit onderdeel 7 af.